证券投资分析.doc

第一章证券投资分析概述第一节证券投资分析的意义与市场效率一、证券投资分析的意义证券投资是指投资者（法人或自然人）购买股票、债券、基金等有价证券以及这些有价证券的衍生品，以获取红利、利息及资本利得的投资行为和投资过程，是直接投资的重要形式。证券投资分析是指人们通过各种专业性的分析方法，对影响证券价值和价格的各种信息进行综合分析以判断证券价值或价格及其变动的行为。进行证券投资分析的意义主要体现在以下几个方面：(一)有利于提高投资决策的科学性进行证券投资分析正是使投资者正确认识证券风险性、收益性、流动性和时间性的有效途径，是投资者科学决策的基础。因此，进行证券投资分析有利于减少投资决策的盲目性，从而提高投资决策的科学性。(二)有利于正确评估证券的投资价值(三)有利于降低投资者的投资风险从总体来说，预期收益水平和风险之间存在一种正相关关系。(四)科学的证券投资分析是投资者成功投资的关键证券投资的目的是证券投资净效用的最大化，所谓净效用，是指收益带来的正效用减去风险带来的负效用。在风险既定的条件下投资收益率最大化和在收益率既定的条件下风险最小化是证券投资的两大具体目标。二、证券市场效率(一)有效市场假说概述20世纪60年代，美国芝加哥大学财务学家尤金法默提出了著名的有效市场假说理论。有效市场假说理论认为，在一个充满信息交流和信息竞争的社会里，一个特定的信息能够在股票市场上迅即被投资者知晓。随后，股票市场的竞争将会驱使股票价格充分且及时地反映该组信息，从而使投资者根据该组信息所进行的交易不存在非正常报酬，而只能赚取风险调整的平均报酬率。只要证券的市场价格充分及时地反映了全部有价值的信息且市场价格代表着证券的真实价值，这样的市场就称为“有效市场”。有效市场假说表明，在有效率的市场中，投资者所获得的只能是与其承担的风险相匹配的那部分正常收益，而不会有高出风险补偿的超额收益。因此，在有效率的市场中，“公平原则”得以充分体现，同时资源配置更为合理和有效。市场达到有效的重要前提有两个：其一，投资者必须具有对信息进行加工、分析，并据此正确判断证券价格变动的能力；其二，所有影响证券价格的信息都是自由流动的。因此，若要不断提高证券市场效率，保证证券市场持续健康发展，一方面，应不断加强对投资者的教育，提高他们的分析决策能力；另一方面，还应不断完善信息披露制度，疏导信息的流动。(二)有效市场分类及其对证券分析的意义三类资料：类包括有关国内及世界经济、行业、公司的所有公开可用的资料，也包括个人、群体所能得到的所有私人的、内部的资料。类第类资料中已公开的部分类第类资料中对证券市场历史数据进行分析得到的资料。学术界一般依证券价格对三类不同资料的反映程度，将证券市场区分为三种类型：1、弱势有效市场在弱势有效市场中，证券价格充分反映了历史上一系列交易价格和成交量中隐含的信息，从而投资者不可能通过分析以往价格而获得超额利润。存在“内幕信息”。2、半强势有效市场在半强势市场中，证券当前价格完全反映所有公开信息，不仅包括证券价格序列信息，还包括有关公司价值、宏观经济形势和政策方面的信息。在半强势有效市场中，已公布的基本面信息无助于分析师挑选价格被高估或低估的证券，基于公开资料的基础分析毫无用处。3、强势有效市场在强势有效市场中，证券价格总是能及时充分地反映所有相关信息，包括所有公开的信息和内幕信息。任何人都不能通过对公开或内幕信息的分析来获取超额收益。在强势有效市场假设下，任何专业投资者的边际市场价值为零，因为没有任何资料来源和加工方式能够稳定地增加收益。对于证券组合的管理者来说，如果市场是强势有效的，管理者会选择消极保守的态度，只求获得市场平均的收益水平。管理者一般模拟某一种主要的市场指数进行投资。而在弱势有效市场和半强势有效市场中，证券组合的管理者往往是积极进取的，在选择证券和买卖时机上下大功夫，努力寻找价格偏离价值的证券。三、证券投资分析的信息来源 信息在证券投资分析中起着十分重要的作用，是进行证券投资分析的基础。来自不同渠道的信息最终都将通过各种方式对证券的价格发生作用，导致证券价格的上升或下降，从而影响证券的回报率。因此，信息的多寡、信息质量的高低将直接影响到证券投资分析的效果，影响分析报告的最终结论。从信息发布主体和发布渠道来看，证券市场上各种信息的来源主要有以下7个方面：(一)政府部门政府部门是国家宏观经济政策的制定者，是信息发布的主体，是一国证券市场上有关信息的主要来源。主要包括国务院、中国证券监督管理委员会（简称证监会）、财政部、中国人民银行、国家发展和改革委员会、商务部、国家统计局、国务院国有资产监督管理委员会。国务院是国家进行宏观调控的最高机构。国务院根据宪法和法律规定的各项行政措施、制定的各项行政法规、发布的各项决定和命令，以及颁布的重大方针政策，会对证券市场产生全局性的影响。四大宏观调控部门分别为中国人民银行、财政部、商务部，国家发改委。(二)证券交易所主要负责提供证券交易的场所和设施，制定证券交易所在业务规则，接受上市申请，安排证券上市，组织、监督证券交易，对会员、上市公司进行监管等事宜。