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公司战略与财务 张奇经济学博士 管理学博士后 2020 1 14 公司战略与财务 2 导言 关于课程学习与考试系统的体系学习与复习细节考试要求内容与实用性 2020 1 14 公司战略与财务 3 2020 1 14 公司战略与财务 4 2020 1 14 公司战略与财务 5 河南安彩兴衰给 中国制造 哪些警示 突破技术封锁 成为 行业老大 收购美国生产线 当上 世界第一 市场风云突变 企业陷入困顿 转产光伏玻璃 能否重塑辉煌 2020 1 14 公司战略与财务 6 河南安彩兴衰给 中国制造 哪些警示 在中国彩电业 河南安阳彩色显像管玻壳有限公司曾是一面旗帜 自1990年建成投产 这家企业靠引进消化吸收 从国外同行的价格战和技术封锁中成功突围 成为中国彩电玻壳制造的 龙头老大 紧接着 通过收购美国的9条玻壳生产线 一举跃居世界同行业第一 然而 世界老大 没当多久 技术革命导致彩电业重新洗牌 安彩又几乎在一夜之间轰然倒下 市场萎缩 产品积压 连年亏损 最终不得不宣告破产 逼出来的自主研发 闯出来的 中国制造 谈 中国制造 不能不提安彩 它是改革开放以来中国制造业自主创新的先驱和翘楚 上世纪80年代初 电视机开始进入中国家庭 彩色电视机更是短缺经济下的 紧俏货 当时 包括彩色玻壳在内 生产彩色电视机的一些关键部件还没有国产化 大量依赖进口 1984年 国家决定大力推进彩电工业国产化 在全国建立6个彩电玻壳生产线 其中一个放在安阳 被称为 扭亏能手 的李留恩被从安阳自行车二厂厂长的位置上派过去 在一片荒芜土地上建设一个全新的工厂 2020 1 14 公司战略与财务 7 河南安彩兴衰给 中国制造 哪些警示 1990年 安彩建成点火 听说中国要造玻壳 安彩试产成功的第二天 当时排名世界前三的日本neg公司就将彩电玻壳价格调低30 预言 安彩不出三个月就要倒闭 随后 安彩从进口设备中发现了 地雷 一项关键技术被隐瞒 居然少了一道精磨的程序 当时大批不合格的玻壳堆满了仓库 广场和马路边上全是玻壳 价格战 技术封锁逼出了自主研发的道路 上世纪90年代开始 安彩的 世界第一 之路起步 引进 消化 吸收 再创造 1991年至1993年 安彩人以近乎拼命的状态完成了258项技术改造 解决了40多项工艺问题 填补了8项国内空白 还研发出了当时国际先进的21英寸 25英寸大屏幕彩色玻壳 执行严格规范的 安彩36条 和 自我技术总承包 的管理方式 国内市场占有率很快就达到并长期保持在50 以上 企业的效益直接体现到工人收入上 1997年 安彩一个普通工人的月工资就能到5000元 一个中层干部工资上万 而当时公司所在地河南安阳的人均月收入只有700元 2020 1 14 公司战略与财务 8 河南安彩兴衰给 中国制造 哪些警示 战线越拉越长 摊子越铺越大 1998年到2000年 安彩先后兼并了成都红光玻壳厂 天津市津京玻壳厂和河南新乡美乐集团 成为一个销售收入60亿元 利税7亿元 资产80亿元 年产玻壳3000万套的中国行业老大 当时有人评价 因为有了安彩 中国人买电视至少少掏了1 3的钱 2020 1 14 公司战略与财务 9 河南安彩兴衰给 中国制造 哪些警示 蛇吞象 接下庞大产能 当上 世界第一 以新世纪的到来为分界点 电视生产技术第三次革命的脉动清晰 数字高清技术逐渐代替模拟技术 市场的技术选择由彩色玻壳 crt 向液晶 等离子为代表的平板显示技术转移 2002年 安彩决策层到美国考察 也曾预测 未来几年内等离子 液晶电视等新一代产品将成为主导 但他们当时判断 中国广大农村正在普及彩电 crt在至少10年内还长期占据彩电行业的主打地位 2020 1 14 公司战略与财务 10 河南安彩兴衰给 中国制造 哪些警示 基于这个判断 安彩不满足只做 中国第一 减少成本 占领市场 在原材料采购 生产加工 产品销售等方面具有明显的规模优势 要做就做 世界第一 此时 一个千载难逢的 机遇 摆在了安彩面前 2003年 世界玻壳制造业的 鼻祖 彩电玻壳领袖美国康宁公司濒临破产 9条生产线面临转移 买还是不买 也曾有观点碰撞 最终 安彩决策层还是决定要全力实现这个收购 经过多轮谈判 康宁6亿美元的开价被砍到5000万美元 安彩把9条生产线尽数拿下 当时 包括安彩人在内的不少人认为 这笔交易比较划算 有人评价 这是中国人成功上演 蛇吞象 此次收购甚至成为当时一些高校的mba案例 收购完成 安彩果然坐上了 世界第一 的宝座 2004年即实现产品国内覆盖率95 出口创汇达1 7亿美元 在中国平均每三台电视机 就有一台使用安彩生产的玻壳 2020 1 14 公司战略与财务 11 河南安彩兴衰给 中国制造 哪些警示 产业 变天 大象 轰然倒地没多久 世界玻壳业的新科 状元 发现 天气 变了 从2004年至2006年 似乎遥不可及的液晶电视在中国年销量增长率在300 以上 价格下降的速度更是惊人 与2004年相比 2005年国内玻壳降价幅度达到35 4 2005年 安彩高科亏损1 8亿元 2006年 亏损达18 5亿元 承认现实 对刚刚登上巅峰的安彩来说是残酷的 2020 1 14 公司战略与财务 12 河南安彩兴衰给 中国制造 哪些警示 此时 轮到美国人窃笑了 2006年4月17日 