爱尔眼科的投资分析.doc

爱尔眼科的投资分析公司基本情况公司全称：爱尔眼科医院集团股份有限公司股票代码：300015上市时间：2009年10月30日所属行业：卫生、保健、护理服务业主营范围：眼科、内科、麻醉科、检验科、影像视科、验光配镜；眼科医院的投资和医院经营管理服务；眼科医疗技术的研究，远程医疗软件的研发、生产、销售。爱尔眼科原名为长沙爱尔眼科医院有限公司，2007年整改后变更设立为股份有限公司并在深圳创业板上市，属于卫生、保健、护理服务业，是一家民营机构。截至2011 年年底，公司已营业的连锁网点由2010 年的31 家增加至36 家，连锁医院网络覆盖了全国21 个省（直辖市），连锁网络体系日趋完善。一、 宏观经济分析1、宏观环境支持新医改方案实施两年来，涉及卫生医疗体制改革、医疗保障改革、药品流通体制改革等重大医改举措极大地释放了我国医疗服务业的市场需求。伴随着我国经济持续发展、消费升级和人口老年化，对医疗服务的市场需求仍在逐步放大，具体而言，驱动医疗服务行业发展的主要因素如下：1） 政策因素2012年2月23，国务院召开常务委员会研究部署十二五期间深化医药卫生体制改革工作，把改革持续推向深入2012年3月23，“十二五”深化医改规划暨实施方案印发。该方案要求破除“以药补医”，积极推进公立医院改革，同时大力发展非公立医院，放宽社会资本举办医疗机构的准入。2011年是国家关于医药卫生体制改革近期重点实施方案（2009-2011年） 的“收官”之年，也是国家十二五规划的开局之年，国家继续巩固和完善医药卫生体制综合改革成果，全面深入推进医药卫生体制改革，加快发展医疗卫生事业。报告期内，国家三项基本医疗保险参保人数超过13亿人，覆盖率达到95%以上，新农合和城镇居民医保政府补助标准从2010 年的每人每年120元提高到2011 年的200元，政策范围内报销比例由60%提高到70%左右，居民支付能力得到了进一 步提高，医疗服务行业需求持续释放，医疗服务市场呈现出了稳步增长的态势。2） 经济因素2011年，国家将进一步推进新一轮医药卫生体制改革，加大对医疗卫生事业的投入。中央财政医疗卫生的支出安排为3318亿元，完成中央财政支持深化医药卫生体制改革的三年新增投入计划，将城镇职工基本医疗保险、城镇居民基本医疗保险和新型农村合作医疗保险参保率提高到95%以上，将新型农村合作医疗和城镇居民基本医疗保险的财政补助标准由人均200元提高到240元，从而提高了城乡居民的医疗支付能力，进一步刺激了医疗服务行业的需求。3） 社会因素中国科学院预测科学研究中心17日发布2012年中国经济预测报告，预计2012年中国GDP增速为8.5左右，增速较2011年回落约0.7个百分点。这份报告预计，2012年我国经济将保持平稳增长，全年经济增长呈现前低后高趋势，增长区间在8.09.0。投资、消费和净出口对GDP增长的拉动分别为4.5、4.3和负0.3个百分点。第一产业增加值增速为3.8，第二产业为9.5，第三产业为8.6。我国GDP加快增长的同时，居民医疗支出的比重也会加大，加之未来很长一段时间中国人口仍将持续增长，工业化和城镇化将把农村庞大的潜在医疗需求逐渐释放出来。4）技术因素未来科学技术的进步将会促进医疗技术的发展，导致医疗手段日新月异，新医疗技术项目不断开展，并促进消费升级，这将给医疗机构带来新经济增长点。2、宏观环境分析随着基本医疗保障制度建设的推进，居民医疗支付能力大幅提高，医疗需求将得到进一步释放，眼科市场和其他医疗服务行业一样将继续呈现持续增长的态势，为公司的可持续发展提供了市场保障。 新医改政策的贯彻执行，一方面使得社会资本举办医疗机构的执业环境得到改善，爱尔眼科的市场潜力也会随之得到释放。医师多点执业的政策有利于公司高端医疗人才的引进以及人才队伍的进一步壮大，有利于公司内部医疗资源的充分共享，为公司的可持续发展提供人才技术保障。二、行业分析（一）中国医疗服务行业现状1.医疗服务市场需求快速增长随着家庭消费恩格尔系数的不断下降，医疗消费已进入家庭消费的前五位。而且在跨入小康社会之后，居民增量消费也开始更多的向医疗保健方面倾斜。人口的增长也带动了医疗服务市场的增长，特别是老龄人口的增长带来大量的医疗消费需求，将刺激医疗服务的发展。同时社会医疗保障体系的建立和完善将进一步推动医疗服务市场的增长。国际经验表明，健康保障体系越健全，对医疗服务需求的抑制越少。