其中，证券交易所向社会公布的证券行情、按日制作的证券行情表以及就市场内成交情况编制的日报表、周报表、月报表与年报表等成为技术分析中的首要信息来源。(三)证券登记结算公司(四)上市公司上市公司作为经营主体，其经营状况的好坏直接影响到投资者对其价值的判断，从而影响其股价水平的高低。作为信息发布主体，它所公布的有关信息是投资者对其证券进行价值判断的最重要来源。(五)中介机构(六)媒体媒体是信息发布的主体之一，也是信息发布的主要渠道。(七)其他来源实地调研、专家访谈、市场调查等。四、证券投资理念与策略(一)证券投资理念价值挖掘型投资理念、价值发现型投资理念、价值培养型投资理念三者并存，以价值发现型投资理念、价值培养型投资理念为主的理性价值投资逐步成为主流投资理念。1、价值发现型投资理念价值发现型投资理念是一种风险相对分散的市场投资理念，其前提是证券的市场价值是潜在、客观的。价值发现型投资理念所依靠的工具不是大量的市场资金，而是市场分析和证券基本面的研究，其投资理念确立的主要成本是研究费用。相对于价值挖掘型投资理念，价值发现型投资理念为广大投资者带来的投资风险要小得多。在价值发现型投资理念下，只要有国民经济增长和行业发展的客观前提，以此理念指导投资能够较大程度地规避市场投资风险。2、价值培养型投资理念价值培养型投资理念是一种投资风险共担型的投资理念。该理念指导下的投资行为，既分享证券内在价值成长，也共担证券价值成长风险。其投资方式有两种：一种是投资者作为战略投资者，通过对证券母体注入战略投资的方式；另一种是众多投资者参与证券母体的融资。在中国，前者如各类产业集团的投资行为，后者如投资者参与上市公司的增发、配股及或可转债融资等。(二)证券投资策略根据投资者对风险收益的不同偏好，投资者的投资策略大致分为3类：1、保守稳健型保守稳健型投资者风险承受度最低，安全性是其最主要的考虑因素。从投资策略来看，一般可选择：（1）投资无风险、低收益证券，如国债和国债回购。（2）低风险、低收益证券，如企业债券、金融债券和可转换债券等。2、稳健成长型稳健成长型投资者希望能通过投资的机会来获利，并确保足够长的投资期间。从投资策略来看，一般可选择投资中风险、中收益证券，如稳健型投资基金、指数型投资基金、分红稳定持续的蓝筹股及高利率、低等级企业债券等。3、积极成长型积极成长型投资者可以承受投资价格的短期波动，愿意承担因获得高报酬而面临的高风险。从投资策略来看，一般可选择投资高风险、高收益证券，主要包括市场相关性较小的股票。第二节证券投资分析主要流派与方法一、证券投资分析发展史简述证券投资分析这一职业起源于美国、英国等金融发达国家。目前，从国际上看，证券投资分析师在提高市场的公平性与公正性、引导市场理性投资、维护证券市场的稳定性等方面发挥着重要的作用。二、证券投资分析的主要流派随着现代投资组合理论的诞生，证券投资分析开始形成界限分明的4个基本的分析流派，即基本分析流派、技术分析流派、学术分析流派和行为分析流派。其中，基本分析流派和技术分析流派是完全体系化的分析流派，而行为分析流派与学术分析流派，目前还不能据以形成完整的投资决策。(一)基本分析流派基本分析流派是指以宏观经济形势、行业特征及上市公司的基本财务数据作为投资分析对象与投资决策基础的投资分析流派。基本分析流派是目前西方投资界的主流派别。基本分析流派的分析方法体系体现了以价值分析理论为基础、以统计方法和现值计算方法为主要分析手段的基本特征。基本分析流派的两个假设为：股票的价值决定其价格和股票的价格围绕价值波动。因此，价值成为衡量价格合理与否的尺度。(二)技术分析流派技术分析流派是指以证券的市场价格、成交量、价和量的变化以及完成这些变化所经历的时间等市场行为作为投资分析对象与投资决策基础的投资分析流派。该流派以价格判断为基础，以正确的投资时机抉择为依据。经历了直觉化、图形化、指标化、模型化以及正在研究开发中的智能化决策方式，其演进遵循了一条日趋定量化、客观化、系统化的发展道路。对投资市场的数量化与人性化理解之间的平衡，是面对的最艰巨的研究任务之一。(三) 学术分析流派在现代投资理论诞生以前，学术分析流派分析方法的重点是选择价值被低估的股票并长期持有，即在长期内不断吸纳、持有所选定的上市公司股票。其代表人物是本杰明格雷厄姆和沃仑巴菲特。现代投资理论兴起之后，学术分析流派投资分析的哲学基础是“效率市场理论”，投资目标为“按照投资风险水平选择投资对象”。效率市场理论的含义：当给定当前的市场信息集合时，投资者不可能发展出任何交易系统或投资战略，从而可以获取超出由投资对象风险水平所对应的投资收益率的超额收益。长期持有投资战略以“获取平均的长期收益率”为投资目标的原则，是学术分析流派与其他流派最重要的区别之一，其他流派大多都以“战胜市场”为投资目标。(四) 行为分析流派行为分析流派认为，现代金融理论是建立在资本资产定价模型（CAPM）和有效市场假说（EMH）两大基石上的。