华尔街日报 报道 卸下玻壳滞销包袱后的康宁公司致力于液晶显示器lcd用玻璃的生产 2005年销售额45 8亿美元 利润5 85亿美元 不仅走出了困境 而且还成了世界最大的lcd用玻璃生产商 安彩人如梦方醒 即使在最困难的时候也没放弃过转型 2005年 公司在郑州投资进入tft lcd玻璃基板生产领域 开发为彩色液晶显示器件配套的科技含量和附加值更高的液晶显示基板产品 但是 因为资金严重缺乏 核心技术迟迟没有突破 很快陷入停滞 买下9条生产线 已穷尽安彩多年的积累 还背上了沉重的职工集资债务 它的四肢已无力承担起 世界第一 这只大象的身躯 2007年12月19日 安阳市中级人民法院开始受理安彩集团申请破产还债一案 2020 1 14 公司战略与财务 13 河南安彩兴衰给 中国制造 哪些警示 回到起点 安彩再出发安彩集团宣布破产之际 河南建投介入 暂时保住了上市公司安彩高科 2008年以来 国际金融危机影响再次重创玻壳业 全国8家玻壳厂家死掉了5家 我们保留部分生产线继续生产crt玻壳 仍然还是老大 安彩高科总经理陈志刚说 这时 一个新的机会出现了 作为河南省重要的工业基地 最大的钢铁生产基地 安阳市提出加快传统产业的提升改造 大力发展太阳能等新兴产业 2009年6月 安阳如愿成为中国第二家 河南省第一家 光伏产业示范基地 新能源产业曙光初现 大家都知道做新兴产业好 安阳也在大力发展太阳能光伏产业 争论来争论去 最后我们发现 我们的主业和优势还是老本行 做玻璃 就做太阳能光伏电池上的玻璃 陈志刚说 2020 1 14 公司战略与财务 14 河南安彩兴衰给 中国制造 哪些警示 2008年6月 安彩高科开始筹备光伏玻璃项目 2008年10月7日 年产560万平方米的太阳能光伏玻璃项目奠基 2009年10月实现全线打通 然而 再创业并非一帆风顺 由于安彩高科是光伏玻璃行业的 插班生 从国内到国外 核心技术一概对其封锁 再创业 安彩又回到了起点 企业破产后 尽管人才大量流失 但公司的科研骨干力量还在 加班加点 别人用七八年攻克的关键技术 安彩高科只用了一年就彻底拿下 他们还把客户请来 你们需要达到什么标准 我们来研究 2020 1 14 公司战略与财务 15 河南安彩兴衰给 中国制造 哪些警示 以前人家是生产电视机玻璃的 现在生产光伏玻璃 应该不会错 一些客商这样说 目前 安彩高科的光伏玻璃开始供不应求 我们有理由对安彩再创业寄予厚望 河南省社会科学院副院长 研究员喻新安说 同时也要清醒地看到 研发滞后 一直是制约 中国制造 的瓶颈 当下新能源项目遍布各地 但大功率风机制造 硅提纯等重要核心技术仍掌握在别国手中 表面繁荣的新能源等新兴产业 还远未走出创新与高水平发展的新路 真正的核心技术是买不来的 攻克和掌握核心技术 是决定 中国制造 前景的命门 2020 1 14 公司战略与财务 16 河南安彩兴衰给 中国制造 哪些警示 李留恩是一位悲剧色彩产业王者 他在电子工业极为薄弱的河南安阳 以20余年的艰苦奋斗成就了全球彩电玻壳老大 但是 在他已敏锐嗅到彩电工业的战略转折点即将来临之际 却未形成迎接替代之危的战略远见 这至今是一个谜 2008年1月 安彩集团申请破产 这成为中国彩电产业一大轰动事件 目送安彩的不是李留恩 但葬送安彩的非他莫属 一个创业者的时代结束了 他没有笑到最后 他亲手创造并亲手毁灭了 比我的生命还要重要 的安彩事业 李留恩治下的安彩集团 曾经高举 为中国争光 为民族争气 的大旗 是中国彩电产业中唯一以自主创新高调打破了国际巨头彩电玻壳垄断局势的企业 20多年里 安彩和李留恩得到了数不清的荣誉 李留恩作为安彩的当家人 先后获得国家有突出贡献专家 全国劳动模范 国家杰出专业技术人才称号 全国企业管理现代化创新成果一等奖 全国优秀企业家 金牛奖 等荣誉 但这一切都抵挡不住无情的产业规律 2020 1 14 公司战略与财务 17 讨论 战略是什么 梦想 战略 投资企业和企业战略 2020 1 14 公司战略与财务 18 第一章公司战略管理与财务 概述 确定公司股东价值最大化的途径公司战略是为股东价值最大化服务 公司会形成以提供何种产品和服务为核心的战略理念 能有效地配置公司内的资源 各层面的利益相关者都获益 与提升质量从而给顾客更多回报一致 基于价值的战略管理 eva经济增加值方法 公司的投资回报减去加权平均资本成本的差额 mva市场增加值 企业的现值减去最初投入到公司的资本价值 2020 1 14 公司战略与财务 19 第一章公司战略管理与财务 eva衡量了经理为股东创造的财富比会计利润更科学 不仅考虑了普通的成本费用 还考虑了资本的机会成本 全球竞争加剧 获得信息更加容易 资本市场上公司获得更大的成功更全面的衡量业绩有利于提升公司的管理水平 使公司经理在进行战略思考时考虑了对组织各层次的财务影响 2020 1 14 公司战略与财务 20 第一章公司战略管理与财务 公司战略与投资决策 融资决策确定公司的战略之前 必须弄清楚自身的比较优势和竞争优势 避免盲目逐利和追风投资 案例 民营企业的500强情结明确的战略后面是实施计划 即一系列行动的组合 投资机会投资战略 投资方向 规模和方式 资本预算 评估风险和方案 确定资本支出以及营运资本资金到位的具体时间 防止资金连断裂 2020 1 14 公司战略与财务 21 第一章公司战略管理与财务 