恒大地产证券风险案例分析.docx

恒大地产发行债券的风险分析恒大地产集团是集房地产规划设计、开发建设、物业管理于一体的现代化大型房地产综合企业，连续五年荣登中国房地产企业10强。拥有中国一级资质的房地产开发企业、中国甲级资质的建筑设计规划研究院、中国一级资质的建筑施工公司、中国一级资质的物业管理公司。现已发展为中国最具影响力的房地产企业之一据媒体9月30日报道，恒大地产集团计划非公开发行最多200亿元债券，期限为五年期，最终发行规模取决于投资者需求，该债券计划在10月中旬左右开启发行窗口。资料显示，上半年恒大地产在境外成功发行10亿美元5年期优先票据，并完成配售约8.2亿股股份，占已发行股本的5.54%，所得款净额为46亿港元。恒大地产发行的公司债券中，五年期利率约为5.38%，四年期利率约为5.30%，七年期利率约为6.98%，据恒大地产2015年中报显示，截止报告期末，恒大集团现金总额达到815,。7亿元，未使用银行授信额度达到815.7亿元，可使用资金合计为2157.7亿元。恒大地产发行的公司债券一年付息两次，分别在每年的4月30日和10月30日。尽管恒大集团是中国地产行业的首屈一指的企业，但是其发行的公司债券在现实复杂的社会中，还是面临一系列的风险，投资者在购买时一定要谨慎。投资者购买恒大地产的债券可能面临三个方面的风险，债券交易风险，信用风险和投资垃圾债风险。对于其可能面临的债券交易风险，我们将从以下几个方面进行分析：利率风险，收益曲线风险，流动性风险，再投资风险，通货膨胀和购买力风险，价格波动风险，汇率风险和特定事件风险。一、债券交易风险1、利率风险投资者在购买了恒大地产的公司债券之后，即面临了投资债券的最大风险：利率风险，债券利率是相对固定的，因此市场投资回报率的变化会影响债券的价格，当市场投资回报率上升时，债券价格会反向下跌，当市场投资回报率下降时，债券价格会反向上升，而且同时，债券价格的在随市场投资回报率变化的同时，也会受本身期限的影响，期限越长，价格变动幅度越大。同时，债券是否嵌入期权也会影响价格的变动，在债券嵌入回购期权时，这时，对发行者很大地产是有利的，因此，利率会相对高一些，但是，当市场投资回报率上升，债券价格其利率是固定利率，其利率风险相对比较单一，即只受市场本身投资回报率变化的影响，目前市场普遍投资回报率，五年期在5%左右，单纯从投资回报率和利率风险角度讲，恒大地产的公司债券是一个不错大的选择。2、收益曲线风险在投资的债券期限越长时，一般情况而言，收益曲线相差越大，而恒大地产发行的公司债券多为四年，五年和七年期，期限相对较短，因此受收益曲线风险影响的程度不是很大，在考虑风险时，可以适当减少对其的顾虑。3、流动性风险作为公司债券，恒大地产发行的债券，其流动性不如国债，但是恒大地产作为世界500强企业，而且是中国首屈一指的地产企业，其公司债券的社会接受程度要高于一般公司债券，而且其有大量的流动性资金支持，因此恒大地产发行的债券就成为了一种风险较小，接受程度较高的公司债券，因此投资者在需要变现时，往往会比较顺利。其流动性风险较小。4、再投资风险目前恒大地产发行的债券采用的是一年付息两次的付息方式，分别在每年的4月30日和10月30日，此时，投资者在收到债券的付息之后，有很灵活的选择，但往往不能再投入该债券，而只能自己再从市场中寻找机会进行再投资，对于一般的个人投资者而言，这无疑是具有很大风险的。如何再选择一个高收益，而相对风险较小的项目，往往是比较困难的。