这些经典理论忽视了对投资者实际决策行为的分析。20世纪80年代行为金融理论悄然兴起，向CAPM 和EMH的权威地位提出挑战。行为分析流派中，个体心理分析基于“人的生存欲望”“人的权利欲望”“人的存在价值欲望”三大心理分析理论进行分析，旨在解决投资者在投资决策过程中产生的心理障碍问题；群体分析基于群体心理理论和逆向思维理论，旨在解决投资者如何在研究投资市场过程中保证正确的观察视角问题。各投资分析流派对证券价格波动原因的解释：1、基本分析流派：对价格与价值间偏离的调整2、技术分析流派：对市场供求均衡状态偏离的调整3、学术分析流派:对价格与所反映信息内容偏离的调整4、行为分析流派:对市场心理及人类行为平衡状态偏离的调整三、证券投资分析的主要方法证券投资分析有3个基本要素：信息、步骤和方法。其中证券投资分析的方法直接决定了证券投资分析的质量。目前所采用的分析方法主要有三大类：第一类是基本分析，主要是根据经济学、金融学、投资学等基本原理推导出结论的分析方法；第二类是技术分析，主要根据证券市场自身变化规律得出结果的分析方法；第三类是证券组合分析法，以多元化投资来有效降低非系统性风险是该方法的出发点，数量化分析成为其最大特点。(一)基本分析法基本分析又称基本面分析，是指证券分析师根据经济学、金融学、财务管理学及投资学等基本原理，对决定证券价值及价格的基本要素，如宏观经济指标、经济政策走势、行业发展状况、产品市场状况、公司销售和财务状况等进行分析，评估证券的投资价值，判断证券的合理价位，提出相应的投资建议的一种分析方法。基本分析的理论基础在于：（1）任何一种投资对象都有一种可以称之为“内在价值”的固定基准，且这种内在价值可以通过对该种投资对象的现状和未来前景的分析获得。（2）市场价格和内在价值之间的差距最终会被市场所纠正，因此市场价格低于（或高于）内在价值之日，便是买（卖）机会到来之时。基本分析的内容主要包括宏观经济分析、行业分析和区域分析、公司分析三大内容。1、宏观经济分析宏观经济分析主要探讨各经济指标和经济政策对证券价格的影响。经济指标分为三类：(1)先行性指标利率水平、货币供给、消费者预期、主要生产资料价格、企业投资规模等。(2)同步性指标个人收入、企业工资支出、GDP、社会商品销售额等。(3)滞后性指标失业率、库存量、银行未收回贷款规模等。经济政策主要包括货币政策、财政政策、信贷政策、债务政策、税收政策、利率与汇率政策、产业政策、收入分配政策等。2、行业分析和区域分析行业分析和区域分析是介于宏观经济分析与公司分析之间的中观层次的分析，行业分析主要分析行业所属的不同市场类型、所处的不同生命周期以及行业业绩对于证券价格的影响；区域分析主要分析区域经济因素对证券价格的影响。3、公司分析公司分析是基本分析的重点。公司分析侧重对公司的竞争能力、盈利能力、经营管理能力、发展潜力、财务状况、经营业绩以及潜在风险等进行分析，借此评估和预测证券的投资价值、价格及其未来变化的趋势。(二)技术分析法技术分析法是仅从证券的市场行为来分析证券价格未来变化趋势的方法。其中证券的市场价格、成交量、价和量的变化以及完成这些变化所经历的时间是市场行为最基本的表现形式。技术分析的理论基础：市场的行为包含一切信息；价格沿趋势移动；历史会重复。技术分析理论的内容就是市场行为的内容。粗略地可将技术分析理论分为以下几类：K线理论、切线理论、形态理论、技术指标理论、波浪理论和循环周期理论。(三)证券组合分析法证券组合分析法是根据投资者对收益率和风险的共同偏好以及投资者的个人偏好确定投资者的最优证券组合并进行组合管理的方法。证券组合分析的理论基础主要是：证券或证券组合的收益由期望收益率表示，风险则由收益率的方差来衡量，证券收益率服从正态分布，理性投资者具有在期望收益率既定的条件选择风险最小的证券和在风险既定的条件下选择期望收益率最高的证券这两个共同特征。证券组合分析的内容主要包括马柯威茨的均值方差模型、资本资产定价模型（CAPM）、特征线模型、因素模型、套利定价模型(APT)以及它们在实践中的应用。四、证券投资分析应注意的问题证券分析师进行证券投资分析时，应当注意每种方法的适用范围及各种方法的结合使用。基本分析法的优点主要是能够比较全面地把握证券价格的基本走势，应用起来也相对简单；其缺点主要是对短线投资者的指导作用比较弱，预测的精确度相对较低。因此，基本分析法主要适用于周期相对比较长的证券价格预测以及相对成熟的证券市场和预测精确度要求不高的领域。与基本分析相比，技术分析法对市场的反映比较直观，分析的结论时效性较强。因此，就我国现实市场条件来说，技术分析法更适用于短期的行情预测。第二章有价证券的投资价值分析第一节债券的投资价值分析一、影响债券投资价值的因素(一)影响债券投资价值的内部因素1、债券的期限一般来说，在其他条件不变的情况下，债券的期限越长，其市场价格变动的可能性就越大，投资者要求的收益率补偿也越高。2、债券的票面利率债券的票面利率越低，债券价格的易变性也就越大。