DB型现收现付制社保基金的危机与投资理念.pdf

1 载 世界经济 2003 年第 11 期 载 世界经济 2003 年第 11 期 DB 型现收现付制社保基金的危机与投资理念 DB 型现收现付制社保基金的危机与投资理念 美国 联邦社保信托基金 治理结构及其不可持续性的解决途径 美国 联邦社保信托基金 治理结构及其不可持续性的解决途径 郑秉文郑秉文 内容提要内容提要 作为典型和成熟的现收现付制 美国 联邦社保信托基金 建立 63 年来就始 终存在着奇怪的两个现象 即一方面是连年对其财政不可持续性的预测 而另一方面却几乎 是连年赢余的良好财政表现 近 10 年来对其财政不可持续性的预测更加使人悲观 于是 沿用了近 70 年的只能购买政府债券的投资策略受到了严重的挑战 投资于资本市场的呼声 日益高涨 但尽管如此 现收现付制的 联邦社保信托基金 不能直接投资于股市的信条和 理念却丝毫没有动摇 改革和争论的只是投资管理模式本身或说进入资本市场的具体方案 本文对美国 联邦社保信托基金 目前收支现状和行政管理架构的特点进行了介绍 然后运 用大量的数据和资料着重分析了出现上述 悲观的预测与乐观的现实 的原因 并对现收现 付制下不能直接进入资本市场的弊端做了深入的分析 关关 键键 词词 社保基金 投资管理 社会保障改革 资本市场 财政可持续性 一 联邦社保信托基金 2003 年收支状况及其未来预测 一 联邦社保信托基金 2003 年收支状况及其未来预测 美国社保制度是典型的现收现付制 尽管美国经济学界保守派和自由派对私有化改革的 方案及其结果存有较大的争议 但绝大多数人对现收现付制度下 联邦社保信托基金 支付 能力的总体评价和看法还是基本上存有共识的 从长期看 老龄化的趋势尤其是 婴儿潮 的退休预期必将导致其支付能力逐渐萎缩 但是 2002 年又是一个 丰收年 1 2002 年度总体收支情况 又一个好年景年度总体收支情况 又一个好年景 2003 年 3 月 17 日美国联邦政府社保基金理事会发表了 2003 年美国联邦政府 养老 遗属及残障保险 信托基金理事会年度报告 下简称 年度报告 美国联邦政府养老 遗属及残障保险信托基金 OASDI 下简称 联邦社保信托基金 由两部分组成 一 是 养老及遗属保险基金 OASI 一是 残障保险基金 DI 1 本文是作者近来在 中国证券报 发表的七篇 社保基金与资本市场 系列研究文章之二 美国中央养 老基金为何 70 年不入市 2003 年 6 月 19 日第 13 版 基础上修改和扩充而来的 它们引起了业内和学界 的广泛反响与国务院领导的重视 本文研究的美国基本社会养老保障制度及其社保基金 OASDI 是典型 的 现收现付制 发表在 中国社会科学院研究生院学报 2004 年第 1 期 的拙文 DC 型积累制社保 基金的优势与投资策略 美国 TSP 模式 的启示与我国社保基金入市路径选择 研究的是美国联邦政 府为其雇员设立的补充保险 TSP 计划 它是典型的 DC 型完全积累制 从 DB 型现收现付制 和 DC 型完全积累制 这两个极端模式的理想案例来看 这两篇论文是互为补充的 姊妹篇 本文对现收现付制 不可持续性的本质及其 68 年来维持至今的办法和经验做了深入的分析 而另文对积累制可持续性的制度特 征和优势做了研究 这两篇论文的研究显示 第一 虽然美国基本社保制度 OASDI 是世界上最成功的 DB 型现收现付制 但其制度属性决定了它仍是不可持续的 而作为 DC 型完全积累制的理想典范 TSP 模式 则具有完全的可持续性 第二 不同的社保制度属性决定了其完全不同的投资理念和策略 前者不 该进入资本市场 而后者则获得了投资于股市的资格 第三 在具备制度条件前提下 社保基金理性地进 入资本市场是其可持续性的重要途径之一 第四 在老龄化面前 社保制度的前途及其社保基金可持续性 的获得在于对现收现付制的某种改革 最终应该走向完全积累制 第五 作为 现收现付制 和 积累制 这两种极端模式和理想案例 美国这两个养老计划都非常成功 十分典型并具有代表性 尽管它们的制度 属性截然不同 