而不像余额宝，其采用的每日付息，付息之后可以将收入再次投入进去，赚取收益，这样的方式再投资风险是非常小的。总结来讲，恒大地产发行的公司债券，其再投资风险是比较高的。5、通货膨胀和购买力风险中国的通货膨胀率在整个世界来讲都是相对较高的，大约在10%左右，这是考虑了房价上涨带来的影响，而每年的CPI大约上涨为5%。单纯从通货膨胀和购买力的下降来计算，恒大地产给出的每年5.3%左右的回报率在现实的CPI上涨中只能讲刚刚跑赢，而在考虑了房价上涨带来的通货膨胀面前，其本金是逐年萎缩的。6、价格波动风险一般来讲，这个风险是与前几个风险相关的，前面已经有论述，不再赘述。7、汇率风险本期恒大地产发行的约200亿债券都选择了在国内发行，因此对于国内投资者而言，汇率风险不用过多考虑。但对于国外投资者而言，当前的国际汇率市场是人民币持续走高，近期相对平稳，国外投资者在购买时必须要考虑汇率风险。8、特定事件风险所谓特定事件风险就是不可抗力和不可预料的风险，如自然风险，政治因素以及企业并购等。在中国来讲，目前遭遇特定事件的风险概率不高。因此，恒大地产发行的公司债券面临的特定事件的风险不高。二、信用风险信用风险是指债务人或交易对于不能或不愿意履行合同所规定的义务，从而给债权人带来损失的可能性，亦称之履约风险。信用风险的内涵包括：其一、从银行角度来看，它是所有因客户违约所引起的风险，狭义上专指信贷风险。其二、信用风险是一种损失可能性和不确定性，表现为风险是否发生、何时发生、发生原因、发生造成的损失有多大等的不确定。其三、信用风险表现为由于债务人信用评级的变动和履约能力的变化，导致其债务和市场价值变动而引起损失的可能性。如金融工具因信用评级的变动给持有者带来价值损失的可能性。 信用风险的特点：首先，风险的潜在性。很多逃废银行债务的企业，明知还不起也要借，例如，许多国有企业决定从银行借款时就没有打算要偿还。据调查，目前国有企业平均资产负债率高达80%左右，其中有70%以上是银行贷款。这种高负债造成了企业的低效益，潜在的风险也就与日俱增。其次，风险的长期性。观念的转变是一个长期的、潜移默化的过程。切实培养银行与企业之间的“契约”规则，建立有效的信用体系，需要几代人付出努力。第三，风险的破坏性。思想道德败坏了，事态就会越变越糟。不良资产形成以后，如果企业本着合作的态度，双方的损失将会减少到最低限度；但许多企业在此情况下，往往会选择不闻不问、能躲则躲的方式，使银行耗费大量的人力、物力、财力，也不能弥补所受的损失。最后，控制的艰巨性。当前银行的不良资产处理措施，都具滞后性，这与银行不良资产的界定有关，同时还与银行信贷风险预测机制、转移机制、控制机制没有完全统一有关。不良资产出现后再采取种种补救措施，结果往往于事无补。第三，风险的破坏性。思想道德败坏了，事态就会越变越糟。不良资产形成以后，如果企业本着合作的态度，双方的损失将会减少到最低限度；但许多企业在此情况下，往往会选择不闻不问、能躲则躲的方式，使银行耗费大量的人力、物力、财力，也不能弥补所受的损失。最后，控制的艰巨性。当前银行的不良资产处理措施，都具滞后性，这与银行不良资产的界定有关，同时还与银行信贷风险预测机制、转移机制、控制机制没有完全统一有关。不良资产出现后再采取种种补救措施，结果往往事无补信用风险既可按照受险主体来划分，又可按照风险成因来划分，还可按照风险暴露情况来划分。按风险成因划分，可分为道德性信用风险和非道德性信用风险。从目前房地产业的发展情况来看，非道德性信用风险是主要风险，道德性信用风险是次要风险。