在市场利率提高的时候，票面利率较低的债券的价格下降较快。但是，当市场利率下降时，它们增值的潜力也较大。3、债券的提前赎回条款债券的提前赎回条款是债券发行人所拥有的一种选择权，允许债券发行人在债券到期前按约定的赎回价格部分或全部偿还债务。具有较高提前赎回可能性的债券应具有较高的票面利率，其内在价值也就较低。4、债券的税收待遇一般来说，免税债券的到期收益率比类似的应纳税债券的到期收益率低。另外，在其他条件相同的情况下，低利附息债券比高利附息债券的内在价值要高。5、债券的流动性债券的流动性是指债券可以随时变现的性质，反映债券规避由市场价格波动而导致的实际价格损失的能力。流动性好的债券比流动性差的债券具有较高的内在价值。6、债券的信用级别债券的信用级别是指债券发行人按期履行合约规定的义务、足额支付利息和本金的可靠性程度。信用级别越低的债券，投资者要求的到期收益率越高，债券的内在价值也就越低。(二)影响债券投资价值的外部因素1、基础利率基础利率一般是指无风险债券利率。一般来说，短期政府债券风险最小，可以近似看作无风险债券，其收益率可被用作确定基础利率的参照物。此外，基础利率也可参照银行存款利率来确定。2、市场利率在市场总体利率水平上升时，债券的收益率水平也应上升，从而使债券的内在价值降低；反之，在市场总体利率水平下降时，债券的收益率水平也应下降，从而使债券的内在价值增加。3、其他因素影响债券定价的外部因素还有通货膨胀水平以及外汇汇率风险等。二、债券价值的计算公式(一)假设条件假定债券不存在信用风险，并且不考虑通货膨胀对债券收益的影响，对债券的估值就可以集中于时间的影响上。(二)货币的终值和现值1、货币终值的计算一般来说，利率相同时，用单利计算的终值比用复利计息的终值低。2、现值的计算 在其他条件相同的情况下，按单利计息的现值要高于用复利计算的现值。根据终值求现值的过程称之为贴现。现值一般有两个特征：第一，当给定终值时，贴现率越高，现值越低；第二，当给定利率及终值时，取得终值的时间越长，该终值的现值就越低。(三)一次还本付息债券的定价公式如果一次还本付息债券按单利计息、单利贴现，其内存价值决定公式为：如果一次还本付息债券按单利计息、复利贴现，其内存价值决定公式为：如果一次还本付息债券按复利计息、复利贴现，其内存价值决定公式为： (四)附息债券的定价公式1、对于一年付息一次的债券(1)按复利贴现，其内在价值决定公式为：(2)按单利贴现，其内在价值决定公式：三、债券收益率的计算(一)当前收益率(二)内部到期收益率1、付息债券内部到期收益率对于一年付息一次的债券来说，计算内部到期收益率公式为：暗含在内部到期收益率计算中的一个假设条件是债券的息票利息能按到期收益率再投资，因而内部到期收益率是一个预期收益率。内部到期收益率的实现依赖于以下条件：将债券一直持有至期满，且票面利息以到期收益率做再投资。如果再投资收益率不等于到期收益率，则债券复利到期收益率计算公式为：2、无息债券内部到期收益率复利到期收益率（Y）可用以下公式计算： 我国的一次还本付息债券也可视为无息债券，它的到期价值为到期本息和。3、贴现债券内部到期收益率计算贴现债券到期收益率，必须先计算其发行价格。贴现率通常采用贴现年率以360天计，在计算发行价格时还要将年贴现率换算成债券实际期限的贴现率。贴现债券发行价格计算公式为：贴现债券的期限一般不足1年，所以要将计算出的收益率换算成年收益率。为方便比较，通常一年计365天。因此，期限不足1年的贴现债券到期收益率的计算公式为：偿还期在1年或1年以上的贴现债券收益率计算公式同无息债券。(三)持有期收益率持有期收益率为从买入债券到卖出债券期间所获得的年平均收益，其公式为：贴现债券中途出售，须先计算债券卖出价，再计算持有期收益率（Y），其公式为：(四)赎回收益率可赎回债券是指允许发行人在债券到期以前按某一约定的价格赎回已发行的债券。对于可赎回债券，需要计算赎回收益率和到期收益率。赎回收益率的计算与其他收益率相同，通常以首次赎回收益率为代表。赎回收益率（y）计算公式（用试错法获得）为：四、债券转让价格的近似计算(一)贴现债券的转让价格(二)一次还本付息债券的转让价格(三)附息债券的转让价格付息债券买入价格的近似计算公式与按复利贴现的付息债券的内在价值决定公式相同，只是贴现率使用的是最终收益率。付息债券卖出价格的近似计算公式为：五、债券的利率期限结构(一)利率期限结构的概念债券的利率期限结构是指债券的到期收益率与到期期限之间的关系。(二)利率期限结构的类型（1）正向的利率曲线：一条向上倾斜的利率曲线，表示期限越长的债券利率越高。（2）相反的或反向的利率曲线：一条向下倾斜的利率曲线，表示期限越长的债券利率越低。（3）平直的利率曲线：表示不同期限的债券利率相等。 （4）拱型收益率曲线：表示期限相对较短的债券，利率与期限呈正向关系；期限相对较长的债券，利率与期限呈反向关系。