保险业与银行业的有机融合—中国平安收购深发展毕业论文.doc

保险业与银行业的有机融合中国平安收购深发展摘 要： 随着中国金融自由化和国际化的发展，中国金融竞争也日益白热化，金融机构之间的并购可以在短时间内创造出规模巨大的收益，在竞争中抢先一步占据有利地位。本文以中国平安收购深发展的案例为例，分析和研究金融上市机构并购的流程、方案以及关于这起并购案例的深刻反思。关键词： 并购； 中国平安； 深发展引言收购（Acquisition）是指一个公司通过产权交易取得其他公司一定程度的控制权，以实现一定经济目标的经济行为。收购是企业资本经营的一种形式，既有经济意义，又有法律意义。收购的经济意义是指一家企业的经营控制权易手，原来的投资者丧失了对该企业的经营控制权，实质是取得控制权。从法律意义上讲，中国证券法的规定，收购是指持有一家上市公司发行在外的股份的30%时发出要约收购该公司股票的行为，其实质是购买被收购企业的股权。收购的流程通常可分为以下三个阶段：第一，收购前的决策阶段。这一阶段包括收购目标选择、收购时机选择和收购初期工作；第二，收购中的实施阶段。与目标企业进行谈判，确定收购方式、定价模型、收购的支付方式(现金、负债、资产、股权等)、法律文件的制作，确定收购后企业管理层人事安排、原有职工的解决方案等等相关问题，直至股权过户、交付款项，完成交易；第三，收购后的整合阶段。对于企业而言，仅仅实现对企业的收购是远远不够的，最后对目标企业的资源进行成功的整合和充分的调动，产生预期的效益。本文以中国平安保险股份有限公司收购深圳发展银行股份有限公司为例，分析和研究金融上市机构并购的流程、方案并探讨这次收购带来的反思。一 公司概况（一）中国平安保险股份有限公司中国平安保险（集团）股份有限公司（以下简称“中国平安”）于1988年诞生于深圳蛇口，是中国第一家股份制保险企业，至今已发展成为融保险、银行、投资等金融业务为一体的整合、紧密、多元的综合金融服务集团。公司为香港联合交易所主板及上海证券交易所两地上市公司，股票代码分别为2318和601318。中国平安通过旗下各专业子公司及事业部，即保险系列的中国平安人寿保险股份有限公司（平安人寿）、中国平安财产保险股份有限公司（平安产险）、平安养老保险股份有限公司（平安养老险）、平安健康保险股份有限公司（平安健康险），银行系列的平安银行股份有限公司（平安银行）、平安产险信用保证保险事业部（平安小额消费信贷），投资系列的平安信托有限责任公司（平安信托）、平安证券有限责任公司（平安证券）及中国平安证券（香港）有限公司（平安证券（香港）、平安资产管理有限责任公司（平安资产管理）及中国平安资产管理（香港）有限公司（平安资产管理（香港）、平安期货有限公司（平安期货）、平安大华基金管理有限公司（平安大华）等，通过多渠道分销网络，以统一的品牌向超过6000万客户提供保险、银行、投资等全方位、个性化的金融产品和服务。（二）深圳发展银行股份有限公司深圳发展银行股份有限公司（简称：深圳发展银行，股票简称：深发展A，股票代码：000001）是中国第一家面向社会公众公开发行股票并上市的商业银行。深发展于1987年5月首次公开发售人民币普通股，并于1987年12月22日正式成立，总部设在深圳。经过二十多年的快速发展，深圳发展银行综合实力日益增强，成为了一家在北京、上海、广州、深圳、杭州、武汉等20个经济发达城市设立了300多家分支机构的全国性商业银行，在北京、香港设立代表处，并与境外众多国家和地区的600多家银行建立了代理行关系。2004年，深发展成功引进了国际战略投资者美国新桥投资集团（Newbridge Asia AIV III,L.P.），成为国内首家外资作为第一大股东的中资股份制商业银行。秉承“专业、创新”的客户服务理念，深发展有效结合国际先进管理技术与本土经验，在经营理念、风险管理、财务管理、市场开拓等各个领域取得了长足进步。