基于博弈论的证 券市场监管研究.doc

主题 碗 ： 博 彝 论均 衡 策略教 励相窖叠 世 篁进堂研兜生 姓 名 曩导师蛙 名： 壹 地盘 一 规 的 内在 动因 裁 丛 虻贾 铝 宋 颐 堑闹 喙苁 如何提 高我国证 券 市 场本 文的 二釜 要刨 新 之处在 于将 摹 凹 你 邸 蹦 鸵 氲 街 痭 畂 畐 “兰 州股票黑幕 ”、“银 广夏作 假 ”、“啤 酒 花蒸 发”到 “德 隆 系垮台 ”“南 一、 证 券 市场 监 管 的 理论 依 据及 文 献回 顾定 惫 度 的 “俘 获 论 ”。 前 者 肯 定 了政府 干 预 的 合理性和 有 效 性， 认为市场 存 在 缺陷 ， 如 果 不 实 施 监 管 ， 市场 机 制本身 的 缺 陷 会 导 致社 会 资 源 配置的低效 以及 收入分 配的 不 公 平甚 至 经 济 的 不 稳 定 ， 通过政府 管 制可以纠 正 某 些 参 与 者 的 不 公 平和低效 率甚 至 无 效 率， 使得 社 会 资 源 配置效 率得 以提高 ， 衽 会 经 济 福利 得 以改进。后 者 则主 要强 谭监 管 的成本瓤 危 害性， 认为鉴管 蛉代 徐是昂 贵 韵 ， 某些 利 益 集 鬣为逃 避 市场 竞争 和保 护 自己 的 利 益 ， 寻 求 政府 监 管 保 护 两 进行寻 租活 动 ， 使得 监管 机构 往 往 为某 些 行业 巨 头 所控 制， 监管 会 越 来越 缺 乏 效 率。 证 券 监 管 有 效 论 公 共 利 益 论在 这一过程中 ， 政府 可以代 表公 众对 市场 做出一定 理性的 计 算 ， 使这一监 管 过程符 合档 累 托 最 优原刘 。 露 姥 ， 致府 监 管 是 从 公 共 剩 益 蕊点 出发， 以纠 正 在 市场 失 址券 市场 监 管 的 理论 依 据及 文 献旧硕在 证 券 市场 上 ， 信 息 是 典 型 的 公 共 产 品 。 私 人搜 集 信 息 需 要付 出高 昂 的 成本，然 而 如 果 搜 集 人难 以保 证 信 息 的 独 占性， 则信 息 会 迅速地 被 其它投 资 者 坐事其成。 结果 是 搜 集 人没 有 得 到预 期 的 超 额利 润， 必 然 会 失 去再 次搜 集 信 息 的 动 力 。同 理， 信 息 的 公 共 产 品 特 性导 致了专 业 的 证 券 分 析 师研 究不 足， 证 券 研 究往 往 以“研 究报告” 的形 式提供 绘 主 要的 杌 构 投 资 者 并 向他 们收取 费 用。 “因为规 模 效益 与 专 业 优势 ， 这样做比 投 资 者 自己 聘请 人员 进行研 究更 有 效 率。 一旦证 券 研 究报告以这种 形 式传 播， 搭便车 者 自然 而 然 就 产 生了。 己 病品 埔 辉 俪 椤 甀强 制披 露 制度 的 经 济 分 析 绎济 礼堂 体 制比 轻 ， 鼻 让 券 市场 监 管 的 理论 依 据及 文 献回 顾 证 券 监 管 无 效 论 部 门利 益 理论 所支 较低豹 价格 。的消费 者 “。 瑆 瓾 篍 聿榈 隆 鼓桑 傻木 梅治 京 ： 中 国 大百科全 书 出版 社 ， 巍 沟 俑 窭 眨 底橹 驼 苤疲 虾 篽 海 人咒 出版 娃 征券 市场 监管 的理论 依 据及 文 献同 顾 监 管 理论 小 结张 艳 ”认为对 于 理性套 剽 者 来说 ， 当套 利 者 基 于 自己 的 理性判 断对所持证 券 变 现 时 ， 占据市场 主 导 地 位的噪声交 易 者 通过错误 投 资 理念盼 操纵 ， 使证 券 价格 进一步 的 偏 离 内在 价值， 而 非 如 理性套 利 者 的 预 期 所料 发生逆 转， 从 而使套 利 者 不 但 获 利 ， 噪声交 易 者 从 中 获 得 高 额利 润。 