目前我国城镇职工基本医疗保险的覆盖率越来越高，农村新型医疗合作制度和医疗救治制度正在逐步建立，商业保险也在快速发展，这些变化都在刺激着中国医疗市场的不断增长。 医疗服务行业在我国仍属于迅速成长中的朝阳行业，对比发达国家的市场情况，我国医疗消费支出尚有很大增大空间，随着居民可支配收入的不断增长，我国医疗费用支出还有很大提升空间，同时随着城镇化进程加快、消费升级和人口老年化，对医疗服务的市场需求仍在逐步放大，医疗服务行业发展前景充满预期。2.医疗服务机构规模不断扩大2009年末，全国卫生机构数（含村卫生室）为91.7万个，比上年增加2.5万个（村卫生室占增量的78.5%，社区卫生服务中心（站）占增量的12.2%）。3.国家财政加大医保投入将进一步提升医疗支付能力 “十二五”期间，国家明确将继续加大财政对医保投入力度。2012年国家将积极推动各项基本医疗保险制度相互衔接，将新型农村合作医疗和城镇居民基本医疗保险的财政补助标准提高到年人均240元，并适当提高报销水平。到2015年,城镇居民医保和新农合政府补助标准提高到每人每年360 元以上，三项基本医保政策范围内住院费用支付比例均达到 75%左右。改革完善医保支付和医疗救助制 度。积极发展商业健康保险。加大城乡医疗救助投入力度，对贫困人口给予医疗补助。（二）中国眼科医疗服务行业的现状1眼科医疗服务行业需求潜力巨大改革开放以来，我国眼科医学事业发展迅速。目前我国人口老龄化进程明显加快，人口的老龄化趋势将导致老年性眼病的患病率快速攀升。同时，随着学习工作的压力增大以及计算机的不断普及，与之相关的眼病患病率将不断攀升。这些因素都将促使我国眼科医疗需求的不断增加。随着人们生活水平和受教育程度的提高，人们的眼保健意识逐步增强，可选择性项目和高端医疗项目也相应增加，将极大地提升我国眼科医疗服务行业的市场需求，为行业发展带来巨大的空间。2中国眼科医疗服务行业三种供给模式目前国内的眼科医疗服务中有三种供给模式：第一种是占主流的大中型公立医院。数十年的人才、技术、设备的积累和人们对公立医院的信任，使它们在眼科医疗服务中占绝对优势。但他们市场化程度低，服务意识不强，而且在旧体制限制下发展缓慢；第二种是品牌眼科服务机构；第三种是个体眼科诊所，这类诊所主要定位于中低端市场。3. 中国民营医疗服务机构发展概况随着民营经济的快速发展，在“鼓励全社会多形式、多层次、多渠道办医”的政策指导下，我国医疗服务机构呈现出投资主体多元化、办医形式多样化的发展态势，逐步形成了公立医院为主导，私立医疗机构、股份制医疗机构、中外合资合作医疗机构等多种形式并存的结构，民营医疗服务机构更是得到了快速的发展。据统计，我国民营医院已从十几年前的十多家，发展到目前的3500多家，并且还正以15%-20%的比例增长。目前，我国民营医疗服务机构具有以下几个发展特点：（1）数量多，规模小。（2）集中分布特征明显：民营医疗机构普遍分布在经济相对比较发达的地区，其中，华北、华中、华南、华东四个区域约占总民营医疗机构的90%以上，江浙沿海一带尤为集中。（3）以“特色专科为主”，定位高端服务。（4）集团化连锁趋势明显。（三）公司行业地位爱尔眼科是中国首家IPO的医疗结构，它的总股本排在行业第一，总资产、净资产以及主营收入均排在行业第一位，属于龙头企业，具有较强的核心竞争力。三、财务分析（一）偿债能力分析表1项目200920102011流动比率9.134.083.60速动比率8.693.783.28资产负债比率（%）12.6117.04317.92流动比率是衡量企业短期偿债能力最通用的财务比率。从表中可以看到，流动比率逐年递减，09年流动比率超过了9，主要是09年10月发行了3350万股A股，筹集到的大量资金未及时运用。速动比率也是由于上述原因而有巨大变化，但是在以后年度，公司注重筹集资金的合理利用后流动比率大大降低了。从表1中可以看出，资产负债率逐年递增。2010、2011年公司均发生并购业务并设立分公司和子公司及购买设备、购置房产，所以资产负债比率有所改变。 （二）营运能力分析表2项目200920102011应收账款周转率43.3633.1931.52存货周转率9.6910.009.35总资产周转率0.670.570.79医疗服务行业的经营特点以及收款结算方式，使得公司有少量的应收账款，且对象多为各地方的医保结算单位，应收账款周转率逐年递减。2009-2011年，公司的存货周转率基本保持稳定。