近年来，深圳发展银行业务持续健康增长，业绩表现良好。截至2010年底，深发展总资产达7276亿元，总贷款4074亿元，总存款5629亿元，实现净利润62.8亿元，加权平均净资产收益率达23.22%。资产质量保持在很好水平，2010年末，全行不良贷款率仅为0.58%，资本充足率和核心资本充足率分别为10.19%和7.10%。二 案情简介中国平安是中国第一家股份制保险企业，而深圳发展银行是中国第一家面向社会公众公开发行股票并上市的商业银行。2009年6月12日，中国平安宣布以最多221.32亿元收购深发展总计11.05亿股股权，从而展开一场中国金融史上最大规模的混业经营尝试。并购双方通过实施一系列的决策方案，逐步实现合并。2010年6月，中国平安以其所持有的平安银行全部股份即90.75%股份和26.92亿元对价现金认购深发展非公开发行的约16.39亿股股份。自此，中国平安对深圳发展银行的持股比例达到52.4%，深圳发展银行成为中国平安集团旗下的控股银行。三 收购分析（一）收购动因1.中国平安愿意收购深发展股份的原因“保险、银行、投资”三驾马车并驾齐驱是中国平安综合金融战略的梦想，而中国平安银行板块偏弱。截止09年6月份，中国平安仅持有平安银行90.75%的股份，以及深发展4.68%的股权。按照09年中国平安年报，银行业营业收入在中国平安中的比重仅为2.9%，银行业净利润在中国平安中的比重约为7.45%，银行板块明显偏弱，急需补强。而收购是增强规模的最快捷方式。加之平安之前已作为深发展的中小股东，对深发展公司治理、经营状况等有直接和深入的了解，以及深发展作为全国股份制银行这块具有相当含金量的牌照，因此中国平安收购深发展的意愿非常强烈。2.深发展选择中国平安的原因由内涵式增长到外延式增长的必然选择。目标公司深发展银行是我国第一家股份制银行，引进新桥投资作为战略投资者后，在业务创新、风险管理、流程改革方面取得了显著的成效，不良贷款率急剧下降，资本充足率从2%提高到8%以上可以说新桥给深发展带来的是内涵式增长，因此资本就成为其最重要和迫切的需求。对于深发展来说，引入平安，能够获得长期稳定的资本，长远提升其资本实力和资本充足率，增强其核心竞争力，并可借助平安的交叉销售和网点布局获得“混业经营”的比较优势。（二）收购支付方式选择截至目前，中国平安与深发展的并购整合共进行了三个阶段：第一，收购新桥股份；第二，深发展向中国平安定向增发；第三，深发展再次向平安定向增发，中国平安以持有的平安银行股权和部分现金支付，实现平安银行注入深发展。其中，前两个方案的公布由同一次董事会表决通过并公布的，不过因审批流程等的不同导致在后续进行过程中产生了先后差异，因此以下以时间为主线，就上述三个方案的具体内容及进行状况进行详细的阐述。1.中国平安受让新桥持有深发展的股份2009年6月12日，中国平安董事会通过对外投资公告，公告的主要内容有二：（1）股份转让暨收购新桥所持深发展股份 按照中国平安与新桥投资签订的股份购买协议，中国平安受让新桥持有的深发展5.2亿股股份，占深发展目前总股本的16.76%。约定的支付方式有两种（最终由新桥行使选择权 ）：第一，全部以人民币114亿元 的现金方式支付（合每股22元，比后述定向增发 18.26元/股溢价20%，该价格由双方协商确定，法律没有最低价格的限制）；第二，以中国平安新发行2.99亿股H股的方式支付即换股收购。关于换股收购，法律依据来源于上市公司收购管理办法第36条的规定：“收购人可以采用现金、证券、先进与证券相结合等合法方式支付收购上市公司的价款”1。而上市公司股票是证券的一种，收购人以持有的上市公司股票作为支付收购另外上市公司股份的对价就是所谓的“换股”收购。换股收购又可分为两种：以现有股份支付和以新增股份支付，但是二者的交易主体不同。