投资决策 资本结构与融资决策的均衡 投资方向 方式 区域资本投资金额资金的到位时间工具的选择 2020 1 14 公司战略与财务 22 第一章公司战略管理与财务 比较优势和竞争优势比较优势和竞争优势产生正的净现值比较优势是指公司在成本和产品或服务的交付上 比其他公司更有优势 但竞争对手有可能赶上来 沃尔玛的案例 2020 1 14 公司战略与财务 23 第一章公司战略管理与财务 竞争优势是由于市场结构及它们同处的投入和产出市场 与对手相比有优势 形成竞争优势的途径 进入壁垒高 政府特许 政府垄断 专利与商标竞争对手的模仿和追随 可以导致项目净现值为零低成本 优势 关注市场反应 彩电 食品等 2020 1 14 公司战略与财务 24 第一章公司战略管理与财务 董事会的战略管理职能 传统的董事会战略评价是财务指标的结果性评价 是事后的评价 现代董事会的工作必须深入到公司战略管理的高 中层 从战略管理的全过程建立起评价和监控体系 以保障治理影响管理渠道的通畅 使治理层面的作用能够真正有效地传导到最高管理层 职能部门和员工的战略性工作中 公司战略管理战略管理作为企业参与市场竞争 形成长期竞争优势的核心 其体系的完善与否关乎企业生存与发展 2020 1 14 公司战略与财务 25 第一章公司战略管理与财务 董事会是公司最高的战略决策机关 在资本市场比较发达的市场经济体系中 董事会可根据市场信号进行战略决策的审批 公司战略管理的步骤 战略制定 包括战略分析和战略判断战略计划与预算 分解目标 分配资源 考核体系战略实施 按层次推进战略评价 以财务目标为主加以评价 2020 1 14 公司战略与财务 26 第一章公司战略管理与财务 公司战略制定流程 1 战略判断是否存在问题 2020 1 14 公司战略与财务 27 第一章公司战略管理与财务 2 计划与预算是否存在问题 3 战略执行能力上是否存在问题 2020 1 14 公司战略与财务 28 第一章公司战略管理与财务 董事会与公司战略董事会作为公司最高的战略决策机构 对公司战略过程的参与必须覆盖从战略制定 战略实施到战略评价与控制的全过程 董事会不仅审核 批准高管层制定的战略 而且应该监督和评价公司与战略活动有关的各职能部门等主体执行战略的全过程 包括战略计划与判断过程 战略计划与预算过程以及战略执行过程 董事会应定期地针对在企业战略活动中各战略主体能否有效地履行各自的战略职责进行关注执行与评价 2020 1 14 公司战略与财务 29 董事会战略管理职能 2020 1 14 公司战略与财务 30 战略管理过程 2020 1 14 公司战略与财务 31 第一章公司战略管理与财务 公司战略分析外部分析 通过pets分析明确机遇和威胁尽量让各层次的管理者和员工参与外部分析收集专门的信息以及渠道 2020 1 14 公司战略与财务 32 第一章公司战略管理与财务 社会 文化 人口和环境因素变化实际上对所有的产品 服务 市场和消费者都有重大影响变化带来机会和威胁新一代需要新产品 新服务和新的企业战略 2020 1 14 公司战略与财务 33 第一章公司战略管理与财务 政治 政府及法律因素这些因素对大小企业都产生重要的机遇和威胁跨国公司更应该注意了解拟将从事业务的国家的政治局势和决策过程特殊利益集团的影响 2020 1 14 公司战略与财务 34 第一章公司战略管理与财务 技术因素变革性的技术正对企业发生巨大影响战略家的所有重要决策都涉及技术问题重视技术不够将受到惩罚不同经济部门对技术变化的敏感性不同 2020 1 14 公司战略与财务 35 第一章公司战略管理与财务 全球化竞争信息技术的普及带来全球化的消费模式世界性的市场体系全球竞争的本地化 外资在中国全球布局生产体系 2020 1 14 公司战略与财务 36 第一章公司战略管理与财务 竞争环境分析 五力模型 2020 1 14 公司战略与财务 37 第一章公司战略管理与财务 供应商的议价能力 供方主要通过其提高投入要素价格与降低单位价值质量的能力 来影响行业中现有企业的盈利能力与产品竞争力 满足如下条件的供方集团会具有比较强大的讨价还价力量 供方产品的买主很多 以致于每一单个买主都不可能成为供方的重要客户 供方各企业的产品各具有一定特色 以致于买主难以转换或转换成本太高 或者很难找到可与供方企业产品相竞争的替代品 供方能够方便地实行前向联合或一体化 而买主难以进行后向联合或一体化 2020 1 14 公司战略与财务 38 第一章公司战略管理与财务 购买者的议价能力 购买者主要通过其压价与要求提供较高的产品或服务质量的能力 来影响现有企业的盈利能力 满足如下条件的购买者可能具有较强的讨价还价力量 购买者的总数较少 而每个购买者的购买量较大 占了卖方销售量的很大比例 卖方行业由大量相对来说规模较小的企业所组成 购买者所购买的基本上是一种标准化产品 同时向多个卖主购买产品在经济上也完全可行 购买者有能力实现后向一体化 而卖主不可能前向一体化 2020 1 14 公司战略与财务 39 第一章公司战略管理与财务 新进入者的威胁 竞争性进入威胁的严重程度取决于两方面的因素 这就是进入新领域的障碍大小与预期现有企业对于进入者的反应情况 进入障碍主要包括规模经济 产品差异 资本需要 转换成本 销售渠道开拓 政府行为与政策 不受规模支配的成本劣势 自然资源 