这种 高 额利 润会 驱使部 分 理性套 利 者 向噪声交 易 者 发生蜕 变 。 证 券 市场 监 管 的 理论 依 据及 支献同 颇 凳 傥 模 闳海 甪 市公 司会 计 信 息 披 露 及 其监 管 博 弈 商 业 会 计 睹鞫 砸导 僮菪形 Q缡 喙 艿 木 醚 挚 仑。 醚 遥 栈癐 徒 困 境”对 旺眷监 管 的启示 宏观管 理， 谈斩 炅 拢 鲜泄 净峒 菩畔 柿考 喙 艿 牟 姆治觯 泄 芾硇畔 让 券 市场 监 茜的 埋 论 侬 摧厦 之 献顺何 望 “认为加 大对 违 法 行为的 惩罚 ， 在 短 期 内可以降低违 法 的 期 望收益 ， 使违 法 行为得 到收敛 或 控 制。 但 从 长 期 看， 如 果 检 查 成本和 不 检 查 的 话 果不 变 ， 加 重 对 违 法 行为的 惩罚 ， 违 法 行为减 少 了， 检 查 次数 也 会 相 应地 减 少 ， 检查 的 概率也 会 同 时 相 应地 降低， 违 法 行为随之 又 会 逐 渐 增 多 。 加 熏 对 监 管 者 不 检查 的 惩罚 ， 在 短 期 内可以增 强 监 管 者 检 查 的 主 动 性和 积 极 性， 增 加 检 查 次数 。 但从 长 期 看， 在 违 法 者 违 法 收益 和违 法 惩罚 不 变 的 前 提下 ， 加 熏 对 不 检 查 行为的 惩处 ， 检 查 的 次数 概率会 增 大， 市场 中 的 违 法 行为会 相 应减 少 ， 从 而 导 致检 查 次数概率也 会 相 应降低。 而 赵 宝 “认为： 为了遏制违 规 行为而 加 大的 违 规处 罚 力 度 最 终 助长 了监 管 者 放 弃 严 格 监 管 而 实 施 普通监 管 的 倾 向： 而 旨 在 降低的被 监 管 者 的 违 规 概率与 其违 规 收益 和预 期 罚 没 成本根 本没 有 任何 关系， 相 反 却 与监 管 者 的 监 管 成本以及 监 管 者 查 处 违 规 后 可能得 到的 奖励和 未能查 处 违 规 而 将遭受的 惩罚 力 度 密切 相 关， 在 监 管 成本短 期 难 以改变 的 情 况下 ， 奖惩力 度 越 大则违 规 的 概率越 小 。 要想 长 期 有 效 地 降低被 监 管 者 的 违 规 概率， 真 正 有 意 义 的 做法还 是 加 强 对 监 管 者 的 监 管 力 度 。 何 蠼 证 券 市场 监 管 的 博 彝 分 析 江 西 社 会 科学 有强烈 的 资本参 与、 资本扩张 色 彩， 其 影 响 渗 透 到经济社会生 活 的 各 个 方 面， 因而 证 券 市 场 的 运 行及 其 变 动会敏 感地触及 整个 国 民 经济的 每 一根 神 经束 梢。 在 这样一个 极 其 复 杂的 多 方 博 弈 过程中 ， 要 保 证 证 券 市 场 的 有效 运 行， 促进 证 券 市 场的 健康发 展 ， 政府 不仅 需 要 制约 证 券 市 场 上的 垄断 、 不公平竞争行为 和 信 息 不对称 等 市 场 失 灵问 题 ， 对 上市 公司 和 证 券 交 易 中 介的 金 融机 构 等 实施 微 观的 行业 管制， 而 且 需 要 从维护市 场 稳 定 和 借 助 证 券 市 场 实现 其 整体 经济目 标出 发 实施 对 证券 市 场 的 宏 观调 控和 管理 。综 上分 析 ， 作者 研 究 豹 证 券 监 管的 涵义为 ： 以 矫正和 改 善证 券 市 场 内在 的 问题 ， 即 消 除广义的 “证 券 市 场 失 灵” 为 习 的 ， 政府 及 其 监 管部 门 制定 并 执 行的 直接或间 接干 预证 券 市 场 机 制或证 券 市 场 活 动的 规 则 和 行为 。 