考虑到公司有稳定的物流渠道和固定的供应商，因此存货周转率能够维持在较高水平。（三）盈利能力分析表3项目200920102011营业总收入606,450,103.45864,877,450.641,310,624,472.34营业成本260,202,946.36377,343,481.44585,427,219.00净利润89,913,721.97124,162,211.44171,693,408.03表4项目200920102011销售毛利率57.0956.3755.33销售净利率15.2514.3613.1销售利润率20.3519.7718.49（1）由于公司加快了医疗网点的建设，09年公司不仅完成了募投项目成都爱尔的改扩建和太原爱尔、岳阳爱尔的新建，而且通过自有资金相继投资了南昌爱尔、南京爱尔、菏泽爱尔，公司服务网络规模的迅速扩大，将进一步促使“三级连锁”经营模式优势的有效发挥，营业收入和净利润都不断增加。（2）毛利率较高，近三年一期都在50%以上。公司综合毛利率较高的主要原因有由于行业经营特性，公司经营期间发生的期间费用较高。相比而言，构成经营成本的直接材料、医师人工成本及其他费用则相对较低，从而导致销售毛利率较高。在经营成本构成中，直接医用材料成本相对较低，而医师人工成本和医疗设备折旧等成本费用相对固定，随着营业收入的不断增加，单位医疗服务成本相应降低，从而使公司毛利率较高。（3）销售净利率有下降趋势，是因为长沙等子公司的应缴增值税较去年上涨，而且新设的子公司也增加了广告及业务宣传费用、人工费用的增加，导致净利润的减少。但是随着子公司规模的扩大和不断盈利，公司将会有一个好的前景。（四）股东权益分析表5项目200920102011净资产收益率7.659.7413.20每股收益0.880.45060.4每股净资产9.054.783.209年公司上市后，由于经营规模的扩大，使得09年的净资产收益率有巨幅的下滑，但伺候两年净资产收益率均保持稳定且略有增加，说明股东投入公司的资本获取净收益的能力有所增加。每股收益逐年递减的原因是因为长沙等子公司的应缴增值税较去年上涨，而且新设的子公司也增加了广告及业务宣传费用、人工费用的增加，导致净利润的减少，因而摊薄了每股收益。四、公司的核心竞争力1、分级连锁优势 公司采取分级连锁商业模式符合眼科医疗行业地粘性的消费特点和“全国分散，地区集中”的竞争格局，截至2011年12月31 日，公司正式运营的连锁医院 已达36家，医院连锁网络已覆盖了全国21个省会（直辖市），是我国眼科市场占 有率最高的连锁医疗机构，实现了对市场的快速、及时、准确反应，公司连锁医 院的快速复制能力也得到了不断提高，高速可复制的扩张为公司未来的确定性增 长提供了保证，并使竞争对手难以模仿跟随。 2、品牌优势 公司一直倡导“品质创造价值”的理念，并不断通过服务质量和诚信经营来提升品牌美誉度，尤其是公司成功上市后，品牌价值和社会形象不断得到了提升，社会认同度得到进一步提高，具体表现在： （1）患者的认同：在公司一些连锁医院所在地的患者群中，逐渐形成了“看眼病、到爱尔”的口碑。大量患者慕“名”而来，2011年门诊量较上年同期上涨 38.17%； （2）医师的认同：公司每年都有来自全国各地的眼科医师加盟，其中包括一批具有全国影响力的眼科专家，报告期内，眼科医生较上年同期增加231名； （3）政府和社会的认同：公司连锁医院的发展获得了当地政府的支持和扶持。 公司绝大多数连锁医院均加入了当地的医疗保险体系，成为医保定点单位；同时公司公益眼库也得到了社会的大力支持，至2011年底，公司眼库已签署志愿捐献角膜的有效志愿书682 份，累计有143人成功捐献角膜，累计捐献量名列全国前茅。 （4）资本市场的认同：公司自上市以来，以诚信经营和稳健发展获得了资本市场各方主体的高度认可，先后被相关权威机构和部门评为“最具成长潜力上市公司”、“2010 中国创业板上市公司价值二十强”，进一步促进了公司品牌美誉度的提升。3、技术优势 公司拥有一支素质高、经验丰富的眼科医师队伍，报告期末医师数量达891名，为公司的临床业务应用创新和公司的可持续发展奠定了良好的基础。2011年公司共开展了临床应用新技术项目共54项,如Acrysof Cachet IOL 人工晶状体植入、SLT 治疗开角型青光眼、飞秒激光辅助的角膜内皮移植术治疗角膜大疱性病变、人工角膜联合玻璃体切除术治疗复杂性眼外伤等。这些新技术的临床应用不仅为公司开拓