(三)利率期限结构的理论有三种因素影响期限结构的形状：对未来利率变动方向的预期、债券预期收益中可能存在的流动性溢价、市场效率低下或者资金从长期(或短期)市场向短期(或长期)市场流动可能存在的障碍。1、市场预期理论又称无偏预期理论，它认为利率期限结构完全取决于对未来即期利率的市场预期。如果预期未来即期利率上升，则利率期限结构呈上升趋势；如果预期未来即期利率下降，则利率期限结构呈下降趋势。在特定时期内市场预计所有债券都取得相同的即期收益率。2、流动性偏好理论该理论基本观点是投资者并不认为长期债券是短期债券的理想替代物。由于流动性溢价的存在，在流动性偏好理论中，如果预期利率上升，其利率期限结构是向上倾斜的；如果预期利率下降的幅度较小，其利率期限结构虽然是向上倾斜的，但两条曲线趋向于重合；如果预期利率下降较多，其利率期限结构是向下倾斜的。3、市场分割理论该理论认为，在贷款或融资活动进行时，贷款者和借款者并不能自由地在利率预期的基础上将证券从一个偿还期部分替换成另一个偿还期部分。这样的结果使市场划分为两大部分：短期资金市场和长期资金市场。利率期限结构在市场分割理论下，取决于短期资金市场供求状况与长期资金市场供求状况的比较。第二节股票的投资价值分析一、影响股票投资价值的内部因素(一)影响股票投资价值的内部因素1、公司净资产从理论上讲，净值应与股价保持一定比例，即净值增加,股价上涨；净值减少,股价下跌。2、公司盈利水平在一般情况下，预期公司盈利增加,可分配股利也会相应增加,股票市场价格上涨；预期公司盈利减少，可分配的股利相应减少，股票的市场价格下降。但股票价格涨跌和公司盈利变化并不完全同时发生。3、公司股利政策在一般情况下，股票价格与股利水平成正比。4、股份分割一般在年度决算月份进行，通常会刺激股价上升。股份分割往往比增加股利分配对股价上涨的刺激作用更大。5、增资、减资在没有产生相应效益前，增资会使每股净资产下降，可能促使股价下跌。但绩优且具发展潜力公司的增资意味将增加经营实力，给股东带来更多回报，股价不仅不会下跌，可能还会上涨。当公司宣布减资时，多半因为经营不善、亏损严重、需要重新整顿，所以股价会大幅下降。6、公司资产重组公司重组总会引起公司价值的巨大变动，股价也随之产生剧烈的波动。应具体分析重组对公司各方面的影响，以确定对股价的影响。但公司重组效果才是决定股价变动方向的决定因素。(二)影响股票投资价值的外部因素1、宏观经济因素宏观经济走向(经济周期、通货变动、国际经济形势等)、国家货币政策、财政政策、收入分配政策、证券市场监管政策等都会对股票投资价值产生影响。2、行业因素产业发展状况和趋势、国家产业政策和相关产业发展等都会对该产业上市公司的股票投资价值产生影响。3、市场因素证券市场上投资者对股票走势的心理预期(如散户投资者的从众心理)会对股票价格走势产生助涨助跌的作用。二、股票内在价值的计算方法（一）现金流贴现模型 1、一般公式贴现现金流模型是运用收入的资本化定价方法来决定普通股票的内在价值的方法。按照收入的资本化定价方法，任何资产的内在价值是由拥有资产的投资者在未来时期所接受的现金流决定的。由于现金流是未来时期的预期值，因此必须按照一定的贴现率返还成现值，也就是说，一种资产的内在价值等于预期现金流的贴现值。对于股票来说，预期的现金流即为预期未来支付的股息。因此，贴现现金流模型的一般公式如下：2、内部收益率净现值等于内在价值（V）与成本(P)之差，即：如果NPV0，意味着所有预期的现金流入的现值之和大于投资成本，即这种股票被低估价格，因此购买这种股票可行。如果NPVK，则可以购买这种股票；如果K，则不要购买这种股票。一般假定相邻两个时期的股息和之间满足如下关系：（二）零增长模型1、零增长模型公式： 2、内部收益率计算公式为： （三）不变增长模型1、公式 2、内部收益率 （四）可变增长模型1、公式二元增长模型假定在时间L以前，股息以一个不变增长速度增长；在时间L以后，股息以另一个不变增长速度增长。计算公式为：2、内部收益率主要采用试错法来计算二元增长模型的内部收益率。三、股票市场价格的计算方法 -市盈率估价方法市盈率又称价格收益比或本益比，是每股价格与每股收益之间的比率。计算公式为：(一)简单估计法1、利用历史数据进行估计(1)算术平均数法或中间数法(2)趋势调整法(3)回归调整法2、市场决定法(1)市场预期回报率倒数法(2)市场归类决定法(二)回归分析法回归分析法是指利用回归分析的统计方法，通过考察股票价格、收益、增长、风险、货币的时间价值和股息政策等各种因素变动与市盈率之间的关系，得出能够最好解释市盈率与这些变量间线性关系的方程，进而根据这些变量的给定值对市盈率大小进行预测的分析方法。四、市净率在股票价值估计上的应用市净率又称净资产倍率，是每股市场价格与每股净资产之间的比率，其计算公式为： 市净率反映的是，相对于净资产，股票当前市场价格是处于较高水平还是较低水平。市净率越大，说明股价处于较高水平；市净率越小，则说明股价处于较低水平。市净率与市盈率相比，前者通常用于考察股票的内在价值，多为长期投资者所重视；后者通常用于考察股票的供求状况，更为短期投资者所关注。