但对其作为案例进行深入剖析必将有利于对这两种模式本质特征的理解 进而对于正确理 解我国社保制度的历史方位和改革取向大有裨益 郑秉文 中国社会科学院欧洲研究所 100732 电子邮件 zhengbw 1 在美国 社会保障 这个术语特指 养老 遗属与残障保险 OASDI 不包括医疗 失业等其他社 2 截止到 2002 年底 接受社保津贴的人口总计为 4600 万 其中 3200 万为退休工人及 其家属 700 万为死者遗属 700 万为残障人士及其家属 由工薪税 缴费 支撑的美国社 保体系所覆盖的人口总计达 1 53 亿 2003 年度津贴支出总额为 4538 亿美元 收入为 6270 亿美元 到 2002 年底 联邦社保信托基金 在财政部专用账户的资产近 1 4 万亿美元 2 美国 联邦社保信托基金 主要来自工薪税 现行法律规定的工薪税率为 12 40 雇 员和雇主各缴 6 20 其中 养老及遗属保险 5 30 残障保险 0 90 自雇者 个 人要全额缴付 12 40 养老及遗属保险 10 60 残障保险 1 80 但法律对工薪税 的上限做了规定 即当缴纳的工薪税绝对数超过这个上限时则予以封顶 2002 年工薪税的 最高限额为 8 49 万美元 随着平均工资的增长 这个限额每年自动上调 2003 年上调至 8 70 万美元 联邦社保信托基金 的收入主要由三部分构成 绝大部分来自雇员和雇主缴纳的法 定工薪税 高达 85 在余下的部分中 13 来自 联邦社保信托基金 的投资收益 2 来自对社保津贴给付的征税 从表 1 还可以看出 养老及遗属保险基金 的规模几乎是 残 障基金 的 8 倍 工薪税收入为 4561 亿美元 其中 9 亿美元来自 总储备金 的转移支付 这 9 亿美元主要是资助了 2002 年那些多次调换工作的雇员 因为在调换工作的过程中所缴 纳的工薪税很可能会导致其缴费额高于费基的情况发生 这样 2002 年的缴费净收入就为 4552 美元 比上个年度增加了 3 1 津贴给付的征税收入为 129 亿美元 几乎 99 的缴费 记入了该基金账户 余下的 1 支付给了非常住外侨人口 在 4617 亿美元的总支出中 98 用于退休者 遗属和残障的津贴给付 达 4538 亿美元 另有 36 亿美元 调剂 给了 铁路退休计划 占支出的 0 8 如表 1 所示 2002 年 联 邦社保信托基金 的资产净增了 1654 亿美元 就是说 截至到 2002 年底 余额总计将是 2003 年预计支出的 288 表表 1 2002 年 联邦社保信托基金 财政收支一览表年 联邦社保信托基金 财政收支一览表 金 额 10 亿美元 收支项目 养老及遗属保 险 残 障 保 险 养老 遗属及残障保 险 2001年底资产 1 071 5 141 0 1 212 5 2002年全部收入 净缴费收入 津贴给付的课税收入 利息收入 财政部 总储备金 的转 移 539 7 455 2 12 9 71 2 0 9 87 4 77 3 0 9 9 2 627 1 532 5 13 8 80 4 0 9 会保险项目 2 Board of Trustees of the Federal Old Age and Survivors Insurance and Disability Insurance Trust Funds March 17 2003 The 2003 Annual Report of the Board of Trustees of the Federal Old Age and Survivors Insurance and Disability Insurance Trust Funds Communication Washington D C 下面引用的各年度数据或引文均出自当年的 年度报告 除年代以外 其标题全称和出版单位均大致 相同 应为 以 2003 年度报告 为例 Board of Trustees of the Federal Old Age and Survivors Insurance and Disability Insurance Trust Funds