(初稿)开题报告 上市公司资本结构影响因素分析——基于深市上市公司2009年年报的实证研究.doc

毕业设计(论文)开题报告题 目:上市公司资本结构影响因素分析基于深市上市公司2009年年报的实证研究 院系名称： 管理学院 专业班级： 会计学0702班 学生姓名： 刘哲 学 号： 20074900427 指导教师： 宋晓文 教师职称： 讲师 毕业设计（论文）开题报告1结合毕业设计（论文）课题情况，根据所查阅的文献资料，每人撰写20004000字左右的文献综述：文 献 综 述20世纪50年代以来，资本结构（亦称融资结构）一直是现代企业管理的三大主题（投资、融资、财务管理）之一。对于一个“理性”的公司来说，其核心应该是资本运营而不是产品生产，其追求的目标应该是确立公司债务资本与权益资本的最佳比例关系，降低成本，规避风险，获得更多的收益。因此对于上市公司来说，资本结构不仅决定了上市公司治理结构的配置和公司制度，而且对社会资源配置及配置效率有着决定性的影响，更重要的是它对上市公司的生存和持续发展有着重要意义。因此，研究我国上市公司资本结构影响因素问题对资本结构优化具有深远的理论意义和现实意义。1.纵观国外资本结构的研究，可分为：资本结构理论研究和企业资本结构实证研究。资本结构优化理论的发展史，一般可分为三个阶段：早期资本结构优化理论、经典资本结构优化理论和现代资本结构优化理论。1.1早期资本结构优化理论1952年，David Durand在美国国家经济研究局上提交的学术论文企业债务和权益成本计量方法的发展和问题拉开了资本结构优化理论研究的序幕，它将当时的资本结构优化理论划分为三种类型：净收益理论、净经营收益理论以及传统理论。（1）净收益理论：认为负债融资可以降低企业总资本成本，从而提高企业价值，所以企业应当尽可能利用负债融资优化其资本结构。该理论没有考虑财务杠杆的提高会增加企业风险，所以认为企业最优的资本结构是负债占100%时，认为此时企业资本成本最低，企业价值最大。（2）净经营收益理论：认为增加负债资本，可以降低成本，但是同时也会增加企业财务风险，从而使权益资本成本提高。该理论过分夸大了负债带来的财务风险，认为无论财务杠杆如何变化，其加权平均资本成本都是固定不变的；也就是认为无论企业财务杠杆如何变化，企业价值都将是固定不变的。因此该理论认为不存在最优资本结构，所有资本结构都可以被视为最优资本结构。（3）传统理论：介于净收益理论和净经营收益理论之间的折中理论。该理论认为企业虽然负债过多，会带来较大风险，导致权益成本上升，但在一定程度内不会完全抵消低成本债务所带来的好处。在这个范围内，债务上升，综合资金成本下降；超过这个范围，权益成本的上升将会快于低成本债务所带来好处的增加，这样就会造成综合成本上升。综合资本成本由下降变为上升的转折点即综合资本成本最低点便是企业资本结构的最优点。1.2经典资本结构优化理论早期资本结构优化理论都是在企业和个人所得税为零的前提下提出的，又同时考虑了资本结构对资本成本和企业价值的双重影响。由于这三种理论都是建立在经验判断基础上，因而缺乏实际运用价值，所以一直没有进入主流经济学的视野。1958年是一个重要的分水岭，这一年美国经济学家Modigliani和Mmer发表了题为资本成本、公司财务和投资理论的论文，揭开了资本结构优化理论研究的新篇章，标志着经典资本结构优化理论的诞生。（1）MM定理：认为如果公司的投资决策和融资政策是相对独立的，没有公司所得税和个人所得税存在，公司没有破产风险，而且资本市场充分有效运行，那么公司资本结构与公司市场价值无关，即认为在完善的资本市场中不存在最优资本结构。由于MM定理建立在一系列比较严密的假设基础上，所以其逻辑推理过程无懈可击，但其结论在实践中却遇到了严峻挑战。（2）MM修正模型：在考虑公司所得税的条件下，对MM定理进行了修正。认为根据税法，负债利息的支付将会计入成本，可享受到免税优惠，所以.财务杠杆的提高会因税收利益机制而增加企业价值。