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补充内容(6):选择权和保证目标：介绍与选择权和保证管理相关的内容。1 选择权和保证的类型选择权金融产品，给付计划，保险合同和交易通常包括以下给客户提供如下相关项目选择权的合同条款：l 保险费的支付l 保险金l 使用续保权利l 其他项目选择权的例子包括：l 有关寿险的健康选择权，比如被保险人不需要提供进一步的健康证明就可以签订一份新的定期保险合同l 将一份保单在未来的某个时点上将之转变为另一种类型保单而不需要提供这类保单所需标准的进一步证明材料，比如将一份定期保险转变为两全保险的选择权，又如增加雇主责任保险的保额l 选择权在养老金计划中体现在如下几个方面：（一） 转为其他的给付计划（二） 要求提前或者延后给付保险金（三） 将保险金从年金转变为现金（四） 将保险金由一个受益人转给另外一个受益人保证除了承诺在发生保险合同所规定的事件发生时进行赔付外，保险合同中常常包含额外的保证。例如在寿险中，无分红产品基本的合同条款是在合同到期或者发生死亡时给付保险金，保险金的数额可能会包含一定的保证的投资回报率。然而，公司可能会提供超过这些基本合同保险金保证的额外保证产品，比如在退保期的保证。例如，对于保证最低现金价值的传统终身寿险来说，它会给保单持有人一个停止支付保费并提取保单现金价值的选择权，它会保证保单的现金价值不会低于合同中承诺的数额。另外一个相对来说比较复杂的保证是合同的现金价值取决于一个特殊的股票指数，用股票指数来保证其最低增长率。这样的合同通常是有固定期限的趸缴保单。通常保证最低增长率是0。这传递了这份合同的一个简单的市场讯息，即此类产品有“资金返还保证”。问题1一个5年期趸交保费的保单，承诺在期末支付金额数量的增长率是FTSE100指数增长率的90，最低给付金额是初始缴纳的数量。因此，保户就会享受股市增长的收益，而且即使股市下跌保户的也有最低给付金额的保证。这听起来对保户来说太优厚了以至于无法相信这是真的。保险人是如何提供这样的保险金给付的呢？保险人可以通过投资零息债券和购买一个关于FTSE100的看涨期权来给付这些保险金。这个零息债券的名义价值可以足够支付保证。这个债券的价格是面值折现后的值，比投资的钱要少。保险人可以用购买债券剩余的钱来购买期权，也用来给付保险人的费用与利润。这个期权可以用来反映股市的增长情况。问题2保险人的另外一种投资途径就是投资股票同时购买一个看跌期权。指出保险人如何通过这种投资组合来实现保险合同所规定的保证。 选择权和保证的现金价值选择权根据市场的变动情况会流入或流出现金。也可以想象，选择权的持有人总是会行使使资金流入的选择权，而不会行使使资金流出的选择权。然而，实际情况也并不一定总是这样，许多选择权的执行情况取决于选择权持有人的行为，一些人会无法行使使资金流入的选择权从而行使使资金流出的选择权。比如，养老金计划的成员会选择一次性提走他们的养老金而不是选择年金，不外乎以下比较财务价值的原因即对现金的偏好性，税收方面的原因，未来年金支付的不确定性等。这种选择权持有人总是选择使现金流入而不是流出的假设是建立在当决定监管规定时选择谨慎的方法上的。然而，如前一章所述，即使是监管规定都是非常谨慎的。随着时间的流逝保证会对保险人产生或多或少的过重负担。保单现金价值对于选择权的定价方法和假设十分敏感。所应用的假设取决于以下方面：l 国家的经济状况和可以预期的发展趋势l 人口统计因素比如年龄，健康状况，和就业情况l 文化偏见l 久经世故的保户这些敏感的方面会随着时间的推移而不断改变，比如，保户对选择权有越来越清醒的认识并且会不断提高他们在评估每种选择权优缺点的能力。例子在英国有很多媒体对于个人年金合同的保证年金利率选择权进行讨论。有关这些选择权的讨论（尤其是在电视和许多报纸的消费者栏目中的讨论）很有可能使消费者对它们有更清醒的认识，并且会改变其在于这些方面的相关行动。比如，在一份年金只保证在到达特定的年龄时才给付年金，消费者很有可能会选择在那个特定的年龄退休，而不是提前退休。保证的价值和其对消费者行为的影响在很大程度上受经济和市场成熟度的影响。