地理环境等方面 这其中有些障碍是很难借助复制或仿造的方式来突破的 2020 1 14 公司战略与财务 40 第一章公司战略管理与财务 预期现有企业对进入者的反应情况 主要是采取报复行动的可能性大小 则取决于有关厂商的财力情况 报复记录 固定资产规模 行业增长速度等 总之 新企业进入一个行业的可能性大小 取决于进入者主观估计进入所能带来的潜在利益 所需花费的代价与所要承担的风险这三者的相对大小情况 2020 1 14 公司战略与财务 41 第一章公司战略管理与财务 替代品的威胁首先 现有企业产品售价以及获利潜力的提高 将由于存在着能被用户方便接受的替代品而受到限制 第二 由于替代品生产者的侵入 使得现有企业必须提高产品质量 或者通过降低成本来降低售价 或者使其产品具有特色 否则其销量与利润增长的目标就有可能受挫 2020 1 14 公司战略与财务 42 第一章公司战略管理与财务 第三 源自替代品生产者的竞争强度 受产品买主转换成本高低的影响 总之 替代品价格越低 质量越好 用户转换成本越低 其所能产生的竞争压力就强 而这种来自替代品生产者的竞争压力的强度 可以具体通过考察替代品销售增长率 替代品厂家生产能力与盈利扩张情况来加以描述 2020 1 14 公司战略与财务 43 第一章公司战略管理与财务 行业内现有竞争者的竞争 现有企业之间的竞争常常表现在价格 广告 产品介绍 售后服务等方面 其竞争强度与很多因素有关 下列情况意味着行业竞争的加剧 进入障碍较低 势均力敌的竞争对手较多 竞争参与者范围广泛 市场趋于成熟 产品需求增长缓慢 竞争者企图采用降价等手段促销 竞争者提供几乎相同的产品或服务 用户转换成本很低 一个战略行动如果取得成功 其收入相当可观 行业外部实力接收了行业内实力薄弱的企业后 发起进攻性行为 使之成为主要的市场竞争者 退出障碍较高 即退出比继续竞争代价更高 2020 1 14 公司战略与财务 44 第一章公司战略管理与财务 在这里 退出障碍主要受经济 战略 感情以及社会政治关系等方面考虑的影响 具体包括 资产的专用性退出的固定费用战略上的相互牵制情绪上的难以接受政府和社会的各种限制等 2020 1 14 公司战略与财务 45 第一章公司战略管理与财务 几点结论每个行业的企业都或多或少地必须应付上述五种力量除非很有必要 一般不正面交锋 而是采取设置进入壁垒保护自己定位后要保护自己并做好准备采取多种手段应对 以增强市场地位和竞争力 2020 1 14 公司战略与财务 46 第一章公司战略管理与财务 2020 1 14 公司战略与财务 47 第一章公司战略管理与财务 公司业务组合管理 bcg矩阵 2020 1 14 公司战略与财务 48 第一章公司战略管理与财务 2020 1 14 公司战略与财务 49 第一章公司战略管理与财务 矩阵的假设是累计学效应 该假设认为如果能够适当地组织生产产品和管理生产过程 则产品生产积累的每一个显著的增加 都会带来可预计的单位产品成本的下降 销售量每翻一番 单位产品成本一般下降 业务单元的选择 明星业务 加大投资 现金牛业务 尽可能积累资金 问号业务 两个选择方向 瘦狗业务 壮士断腕 2020 1 14 公司战略与财务 50 中国电信 某省业务bcg分析 国际长途 电报业务 2 国内长途24 本地业务67 数据业务6 5 10 市场增长率 10 0x 相对市场占有率 2020 1 14 公司战略与财务 51 第一章公司战略管理与财务 公司战略框架 战略框架的核心是通过建立竞争优势 取得卓越的财务业绩 这也是战略管理的本质 图1 7表示了各个不同因素对公司财务目标的贡献建立竞争优势的方法 差异化 低成本和快速响应 2020 1 14 公司战略与财务 52 第一章公司战略管理与财务 2020 1 14 公司战略与财务 53 第一章公司战略管理与财务 竞争优势与竞争战略竞争优势是一个公司超过其对手 能够创造比行业平均水平更高的利润 也就是比竞争对手创造更大的价值 对消费者而言 更好 更便宜 更快从为顾客创造价值为出发点 可选择三种竞争战略以形成竞争优势 2020 1 14 公司战略与财务 54 第一章公司战略管理与财务 公司的财务业绩取决于其竞争优势 2020 1 14 公司战略与财务 55 第一章公司战略管理与财务 差异化 顾客认为公司产品或服务的独特性 让消费者产生忠诚度 对价格不敏感 差异化战略通常与低的市场占有率有关 也会让公司在成本和价格方面受到制约 形成差异化的方法有 产品特性 包括产品外部特征或性能特点售后服务 包括售后服务的质量和便利性技术创新 可以带来多个功能与特性的提高商誉 不同产品的老字号的号召力持续的质量优质 稳定的高质量水平带来优势商标 使公司的产品形象区别于其他对手 2020 1 14 公司战略与财务 56 第一章公司战略管理与财务 成本领先 即低成本战略 是指企业通过有效途径降低成本 使企业的全部成本低于竞争对手 甚至是全行业最低的 在标准化的产品市场中 规模经济效应和学习曲线可以降低产品成本 采用低成本战略的公司在研发上的花费比采用差异化战略的对手要少 而且研发会集中在追求更低的成本和更加标准化上 低成本公司的广告主要强调货物便宜 低成本不再仅仅是便宜 而是性价比最低 2020 1 14 公司战略与财务 57 第一章公司战略管理与财务 快速响应 