第三节金融衍生工具的投资价值分析一、金融期货的价值分析金融期货合约是指约定在未来时间以事先协定的价格买卖某种金融工具的双边合约(含交易的标的物、合约规模、交割时间和标价方法等标准化条款规定)。金融期货的标的物包括各种金融工具，如股票、外汇、利率等。净成本(持有成本)因持有现货金融工具所取得的收益与购买金融工具而付出的融资成本之间的差额。(一)金融期货的理论价格在一个理性的无摩擦的均衡市场上，期货价格相当于交易者持有现货金融工具至到期日所必须支付的净成本。在现货金融工具价格一定时，金融期货的理论价格决定于现货金融工具的收益率、融资利率及持有现货金融工具的时间。理论上，期货价格有可能高于、等于或低于相应的现货金融工具。用一单利公式表述期货的理论价格，设t为现在时刻，T为期货合约的到期日，为期货的当前价格，为现货的当前价格，则期货的理论价格为： (二)影响金融期货价格的主要因素影响期货合约的主要因素是持有现货的成本和时间价值。影响期货价格的因素比影响现货价格的因素要多得多，主要有市场利率、预期通货膨胀、财政政策、货币政策、现货金融工具的供求关系、期货合约的有效期、保证金要求、期货合约的流动性等。二、金融期权的价值分析金融期权是指持有者能在规定的期限内按交易双方商定的价格购买或出售一定数量的某种金融工具的权利。期权的价格是指在期权交易中，期权买方为获得期权合约所赋予的权利而向期权卖方支付的费用。期权价格受多种因素影响，(理论上)由两个部分组成：内在价值、时间价值。(一)内在价值金融期权的内在价值也称履约价值，是期权合约本身所具有的价值，也就是期权的买方如果立即执行该期权所能获得的收益。一种期权有无内在价值以及内在价值的大小取决于该期权的协定价格与其标的物市场价格之间的关系。协定价格是指期权的买卖双方在期权成交时约定的、在期权合约被执行时交易双方实际买卖标的物的价格。根据协定价格与标的物市场价格的关系，可将期权分为实值期权、虚值期权和平价期权三种类型。(1)对看涨期权而言，市场价格高于协定价格为实值期权；市场价格低于协定价格为虚值期权。(2)对看跌期权而言，市场价格低于协定价格为实值期权；市场价格高于协定价格为虚值期权。(3)若市场价格等于协定价格，则看涨期权和看跌期权均为平价期权。(二)金融期权时间价值金融期权时间价值也称外在价值，是指期权的买方购买期权而实际支付的价格超过该期权内在价值的那部分价值。期权的时间价值不易直接计算，一般以期权的实际价格减去内在价值求得。(三)影响期权价格的主要因素1、协定价格与市场价格一般而言，协定价格与市场价格间的差距越大，时间价值越小；反之，则时间价值越大。2、权利期间权利期间是指期权剩余的有效时间，即期权成交日至期权到期日的时间。在条件不变的情况下，期权期间越长，期权价格越高。反之，期权价格越低。3、利率影响复杂：(1)引起期权标的物市场价格变化，从而引起期权内在价值变化；(2)引起期权价格的机会成本变化；(3)引起期权交易供求关系变化4、标的物价格的波动性标的物价格的波动性越大，期权价格越高。5、标的资产的收益期权有效期内标的资产产生收益将使看涨期权价格下降，看跌期权价格上升。三、可转换证券的价值分析可转换证券是指可以在一定时期内，按一定比例或价格转换成一定数量的另一种证券的特殊公司证券。转换比例与转换价格两者之间的关系可用公式表示为：(一)可转换证券的价值可转换证券的价值有投资价值、转换价值、理论价值及市场价值之分。1、可转换证券的投资价值可转换证券的投资价值是指当它作为不具有转股选择权的一种证券的价值。估计可转换证券的投资价值，首先应估计与它具有同等资信和类似投资特点的不可转换证券的必要收益率，然后利用这个必要收益率折算出它未来现金流量的现值。2、可转换证券的转换价值可转换证券的转换价值是指实施转换时得到的标的股票的市场价值，等于标的股票每股市场价格与转换比例的乘积，即：转换价值=标的股票市场价格转换比例3、可转换证券的理论价值可转换证券的理论价值是指将可转换证券转股前的利息收入和转股时的转换价值按适当的必要收益率折算的现值。投资者准备购买的可转换证券的当前理论价值：4、可转换证券的市场价值可转换证券的市场价值也就是可转换证券的市场价格。可转换证券市场价值一般保持在可转换证券投资价值和转换价值之上。如果可转换证券市场价值在投资价值之下或在转换价值之下，投资者的踊跃购买行为会使该可转换证券的价格上涨，直到可转换证券的市场价值不低于投资价值和转换价值为止。(二)可转换证券的转换平价当可转换证券的市场价格大于可转换证券的转换价值时，前者减去后者所得的数值被称为可转换证券的“转换升水”，即有：当可转换证券的市场价格小于可转换证券的转换价值时，后者减去前者所得的数值被称为可转换证券的“转换贴水”，即有：四、权证的价值分析(一)权证概述权证是指标的证券发行人或其以外的第三人发行的，约定持有人在规定期间内或特定到期日有权按约定价格向发行人购买或出售标的证券，或以现金结算方式收取结算差价的有价证券。