因此，该理论认为公司负债越多其价值也就越高。（3）Miner模型：将个人所得税引入模型，认为个人所得税会在一定的程度上抵消负债的税收利益，最优资本结构出现在公司以免税优惠得到的收益.等于投资者所负担的个人所得税之处3。（4）权衡理论：考虑到负债的增加将会带来财务风险，认为公司最伏资本结构就是负债融资的税收利益与破产成本达到平衡，最优资本结构处于负债的预期边际税收利益等于负债的预期边际成本之处。1.3 现代资本结构优化理论净收益理论、净经营收益理论和传统理论对资本结构优化的研究只是建立在经验判断的基础之上，缺乏科学的数学推导与统计分析。之后的MM理论及其修正模型、米勒模型、权衡理论都成功地利用了数学模型，使资本结构优化研究成为一种严格而科学的理论，为资本结构优化理论的发展做出了重大贡献。但是，这些理论都是站在零交易成本平台上来研究公司资本结构，与现实相去甚远，所以自出炉之日起便不断地受到理论界的质疑和实践的挑战。此后的经济学家不断放宽MM理论赖以存在的假设条件，开始从成本、信息、所有权的角度出发来阐述资本结构优化理论，逐步形成了一些比较贴近现实的资本结构优化理论。（l）代理成本理论：又称为契约理论，创始人是Jensen和Meekling。该理论认为在公司运营过程中，存在两类利益冲突：一类是经理和全体股东的利益冲突；另一类是全体股东和债权人的利益冲突。经理和全体股东的利益冲突表现为：当经理努力工作时，其承担全部努力的成本和风险，却只获得由于努力而增加的公司收入的部分。由此可见，通过举债可以缓和经理和全体股东的利益冲突，减少经理的代理成本。全体股东和债权人的利益冲突表现为：当项目盈利时，股东占有债券超额盈利部分；当项目亏损时，由于股东存在有限责任保护，债权人将承担部分后果。由此可见，随着举债比例上升，股东会选择更具风险的项目，这样债权人将会承担本应该股东承担的部分责任，那么理性的债权人将正确地预期到股东的行为并会在合约中加以限制，股东要承担因此而产生的债务代理成本。所以随着债务比例增加，经理的代理成本将会减少，股东所承担的债务代理成本将会增加，因此最优资本结构就是总代理成本最小。代理问题的提出为以后研究提出了方向，但代理成本分析方法更多的是凭借经验，很难构造成为一种分析工具。同时它也没有解释为什么公司非得用不同资本结构作为减少代理成本的工具。（2）非对称信息理论：MM定理的假设之一是充分信息假设，但在实际中，该假设显然不成立。因为双方同时获得充分信息几乎是不可能的，比较接近现实的假设是公司经理比外部投资者更多地了解公司内部经营活动，因此在与外部投资者的抗争博弈中更具优势。在这个非对称信息环境中，外部投资者往往只能根据经理融资决策来判断公司经营状况，由此形成了非对称信息理论。在S.A.RosS的模型中，经理使用公司负债比例向外部投资者传递公司利润分布的信息，投资者把较高的负债率看作是公司高质量的表现。模型中对破产公司的经理加以“惩罚”约束，使低质量公司不敢更多举债来模仿高质量公司，从而使资本结构成为可靠信息。这样投资者可以通过公司资本结构来观察公司质量从而确定公司价值和投资策略。s.c.Myers和N.S.Majluf认为资本结构的确定是为了缓和由于信息不对称而导致公司投资决策的无效率。按照这一理论，公司资本结构是在公司为新项目筹资驱使下形成的，据此形成了融资的先后顺序理论。该理论认为：融资应先通过内部资金进行，然后再通过低风险的债券，最后不得不采用股票。非对称信息理论提出的融资先后顺序理论一直对广大公司的融资起着指导作用，广大公司在实际中也把其作为一种资本结构优化的标准。但是这个理论存在一个问题，它没有明显解释为什么经营者非得用公司资本结构来示意该公司的信息。（3）控制权理论：认为股权融资和债券融资的区别不仅仅在于资本回收方式和收益分配，更为重要的区别还在于两者的剩余控制权不同。