在提供同样好或者更便宜的服务时比竞争对手更快地满足消费者 最初是零售厂商和生产厂商之间利用电子信息技术 来实现库存最小化以及缺货成本和风险最小化 利用信息技术优化配送体系企业运营管理各环节的快速响应快速响应随着全球化和企业经营国际化而广泛采用快速响应成为零售商实现竞争优势的工具 但随着零售商与供应商结成战略联盟 竞争方式也从企业间的竞争转变为战略联盟与战略联盟之间的竞争 2020 1 14 公司战略与财务 58 第一章公司战略管理与财务 多元化战略 多元化投资可以创造价值并分散风险 通过收购 战略联盟和内部发展 形成垂直多元化 水平多元化和全球多元化 有六大优点 减少风险维持增长平衡现金流分享基础设施增大市场影响利用核心能力 2020 1 14 公司战略与财务 59 第一章公司战略管理与财务 垂直多元化 整合同一行业的上下游 为自己提供原材料 中间产品 产成品的销售通道 公司上下游部门都成为内部客户 主要目的为了便于顺畅协作关系 2020 1 14 公司战略与财务 60 第一章公司战略管理与财务 水平多元化 指进入多个毫不相干的行业 典型的做法是经营有关联的多个行业和产品 以现有业务为基础扩展财务业绩更好 2020 1 14 公司战略与财务 61 第一章公司战略管理与财务 全球多元化 三种实现方式收购 收购前和收购后的管理战略联盟 合资内部发展 风险投资 内部孵化器 创意和转移项目 内部创业 2020 1 14 公司战略与财务 62 第一章公司战略管理与财务 收购 快速多元化的手段收购前管理 要重视定量分析成本收益 更应重视人力资源 组织 企业文化收购后管理 1 1 2 2020 1 14 公司战略与财务 63 第一章公司战略管理与财务 战略联盟 合资价值链上两个以上的企业间建立的长期合作关系 共享 互补资源来增强彼此的竞争力好处 分担投资成本 增加融资吸引力公司间不互相持股 采用设立新公司的方式 2020 1 14 公司战略与财务 64 第一章公司战略管理与财务 内部发展 内部创业的方式风险投资 类似于vc的做法创业孵化器 人 财 物的扶持创意和转移项目 催生新的想法后转移到老公司内部创业 内部人员获得投资开创一个新业务 2020 1 14 公司战略与财务 65 第一章公司战略管理与财务 业务剥离 反多元化业绩差而被剥离为现有业务提供资金支持剥离的评估以及员工安置 2020 1 14 公司战略与财务 66 第二章长期投资决策分析 资本预算 概述 正确的投资战略计划和投资活动是公司价值增长的驱动力 公司战略决策由一系列长期投资决策 即资本预算 组成 衡量投资成本与效益投资时机有效的资本预算能够提升资产购置的质量和时效 2020 1 14 公司战略与财务 67 第二章长期投资决策分析 资本预算 资本投资项目分类替换型 维持现有业务替换型 降低现有业务成本扩大现有产品或市场制造新产品或进入新市场安全 环保项目 强制性投资其它 2020 1 14 公司战略与财务 68 第二章长期投资决策分析 资本预算 资本预算分析方法 6种为了评估项目 弄清楚现金流及其风险程度很重要判断基准 能否增加股东价值 即股东财富最大化具体方法的使用要结合资金约束的情况 2020 1 14 公司战略与财务 69 第二章长期投资决策分析 资本预算 回收期法 通过利润回收投资所需要的时间 回收期 全部回收前的年数 回收当年年初尚未收回的成本 回收当年全年的现金流量 2020 1 14 公司战略与财务 70 第二章长期投资决策分析 资本预算 利用投资回收期的决策规则 回收期越短越好投资回收期的优点 是一种 盈亏平衡的评估方法在某些方面起到了风险指标的作用 2020 1 14 公司战略与财务 71 第二章长期投资决策分析 资本预算 投资回收期的缺点 忽略了时间价值不能体现财富最大化的程度忽略了投资项目对公司价值的贡献 2020 1 14 公司战略与财务 72 第二章长期投资决策分析 资本预算 贴现回收期法 贴现净现金流量累积至初始投资额所需要的时间 折现率采用资金成本 2020 1 14 公司战略与财务 73 第二章长期投资决策分析 资本预算 使用贴现现金流计算回收期的时间延长了决策规则 越短越好用途 初始的筛选工具 排除不能在预期时间内收回投资的项目缺点 不能提供赢利程度的信息 不符合财富最大化的要求 2020 1 14 公司战略与财务 74 第二章长期投资决策分析 资本预算 净现值法 所有预期现金流的现有价值npv cft 1 r t 营运现金流变化量的现值 投资现金流的现值计算步骤 确定每一笔现金流的现值 以资本成本为贴现率 汇总得到净现值 项目选择 互斥项目选最大的 2020 1 14 公司战略与财务 75 第二章长期投资决策分析 资本预算 2020 1 14 公司战略与财务 76 第二章长期投资决策分析 资本预算 决策规则 净现值为正说明该项目增加了公司的价值 因此正值越大越好在没有资金限制的情况下 独立项目的净现值都大于零 都可实施 互斥项目只能选择净现值大的项目净现值法涵盖了所有未来增加的现金流量 也考虑了资金的时间价值 可以确定哪些项目能使财富最大化 2020 1 14 公司战略与财务 77 第二章长期投资决策分析 资本预算 净现值的优点所有的未来预期现金流量时间价值未来现金流的风险存在的问题 难以确定资本成本 2020 1 14 公司战略与财务 78 第二章长期投资决策分析 