此定 义强调 的 是 ， 从广义的 政府 干预的 视 角来 分 析 证 券 监 管问 题 ， 丽非 仅 仅 局 限 于政府 对 证 券 市 场 上的 市 场 操纵 、 内幕交 易 、 虚 假陈述 等 行为 的 管制。 证 券 箍管的 过程是 证 券 市 场 机制与行政制约 的 博 弈 ， 篮管豹 结果 是 决 定 哪 些 管制政策施 加 予证 券 市 场 以 及 证 券市 场 上的 资源 配 置方 式 。 我 国 证 券 市 媾 篮警 体 麓 的 演变 阬 乱 月 ， 初级 集 中 型 监 管体 制阶 段 年 月 正式 确啦。 中 证 券 交 易 所 和 证 券 业 协 会只 起 辅助 政府 监 管的 作用 ， 且 完 全 受 制予证 监 会的 集 所 谓 的 证 券 市 场 监 管 体 制，是 指 一个 国 家对 证 券 市 场 运 行 和发 展所 采 取 的 管理体 系 、 管 理结 构 和管 理体 制的 总 称 。 从 全 球范围 看 ，各国 证 券 市 场 监 管 韵 体 制集 中 型 的 证 券 监 督管 理体 制由 政府 下属 的 部门 或 者 是 由 直接 隶属 于 立法 机关 的 国 家证 券 监 管 机构 对 证 券 市 场 进行 集 中 统 一监 管 ，而 各种 自 律 性 组织 ，如证它由 总 统 任 命、 参 议院 批准 的 五 位 委 员组成。 由 此 构 成自 上丽 下的 、 集 中 统 的 国 会证 券 清算 、 结 算 机构参 与 交 易的 各类 中 介 机构 和投资 者 信 息 ，或 者 对 投资 者 构 成欺诈 ，或 者 错误 披 露 ，证 券 交 易委 员会 和投资 者 均 可 向其提 出 民 事 赔 偿 和罚 款的 诉 讼 。 美国 法 律 制度对 证 券 市 场 犯 罪 作有 罪 假 定 ，采 取辩 方 举 证 的 形式 ，如果 被告 方 不 能 提 供 证 据 证 明自 己 没有 罪 ，则 被法 院 认 定 有 罪 。罚 款金额 往往高 达 几 亿 美元 ，往往可 以 赢 接 导 致违法 的 上市 公 司 破 产 倒 闭 。 在 这样的 严刑 峻法 下，威慑 相 关 参 与 人 诚 实经 营。发 行 有 关 的 一切 信 息 ，并 要 求所 提 供 的 信 息 具有 真 实 性 、 可 靠 性 。 美国 公 司 采 用注 册 制，公 司 无 论 大 小 ，利润 多 少，公 司 历史长 短 ，只要 全 砸 履 行 了信 息 披 露 制度，均 可 以 申 请 上市 。 与 此 同 时，发 行 公 司 及其高 级职员和 董 事 证 券 承 销商 以及会 计 师 和律 师 等专 业 顾 问都要 对 报 送 和散发 的 发 行 文 件 内 容负 责，如有 虚 假 和误 导 都要 承 担 相 应的 法 律 责任 。市 场 参 与 者 的 行为 准 则 和监 督管 理证 券 市 场 的 依 据 。 国 辨 证 券 市 场 龄 管 体 制 较铃柝 发 发 艘 趋 势所 谓 自 律 型 证 券 监 管 体 制是 指 政府 不 设芷专 门 监 管 机构 ，而 由 证 券 交 易所 、证 券 商 协 会 等组织 进行 自 律 监 管 ，它 以 非 独 立性 的 证 券 立法 为 基 础 ，以 自 律 组织为 中 心，以 自 律 监 管 为 特 色。 自 律 模式 有 两 个 特 点 ： 通 常 没有 制定 直接 的 证 券市 场 管 理法 规 ，而 是 通 过 一些 间 接 的 法 规 来 制约证 券 市 场 的 活动 ； 没 有 设立令国 性 的 证 券 管 理机构 ，而 是 靠 证 券 市 场 的 参 与 者 ，如证 券 交 易所 、 证 券 商 协 会 等进行 自 我监 管 。 英国 、 德国 、 意 大 利、 荷 兰 等国 是 自 律 模式 的 代 表 。 下面 以 英国证 券 监 管 体 系 为 例进行 分 析。 