The 2003 Annual Report of the Board of Trustees of the Federal Old Age and Survivors Insurance and Disability Insurance Trust Funds Communication 为行文方便和节省篇幅 以下对出 自历年 年度报告 的引文均采用中文的办法 例如 2003 年 年度报告 p 1 等 以下 2003 年的数据均引自 2003 年度报告 由于篇幅关系 不再一一给出注释 3 2002年全部支出 津贴支出 铁路退休计划的内部调剂 行政费用支出 393 7 388 1 3 5 2 1 67 9 65 7 0 2 2 0 461 7 453 8 3 6 4 2 2002年资产净增长 146 0 19 5 165 4 2002 年底全部资产 1 217 5 160 5 1 378 0 注意 小项目之和可能不一定等于大项目的数据 资料来源 Board of Trustees of the Federal Old Age and Survivors Insurance and Disability Insurance Trust Funds March 17 2003 The 2003 Annual Report of the Board of Trustees of the Federal Old Age and Survivors Insurance and Disability Insurance Trust Funds Communication Table II B1 p 4 Washington D C 2 行政费用与投资收益 始终令人满意 行政费用与投资收益 始终令人满意 2002 年底的数据显示 养老及遗属保险基金 1 2175 万亿美元的资产全部用于购买了 美国政府债券 利息收入为 804 亿美元 所获年利率为 6 4 与 2001 年相比下降了 0 3 个 百分点 养老及遗属保险基金 的行政净费用经过 调整 之后为 21 亿美元 其中 美国 社会保障总署的管理费用为 19 亿美元 财政部为 2 09 亿美元 在这两项小的 调整 中 一项是由于出售了多余的设备而获得的 700 万美元收入 另一项是社会保障总署在财政部报 销了用于法律修正案等活动费用 600 万美元 这两项 调整 抵消了一部分行政费用 2002 年美国 联邦社保信托基金 的行政净费用是 42 亿美元 占缴费收入的 0 8 和 支出的 0 9 行政费用的比例近十几年来一直比较稳定 变化不大 例如 从 1998 年至 2001 年这 4 年中 行政费用占缴费收入和津贴支出的比重分别为 0 8 0 9 0 7 0 8 0 8 0 9 和 0 7 0 8 3 对未来三个阶段的预测 一个行将破产的制度 对未来三个阶段的预测 一个行将破产的制度 早在 90 年代初的 年度报告 里就已预测说 美国 联邦社保信托基金 的前途好景 不长 2017 年会出现赤字 到 2039 年将会枯竭 2003 年度报告 的预测结果依然如此 它再一次发出警告 美国的社保制度将是一个行将破产的制度 长达 226 页的 2003 年 年度报告 对 2002 年度 联邦社保信托基金 财政收支情况 在做了上述人口变化 经济增长和其它影响收入与支出的因素分析之后 按惯例对未来财政 可持续性进行了预测 我们知道 社会保障制度的财政可持续性取决于领取津贴的人口规模 和特征 津贴发放的规模与水平 劳动力规模和工人收入的水平等诸多因素 这些因素反过 来又会影响未来的出生率 死亡率 移民规模 结婚和离婚的比率 退休年龄的结构 残障 发生的概率 工资增长情况 通货膨胀指数和法律条文的变动等其它因素变量 2003 年 年 度报告 在对上述诸多因素的影响做了详细的分析之后 对基金的前途给出了悲观的预测结 果 1 未来 未来 3 个阶段的预测 个阶段的预测 按惯例除了将预测分为 短期 10 年 和 长期 75 年 两个阶段以外 2003 年度报告 增加了一个 永久预测期 预测结果是 在 短期 