假如本案是以中国平安现有股份作为支付对价，那么交易的主体应当是中国平安的股东与新桥，而非中国平安本身。因此，中国平安集团公司这个层面，只能以增发新股作为支付对价。中国平安同时在A股和H股上市，那么为什么以增发H股作为对价呢？我认为原因有二：首先，大陆公司法对增发股份有限售期的规定，而H股没有限售期的强制性规定，因此H股更便于新桥套现；其次，新桥更看好H股的上升空间。因此，新桥将平安增发2.99亿股H股作为一种可供选择的支付方式。就现金和换股两种支付方式，按照平安董事会公告日前20日H股交易均价52.815港元/股和当时1.1344的汇率来看，当时2.99亿股的股份价值140亿人民币左右，与现金支付方式相比溢价更高。同时现金支付方式需要经过外管局的审核批准，另外现金支付方式对中国平安的资金压力更大。因此，从当时看来，新桥选择H股换股的方式更具可能性，除非届时中国平安H股大幅下跌。（2）股份认购暨定向增发深发展与平安寿险与2009年6月在深圳签署股份认购协议，深发展拟向平安寿险公开发行股票，发行数量不少于3.70亿股但不超过5.85亿股，发行价格为定价基准日前20个交易日公司股票交易均价，即18.26元/股，募集资金金额不超过106.83亿元，募集资金在扣除相关发行费用后全部用于补充资本金。同时中国平安在公告中指出：在上述两笔交易完成时（以后者为准）及上述两笔交易完成前的任何时点，中国平安将采取合法和可行的措施，保证其拥有权益的深发展股份不超过深发展当时已经发行股份的30%。之所以附加该限制条件，是因为按照我国证券法及上市公司收购管理办法的相关规定，30%为要约收购的触发条件：收购人持有一个上市公司的股份达到该公司已发行股份的30%时，继续进行收购的，应该依法向该上市公司所有股东发出收购上市全部或者部分股权的要约2。 相比较普通收购，要约收购的流程更复杂。收购方须履行如下义务：（1）各种报告书的制作、所聘财务顾问的相关报告相关信息披露义务等；（2）若收购不是为了终止上市公司的上市地位，须向证监会申请要约豁免，该豁免是否被批准具有不确定性，若豁免未获得批准，须以现金支付对价。2.深发展向中国平安定向增发（1）收购新桥所持深发展股份的进展状况新桥投资选择换股支付方式，在陆续得到中国保监会的批准、商务部反垄断局的批复后，证监会于2010年5月初核定同意中国平安定向增发境外H股，作为收购新桥所持深发展股份的对价；银监会也于5月初批复，同意平安集团和平安寿险投资深发展股份的股东资格，并同意深发展非公开发行A股普通股。2010年5月6日，新桥将其持有的5.20亿股深发展股份全部过户至平安名下，中国平安向新桥定向增发2.99亿股平安H股作为支付对价。2.99亿H股过户到新桥不到一周，新桥即出售1.6亿股，套现96.96港元，剩余1.36亿股于9月初出售；至此，新桥持有的中国平安H股全部清空，获利187.76港元，按照1.1549的汇率计算，合计162亿人民币，所获收益远远超出114亿人民币的现金支付方式。至此，通过收购新桥持有的16.76%的深发展股份，加上在该交易前平安已经持有的4.68%的股权，平安共持有深发展21.44%的股份。（2）股份认购暨定向增发的进程2010年6月28日深发展收到中国证券监督管理委员会关于核准深圳发展银行股份有限公司非公开发行股票的批复（证监许可2010862号），核准非公开发行不超过3.79亿股新股，该批复自核准发行之日起6个月内有效。当日，平安寿险以现金人民币69.31亿元全额认购。至此，深发展的资本充足率升至10.41%，核心资本充足率为7.20%，首次达到新的监管标准，从而为深发展分支机构的设立和业务扩展打下基础。就中国平安而言，至此中国平安合计持有10.42亿股深发展股份，而深发展的总股数为34.85亿，持股比例为29.99%，为接下来深发展与平安的整合打好了基础。