例如，随着股票市场的巨幅下跌，目前在英国1.2部分中所提到的与股票相连的保证给付产品十分流行。选择权和保证不是相互独立没有联系的。一些保证在特定的情况下会使选择权具有更大的价值。比如一个退保资金给付的保证会使得在低利率情况下的存款更有价值。与选择权和保证相关的风险管理风险管理技术可以保护保险人来抵御不利于保险合同中所承诺的选择权和保证的风险。我们将在本章的核心阅读材料中讨论资产管理的风险责任规避问题。责任规避可以用来管理选择权和保证。责任规避将涉及选择与责任同方向波动的资产。一个特殊的例子就是关于免疫的概念，通过资产组合来匹配在一定时期内的责任以规避掉利率风险。另外一个例子就是合同的责任有一些其他的外部因子相联系（比如，合同中的保证条款规定其责任按照一定方式同某个市场指标相联系）。为了规避掉风险，保险人常常从投资银行那里购买场外交易的金融衍生工具，用来避免在合同有效期内场内交易金融衍生工具的周期短期性导致的费用和不确定性。我们在回头看1.2部分所提到过的保险合同，保险人可能会选择场外交易的金融衍生工具，因为场内交易所提供的FTSE100指数期权只有9个月。同时，如果合同建立在另外的指数上，比如特兰西瓦尼亚小公司指数，仅会使用场外交易的金融衍生工具，因为没有合适的场内交易金融衍生工具。期权定价理论可以用来动态地规避保证和选择权的风险。然而，理论模型所提供的可能性并不一定是正确的，在实务中，适合的并且能够交易的资产不一定存在。阅读材料例子上市公司XYZ是一个拥有多种商业和许多员工的控股公司。最近国家颁布了新的法律要求不能够提供有歧视性的差别年金。XYZ通过子公司控制着许多不同固定保险金和年金计划的给付。新立法的结果导致XYZ控股公司必须要修改其年金给付计划，以使得所有的定价都建立在不分性别的基础上。通过一些评估发现每个给付计划都产生了大量的亏损。1. 指出建立在无性别差别基础上选择权定价的改变会对给付计划基金的水平产生哪些可能的影响。2. 从最后一次评估开始，讨论盈余或者损失的其他可能性来源。问题3当我们面对一个不熟悉的问题时，我们有时候很难抓住问题的实质或者感到无从下手。有时候问自己一些实际问题会帮助我们理清思路。当面对上面所提到的问题（将所有的选择权定价基础改为无性别差异），我们可以通过思考以下方面来开始这个问题：1. 如果现在选择权上针对男女有不同的比率（比如在年金转化为现金比率上的不同），在新的单一费率的情况下对于公司来说又有哪些选择呢？2. 对于每一种这些选择，对公司来说将年金转化为现金是变得更加昂贵、更加便宜还是相等？3. 选择权的现金价值还取决于哪些因素？这些因素是否产生变化？如果你还在为盈余的来源而苦苦挣扎，那么最好回顾一下盈余管理那一章的内容。解：（一） 可能给给付计划基金水平带来的影响随着选择权定价建立在无性别差异的基础上，可能会产生盈余或者亏损。每当计划的成员是否行使选择权时，这种变化对费用的影响就会显现出来。给付计划要计算在行使选择权的当天保险金的现金价值，这取决于在那个时候的市场情况。我们需要比较建立在改变后因子基础上和旧因子基础上选择权现金价值的不同。这些改变也会同样影响选择权的行使率。对于男性或者女性更慷慨的定价基础都很有可能提高这个性别的选择权行使率。然而，比如降低女性定价因子（无性别差异因子很有可能是根据男女比例计算出来的）就会使女性实行选择权的比率下降。这种变化的数量将很难评估，尤其是在如果年金产生了其他的变化（比如因为长期利率的下降导致年金变得更有价值）或者对于年金和现金保险金给付的不同税收对待。（二）盈余或者亏损的其他可能来源在交互评估阶段已经与最后一次评估的假设有所不同，而且以前的假设也无法使用，因此，亏损会逐渐显现出来。因此，很有必要识别与该假设相关的假设、评估与该假设相关的经验。这些假设包括：l 财务因子l 人口统计因子l 给付的保险金不发生改变l 选择权的定价l 评估基础不发生改变l 在平衡利率下所支付的分担金需要调查的财务因子有：l 给付计划资产的收益率l 工资的增长率（一般工资的通货膨胀）l 年金的增长率（是否和物价指数相连）需要调查的人口统计因子有：l 人们升职的比率l 与之相连的工资增长率l 退保率l 提前退休选择权（假设不是同费用无关的）的行使率l 退休前的死亡率l 退休后的死亡率l 发病率例子一个职业年金给付计划为其成员提供终身的退休年金。