南风化工公司分析与价值评估.doc

企业价值评估：2010年12月南风化工南风化工集团股份有限公司，是一个跨全国十个省（市）区、跨行业的特大型企业集团。公司1996年4月组建，1997年在深交所发行A股，成为国有控股上市公司，公司现有5个分公司、19个子公司，是国家重点扶持的520家企业之一。南风化工集团主要产品三大系列：一是无机盐系列，其中元明粉产销量目前是中国第一，世界最大。二是洗涤剂系列，其中洗衣粉、皂类、液洗的产销量目前均在全国名列前茅。三是化肥系列，其中硫酸钾产销量中国第一。该公司是目前我国最大的无机盐、洗涤剂、钾肥生产基地。除此之外，公司还有制药、旅游、包装、高科技等产业。现在我根据南风化工公司的总体概况对其进行分析预测并评估出企业的总价值：一、经营战略分析（一）行业分析1、行业的竞争我认为化工行业的竞争并不是非常激烈，原因如下：（1）现有公司间的竞争由于化工产业门类繁多、工艺复杂、产品多样，因此，化工在各国的国民经济中都占有举足轻重的地位，是许多国家的基础产业和支柱产业，其盈利能力也可想而知。随着中国经济的全面发展，中国化工市场正逐步走向规范和完善，目前，国内商品市场上无机盐、洗涤剂、化肥等各种优质、多效、安全的化工产品琳琅满目，这也充分显示了中国化工行业的蓬勃发展前景。正是由于化工企业间的发展前景广阔，导致了现有化工行业的竞争是十分激烈的。当然，我国庞大的化工消费市场也吸引了众多国际化工巨头和大批本土企业积极投身其中，宝洁、联合利华等跨国企业经过多年拓展，已经在中国市场站稳脚跟，传化股份、南风化工、广州浪奇、浙江纳爱斯等国内企业也凭借自身努力占得一席之地。并且该行业的产品差异化程度以及转换成本很低，可见在顾客群有限的情况下，市场竞争将会进一步加剧。（2）潜在进入者的威胁该行业的进入壁垒较高，因此，潜在进入者的威胁不是很大。虽然很多企业都想在这个行业中分一杯羹，但因为南风化工集团公司所在的无机盐化工行业,具有资源型及基本化工原料稀缺两大特征，即生产化工产品的资源是稀缺的、持久的、不可替代的，公司若想在未来长期发展，则必然需要大量的矿产资源以奠定资源基础，自然是只有占有了行业矿产资源,才能立足于此行业，如果企业的资金实力不雄厚是很难做到这一点的。另外，行业中也运用了很多当前国际上的先进技术，技术壁垒也是新进入者不得不考虑的方面。最重要的一点，化学工业可谓是污染大户，化工产品生产中排放的污染物种类多、数量大、毒性高。不仅是在生产过程中，化工产品在加工、贮存、使用和废弃物处理等各个环节都有可能产生大量有毒物质而影响生态环境、危及人类健康。在如今绿色经济的发展成为全球的热点问题，环境保护已经深入人心的情况下，企业即使是迫于压力也不得不关注环保问题，当然，国家也出台了很多关于环保的法律法规，企业在这方面的筹划空间就更小了。因此，当投资者想成立这样的企业，就不得不投入很大的一笔资金在控制环境污染、改善环境质量方面，但这方面的投入是完全不盈利的，当进入者想进入这个行业时，进入者一定会谨慎选择。（3）替代品提出的巨大挑战如今，在科技不断进步的今天，人民的生活水平在不断地提高，日化产品也与人民的生活息息相关，纵然如此想找到替代品却并不容易，工业用的无机盐、日常生活中的洗涤用品、农业化肥等都很难找到与之效果相识的非化工替代品，现在，用人民的生活已经离不开化工产品来形容一点也不过分，因此，我认为这个行业并不存在替代品的威胁，当然替代品能否在未来腾空出世还是个未知之数。2、供应商和客户的力量由于以下方面的原因，供应商和客户对于化工企业还是有较强的讨价还价能力的：如今，市场上有大量的化工生产企业，而矿产资源却是有限的，企业若压低价格，供应商能够轻易转至新客户，因此，供应商具有很强的议价能力。而在客户方面，各个化工行业生产的工业用的无机盐、日常生活中的洗涤用品、农业化肥等化工产品差异化都不明显，并且客户的转换成本也很低，消费者主要关注于对商品价格的选择，由于众多国际化工巨头和大批本土化工企业的存在，消费者的消费选择范围也在不断地扩大，而且消费者在工业用的产品方面购买的量一般也比较大，所以，客户的议价能力也在不断地提高。总体而言，供应商和客户都具有较强的议价能力，并且在目前化工行业现有的竞争者较多的情况下，这种格局在未来也应该不会有重大改变。（二）竞争策略分析作为一家化工行业的龙头企业,南风化工的竞争策略明显走的是以资源优势为中心,将资源集中配置,优势整合,提高资源的使用效率,让资源优势利润最大化的道路。不过，近几年，南风化工正致力于由资源导向性企业向技术导向性企业转变。首先是占据稀缺资源。