此时，股权结构图如下：在完成上述收购后，按照银监会下发中国银监会关于深圳发展银行股权转让及相关股东资格的批复 （银监复【2010】147号文）的要求，为保证同业竞争的公平性，在上述两项交割完成后的1年内（即2010年6月28日2011年6月28日），深发展应与平安银行完成整合。这成为下面的第三步及未来整合的直接原因和动力。3.深发展再次向平安定向增发再次定向增发，平安银行注入深发展，完成控股和初步整合。（1）方案介绍6月30日，深发展和中国平安同时发布公告：因与平安银行进行重大资产重组，连续停牌。9月1日，交易双方公告了本次交易的方案：深发展以非公开发行方式向中国平安定向发行16.39亿股份，中国平安的支付对价及方式为：以其所持有的平安银行全部股份即90.75%股份和26.92亿元现金（该现金相当于平安银行约9.25%股份价值的认购对价）即以平安银行的全部价值认购深发展非公开发行的约16.39亿股股份。交易完成后，加上平安之前持有的10.42亿股，合计持股26.81亿股，对深发展的持股比例达到52.4%，成为其控股股东。按照公告日前20日交易均价，本次定向增发的价格为每股17.75元，合计291亿。平安银行的估值建立在权益法和市场法两种通用的估值方法基础上。截止2010年6月30号，平安银行经审计账面净资产为1 53.29亿元，预估值为291亿元，对应平均市净率约为1.9倍。该交易完成（即被相关机关批准并完成变更登记）后，基本股权结构图如下：（2）中小股东的异议及对本交易方案的影响就上述交易方案，平安银行部分中小股东并不赞成，认为平安银行的价值被严重低估，中小股东提出中国平安银行在吸收合并前先以12.43元补偿和收购其手中所持股份，而中国平安认为价格过高，以本次26.92亿元现金全部用于收购平安银行中小股东手中的7.97亿股计算，约合每股3.38元，与中小股东提出的12.43元差距较大，双方陷入僵持阶段。但从相关的法律流程看，中小股东无法通过在股东大会层面投反对票来否决上述交易方案，因为按照我国公司法的相关规定，单独或者合计持有公司百分之十以上股份的股东请求时才可以召开临时股东大会。因此，在该交易的核准与批准的内部表决程序中，平安银行通过董事会表决通过上述方案，合法有效。（三）收购后的整合方案鉴于深发展和平安银行均具有独立的公司主体资格，尚未实现真正的整合，而监管机构明确其在一年之内完成整合，因此整合过程就是深发展和平安银行在这一年中的主旋律。深发展的公告也提到：根据本次交易的进展及与相关机构沟通并经其同意的结果，深发展在适当的时候可以采取包括但不限于吸收合并平安银行等适用法律所允许的方式实现“两行合并”3。从理论上讲，吸收合并的方案又可以分为两种：第一，深发展吸收合并平安银行；第二，平安银行吸收合并深发展。1.深发展吸收合并平安银行平安银行所有资产注入深发展，平安银行主体资格灭失，当然合并后的主体银行名称可以不用“深发展”这一称谓。此时，解决中小股东的问题成为吸收合并的前提，否则将影响平安银行的整体注入。若采用此方案，最终股权结构图为：2.平安银行吸收合并深发展若平安银行吸收合并深发展，深发展主体资格灭失。从具体操作方法看，又可分为两种：第一，因为深发展为上市公司，若深发展主体资格灭失，从证券法的角度为终止上市公司地位，此时需要履行要约收购义务，即平安银行或中国平安收购深发展其他股东股份，变成平安集团100%控股后，平安银行吸收合并深发展，深发展主体资格灭失。第二，深发展将其资产注入平安银行，平安银行以增发股份作为支付对价，深发展持有平安银行的比例无限接近100%，剩余中小股东的持股比例不断被稀释。最终深发展将持有平安银行股份外的全部资产注入到平安银行，仅剩下平安银行股权和一个空壳。然后两者合并，深发展的主体资格被注销，深发展的股东成为平安银行的股东。到底是深发展吸收平安银行，还是平安银行吸收合并深发展，结合前面对各种吸收方案的操作方法，笔者认为从可操作性的角度，应该是深发展吸收合并平安银行。