资本预算 盈利指数法盈利指数pi 营运现金流入量的变化的现值 投资现金流出量的现值是净现值的变形 也称收益 成本比率 反映的是投资所产生的增加值的百分比 决策规则 pi 1 每投入1美元获得的回报大于1 2020 1 14 公司战略与财务 79 第二章长期投资决策分析 资本预算 如果项目之间是互斥的 且规模不同 依据盈利指数并不能使所有者的财富最大化 因此 此时不能使用该指标决策 单项目选择时 盈利指数和净现值的结论一样 2020 1 14 公司战略与财务 80 第二章长期投资决策分析 资本预算 资本约束 有资本约束时最有用 在有资金限制时 比如100000万元 选择资本预算范围内盈利指数最高的项目 x y的净现值 z的净现值 2020 1 14 公司战略与财务 81 第二章长期投资决策分析 资本预算 内部收益率法 净现值为零时的贴现率公式 0 cft 1 irr t 2020 1 14 公司战略与财务 82 第二章长期投资决策分析 资本预算 当每年的现金流量不等时 测算内部收益率时采用试算法 不断提高内部收益率 直到出现负数为止 采用插值法 irr r1 r2 r1 npv1 npv1 npv2 npv 10000 3000 1 irr 4000 1 irr 2 5000 1 irr 3 6000 1 irr 4 2020 1 14 公司战略与财务 83 第二章长期投资决策分析 资本预算 决策规则 独立项目时 irr 资本成本 接受项目互斥项目 净现值法为决策准则净现值与投资曲线图 反映资本成本与净现值的关系 2020 1 14 公司战略与财务 84 第二章长期投资决策分析 资本预算 独立项目 净现值和内部收益率的决策结果一样 内部收益率判断项目应看资金成本是否低于内部收益率互斥项目时 内部收益率最高的项目并不是净现值最大的项目 原因在于 净现值法假设现金流量再投资的利率等于资本成本内部收益率法假设再投资的利率等于内部收益率 2020 1 14 公司战略与财务 85 第二章长期投资决策分析 资本预算 选择互斥项目时 出现了下列情况 可能使再投资的假设出现不同的决策 各个项目的现金流量在时间上出现差异现金流量在规模上有差异项目的寿命有差异结论是 净现值的方法更好 它能最大限度地增加股东财富 2020 1 14 公司战略与财务 86 第二章长期投资决策分析 资本预算 2020 1 14 公司战略与财务 87 第二章长期投资决策分析 资本预算 修正内部收益率 出现了多个内部收益率的计算结果时采用 正常现金流 发生一笔支出后有一系列的现金流入现金流只要出现一次以上的由正变负或有负变正的情况 内部收益率就会有多解存在修正内部收益率假设以资本成本为贴现率对所有现金流进行再投资 当成本的现值 终值的现值时的贴现率就是修正内部收益率 2020 1 14 公司战略与财务 88 第二章长期投资决策分析 资本预算 资本预算方法的总结 2020 1 14 公司战略与财务 89 第二章长期投资决策分析 资本预算 2020 1 14 公司战略与财务 90 第二章长期投资决策分析 资本预算 2020 1 14 公司战略与财务 91 第二章长期投资决策分析 资本预算 资本预算时应考虑的问题 互斥项目还是独立项目是否有资本约束项目风险相同吗 各项目的投资规模 2020 1 14 公司战略与财务 92 第二章长期投资决策分析 资本预算 投资决策方法小结 2020 1 14 公司战略与财务 93 第二章长期投资决策分析 资本预算 实际应用中的资本预算方法净现值名气最大 但是内部收益率最常用评估项目方法不唯一 采用越来越复杂的方法公司习惯于采用 门槛利率 作为资本成本 而不是资本预算用的利率投资回收期方法仅作为一种筛选工具 排除那些不可能达到盈亏平衡的项目 2020 1 14 公司战略与财务 94 第二章长期投资决策分析 资本预算 现金流量预测净现金流 来自于资产收购 处置以及公司运营的现金流的总和称为净现金流 是一项与投资相关的增量现金流 简化操作现金流入和流出的时间点都是年末购买和使用没有时滞流入和流出的风险相同 2020 1 14 公司战略与财务 95 第二章长期投资决策分析 资本预算 来自投资的现金流 包含了购买和处置资产的费用资产购买 需要考虑的现金流种类有三种资产的成本装配费用 包括运输和安装税额减免来自资产收购的现金流 成本 装配费用 减免税额沉没成本和机会成本 2020 1 14 公司战略与财务 96 第二章长期投资决策分析 资本预算 资产处置 期末出售资产或者以新换旧考虑两类现金流 处置资产时获得或支付的现金流 涉税款项税款金额取决于 预计的销售价格 处置时用于报税的资产账面价值 处置时的税率 2020 1 14 公司战略与财务 97 第二章长期投资决策分析 资本预算 资产处置中的税务考虑 账面价值 出售资产的价格 原始成本 则税基 销售价格 账面价值 税率是正常税率出售资产的价格 原始成本 则要考虑两部分 一是资本增值 销售价格 原始成本 二是折旧收回 原始资本 税基 资本增值的税率是特别税率 折旧收回是普通税率 2020 1 14 公司战略与财务 98 第二章长期投资决策分析 资本预算 账面价值 出售资产的价格时 导致资本损失 有特殊的税收待遇 同一年度内既有资本增值又有资本损失时 资本损失可以降低资本增值应缴纳的税款如果没有资本增值弥补资本损失 