在无机盐化工行业显然是谁占据的资源多谁便占有了更多的优势，南风化工集团有限公司是世界上最大的无机盐-元明粉生产企业,生产元明粉的主要原料是芒硝矿,公司在山西运城总部占据了国内最大的芒硝盐生产基地,是世界第三大硫酸钠型内陆泊,芒硝储量在8000-9000万吨左右,已成为世界最大元明粉生产企业、最大出口基地。公司不仅在山西运城总部拥有国内最大的芒硝盐,而且近年又陆续在江苏洪泽、四川眉山、南衡阳等芒硝资源丰富地区,收购兼并了数家元明粉生产企业并拥有大量芒硝矿的开采权,可以说是实至名归的钾盐资源龙头,并可以很轻松的将这种资源优势转化为公司的利润。显然，企业通过占据资源优势增强了自己的实力，南风化工在同行业内具有巨大的垄断优势。其次是实现规模经济。南风化工本身是一家总资产达35亿的上市公司,拥有庞大的市场营销和完备的市场服务网络体系。在全国建有产品经销处、办事处近300个,仅日化产品就拥有200多家大客户,1000多个终端分销点。同时具有自营进出口公司,拥有固定的国际客户,产品出口27个国家和地区,年创外汇3000万美元。随着近期中盐总公司的入主,53亿的资金注入无疑会将公司推到一个新的高度。规模优势毋庸置疑。最后是掌握当前国际上的先进技术优势。无疑，在日化行业只有掌握一些具有核心价值的关键技术，才能使公司长久立于不败之地，因为企业若想焕发出新的活力，就必须依靠这些技术优势形成规模产生效益。目前，南风化工正致力于由资源导向性企业向技术导向性企业转变。如今，南风化工专注于用高科技手段提升传统产业、提高企业的核心竞争力，开始广泛与全国高校合作,形成了多项具有长远建设意义的投资项目,例如，通过15kg/h碳纳米管批量生产技术与清华大学合作成立纳米粉体产业化工程中心；公司投资6680万元建设1万吨甲脂磺酸盐(MES)项目已经投产的万吨甲脂磺酸盐(MES)项目，市场前景十分广阔还有40万吨PVC及烧碱配套项目等。二、会计分析1固定资产折旧：（一）矿山资产按工作量法计提折旧；（二）一般设备采用“平均年限法”按分类折旧率计提折旧。按预计的净残值率和规定的折旧年限确定的年折旧率如下：资产类别 预计使用年限(年) 年折旧率（%） 预计残值率房屋及建筑物 2050 1.904.85 3-5%通用设备 6-20 4.75-6.93 3-5%专用设备 1214 6.798.08 3-5%运输工具 8 11.88 5%化工行业是以高腐蚀性的化学品为生产原料的高风险行业，生产设备常年处于高强度、高腐蚀性的环境中，当一项设备使用超过一定年限以后，功能一定会降低，设备使用年限越久，损坏越严重。针对这种状况，对于一般资产采用“平均年限法”按分类折旧率计提折旧显然是不合理的。而且常年处于高强度、高腐蚀性的环境中的专用设备，磨损更加严重，6.798.08的折旧率就显得相对较低，对于运输工具11.88的折旧率又显得过高了。2待摊和预提费用的使用：企业将待摊和预提费用按实际支出入账，在其预计受益期内分期平均摊销。在新会计准则中因为待摊和预提不符合资产的定义已经取消了，而企业目前仍在使用似乎不和适宜。3. 原材料和包装物等存货的计价：原材料和包装物等存货以实际成本核算，按移动加权平均法确定发出存货的实际成本，并且计提存货跌价准备，计入当期损益，当然，前提是随着公司财务信息化管理水平的不断提高，公司也已经具备了对原材料、包装物按照实际成本法核算的技术条件。在如今原材料价格不断上涨的情况下，企业改变原来的计划成本法为现在的实际成本法无疑是具有重要意义的。三、财务分析（一）比率分析表1列示了南风化工的主要盈利指标。表一：比率201020092008股东权益收益率188.939464.395681.604资产收益率27.376117.098533.4616因为09年实行了新会计准则，会计政策发生了较大的变化，所以09年的各种比率都相对较低，从表中可以看出，南风化工公司股东权益收益率呈增长趋势，且2010年相对于2009年大约上升了3倍，不过这个畸高的增长未必是好事。从表中可以看出，总资产收益率也有轻微的上升。表2 列示了南风化工公司股东权益收益率的主要决定因素。表二：比率201020092008销售净利率-17.803-28.99122.985总资产周转率0.76951.60840.7248总资产收益率27.376117.098533.4616财务杠杆率6.9016183.7661562.43874股东权益收益率188.939464.395681.604从表2中可以看出，股东权益收益率有大幅度增长的原因是财务杠杆的提高，即公司主要使用了债务融资的策略，优化了公司的资本结构，不过举债的增多也加大了公司的经营风险。