Harris和Raviv在将控制权理论引入公司资本结构时，在模型中区别了三种情况：如果公司只发行带有投票权的普通股，则投资者掌握剩余控制权；如果公司只发行不带有投票权的优先股或债券，则企业家拥有剩余控制权（前提是公司能按期偿还债务，否则剩余控制权便由企业家转移到投资者手中）；如果公司破产，那么剩余控制权由债权人掌握。在模型中证明：当公司观测到不利的收益信息时，将控制权转移给债权人是最优的。因此最优负债比例是在该负债水平上导致公司破产而将控制权从股东转移到债权人掌握的负债水平。控制权理论主要着眼点在于公司在应对迫在眉睫的控制权争夺中可能采取的一些资本结构短期变动。因此该理论并不涉及资本结构的长期特征，而这一点正是资本结构研究的焦点，所以此理论没有成为主流思想。由于现代资本结构优化理论存在着种种局限性，在经过20世纪80年代初的迅猛发展后，到了80年代中期就难以再继续发展下去。现代资本结构优化理论需要寻找一个新的理论核心，即要能够巩固现代资本结构优化理论各学派已、取得的成果，对各派观点兼容并蓄，又要能从新的学术视野来分析和解释资本结构优化这个难题。在这一学术背景下，学术界开始从资本运行过程这一角度来研究资本结构优化，把资本结构、治理结构和企业产权结构相结合进行理论分析，使现代资本结构优化理论的研究范畴进一步拓展，公司治理理论、产品市场理论以及风险管理等新的资本结构优化理论应运而生。2.国内相关文献回顾我国对资本结构研究起步较晚。1989年朱民和刘利利的企业金融资本结构之谜一现代企业资产结构理论才较早地介绍了资本结构优化理论的重要内容及其发展演变过程。90年代中期以后，学者们才开始陆续引进国外的资本结构优化理论，张维迎（1995）较详尽地介绍了M-M模型、信息传递模型、控制模型等。翁君奕、陈峥嵘、沈艺峰等都回顾了这一理论的演变过程。同时，我国学者也开始结合企业实际情况，对我国企业资本结构状况、形成原因以及优化对策等进行了探讨。下面将具体阐述我国学者在资本结构经济效应和最优化模型建立上的实证研究成果。2.1 学者绳莉、张亚春、曹琦等在分析前人研究成果的基础上，对我国的资本结构优化在现状分析、问题所在和相应的对策等方面进行了探索。我国上市公司的资本负债率普遍低于全国平均水平，同时有着严重的股权融资偏好，上市公司融资方式继续存在着股权融资的倾向，其融资顺序与西方企业相比呈现出相反的状态。原因主要是忽视MM理论中阐述的负债融资带动的财务杠杆作用；我国上市公司治理结构不完善，缺乏强有力的股利约束机制，导致股利分配政策制定的随意性；股权分裂是我国上市公司资本结构失衡的另一个重要因素。针对如上问题，他们提出的建议可以概括为：完善股票市场；发展债券市场；鼓励金融工具的创新，为企业提供更多的融资渠道，从而在一定程度上解决股权融资偏好问题，进而达到上市公司资本结构优化的目的。22学者杜丹在理论分析的基础上，又运用实证分析的方法计算并分析了上市公司资本结构的影响因素。他主要对影响资本结构的原始变量进行分析，并根据实证分析的结果进行了因素分析。 他得出的结论主要是: (1) 短期偿债能力指标或者变现能力指标对资本结构的影响最大，且与资产负债率之间呈负相关关系； (2) 企业规模与资产负债率呈正相关； (3) 股权结构及企业的盈利能力与资产负债率呈负相关。总的来说，资本结构优化理论已经发展成为一种比较成熟的理论，但是还没有形成一个统一的理论体系，各个理论学派仅从某个特定角度出发来研究.公司资本结构，所以有必要综合各个理论学派的观点，从整体上来全面考察公司资本结构优化问题。小结我国上市公司资本结构有以下特点：第一，外部融资占上市公司融资的绝对比重，内部融资所占比重偏低，部分上市公司甚至完全依赖于外部融资；第二，直接融资飞速发展，上市公司通过证券市场的直接融资较之通过银行的间接融资近年来一直呈现稳步增长趋势；第三，近年来股权融资占直接融资的平均比重超过70%，表现出典型的“轻债券融资重股权融资”，上市公司体现出强烈的股权融资偏好；第四，股权结构仍然比较复杂；股权过于集中：国有股在上市公司中处于绝对控制地位；管理层和职工持股比重较低；第五，资产负债率总体偏低，明显低于西方国家平均水平；流动负债水平偏高；同时，高、低资产负债率的上市公司占有相当比重。