则资本损失减少了普通的应税所得 即税盾效应 例题2 5 2020 1 14 公司战略与财务 99 第二章长期投资决策分析 资本预算 营运现金流 包括收入 支出 税款和营运资本收入的变化 r 考虑机会成本后增量收入支出的变化 e 生产和运营成本的增量税款的变化 关注新投资造成的应税收入的变化折旧的变化 d 折旧的税盾效应 例2 8增量营运现金流 ocf r e d 1 t d 2020 1 14 公司战略与财务 100 第二章长期投资决策分析 资本预算 2020 1 14 公司战略与财务 101 第二章长期投资决策分析 资本预算 案例研究 p70思路细节修改表格 2020 1 14 公司战略与财务 102 第二章长期投资决策分析 资本预算 资本成本的估算 债务 优先股 普通股加权平均资本成本wacc确定每一种资本组成的比例确定每一种资本组成的成本计算wacc 2020 1 14 公司战略与财务 103 第二章长期投资决策分析 资本预算 债务成本 税后债务成本 rd 1 t 折现模型得到的折现率 公式和例题 2020 1 14 公司战略与财务 104 第二章长期投资决策分析 资本预算 优先股 作为永久的融资组合 不能减税 永续优先股 rp dp p有成本时 发行收入应减去发行成本代入公式计算 2020 1 14 公司战略与财务 105 第二章长期投资决策分析 资本预算 普通股 计算普通股成本的方法 股利估值模型dvm 资本资产定价模型capm股利估值模型dvm 未来的现金流折现 只适用于确定有稳定股利政策的股票的资本成本股利支付永恒不变时 p0 d re股利以一个恒定比例增长时 p0 d1 re g 可见股利发放越多 资本成本就越高 股利增长率高 资本成本就越高 2020 1 14 公司战略与财务 106 第二章长期投资决策分析 资本预算 资本资产定价模型capm假设投资者持有分散化的投资组合 只剩下市场风险普通股的资金成本 货币时间价值的补偿 市场风险的补偿 即re rf rm rf 2020 1 14 公司战略与财务 107 第三章融资决策 融资决策对投资决策有重要影响 融资战略应补充和支持其投资战略 制订时考虑的因素有 短期融资还是长期融资 向银行贷款还是发行债券 采取固定利息还是浮动利息 具体贷款条件 是否有机会增加债券价值 2020 1 14 公司战略与财务 108 第三章融资决策 资本结构 用来融资的债务和权益的组合 负债与权益对比 取决于财务杠杆 财务危机 指公司无力支付到期债务 和税收等负债率 产权比率 负债 权益资产负债率 负债 资产公司的价值v 负债的市值b 权益的市值s负债率随行业不同 企业不同而不同 2020 1 14 公司战略与财务 109 第三章融资决策 公司价值最大化与股东权益最大化 为了股东的利益 应选择能使公司价值最大化的资本结构 2020 1 14 公司战略与财务 110 第三章融资决策 财务杠杆 公司对债务的依赖程度即财务杠杆 债务融资在公司资本结构中所占的比例越大 财务杠杆效应越大 债务和权益融资会引起不同类型的公司责任 债务的固定性和有限性影响了所有者获得收益的风险程度 财务杠杆在很大程度上改变公司向股东分配的收益 2020 1 14 公司战略与财务 111 第三章融资决策 2020 1 14 公司战略与财务 112 第三章融资决策 2020 1 14 公司战略与财务 113 第三章融资决策 2020 1 14 公司战略与财务 114 第三章融资决策 2020 1 14 公司战略与财务 115 第三章融资决策 几点认识随着资产回报率的变化 每股收益也随之变化资本结构中债务融资越多 每股收益的波动就越大根据不同的经济收入的预期得到不同的预期收益收益不足以支付利息时的三种选择 增加借款 出售资产 增发股票通过不同的资产回报率的概率 可以计算每股收益的标准差 评估融资方案的风险 不确定性 2020 1 14 公司战略与财务 116 第三章融资决策 资本结构与税赋 债务利息可以抵税 股利则不能m m认为 满足下述三个条件时 资本结构不影响公司价值 预期每股收益 折现率 债务和权益的买卖处于一个所有资产等价的市场 即完美市场个人和企业借入资金的条件相同 即机会均等债务资金不会减少税赋 2020 1 14 公司战略与财务 117 第三章融资决策 在上述条件下 公司价值不变 在roa不变的情况下 公司价值 每股收益 贴现率 2020 1 14 公司战略与财务 118 第三章融资决策 m m认为 风险溢价即因承受风险而获得的补偿 应根据资本结构中债务的使用程度来计算衡量 风险溢价 re rd 是指所有者净收入的贴现率与债权人利息的贴现率之间的差额 贴现率 re re rd 负债 权益 贴现率也称为资本化率 反映了未来预期收益的不确定性 m m模型认为公司的价值取决于公司的收益 而不是取决于在债权人和股东之间分配 还说明债务融资可以增加公司所有者的未来预期收益 同时也提高了获得收益的风险 所以其贴现率也应相应提高 2020 1 14 公司战略与财务 119 第三章融资决策 利息税盾 由于利息计入而减少的所得税利益 税盾 税率 利息费用 税率 债务利息率 面值 trdd公司价值 完全权益融资下的公司价值 利息税盾的现值 可见债务融资的税盾效应可以有力地增加公司价值 2020 1 14 公司战略与财务 120 