券 业 自 我管 制体 系 中 占中 心地 位 。不 得 发 行 新 股 、 改变 公 司 所 有 权 结 构 。 固 外 证 券 市 墙 监 管 体 制比 较分 析及发 鹱趋 辫还 包 括 道义劝 告 等伦 理和 道德标准 ，在 某 些 法 规 触 及不 道德领 域 显 得 更 有 实 用 强 外 证 券 市 场 监 管 体 制 比 较丹析艘 发 展趋 势表 籰三 种 不 同 监 管 模式 的 比 较 监 管模式比较项 目 英国 、 荷 兰 、 爱 尔兰 、芬 兰 、 瑞典 、 新 加 坡 等国 家和地 隧分 为 两 个 层 次 ：第 层 是 以 股 票 交 易法 为 基础 约束证 券 市 场 活动 ； 第二 是 在 对 各种 金融 机构投资 者 的 组织 、 经 营和 管理的 法 律 中 包 含关 于 证券 管 理方 面 的 瓶 定一层 代 表 国 家一级的联邦 政府立 去 ，通 用于 全 匿 证 券 市 场 ； 第二 层 代 表 地 方 政府 的各州 制定 颁布的 州 法规 ：第 三层 次 是 各大证 券 交 易所 的 规 章和全 嗣 证 券 交 易商 协 会的 规 则第 一，制 定 专 门第 一，没 有 制定 统 一 厦 外 证 券 市 场 监 管 体 制 轻 分 析技 发 艘 趋 势 年 份从 表 可 以看 出 ，随 着我 国经 济 的 增长 ，证 券 市 场 筹 资 总 额 逐 年 增加 ，从 中国汁 磬 监 管 设 每 魄 迁 舒氍资 料 来 源 ： 中田金 融 统计 年 鉴 年 版上 市 公 司 首 次 公 开 发行 筹 资 前 后三年 的 业绩 比 较分 析 中陶诅 ，券 脓 管 效率 的 变 “分 析时 间年 家 酒 骄年 中国证 券 监 管 设 串 的 安 “舒辑行 比 较分 析 ，其 中剔 除 了某 些指 标 异常公 司 的 数 据。 上 表 反 映了各 指 标 的 变 化特 元 的 有遥渲械 畋 涓 鸲 钭罡 叽 亿 元 ，平均 每 家 公 司 项 譬 投资 变 动配股 上 市 公 司 年 净利润 大 大 低 于 上 一 年 净利润 。期 间 变更募 集 资念 投向的 象于 日 之 前 ，证 监 会 规 定： 上 市 公 司 要获得 配股 资 格必 须 最近三年 内 净资 产 收 益 率 每图 唬 上 市 公 司 的 净资 产 收 益 率 中国证 弊 监 管 设 每 的 。 童 浊舒拼图 年 上 市 公 司 净资 产 收益 率比 形 成 极 大 的 反 差 。 这一 现象显 然 与 公 司 极 力避 免 亏 损 以及 因 担 心 亏 损 而 被 特 剐处 理或 摘 牌 的 处 罚 政策相关。 尤 其 是对 于 公 司 ，能 甭扭 亏 已 经 关系其 生 死 存 中国证 券 市 场 系统风险 分 析面矗磊磊萄 酾簀蠹臻 爵两 孺 。 葱丽薮 磺 篱 数 据来 源 ： 年 国泰君 安 数 据库整 理两 来 ，而 且 此 后四 年 一 直 保持了较高 的 水 平，直 至年 开 始才逐 年 下 降 。 在年 之 前 ，很少 查 处 违 规 上 市 公 司 ，从 年 开 始，证 券 监 管 当局开 始注 意 保护投资 者 利益 了，加 强 了对 上 市 公 司 的 违 规 行 为的 查 处 。 遗憾 的 是，在 监 管 当局加强 监 管 的 情况 下 ，仍 然 有一 大 批上 市 公 司 还 是违 规 。 让 入 欣 慰的 是，在 艇管 当局数 据来 源 ： 年 园 泰君 安 数 据库整 理而 来 博弈 论 主要研究决 策主体的 行为 在发 生 相 互作 用 时 ， 人们如何 进 行决 策， 以及这 种决 策的 均衡 问 题 ， 它对解 决 理 性 决 策者 之 间 的 冲 突 与合作 问 题 十分 有效。