南风化工当期的销售净利率较上期有所提高，但仍旧是负值，究其原因主要是由于一季度受金融危机后期影响，公司主营业务中日化产品销量虽比去年有较大提高，但原材料价格持续上涨而产品售价因市场竞争未能相应提升，导致日化产品销售净利率较大幅度下降，广告等销售费用投入也影响当期利润；公司另一主营业务化工产品市场虽有所好转，但各种化工产品价格仍处于低迷状况，严重影响公司盈利水平。2.投资管理水平评估表3列示了南风化工的各项资产周转比率。表三：比率201020092008流动资产周转率1.91361.40591.6776固定资产周转率1.75581.60841.7417总资产周转率0.76950.61130.7248应收账款周转率 9.08765.42456.0091存货周转率4.63713.45823.6591流动资产周转天数188.1271256.0637214.5923总资产周转天数467.8363588.9089496.6887应收账款周转天数39.614466.365659.9091存货周转天数77.6347104.100498.3848表3表明了南风化工的流动资产周转率有所提高，原因是应收账款周转率和存货周转率都有所提高，这正是证明了，公司在积极寻求具有核心竞争力的技术手段，以加强公司资本的管理。公司的应收账款周转天数从2009年的66天降至2010年的39天和存货周转天数从2009年的104天降低至2010年的77天，显然这些变化都大幅度的增加了公司的现金使用效率，也间接地减小了公司的坏账损失。3.财务管理水平评估表四列示了公司的流动性比率。表四：比率201020092008流动比率0.48260.80460.7812速动比率0.31770.55280.4826现金比率18.290520.931123.7846经营性现金流量比率 4.1142-2.73019.2185从表四可以看出公司的流动性比率或多或少都比去年同期有所下降，其原因可能是南风化工现阶段专注于用高科技手段提升传统产业、提高企业的核心竞争力,正在投资建设多项具有长远建设意义的投资项目，占用了企业的大量资金有关。四、业绩预测基于经营战略分析、会计分析和财务分析了解到的情况，我们对南风化工的未来业绩预测作出如下假设：1.基于公司往年的销售状况以及公司在行业中的竞争地位，我们预测公司在2011年的销售收入增长率为11%，以后每年增加0.5%直至2018年；2019年以后将保持增长率不变。2.由于未来一段时间内预期的竞争并不会有太大的变化，故假设未来八年内销售毛利率不会有大的变动仍为21%。3.由于公司更倾向于使用财务杠杆，假设利息费用支付率为1.7%，并以1%的增长率增长。4.现金占销售输入的比重在2010年为12%，由于企业不可能一直持有大量的现金，所以假定现金占销售收入的比重逐年下降直至行业内的平均水平8%。资产负债表中的其他项目基本保持不变。5.假设公司2010年以后不再发行股票，如果公司盈利少则不派发股利。6.假设公司在8年内可以达到竞争均衡，投资收益率恢复到正常水平，为简化起见，建设公司在2018年以后的销售收入增长率为0，但销售利润率、财务杠杆率保持不变.南风化工利润表、资产负债表和自由现金流量预测如下：损益表2010201120122013201420152016201720182018年以后销售收入2769 3076 3432 3830 4274 4769 5321 5938 6626 6626 销售成本3267 3300 3333 3366 3400 3434 3468 3503 3538 3573 毛利-498 -224 100 464 874 1335 1853 2435 3088 3053 营业和管理费用757 772 788 803 819 836 853 870 887 905 折旧和摊销154 157 160 163 166 170 173 176 180 184 息税前利润-1409 -1153 -848 -502 -112 330 828 1389 2021 1965 利息费用29 29 30 31 31 32 32 33 33 34 税前利润-1438 -1182 -878 -533 -143 298 796 1357 1988 1931 所得税0 0 0 0 0 75 199 339 497 483 净利润-1438 -1182 -878 -533 -143 224 597 1017 