第三章融资决策 财务危机 融资越多出现危机的可能性增加 另一个就是经营收入的不确定性 表现为销售风险和运营风险 销售风险与销售有关 反映了经济和市场力量对商品或服务价格和数量的影响 运营风险和成本结构有关 成本包括固定成本和可变成本 固定成本与可变成本的比率越大 运营风险就越大 在销售下滑时 固定成本比重越大影响就越大 固定成本和可变成本共同影响公司的营业收入 即运营杠杆 在销售保持不变时 固定成本越大 对营业收入的杠杆作用就越大 公司的运营风险就越高 出现财务风险的机率就越大 经营杠杆系数dol 息税前利润变动率 产销量变动率 该系数越大 说明经营风险就越大 2020 1 14 公司战略与财务 121 第三章融资决策 经营杠杆系数dol 息税前利润ebit的变动率相当于销售额变动率的倍数 ebit变动率 产销量的变动率 销售收入 变动成本 销售收入 变动成本 固定成本 ebit a ebit财务杠杆系数dfl是指普通股每股税后收益变动率相当于息税前利润变动率的倍数 也叫财务杠杆程度 通常用来反映财务杠杆的大小和作用程度 该系数说明 公司税后利润的变动率是其息税前利润变动率的倍数 dfl eps eps ebit ebit 将eps ebit i 1 t n代入得到dfl ebit ebit i 2020 1 14 公司战略与财务 122 第三章融资决策 联合 复合 杠杆系数 dol dfl 普通股每股利润变动率 产销量变动率 该系数说明公司税后利润的变动率是其销售额变动率的倍数 在其他因素不变的情况下 固定成本 利息等越大 则复合杠杆系数越大 边际贡献越大 单价p越高 销量越多 单位变动成本越低 则复合杠杆系数越小 只要企业同时存在固定成本和固定财务费用等财务支出 就存在复合杠杆作用 在其他因素不变时 复合杠杆系数越大 企业风险越大 例题 公式 计算程序 结论 2020 1 14 公司战略与财务 123 第三章融资决策 中长期债券定期贷款 固定利息和浮动利息的转换债券和票据 面值和利息 安全保障 期限 可转换性面值 美国的标注方式 债券按面值发行 代表债务的金额 因此也称之为到期价值 市场交易价格常以债券面值的百分比报价 921 2 92 1 2 925元 2020 1 14 公司战略与财务 124 第三章融资决策 利息 美国代表性的做法是半年支付一次利息 按债券面值的百分比支付固定利率债券和浮动利率债券零息票债券 不支付利息 在到期日按面值支付给持有人 投资回报率 面值 发行价格 1 n 1递延利息债券 介于无息债券和固定利息债券之间的债务工具 发行后特定日期才支付利息 收益债券 利息支付取决于公司利润 利息不固定 2020 1 14 公司战略与财务 125 第三章融资决策 安全保障性 抵押或担保无担保债券 无特定财产作为担保 单靠公司信誉发行担保债券 抵押 以土地 房屋等不动产抵押 质押 股票等金融财产为担保 设备信托债券 以设备作为担保 2020 1 14 公司战略与财务 126 第三章融资决策 到期日 1 10年为中期债券清偿 发行人向持有人一次性支付全部的票面价值可转换性 投资者可按预定的转换率将持有的债券转换为其他有价证券转换比率 一个单位的债券能换成的股票数量转换价格 将债券转换成基准股票应付的每股价格 面值 转换比率转换价值 普通股市价 转换比率利率一般低于普通公司债券的利率 2020 1 14 公司战略与财务 127 第三章融资决策 普通股权利与收益面值 票面金额是公司破产清算时股东可以获得的每股最高金额资本结构决策时要考虑的因素 股份数 所有权 股票种类 投票机制 优先认股权股份数 流通股 公众持有的 公司职员持有的有限制的 库存股 为了职工期权行权时使用 2020 1 14 公司战略与财务 128 第三章融资决策 股票所有权 上市公司 私人公司 2020 1 14 公司战略与财务 129 第三章融资决策 股票种类 公司发行的两种以上的流通股 但是投票权和获得股利的权利差别很大 投票机制 多数投票机制 每股一票 累积投票机制 每股和候选人数一样的票数 优先认股权 老股东认购新发股票的权利股票回购 公司从股东手中买回自己的普通股 事实上是支付现金股利 与派发股利的区别在于税收 2020 1 14 公司战略与财务 130 第三章融资决策 股利 股东依靠其所有的公司股份从公司分得的利润 也是一种投资回报 股利支付机制 四个日期 宣布日 登记日 除权日 发放日 现金股利 每股股利dps 普通股股利 普通股股数 股利支付率 每股股利 每股收益 股票分配 股票股利 股票分割股利政策 不派发 年轻的快速成长的公司 稳定支付 保持稳定的成熟大企业 稳定增长 2020 1 14 公司战略与财务 131 第三章融资决策 股利支付理论 股利无关理论 假设在一个无税收 无交易成本 无证券发行成本 无信息发布的完美市场上 公司价值不受派息的影响 股利政策只影响融资决策 一鸟在手理论 股东获利方式一是通过股利 在一个是通过资本收益 相对于股价上涨获利来讲 股利时更可靠的收益 税收效应理论 股东出售股票获得的收益可以享受税收优惠政策 相对于股利而言 2020 1 14 公司战略与财务 132 第三章融资决策 股票回购 公司从股东手中买回自己的普通股股票 回购股票的公司事实上是在支付现金股利 但这与派发现金股利在纳税方面存在重大差别 对于股东来