当前房地产企业最突出的信用风险成因资金链问题目前，房地产企业面临以下情况带来或将带来的资金链断裂，成为企业最突出的信用风险成因。其一、土地成本仍然居高，无论是竞拍出让土地还是挂牌出让土地，实际都实现了出让土地的价值最大化。土地出让金一次性付清，对资本实力偏弱的开发商来说，很容易陷入“拿得起地，盖不起房”的境地。其二、各个城市力度颇大的旧城改造或城中村改造项目，拆迁规模大，涉及利益方多。由于运作方式是依照“交保证金房调拆迁补偿盖回迁房建商品房取得预售许可证合法销售”的程序进行，故有的先期进入的投资开发商在支付了部分补偿款之后便无后续资金支撑而作罢；有的开发商在新加入投资商的支持下完成拆迁补偿工作，却再无开发建设资金，出现“拆得起建不起”的情况；有的垫资将回迁房建好后，商品房建设资金又成了一大难题。其三、持续第二个原因的惯性，旧城改造或城中村改造项目中的回迁房先于商品房建设，投资开发商在项目尚无可销售产品回笼资金的情况下，属于垫资完成回迁房建设，回迁户愈多，投资开发商垫资就愈大，资金压力也就越大。其四、旧城改造或城中村改造项目的商业体量较大，一般投资开发商都将全部商品住宅作为现金流产品，商业部分多作为自持产品。在目前特殊经济政策环境条件下，商品住宅的销售面收紧、周期拉长、节奏放慢，自持过多的商业产品意味着资金的沉淀和沉淀时间的不确定，从而增加现实开发商的资金压力。其五、商品房预售许可证新规的执行，需要投资开发商有足够的资金支撑项目建到符合办理预售许可证的要求，方可办理和取得预售许可证进行合法销售。尽管开发商在预售许可证取得之前以各种方式回笼资金，以减轻资金重压，但相对于巨额投资而言，不过是杯水车薪，投资开发商的资金压力不言而喻。三、垃圾债风险说到垃圾债券，可能人们的第一反应就是垃圾公司所发行的债券，但事实并不仅于此对于投资者来说，垃圾债券往往伴随着高收益；对于企业来说，垃圾债券也给他们的融资带来了便利，当然，企业也会面临一定程度的违约风险。因此，垃圾债券的特点就是收益高风险大流动性较差信用保证较低。垃圾债即垃圾债券，是指主要由信用等级较低或盈利记录较差的公司发行的债券。由于信用等级差，发行利率高，此类债券具有风险较高同时收益也高的特征，故称为高风险债券，即评信级别在标准普尔公司BBB级或穆迪公司Baa级以下的公司发行的债券。垃圾债券向投资者提供高于其他债务工具的利息收益，因此垃圾债券也被称为高收益债券，但投资垃圾债券的风险也高于投资其他债券。垃圾债券一词译自英文Junk Bond。Junk意指旧货、假货、废品、哄骗等，之所以将其作为债券的一项形容词，是因为这种投资利息高（一般较国债高4个百分点）、风险大，对投资人本金保障较弱。垃圾债券又称劣等债券，指信用评级甚低的企业所发行的债券。一般而言，BB级或以下的信用评级属于低。信用评级低的企业所发行的债券的投资风险较高，因此，需要以较高的息率吸引投资者认购。以标准普尔的信用评级估计，投资于BB级、B级、CCC级、CC级或C级的债项或发行人，具有一定的投机性，而在不稳定的情况下，即使发行人或公司为投资者提供了一些保障，有关保障的作用也会被抵消。质素最低的债券，即标准普尔评级BBB及以下，所获评级一般较低及不能履行偿还本金之风险较高。在Baa或BBB以下的债券，是属于违约风险较高的投机级债券。垃圾债最早起源于美国，在上世纪20年代就已经存在了。上世纪70年代以前，垃圾债的主要是一些小型公司为了开拓业务筹集资金而发行的，因为这种债券的信用受到怀疑，所以直到70年代初其流动量都不足20亿美元。