按权利行使方向，可分为认股权证和认沽权证。认购价格”）从该公司购买一定数量普通股的权利。按行使期间，分为欧式权证和美式权证。欧式权证的持有人只有在约定的到期日才有权买卖标的证券；而美式权证的持有人在到期日前的任意时刻都有权买卖标的证券。按发行人，可分为股本权证和备兑权证。股本权证由上市公司发行，持有人行权时上市公司增发新股，对公司股本具有稀释作用；备兑权证是由标的证券发行人以外的第三方发行，其认兑的股票是已经存在的股票，不会造成总股本的增加。按结算方式，分为现金结算权证和实物交割权证。现金结算权证行权时，发行人仅对标的证券的市场价与行权价格的差额部分进行现金结算；实物交割权证行权时则涉及到标的证券的实际转移。(二)认股权证的价值分析1、概述权证的理论价值包括两部分：内在价值和时间价值。若以S表示标的股票的价格，X表示权证的执行价格，则认股权证的内在价值为max(S-X,0),认沽权证的内在价值为max(X-S,0)。权证的时间价值等于理论价值减去内在价值，它随着存续期的缩短而减小。影响权证理论价值的主要有：标的股票的价格、权证的行权价格、无风险利率、股价的波动率和到期期限。权证是一种期权，因此对于权证的定价，多采用Black-Scholes模型，具体公式如下：认股权证的理论价值：认沽权证的理论价值： 事实上，在许多情况下，认股权证的市场价格要大于其理论价值。以认股权证为例，市场价格超过其理论价值的部分是认股权证的溢价。其计算公式如下：3、权证的杠杆作用以认股权证为例，杠杆作用表现为认股权证的市场价格要比其可认购股票的市场价格上涨或下跌的速度快得多。杠杆作用一般用考察期内认股权证的市场价格变化百分比与同一时期内可认购股票的市场价格变化百分比的比值表示，也可用考察期期初可认购股票的市场价格与考察期期初认股权证的市场价格的比值近似表示。杠杆作用反映了认股权证市场价格上涨（或下跌）幅度是可认购股票市场价格上涨（或下跌）幅度的几倍。第三章宏观经济分析第一节宏观经济分析概述一、宏观经济分析的意义和方法(一)宏观经济分析的意义1、把握证券市场的总体变动趋势；2、判断整个证券市场的投资价值；3、掌握宏观经济政策对证券市场的影响力度与方向；4、了解转型背景下宏观经济对股市的影响不同于成熟市场经济，了解中国股市表现和宏观经济相背离的原因。(二)宏观经济分析的基本方法1、总量分析法指对影响宏观经济运行总量指标的因素及其变动规律进行分析。如对国民生产总值、消费额、投资额、银行贷款总额及物价水平的变动规律的分析等，进而说明整个经济的状态和全貌。总量分析主要是一种动态分析，因为它主要研究总量指标的变动规律。同时，也包括静态分析，因为总量分析包括考察同一时间内各总量指标的相互关系。总量是反映整个社会经济活动状态的经济变量，它包括两个方面：一个是量的总和；二是平均量和比例量。2、结构分析法指对经济系统中各组成部分及其对比关系变动规律的分析。如国民生产总值中三次产业的结构分析、消费和投资的结构分析、经济增长中各因素作用的结构分析等。如果对不同时期内经济结构变动进行分析，则属于动态分析。总量分析和结构分析是相互联系的。总量分析侧重于总量指标速度的考察，侧重分析经济运行的动态过程；结构分析侧重于对一定时期经济整体中各组成部分相互关系的研究，侧重分析经济现象的相对静止状态。总量分析非常重要，但它需要结构分析来深化和补充，而结构分析要服从于总量分析的目标。3、宏观分析资料的搜集与处理 宏观分析所需的有效资料一般包括政府的重点经济政策与措施、一般生产统计资料、金融物价统计资料、贸易统计资料、每年国民收入统计与景气动向、突发性非经济因素等二、评价宏观经济形势的基本变量(一)国民经济总体指标1、国内生产总值(GDP)是指一个国家(或地区)所有常住居民在一定时期内(一般按年统计)生产活动的最终成果。2、工业增加值是指工业行业在报告期内以货币表现的工业生产活动的最终成果，是衡量国民经济的重要统计指标之一。3、失业率是指劳动人口中失业人数所占的百分比。劳动力人口是指年龄在16岁以上具有劳动能力的人的全体。4、通货膨胀是指一般物价水平持续、普遍、明显的上涨。一般说来，常用的指标有三种：零售物价指数、批发物价指数、国民生产总值物价平减指数。在衡量通货膨胀时，零售物价指数使用得最多、最普遍。5、国际收支一般是一国居民在一定时期内与非本国居民在政治、经济、军事、文化及其他往来中所产生的全部交易的系统纪录。(二)投资指标投资指标指一定时期在国民经济各部门、各行业再生产中投入资金的数量。投资规模是否适度，是影响经济稳定与增长的一个决定因素。投资规模过小，不利于为经济的进一步发展奠定物质技术基础；投资规模安排过大，超出了一定时期人力、物力和财力的可能，又会造成国民经济比例的失调，导致经济大起大落。全社会固定资产投资是衡量投资规模的主要变量。随着我国改革开放的不断深入，投资主体呈现多元化的趋势，主要包括政府投资、企业投资和外商投资三个方面。