证 券市场 监 管活 动 由于 涉 及到 的 当 事 人在目标和 利益上 存 在着 矛盾 冲 突 ， 而 且 各参 与方行为 的 相 互作 用 ， 相 互影 响 ， 这 使 得证 券市场 监 管分 析 带 有典 型 的 博弈 特征。本 章 试 图以 博弈 论 作 为 主要分 析 工 具， 对市 场 参 与者 和 政府 行为 的 冲 突 与合作 行为 进 行系 统的 互动 分 析 ， 尝 试 以 博弈 论 的 观 点建 立 起 一 个 关 于 证 券监管的 理论 分 析 框架 。证 券市场 监 管主体是监 管政策的 翎 定 者 和 执行者 ， 其代 表 为 中 国证 监 会 。监管客体主要包 括授 资者 和 上 市 公 司 。监 管政镱 制 定 者 从 定 的 目标出发 制 定 一 系列监 管政策， 公 布 并 实 施 后 ， 监 管客体就 会 从 自 身利益出发 ， 在政镶实 施 过 程 中采 取 相 应 的 对策， 做 出理 性 的 选 择 。这 样 监 管政策实 藤的 效应 就 会 发 生 变 化， 如果 政策制 定 者 发 现或 预 见到 客体的 反应 及对政策目标的 影 响 ， 就 会 在下 次制 定政策时 有所 改 变 。于 是新 一 轮 政策又 公 布 并 实 施 ， 客体又 重新 做 出反应 ， 如此 反复 博弈 以至 无穷。弈 。发 监 管政策主体与客体之 问 的 博弈 ， 其结 果 是达 到 新 的 纳什均衡 。这 样 经 过 多 次 监 繁 者 的 成 本 效益分 柝 该博弈 是 个 没有可 被 双 方都 接 受 的 纯 策略 纳什均衡 ： 假 定 小偷选 择 偷策略 ， 则 守 卫 最 好 的 选 择 是守 卫 策略 ， 但若 守 卫 选 择 守 卫 策略 ， 则 小偷的 选 择 是不偷策略 ， 而 小偷选 择 不偷策略 的 话， 则 守 卫 最 好 选 择 睡 策略 ；但是既然守 卫 选 择睡 策略 ， 则 小偷选 择 偷策略 才 是最 好 ， 如此 循 环 反复 以 致 无穷。但我们可 以得到 他 们各自 的 混合策略 。择 守 卫 筒 皇 匚 的 期 望 收 益分 别为 ： 瑀 一 瑀 一 一 小偷偷的 概 率 。、 卜 守 卫 不睡 的 概 率 因 此 ， 混合策略 纳竹 均衡 是： 瑀 ， 即 守 卫 以 如果 加 重处罚， 会 使 小偷在守 卫 保 持 混合策略 不变 的 情形 下 小偷的 期 望 效用为 负 ， 因 此 在短期 中 小偷会 暂 停 偷窃， 而 小偷暂 停 偷窃则 刺激 守 卫 提高 睡 觉 的 概率 ， 在图 中 ， 守 卫 睡 觉 的 概 率 从 岣 叩 ， 而 守 卫 睡 觉 的 概 率 的 提高又 会 增 加 小偷的 偷与不偷的 混合策略 的 期 望 效用 ， 因 此 小偷又 倾 向 于 增 加 选 择 偷策略 的 概 率 。由此 可 知 ， 只要 虳 保 持 不变 ， 则 加 重处罚小偷尽管能 在短期 内在一 定 程 度上 抑 制 盗窃， 但从 长期 来看则 只会 刺激 守 卫 多 睡 堂 ， 对防范与打 击 诲窃现象并 没有大 的 帮助 。现实 中 不仅监 管机 构 与上 市 公 司 之 间 的 信 息是不对称 的 ， 而 且 社会 公 众投资者 与监 管当 局 之 间 的 信 息也是不对称 的 。由于 涉 及到 市 场 安 全 与社会 稳定 等因素 ， 后 者 比 前 者 表 现得更加 突 出。目前 的 证 券监管体制 安 捧 在信 息不对称 条件 下 ，不可 避 免 的 会 产 生 投资者 与监 管当 局 ， 监 管当 局 与上 市 公 司 之 间 的 目标冲 突 。接下 来运用 非完 全 信 息静 态博弈 的 框架 来进 行论 证 。假 定 监 管当 局 作 为 一 个 抽象行为 主体， 代 表 社会 公 众对上 市 公 司 进 行监 管。