内 联邦社保信托基金 依然具有十分迷人的支付能力 连年盈余 但是在 长期 内将出 现赤字甚至最终导致破产 在 永久期 内其结果令人不寒而栗 累计赤字余额将达几十万 亿美元 对 短期 的预测结果 对 短期 的预测结果 在 短期 内 养老及遗属保险基金 和 残障保险基金 在未来的 10 年里都将收大于支 这两支基金的资产总合从 2003 年初的 1 378 万亿美元或年 度支出的 288 增至 2012 年的 3 556 万亿美元或支出的 452 4 对 长期 的预测结果 对 长期 的预测结果 在未来 75 年里 联邦社保信托基金 赤字将达 25 33 万亿美 元 比 2002 年度报告预测的数字增加了 1 46 万亿美元 高出了 3 个百分点 相当于国债的 6 倍 在做通胀调整之后 年度赤字 2020 年将达到 570 亿美元 2025 年为 1640 亿美元 2035 年为 3220 亿美元 从 2030 年开始 寿命预期的提高和出生率的下降将会继续增加社保成本 但开始有些缓解 联邦社保信托基金 的年度成本比率将从 2003 年 可纳税工薪 的 10 89 增加到 2077 年的 19 92 或者说 比预期收入比例多出了 6 5 的 可纳税工薪 两支基 金的支出在 GDP 中预计将从目前的 4 4 提高到 2077 年的 7 0 如果在未来的 75 年里要 想保持基金的支付能力 就要提高 1 92 的工薪税和降低 13 的给付标准 并需要从一般税 收中转移支付 3 5 万亿美元 对 永久预测期 的预测 对 永久预测期 的预测 2003 年 年度报告 的另一个特点是 它在 75 年预测期的 基础上增加一个 永久预测期 所谓 永久预测期 是指 几倍于 75 年的一段历史时期 对 永久预测期 的测算结果是 总赤字将不断增长 转移支付的数额就将从 75 年 长期 内的 3 5 万亿美元增加到 10 5 万亿美元 加上回购 社保基金 债券的几万亿美元的成本 年度报告 精算的结果认为 只有建立个人投资账户的改革才能 永久性 地解决社会保 障的支付能力问题 2 2018 年将首次出现赤字 年将首次出现赤字 2003 年 年度报告 将出现赤字日子向后推迟了一年 即由 2002 年度报告预测的 2017 年调整为 2018 年 其原因是经济假设有了变化 2003 年 年 度报告 假设老年工人滞留在劳动力市场的时间长了 移民规模提高了 这两个假设导致进 入社保基金工薪税的总额提高了 所以 社保基金的支付能力有所提高 年度报告 认为 2010 2030 年之间 婴儿潮 达到退休年龄是导致 联邦社保信托基金 成本增长速度加快 的根本原因 从 2018 年开始 年度成本将首次超过年度收入 一旦出现缴费收入不足以支 付法定给付标准的情况 联邦政府就须提供额外的资金 或对 联邦社保信托基金 持有 的债券予以回购 或直接支付养老金津贴 政府的回购将会导致几万亿美元的成本 因此必 须提高税收或削减社会保障以外的其它项目 3 2042 年将会枯竭 年将会枯竭 2003 年 年度报告 预测 联邦社保信托基金 的资产到 2042 年将会枯竭 比 2002 年度报告的预测向后推迟了一年 换言之 到 2042 年它将丧失 支付能力 出现的赤字将为 可纳税工薪 的 1 92 联邦社保信托基金 的债券本身不 能作为支付津贴的手段 因此 政府必须要将之变现 根据法律 社保的各项给付标准是不 能随便下调的 但是 2042 年之后 除非国会采取果断的措施 否则那时将只能领取 73 的退休金或者更少 二 联邦社报信托基金 的行政管理架构 二 联邦社报信托基金 的行政管理架构 美国联邦 社会保障信托基金 的投资运作在法律上基本上是独立于社会保障制度日 常程序之外的 从框架结构来说 美国社会保障制度由 三驾马车 组成 社会保障信托 基金理事会 BTFOASDI 社会保障总署 SSA 和 社会保障顾问委员会 SSAB 在 三驾马车 的这个制度结构中 他们分工明确 责任清晰 各司其则 相得益彰 其权利 与义务均由相关法律制度予以界定 三驾马车 的制度结构主要是由现收现付制的融资制 