理由如下：首先，深发展为上市公司，若平安银行吸收合并深发展，深发展主体资格灭失，其上市公司的资格亦必然会灭失。对中国平安来说，代价过大。其次，若平安银行吸收合并深发展，无论是采用要约收购的方式，还是深发展通过将资产注入到平安银行，平安银行以增发为代价的方式，所需流程都相对复杂，且有相当的不确定性。而监管部门对其整合的期限要求为1年，因此平安系统必然会选择最易操作的方法。因此，合并方案必然是深发展吸收合并平安银行，平安银行的主体资格消失。平安银行流入深发展，其主体资格灭失的前提是实现深发展100%持有平安银行的股权，因此平安银行剩余中小股东的问题必须得到解决。可以采用换股加现金的方法解决中小股东的问题，即以深发展股票加上部分现金作为对价，换取其余中小股东持有的平安银行的股份。现在已经到了两行整合的尾声，从整合的历程来看，确实采用了这个方案。四 收购效果分析（一）深发展被收购后的效果分析第一，通过本次交易，能够缓解资本压力，中国平安能持续提供资本支持，从而长远提升深发展的核心资本实力与融资能力。深发展是国内最早上市银行，但是不良资产率居高不下（7%左右）和资本充足率的长期不达标（10%以下）已成为深发展前进道路上的绊脚石，中国平安控股以后，能够较好地解决深发展的资本压力问题。第二，通过本次交易，深发展将获得极其难得的外延式增长机会：首先，网点布局的互补与优化。通过控股平安银行90.75%的股份，深发展的资产规模和网点数量获得增加，网点布局得到优化，尤其是东南沿海网点覆盖更为完整。截止2010年6月30日，深发展在20个城市设有分行，平安银行在9个城市设有分行，其中深圳、上海、广州、杭州是4个双方存在网店渠道重叠的城市。整合完成以后，平安银行现有的网点渠道将进一步补充和加强本公司在上述四个城市的渠道密度和竞争优势。更重要的是，平安银行位于福建省的福州、厦门、泉州等三个城市的分行，将弥补深发展网点渠道在福建省的空缺。整合完成之后，深发展成为中国平安唯一的控股银行后，将获得来自中国平安的战略资源支持。深发展营业网点布局主要集中在全国二线城市，而一二线城市同样为中国平安保险业务的强势区域，区域交集将成为协同效应提供更大的可能和更高的效率。其次，业务上的协同效应。深发展长于贸易融资和供应链融资，而平安银行致力于零售业务及对平安集团客户的交叉销售，两行整合完成后，深发展除了对公业务上的相对比较优势外，将在零售业务上具有较大的比较优势4。目前处于过渡期的深发展已经按照平安的方式与理念进行从技术系统开始的改造。此外，再深发展的分行网点上，银保产品和信托等理财产品都来自平安系列，这使得深发展上半年银行理财产品大幅增长426%。初步估计，整合交易完成后，深发展总资产规模将超过9000亿元，信用卡累计发行量将超过900万张，超过370个物理网点。再次，能够较大提升深发展的决策速度核反应能力，全面体现控股股东的意志。交易完成后，中国平安以持股52.4%成为深发展的绝对控股股东，着结束了深发展自上市以来长达20年无控股股东、股权结构相对分散的历史记录，深发展也成为目前所有A股上市银行中为数不多的单一股东关联持股比例占绝对控股地位的银行。（二）平安收购深发展后的效果分析1.中国平安的资产规模和利润规模都将得到直接的提升，交易完成后对深发展的核算方法由权益法的投资收益变成成本法核算确认，中国平安银行业务的规模、收入将大大提升。2.实现对一家更具规模的上市银行绝对控股权，符合中国平安综合金融的战略目标，有利于推进三大业务支柱更均衡发展，银行业务更加壮大。目前，中国平安已经形成了保险、银行、投资三大板块。保险业务目前是中国平安的核心业务。目前，平安已建立了以平安寿险、中国平安财产保险股份有限公司、平安养老保险股份有限公司和平安健康保险股份有限公司四大子公司为核心的全方位保险产品和完整业务体系。