成员有将他的部分年金转化为一个依赖他生活的人的年金的选择权。被抚养人的年金将从该成员退休后死亡时开始给付，一直给付到该被抚养人死亡。（一） 讨论精算师应该考虑哪些影响因素，以更好的评估其成员转换适宜期限。（二） 列出精算师会建议设置哪些关于行使该选择权的约束条件。问题4（一） 在设置这些选择权时，精算师主要的目的可能是什么？（二） 对实施选择权应用限制条款的主要原因是什么？解：（一） 应考虑的因素给付计划委托书材料文件的应用需要在特定的一些时期内。这是法律的要求，现存的工业和保险业的惯例和实践或者竞争的压力都会影响执行期。选择权对于给付计划来说应该是中性的。精算是要考虑一个合适的利率来计算保险金，例如，现有的适宜的中期或者长期债券的收益率。如果其目的是有一个固定地转换基础，就会使用平均利率或者评估利率。在这种情况下，定价的基础要定期检验。死亡率假设要建立在可能实践选择权的客户的合适的生命表基础上。还要假设成员总是会做不利于给付计划的选择，即，选择权只是那些自己身体不好或者他们所选择的被抚养者身体很好的成员才会行使选择权。在实务中，大多数有被抚养人的成员都会行使选择权，因此，也就没有必要提供额外的死亡补助了。应该考虑的因素应该随着成员和被抚养人的年龄的变化而变化。如果实际年龄的不同很大，那么平均年龄就要根据因子进行调整。还要考虑在选则权的执行期内是否允许按照成员意愿增加保额。还应该考虑附加的管理费用。还要保证管理者和成员能够理解以上各个要点，这也是个非常实际的问题。（二）行使选择权的限制条件精算师会建议的行使选择权的限制条件可能包括以下内容：l 限制年金可以退保的比例l 要求成员提供健康证明l 规定选择权只能在特殊的时刻才能执行，比如，将要退休时，结婚时等l 一旦决定行使选择权后不能撤回其决定l 根据成员和其选定的被抚养人之间的关系的本质来限制退保的合理性l 当成员和其被抚养人的年龄差异很大时，应该修正这些因子总结（Summary）选择权和保证的现金价值选择权根据市场情况会导致现金的流入和流出。我们可以假设选择权的持有人总是会行使使现金流入的选择权，而不会行使现金流出的选择权。随着时间的流逝，保证总会给保险人带来或多或少负担。保单价值对于选择权的定价方法和假设很敏感。所应用的这些假设依赖于l 经济情况l 人口统计的因素，例如年龄、健康状况和工作状况l 文化偏见l 久经世故的消费者保证的价值和其对消费者行为的影响会随着经济状况和市场状况的不同有大的不同。选择权和保证不是独立的。在一定的情况下，保证会带给选择权更大的价值。管理风险保险人可以应用风险管理技术来处理合同中承诺的选择权和保证的负面影响。例如：l 责任对冲，一个特殊的例子就是免疫的概念l 选择权定价的方法可以被用来动态的对冲保证和选择权l答案答案1通常使用金融衍生工具来规避股票指数的下跌。另外，拥有大量闲置资产的公司也可能会选择自留这些风险，然而，即使拥有大量闲置资产的公司也倾向于选择金融衍生工具来规避风险。答案2分红同FTSE100增长指数相连。通过买入看跌期权可以使保险公司在需要的情况下以保证的价格来卖出股票。通过这个投资组合尽量使支付的分红反映FTSE100指数的变化。答案3（一）新单一费率的选择公司能够选择采用：l 男性的费率l 女性的费率l 取加权平均的费率，如，采用现阶段行使选择权男性和女性数量的权重l 采取一个全新的费率（二）对于选择权现金价值的影响在采用如下年金转化为现金的比率时：l 男性费率，将降低总的选择权的现金价值（男性不变，女性将被提供更短的选择期）l 女性费率，将提高总的选择权的现金价值（女性不变，男性将被提供更长的选择期）l 加权费率，将会提高男性选择权现金价值，同时降低女性选择权的现金价值，总体现金价值的变化情况要视权重而定。l 全新费率，取决于新的费率（三）影响选择权现金价值的其他因素除了选择权的定义外，选择权的现金价值还取决于以下因素：l 经济因素l 人口统计因素l 成员的行为选择期的改变不会影响经济因素，但是如果经济因素