高收益债在金融行业俗称“垃圾债”，是提示其具有同高收益相应的高违约风险，并不是说这些债券是没有价值的“垃圾”；事实上，垃圾债是国际金融市场具有独特作用的一个有机组成部分。恒大地产集团有限公司向社会公开发行面值不超过200亿元（含200亿元）的公司债券已获得中国证券监督管理委员会证监许可20151210号文核准。恒大地产本次债券采取分期发行的方式，其中恒大地产集团有限公司2015年公司债券（第一期）发行规模为50亿元。恒大地产本期债券发行面值为500,000万元，每张面值为人民币100元，共5,000万张，发行价格为100元/张。本期债券评级为AAA级，主体信用等级为AAA级；本期债券上市前，本公司最近一期末（2014年末）合并报表中所有者权益为523.56亿元，资产负债率为88.14%；本期债券上市前，本公司2012年、2013年和2014年合并报表中归属于母公司所有者的净利润分别为91.55亿元、121.66亿元和157.65亿元，最近三个会计年度实现的年均可分配利润为123.62亿元，预计不少于本期债券一年利息的1.5倍。发行人在本次发行前的财务指标符合相关规定。本期债券为5年期。票面利率存续期内前3年固定不变，在存续期的第3年末，公司可选择调整票面利率，存续期后2年票面年利率为本期债券存续期前3年票面年利率加公司提升的基点，在存续期后2年固定不变。本期债券票面利率询价区间为4.3%5.8%，最终票面利率将根据簿记建档结果确定。鉴于恒大地产集团债券的发行情况，首先考虑到国内企业发行债券时，若被标普评为BB级或以下，或被穆迪评为Ba级或以下，便是垃圾债，违约风险较高，但息率也较高。企业债市场今年有个现象，就是“堕落天使”特别多，即原本是投资级但被下调至垃圾级的债券。因此，投资者在选择投资恒大地产集团债券的时候，可能会面临债券评级被下调的情况，甚至可能成为垃圾债券。由于中国高评级债比国外垃圾债的违约风险还大，因此即使恒大地产集团债券的评级是AA、A-级仍有发生违约事件的可能。然而，愈堕落愈快乐，这些公司被降级的时候，正值商品价格开始反弹，公司松一口气，投资者财息兼收。堕落天使飞飞飞，反映垃圾债收益的美银美林高息指数今年回报率升至近15%，而标指则只有6.5%。其次，要考量和评估恒大地产集团债券或成为垃圾债券时的投资风险，本文就相关国内市场的基本情况展开分析和风险测评。在2012年，5月22日，沪深交易所公布了中小企业私募债券业务试点办法，宣告中国版“垃圾债”正式启动，采取备案发行制度，但暂不包括房地产企业和金融企业。不过，中国版的“垃圾债”与美国垃圾债明显不同。中国版垃圾债是在货币政策仍紧、经济增速下滑的背景下，债券市场作为企业的一个重要融资渠道，垃圾债市场的推出是为了缓解部分中小企业严重的“缺钱”问题。严格来说，中国并没有真正意义上的垃圾债。2014年之前，中国债券几乎是个神话，刚兑的金身不破。氮素，常在河边走，哪能不湿鞋。神话从2014年3月开始就站不稳了。接着2015年全年中国债券市场共发生违约事件18起，全年债券市场违约金额超过100亿。截至2015年10月13日，中国共有141家企业发生过债券违约事件。其中不乏信誉良好的地方民企、地方国企、甚至中央国企。从评级来看，很多企业在发生违约事件时还是AA、A-级。所以，有外媒说中国高评级债比国外垃圾债的违约风险还大，还是有那么点道理的。不过这和中国债券信用评级系统尚不完善有很大的关系。其实，债券违约率合理稳定，从某种程度上来看也算是债券市场成熟的标志。于是，恒大地产集团债券或成为垃圾债券时的投资