外商直接投资与间接投资的区别：直接投资者对被投资企业拥有控制权，而间接投资则没有，只能取得利息和股息。(三)消费指标1、社会消费品零售总额是指国民经济各行业通过多种商品流通渠道向城乡居民和社会集团供应的消费品总额。2、城乡居民储蓄存款余额指某一时点城乡居存入银行及农村信用社的储蓄金额。包括城镇居民储蓄存款和农民个人储蓄存款，不包括居民的手持现金和工矿企业、部队、机关、团体等单位存款。储蓄扩大的直接效果就是投资需求扩大和消费需求减小。(四)金融指标1、总量指标总量指标包括货币供应量，金融机构各项存贷款余额、金融资产总量。(1)货币供应量是单位和居民个人在银行的各项存款和手持现金之和。货币供应量的变化反映着中央银行货币政策的变化。货币供应量三个层次：流通现金(M0)，指单位库存现金和居民手持现金之和。狭义货币供应量(M1)，指M0加上单位在银行的可开支票进行支付的活期存款。广义货币供应量(M2)，指M1加上单位在银行的定期存款和城乡居民个人在银行的各项储蓄存款以及证券公司的客户保证金。M2与M1的差额，通常称为准货币。(2)金融机构各项存贷款余额某一时点金融机构存款金额与金融机构贷款金额。(3)金融资产总量手持现金、银行存款、有价证券、保险等其它资产的总和。2、利率是指在借贷期内所形成的利息额与本金的比率。利率直接反映的是信用关系中债务人使用资金的代价，也是债权人出让资金使用权的报酬。从宏观经济分析的角度看，利率的波动反映出市场资金供求的变动状况。在经济发展的不同阶段，市场利率有不同的表现。在经济持续繁荣增长时期，资金供不应求，利率上升；当经济萧条市场疲软时，利率会随着资金需求的减少而下降。除了与整体经济状况密切相关之外，利率影响着人们的储蓄、投资和消费行为；利率结构也影响着居民金融资产的选择，影响着证券的持有结构。利率有存款利率、贷款利率、国债利率、回购利率、同业拆借利率之分。再贴现率和同业拆借利率是基准利率。利率特别是基准利率已经成为中央银行一项行之有效的货币政策工具。(1)贴现率和再贴现率贴现是指银行应客户的要求，买进其未到付款日期的票据。或者说，购买票据的业务叫贴现。办理贴现业务时，银行向客户收取一定的利息，称为贴现利息或折扣，其对应的比率即贴现率。再贴现是商业银行由于资金周转的需要，以未到期的合格票据再向中央银行贴现时所适用的利率。对中央银行而言，再贴现是买进票据，让渡资金。(2)同业拆借利率同业拆借利率是指银行同业之间的短期资金借贷利率。其中拆进利率表示银行愿意借款的利率；拆出利率表示银行愿意贷款的利率。一家银行的拆进（借款）实际上也是另一家银行的拆出（贷款）。同一家银行的拆进和拆出利率相比较，拆进利率永远小于拆出利率，其差额就是银行的收益。同业拆借中大量使用的利率是伦敦同业拆借利率（LIBOR）。LIBOR是指在伦敦的第一流银行借款给伦敦的另一家第一流银行资金的利率。现在LIBOR已经作为国际金融市场中大多数浮动利率的基础利率，并作为银行从市场上筹集资金进行转贷的融资成本。(3)回购利率回购利率是交易双方在全国统一拆借中心进行的以债券为权利质押的一种短期资金融通业务，是指融资金融入方(正回购方)在将债券出质抵押给资金融出方(逆回购方)融入资金的同时，双方约定在将来某一日期由正回购方按某一约定利率计算的资金额向逆回购方返回资金，逆回购方向正回购方返还原出质债券的融资行为。该约定的利率即为回购利率。(4)各项存贷款利率在其它条件不变时，由于利率水平上浮引起存款增加和贷款下降，一方面是居民消费支出减少，另一方面是企业的生产成本增加，它会同时抑制供给和需求。利率水平的降低则会引起需求和供给的双向扩大。3、汇率汇率是外汇市场上一国货币与他国货币相互交换的比率。一般来说，国际金融市场上的外汇汇率是由一国货币所代表的实际社会购买力平价和自由市场对外汇的供求关系决定的。降低汇率会扩大国内总需求；提高汇率会缩减国内总需求。中国的汇率制度是“以市场供求为基础的、参考一篮子调节的、有管理的”浮动汇率制度。4、外汇储备外汇储备是一国对债权的总和，用于偿还外债和支付进口，是国际储备的一种。一国当前持有的外汇储备是以前各时期一直到现期为止的国际收支顺差的累计结果。一国的国际储备除了外汇储备外，还包括黄金储备、特别提款权和在国际货币基金组织(IMF)的储备头寸。我国后两者所占比例较低，国际储备主要是由黄金和外汇储备构成。(五)财政指标1、财政收入指国家财政参与社会产品分配所取得的收入，是实现国家职能的财力保证。2、财政支出财政支出是指国家财政将筹集起来的资金进行分配使用，以满足经济建设和各项事业的需要。上述财政支出可归类为两部分：一部分是经常性支出，包括政府的日常性支出、公共消费产品的购买、经常性转移等；另一部分是资本性支出，就是政府的公共性投资支出。在财政收支平衡条件下，财政支出的总量并不能扩大和缩小总需求。但财政支出的结构会改变消费需求和投资需求的结构。在总量不变的条件下，两者是此多彼少的关系。扩大了投资，消费就必须减少；扩大了消费，投资就必须减少。3、赤字或结余财政收入与财政支出的差