就银行板块，本次合并以前，中国平安主要通过平安银行经营存款、贷款、汇兑、信用卡、理财等银行业务。平安银行的特色在于零售和中小企业业务，而在平安银行的发展中，依托的平安系统发挥了重要作用。平安银行的信用卡60%以上来自交叉销售。本次整合完成后，中国平安所属从事银行业务的中心将逐步集中到深发展，深发展将依托中国平安的强大资源优势，包括中国平安超过5600万名个人客户和超过200万名公司客户，进一步增强核心竞争力。银行板块也将在平安综合金融战略中发挥更重要的作用。就投资业务而言，平安资产管理公司、中国平安资产管理（香港）公司、平安证券和平安信托投资有限责任公司共同构成中国平安投资于资产管理业务平台。借助这些平台，能够受托管理中国平安保险资金以及其他子公司的投资资产，提供集合理财、信托计划、证券经纪、投资银行及财务顾问等各种金融服务。从投向看，受托管理的资产除投资于资本市场外，还投资于基建、物业、直接股权等领域，满足了不同层次客户对产品与服务的需求，也在一定程度上规避了监管部门对银行、保险公司对外投资的限制。至此，中国平安的综合金融集团战略和构架已基本得以实现。如图：五 收购反思自2004年美国新桥投资接手以来，深圳发展银行有了质的提升，从一个中等水平的银行用六年的时间成为中国最具发展潜力的股份制商业银行，但是它的资本充足率始终都是困扰深发展继续做大的原因。此次中国平安收购深发展，帮助深发展从根本上解决了问题，资本充足率逐步提升到了10%以上。加上与平安银行整合以后，网点覆盖区域得到了互补，同时也从中国平安得到了6000万的基础客户资源5；而中国平安一直有一个梦想创造自己的金融王国，所以混业经营和交叉销售一直就是中国平安的主打。中国平安三大业务板块（保险、信托、银行）中银行业务仅仅占据10%左右，所以迫切希望用深发展来补强自身的不足。因此，此次收购深发展对于中国平安来说可以算作一个里程碑式的大事件，而且也意味着中国金融业混合经营终于完全公开市场化了。发生在中国近几年的并购案例比较多，像可口可乐收购汇源，中旅收购力拓，四川一家民营企业要收购美国通用悍马等等，而中国平安收购深发展是比较成功的案例。在中国，此次交易案例是个例，而且以后很难再有这种契机，所以应如何实现真正融合才是中国平安以及深发展应该考虑的事情6。中国企业有一个通病，那就是重经营、轻管理。经营只能体现为利益的增加，是关乎企业利益多和少的问题，而管理则是解决企业生和死的问题7。然而，很多企业看不到这一点。从这些角度来思考，对于平安收购深发展的事件，还是应该从短期、中期、长期、配套制度、配套市场、配套文化的综合角度来考量它在中国现阶段、在国际现阶段是否适宜，应该谨慎抉择，而不只是匆忙考虑到短期价格、局部利益。中国平安成功收购深发展，对双方来说都是各取所需的双赢之举，然而从利润的角度来分析，利益最大者却并不是来自中国平安或者深发展，而是来自深发展曾经的股东美国新桥投资。2004年新桥以约12.35亿元收购约3.48亿股深发展股份，约占深圳发展银行总股本的17.89%，成为其第一大股东，后来经深发展股改时派发认股权证，以及2008年中期送红股，新桥所持股份增至约5.2亿股并维持至2010年。经计算，新桥所持5.2亿股累计支付的成本约为22.14亿元，每股成本价约4.25元。而平安在收购协议中承诺的现金支付对价为约114.49亿元，即22元/股，相当于成本价的5.18倍。这意味着若收购成功，新桥将顺利实现全身而退并获益5.18倍。而同时中国平安也承诺提供给新桥投资另外一种对价方式，就是以中国平安新发行2.99亿股H股的方式支付即换股收购，而最终新桥投资选择了后者，该部分股份市值约为176.56亿元，除去22.14亿元的成本，相当于新桥以该价格套现可获得近7倍收益。中国平安成功收购深发展，对于中国平安还有深发展都是一个里程碑式的新起点，也为中国金融业混合经营打开了一个崭新的局面。