其行为 目标是实 现自身效用 最 大 化。社会 公 众根据 监 管当 局 的 努 力程 度支 付 其报酬 。信 息对称 时 ， 社会 公 众可 以 通过 强 制 合同 使 监 管当 局 的 效用 目标与社会 确 利目标一 致 ；在信 息不对称 时 ， 则 很 难通过 强 制 合同 实 现上 述目标一 致 。蕊管当 局有两种策略 选 择 ： 努 力监管和 偷懒 ；社会 公 众也有两种策略 选 择 ： 对努 力监管提 ： 一 ： 鉴管者 努 力监 管时 社会 公 众选 择 支 付 高 报酬 的 单位净 收 益为择 必 然是偷懒 。对于 社会 公 众而 言 ， 当 选 择 支 付 高 报酬 的 净 收 益大 于 支 付 低报酬 付低报酬 。因 而中 国主要存 在第 二种均衡 ， 即 盏 管者 选 择 偷懒 ， 社会 公 众选 择 支付低报酬 。额 收 益。如果 上 市 公 司 违 反监 管被 发 现后 ， 将受 到 监 管当 局 的 处罚。单位资产 罚则 不需 要支 付 监 管成 本 。但是， 一 旦上 市 公 司 暴 露 丑 闻 导致 股 价下 跌 ， 投资者 蒙 一 殳 兰图 不对称 信 息条 件 下 监 管当 局 与上 市 公 司 之 间 的 博弈 树管者 将选 择 实 旋重点监 控 策略 ， ， 任 何 一 种 博弈 ，无论 它具 有什 么 样 的 信息结 构 ，也 无论 它限 博弈 还是 无限 博弈 ，都 有一 个最重要的 要素 博弈 规则 ，它是 博弈 得以 进 行 的 前 提条 件。 博弈规则 规定 参 与方 的 得与 失。 制 度则 是 指 要求大 家 共 同 遵 守的 办 事 规程 或 行 动准则 ，因 此 ，从 博弈 论 的 角 度看，制 度就是 博弈 规则 。 而 每 一 项 证 券 监 管 政 策本 身就是 一 种 制 度安排。 给定 了 制 度安排，实 际 上 就给定 了 博弈 的 策略 空 间，规定 了参 与者的 行 动选 择集合，也 规定 了 博奔方 的 收 益 或 支付 函 数。 这 样 ，不 同 的 制 度安排，博弈 的 均衡 结 果自 然不 同 ，市 场效 率 的 高 低也 不 一 样 。 例 如 ，我 们很 容 易通 过 改 变 “囚徒 嗣 境 ”博弈 中 的 支付 来改 变 博弈 的 均衡 结 果。圈 籰监 锖 政 策博弈 的 流 程 图 从 避奔均确 香精爸 思路 的 调 整券 监 管 体制 。由 于 监 管 政 策制 订者的 有限 理性，决 定 了 其 制 订和 实 施是 一 个渐进 的 过 程 ， 从 博弈 均衡 看豁管 思路 的 鞘 整监 管 效 率 和 增强市 场参 与者的 信心 ，对 化 解 证 券 市 场信誉 危机 也 是 一 种 有益 的 尝 体 系。 证 监 会 应吸 纳 市 场自 律组 织 的 代 表 和 备参 与方 代 表 参 与监 督 管 理，证 监 会在制 订和 实 施政 策时，既 要代 表 政 府 意 志 ，叉 要反应市 场要求。 这 样 既 可 以 减 少政 府 监 管 行 为 的 随意 性和 刚 性，促 进 证 券 市 场规范 运 作，又 可 以 培 育 和 发挥 市 场机 制 的 自 律作用 ，这 样 会 使 政 府 与市 场主体 的 博弈 由 冲 突 转 向 合作，博弈 均衡 会逐 步地向 帕 累 托 最优 靠近。 泄 嗷 嵊 肫渌 霉 芾 聿棵 诺男 饔 牍低侍 狻懒 模 管机 构 设 置固 然能 够提高 决 策出 台与 实 蘸 的 力度与 权 威 ，但同 样 可 能 损窖 决 策的 科学性。 特别 当 证 监 会 与其 他 金 融 监 管 部 门闻就某 些 重大 事 项 存 在目 标 冲 突 时尤 为可 能 。 如 证 监 会 的 某 项 制 度或 举 措 或许 符 合单 纯证 券