卖空禁令是否有效.doc

卖空禁令是否有效？当最新一轮市场风暴于上月袭击欧元区之时，西班牙和意大利政府采取了一项老套的防御措施：随着恐慌的加剧，它们发出了不准卖空银行股的禁令，希望借此恢复信心。一个月后，卖空禁令似乎为市场赢得了一些喘息空间，随着欧洲央行(ECB)承诺提供新的支持，欧元区股市已经企稳。但有证据表明卖空禁令具有长期效果吗？还是反而可能使形势变得更加糟糕？纽约联邦储备银行(Federal Reserve Bank of New York)在一份报告中发布了一篇相关论文，如果文中观点是正确的，那么答案令人警醒。近几个月，一些联储经济学家和独立经济学家对2008年金融危机期间美国实施的卖空禁令在9月22日至10月8日期间产生的影响进行了分析。*2008年的市况未必与当前欧元区市况完全相同。但这项研究得出了明确的结论：这些经济学家认为卖空禁令起不了作用。因为没有什么证据表明美国市场的卖空禁令确实阻止了股价下跌，相反，他们认为，禁令的效果（充其量）是中性的。而且，随着流动性趋于枯竭，卖空禁令损害了市场机制。目前，一些政界人士肯定不会轻易接受上述观点。我们也无法令人信服地证明这种观点及相关数字就是正确的；毕竟，没有人知道如果当时美国没有实施卖空禁令股市会如何变动。在纽约联储的这篇论文中，经济学家们追踪了995只金融股（受禁令影响）以及非金融股（不受禁令影响）在9月22日至10月9日之间的股价变动情况，然后与禁令实施前后的股价走势进行比较，由此衡量卖空禁令的影响。这篇论文也考察了2011年的另一轮市场紧张形势，当时标准普尔(Standard & Poors)调降了美国主权信用评级，由于“断路器”启动而导致某些股票遭遇卖空禁令。数据计算结果显示，在2008年金融危机期间，受卖空禁令约束的股票在禁令实施后呈先涨后跌走势，整个研究期间跌幅超过12%。事实上，这些股票的表现稍稍强于非金融股。然而，尽管这可能表明禁令有一定效果，但或许更惹人注目的是，当禁令接近尾声时，995只金融股没有下跌，而是上涨了。为此，纽约联储的论文指出，导致金融股上涨的原因很可能不是卖空禁令，而是不断改善的政策基本面。最值得注意的是，那段时间正在制定“问题资产救助计划”(Tarp)，对投资者信心具有提振作用。2011年市场紧张时期的股价走势进一步加强了“卖空禁令所起的作用好坏不一”的观点，那段时期“受到卖空禁令限制的股票的表现逊于不受限制的股票”。当然，市场干预派可能反驳说，上述观点忽略了卖空禁令的一个不太明显的好处。干预姿态可能给公众吃下定心丸，使他们相信相关部门在掌控着局面。这进而可能有助于劝服债权人及其交易对手方与银行保持业务往来。但话说回来，到2008年末期，政府愿意为银行系统提供支持的态度已很明朗，毕竟问题资产救助计划已经启动。此外，即便卖空禁令在某种意义上化解了公众的担忧，起到了安抚人心的作用，但它却摧毁了其他人的信心。最值得注意的是，各机构已无力进行对冲，致使交易流动性急剧减少。实际上，据美联储推算，仅就2008年而言，“美国对股票市场和期权市场实施的卖空禁令，估计就已导致流动性成本增加逾10亿美元”。这能否说服西班牙和意大利领导人重新考虑是否实施卖空禁令呢？不要妄想了。毕竟，欧元区政界对市场（以及投机者）的敌对情绪要比美国政界严重得多，卖空操作在欧元区很容易遭到攻击。但就算没有别的贡献，纽约联储的论文至少强调了很重要的一点：当危机肆虐时，提振银