这次收购取得的成果固然可喜，但是回顾过去，需要反思的更多：在国际市场上，我国的投资组合和并购上一错再错，所以要吸取教训，同时借鉴国外的经验，这点非常重要，而不是简单的重复过去，错了再错，无止尽地交学费，付出巨大代价，应该从代价中学会得到收益、赚到利润8。结束语通过对上述收购案例发生的背景原因、具体方案、操作流程的详细分析以及个人的深入思考和总结，对于此次收购有了非常深刻的体会：第一，收购中的实施阶段进行了将近一年，剩下的就是整合阶段，要实现真正的整合不是一朝一夕就可以完成的，毕竟两家金融公司的公司文化不同，监管部门不同，人员配备不同，该如何融入和分配人力资源才是两家金融公司整合的主导，并且在没有实现深发展和平安银行完全整合前，两行在理论上就存在同业竞争，该如何避免同业竞争更好的实现协同效应也是应该引起重视的问题9；第二，这次收购实属个例，在中国经济以后的发展中也很难再发生这种情况。这次收购确实给中国平安和深发展带来了双赢，为未来的发展还有业务拓展以及资金及客户基础都有非常大的提升。但是风险也会随之而来，如何应对风险，如何管理团队也是他们以后要共同面临的问题，所以整合完成之后的稳定协同发展是他们的当务之急。同时在他们双赢的背后，也付出了巨大的金钱代价，吃了亏要总结，了解吃亏的原因，同时借鉴那些成功的运营模式对自身进行完善10。同时，对金融消费者来说，中国平安收购深发展将促进国内零售银行业务上一个新的台阶，带来零售银行竞争新的格局。参考文献：1上市公司收购管理办法第36条Z.北京:中国证券监督管理委员会,20062上市公司收购管理办法第30条Z.北京:中国证券监督管理委员会,20063陈宗平.平深整合过关在即N.中国证券报，2010-09-28(3)4高靖.平安银行注入深发展N.广州日报，2010-03-02(6).5张云.平深恋企业文化整合J.第一财经周刊，2011-03-07(8).7677.6王涛.平安融合深发展需要时间N.中广网，2010-09-03.7于世雄.赢在职业化M.北京:中华工商联合出版社，2011-05-01.6263.8谭雅玲.金融海啸中的货币战争M/CD.北京:国家行政学院音像出版社，2009.9避免同业竞争深发展收购平安银行N.21世纪网，2009-08-27.10赵怀勇，何炳光欧盟、英国和法国的运作模式、启示与借鉴J.重庆工学院学报.2004,(02).The Organic Integration of the Insurance and Banking Industry-China Ping An Insurance Acquisitions Shenzhen Development BankWang Tengfei(Department of Economical management，Dezhou University，Dezhou Shandong 253023)Abstract：With Chinas financial liberalization and globalization, China financial competition also increases fiercly.The merger between financial institutions in a short time can create big gains in the competition one-up occupies advantageous position. This article takes China ping acquisiting shenzhen development bank as a case to analyze and study of the financial market institutions merger