1491 1448 资产负债表2010201120122013201420152016201720182018年以后现金339 369 240 268 299 334 372 416 464 464 其它流动资产934 1186 1506 1913 2430 3086 3919 4977 6321 8028 流动资产合计1273 1555 1747 2181 2729 3420 4291 5393 6785 8491 固定资产净值2195 2239 2284 2329 2376 2423 2472 2521 2572 2623 资产总值3468 3794 4030 4511 5105 5843 6763 7914 9356 11115 流动负债2637 2663 2638 2664 2639 2665 2640 2666 2641 2667 长期负债328 328 328 328 328 328 328 328 328 328 负债合计2965 2991 2966 2992 2967 2993 2968 2994 2969 2995 股东权益503 503 503 503 503 503 503 503 503 503 负债和权益总计3468 3494 3469 3495 3470 3496 3471 3497 3472 3498 现金流量表2010201120122013201420152016201720182018年以后经营活动产生的现金流量：净利润-1438 -1182 -878 -533 -143 224 597 1017 1491 1448 调整：折旧和摊销154 157 160 163 166 170 173 176 180 184 递延税款0000000000非现金流动资产的减少-252 -320 -407 -517 -656 -833 -1058 -1344 -1707 0 经营性流动负债的增加26 -25 26 -25 26 -25 26 -25 26 0 经营活动产生的现金流量净额-1365 -1371 -1098 -912 -606 -465 -262 -175 -9 1632 投资活动产生的现金流量：投资支出254185 135 99 72 53 38 28 20 15 投资收入459 583 740 940 1194 1516 1926 2446 3106 3945 投资产生的现金流量净额205 398 605 841 1122 1464 1887 2418 3086 3930 筹资活动产生的现金流量：债券发行净额13 29 33 34 16 45 31 43 54 0 股票发行净额22 0 0 0 0 0 0 0 0 0 其他在权益上的变化14 21 17 19 23 22 18 24 19 0 所有者可得到的现金流量-1111 -923 -443 -17 555 1066 1675 2310 3150 5562 股利0 0 0 0 0 23 19 32 23 54 现金余额的变动-1111 -923 -443 -17 555 1043 1656 2278 3127 5508 债权人和权益所有者可得的自由现金流量经营活动产生的现金流量-1365 -1371 -1098 -912 -606 -465 -262 -175 -9 1632 税后利息29 29 30 31 31 32 32 33 33 34 息前经营活动产生的现金流量-1336 -1341 -1068 -881 -575 -434 -230 -143 24 1665 投资活动产生的现金流量205 398 605 841 1122 1464 1887 2418 3086 3930 债权人和权益所有者可得的自由现金流量-1131 -944 -463 -40 547 1030 1658 2275 3110 5595 五、价值评估基于现金流量折现的价值评估：我们估计南风公司的税后债务成本为11.2%，根据资本资产定价模型计算的权益成本为17.6%,由表中可得出债务账面价值的权重为37%，权益账面价值的权重为63%，所以公司使用的折现率约为15.23%。我们假设所有的现金流量都是在年末发生的并且没有未记录的特殊负债的预期费用。2010201120122013201420152016201720182018年以后债权人和权益所有者可得的自由现金流量-1131 -944 -463 -40 547 1030 1658 2275 3110 5595 折现率15.20%自由现金流量现值-819.4 -34