影响我国上市公司资本结构的因素主要有以下几点：第一，影响我国上市公司资本结构的宏观因素主要是：经济形势以及政策环境、金融环境、公司所处行业及其前景以及资本市场的有效程度；第二，影响我国上市公司资本结构的微观因素主要是：公司规模与资产形式、公司的成长性、公司的盈利能力以及公司的控股权。我国上市公司资产负债率与公司绩效之间存在着负相关的关系。这与西方国家的理论和实证研究结构存在重大差异，主要是由以下几方面引起的：第一，上市公司破产和退出机制尚未真正建立起来，负债未起到应有的治理效果；第二，我国上市公司发行股票成本较低，在一定程度上使得公司资本结构偏离合理范围；第三，许多上市公司“一股独大”，缺乏多元股权制衡；第四，管理者选择机制尚不完善，内部人控制现象严重。参考文献1刘萍.我国上市公司资本结构优化探究.吉林省经济管理干部学院学报，2010(3):32-352绳莉.我国上市公司资本结构优化探析.市场周刊理论研究，2009(1):41-473张亚春.我国上市公司资本结构的优化探索.中国经贸导刊，2009(2):28-364杜丹.我国上市公司资本结构的实证分析.中南民族大学学报(自然科学版)，2008(3):10-135张维迎,吴有昌.公司融资结构的契约理论:一个综述.改革,1995(4):109-1166陈峥嵘.论现代企业资本结构理论及其新发展.南京师大学报(社会科学版),1996(4):29-337沈艺峰.我国上市公司资本成本的定量研究.经济研究,1999(2):62-688陈小悦,李晨.上海股市的收益与资本结构关系实证研究.北京大学学报(哲学社会科学版),1995(1):72-749翁君奕.现代公司资本结构理论.经济学动态,1995(1):110-11310廖勇.我国上市公司资本结构与企业绩效的实证分析.西南民族学院学报(自然科学版),2002(2):293-29811于东智.资本结构、债权治理与公司绩效:一项经验分析.中国经济,2003(l):87-9412洪锡熙,沈艺峰.我国上市公司资本结构影响因素的实证分析.厦门大学学报(哲学社会科学版),2000(3):114-12013郑长德.企业资本结构理论与实证研究.中国财政经济出版社,2004（1）245-24714张佳林,杜颖.李京.电力行业上市公司资本结构与公司绩效的实证分析.湖南大学学报(社会科学版),2003(5):31-3315程大有.医药类上市公司资本结构与公司绩效的实证研究.山东经济,2004,(9):56-5816汪本强,江可申.航空工业上市公司资本结构与绩效的关系.统计与决策,2006(6下):78-8017周毓萍,朱跃进.公司资本结构优胜劣汰的遗传算法研究.武汉交通科技大学学报,1998(3):324-32618杨亚达,王明虎.资本结构优化与资本运营.东北财经大学出版社,2001(2):85-9119胡国斌.企业资本结构优化研究.中国审计,2005(5):48-4920胡运权.运筹学教程.清华大学出版社,2003(2):138-14221关进波.公司资本结构优化的评价标准.经济,2004(l):41-4222邓晓华,李永志衡量公司资本结构优化的几个基本要素.现代审技与会计,2005(4):52-5523朱永明.公司最优资本结构探究.公司经济,2006(4):67-6924张晓瑞.论我国公司资本结构优化.工业技术经济,2003(6):54-5525洪锡熙，沈艺峰.我国上市公司资本结构影响因素的实证分析J.厦门大学学报,2000(3):57-6026史伟波.我国沪市上市公司资本结构的影响因素实证分析.消费导刊,2009(3):188-19227吴先聪.我国上市公司资本结构行业差异及原因分析.商场现代化, 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