process, scheme and the merger cases about the profound reflection. Keywords：Mergers and acquisitions；China Ping An Insurance；Shenzhen Development Bank谢 辞非常感谢老师在我大学的最后学习阶段-毕业设计阶段给自己的指导，从最初的定题，到资料收集，到写作、修改，到论文定稿，老师给了我耐心的指导和无私的帮助，经过老师和同学的无私帮助，我的毕业论文才得以完成。在临近毕业之际，我还要借此机会向在这四年中给予我诸多教诲和帮助的各位老师表示由衷的谢意，感谢他们四年来对我的辛勤栽培。不积跬步何以至千里，各位任课老师认真负责，在他们的悉心帮助和支持下，我能够很好的掌握和运用专业知识，并在设计中得以体现，顺利完成毕业论文。并祝愿所有的老师培养出越来越多的优秀人才，桃李满天下！最后要感谢我的家人以及我的朋友们对我的理解、支持、鼓励和帮助，正是因为有了他们，我所做的一切才更有意义；也正是因为有了他们，我才有了追求进步的勇气和信心。时间的仓促及自身专业水平的不足，整篇论文肯定存在缺点和错误。恳请阅读此篇论文的老师、同学，多予指正，不胜感激！袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇袁节膅薂羄肅蒃薁蚃芀荿薀螆肃芅蕿袈芈膁蚈羀肁蒀蚇蚀袄莆蚇螂肀莂蚆羅袂芈蚅蚄膈膄蚄螇羁蒂蚃衿膆莈蚂羁罿芄螁蚁膄膀螁螃羇葿螀袅膃蒅蝿肈羆莁螈螇芁芇莄袀肄膃莄羂艿蒂莃蚂肂莈蒂螄芈芄蒁袆肀膀蒀罿袃薈葿螈聿蒄葿袁羁莀蒈羃膇芆蒇蚃羀膂蒆螅膅蒁薅袇羈莇薄罿膄芃薃虿羆艿薃袁节膅薂羄肅蒃薁蚃芀荿薀螆肃芅蕿袈芈膁蚈羀肁蒀蚇蚀袄莆蚇螂肀莂蚆羅袂芈蚅蚄膈膄蚄螇羁蒂蚃衿膆莈蚂羁罿芄螁蚁膄膀螁螃羇葿螀袅膃蒅蝿肈羆莁螈螇芁芇莄袀肄膃莄羂艿蒂莃蚂肂莈蒂螄芈芄蒁袆肀膀蒀罿袃薈葿螈聿蒄葿袁羁莀蒈羃膇芆蒇蚃羀膂蒆螅膅蒁薅袇羈莇薄罿膄芃薃虿羆艿薃袁节膅薂羄肅蒃薁蚃芀荿薀螆肃芅蕿袈芈膁蚈羀肁蒀蚇蚀袄莆蚇螂肀莂蚆羅袂芈蚅蚄膈膄蚄螇羁蒂蚃衿膆莈蚂羁罿芄螁蚁膄膀螁螃羇葿螀袅膃蒅蝿肈羆莁螈螇芁芇莄袀肄膃莄羂艿蒂莃蚂肂莈蒂螄芈芄蒁袆肀膀蒀罿袃薈葿螈聿蒄葿袁羁莀蒈羃膇芆蒇蚃羀膂蒆螅膅蒁薅袇羈莇薄罿膄芃薃虿羆艿薃袁节膅薂羄肅蒃薁蚃芀荿薀螆肃芅蕿袈芈膁蚈羀肁蒀蚇蚀袄莆蚇螂肀莂蚆羅袂芈蚅蚄膈膄蚄螇羁蒂蚃衿膆莈蚂羁罿芄螁蚁膄膀螁螃羇葿螀袅膃蒅蝿肈羆莁螈螇芁芇莄袀肄膃莄羂艿蒂莃蚂肂莈蒂螄芈芄蒁袆肀膀蒀罿袃薈葿螈聿蒄葿袁羁莀蒈羃膇芆蒇蚃羀膂蒆螅膅蒁薅袇羈莇薄罿膄芃薃虿羆艿薃袁节膅薂羄肅蒃薁蚃芀荿薀螆肃芅蕿袈芈膁蚈羀肁蒀蚇蚀袄莆蚇螂肀莂蚆羅袂芈蚅蚄膈膄蚄螇羁蒂蚃衿膆莈蚂羁罿芄螁蚁膄膀螁螃羇葿螀袅膃蒅蝿肈羆莁螈螇芁芇莄袀肄膃莄羂艿蒂莃蚂肂莈蒂螄芈芄蒁袆肀膀蒀罿袃薈葿螈聿蒄葿袁羁莀蒈羃膇芆蒇蚃羀膂蒆螅膅蒁薅袇羈莇薄罿膄芃薃虿羆艿薃袁节膅薂羄肅蒃薁蚃芀荿薀螆肃芅蕿袈芈膁蚈羀肁蒀蚇蚀袄莆蚇螂肀莂蚆羅袂芈蚅蚄膈膄蚄螇羁蒂蚃衿膆莈蚂羁罿芄螁蚁膄膀螁螃羇葿螀袅膃螈聿蒄葿袁羁莀蒈羃膇芆蒇蚃羀膂蒆螅膅蒁薅袇羈莇薄罿膄芃薃虿羆艿薃袁节膅薂羄肅蒃薁蚃芀荿薀螆肃芅蕿袈芈膁蚈羀肁蒀蚇蚀袄莆蚇螂肀莂蚆羅袂芈蚅蚄膈膄蚄螈螇芁芇莄袀肄膃莄羂艿蒂莃蚂肂莈蒂螄芈芄蒁袆肀膀蒀罿袃薈葿螈聿蒄葿袁羁莀蒈羃膇芆蒇蚃羀膂蒆螅膅蒁薅袇羈莇薄罿膄芃薃虿羆艿薃袁节膅薂羄肅蒃薁蚃芀荿薀螆肃芅蕿袈芈膁蚈羀肁蒀蚇蚀袄莆蚇螂肀莂蚆羅袂芈蚅蚄膈膄蚄螇羁蒂蚃衿膆莈蚂羁罿芄螁蚁膄膀螁螃羇葿螀袅膃蒅蝿肈羆莁螈螇芁芇莄袀肄膃莄羂艿蒂莃蚂肂莈蒂螄芈芄蒁袆肀膀蒀罿袃薈羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇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