度决定的 现收现付制的融资特性在客观上将基金的投资管理独立于其它制度体系提供了可 能性 因为该制度的性质要求其基金的支付能力是由政府出面来做最终担保人的 这样 将 基金独立出来封闭运行和单独决策不但是可行的和现实的 而且也是必要的和高效的 这就 是为什么自 1935 年以来 联邦社保信托基金 始终独立于社会保障总署并直接由财政部部 长领衔的 社保信托基金理事会 独立决策并直接对国会和总统负责的根本原因之一 在 三 驾马车 中 美国 社保信托基金理事会 专门负责掌管该基金的短期和长期投资的操作与 调查研究事宜 5 1 美国联邦 社保信托基金理事会 1 美国联邦 社保信托基金理事会 美国 社会保障法案 201 c 款规定 3 必须建立一个专门的 社保信托基金理事会 负责对 养老及遗属保险基金 和 残障保险基金 这两支信托基金的管理 理事会每届四 年 由财长 社保总署署长 劳工部长 健康与人力资源服务部长等组成 财长为理事会的 执行理事 社保总署的副署长为理事会秘书长 理事会每年至少召开一次会议 其职责 是 1 负责对这两支基金实施全面的管理 2 在每年 4 月 1 日之前向国会呈交一份年 度报告 对上一年度基金营运的情况进行评估和下一年度进行预测 3 如果认为这两支 基金之中的任何一支规模很小 可以随时向国会呈交报告 4 对这两支基金和联邦政府 失业保险计划的行政管理程序予以改进和完善 5 对这两支基金总体营运与行政管理的 规则进行评估并提出建议 包括对相关法律条文提出必要的修改建议 此外 社会保障法 案 规定 在呈交给国会的 年度报告 中必须要对前一年的基金资产状况进行陈述 同时 还要对两支基金单独和总体的前景做出精算预测 包括社保总署总精算师的精算分析 另外 理事会中还有两名公众理事 可为同一政党成员 由总统任命 报参议院通过 本届理事 会的两位公众理事是美国 A World Bank Policy Reports 1995 World Bank 1994 赋予 联邦社保信托 基金 进入资本市场的权利之所以是极其危险的一件事情 还因为它可以导致资金藏匿的行 为 对当前退休工人的退休安全带来极大的危险 但是 客观上讲 用于工业政策目的的特 殊利益的投资与用于换取选民和政治支持的特殊利益的投资 这二者之间的疆界在实际操作 中很难划分 郑秉文 2003 年 e 5 联邦社保信托基金 入市将导致政治目标代替经济目标 5 联邦社保信托基金 入市将导致政治目标代替经济目标 政府投资的结果会常常使之处于利益冲突之中 作为投资者和资本所有者之间 作为社 会保障资产受托人和社会福利制度监管人之间的利益冲突 例如 政府投资将导致 政治惩 罚型 politically correct 决策 由于政治家过多地考虑政治因素 所以往往会放弃对不得 人心的行业 例如烟草业 进行的某些健康的投资 从而将资金导向 感觉很好 但却容易 失败的行业 基金管理人在运作私人预筹基金制度的时候 所考虑的是选择平衡性很好的投 资组合 目标是长期回报率的最大化 在法律上讲 这是一种理性的要求 它能满足基金持 有人的根本利益 能保证退休者的经济利益 John R Nofsinger 基金管理人对他们所投资 的那些公司生产的物品与服务有可能做出判断 也有可能做不出判断 但是他们谨慎负责的 态度是一目了然的 他们必须为工人的利益服务 遗憾地是 在对待政府控制型的投资管理 中 这些基金管理人不一定具有同样的激励机制 政治家对某些行业和公司的跟踪与关注是 例行公事 抽回投资仅仅是他们表现 不悦 的一种方式而已 相反 他们非常热衷于那些 政治上很得人心的行业 即使这些行业预期不好 但只要对他们政治上有好处 他们也会好 不犹豫地予以投资 Heritage Foundation Backgrounder December 23 1998 6 联邦社保信托基金 入市将对劳动力市场产生负面影响 6 联邦社保信托基金 入市将对劳动力市场产生负面影响 全球麦肯锡研究所 The McKinsey Global Institute 的一份报告显示 美国的国民 储蓄率和投资率都远远低于德国和日本的 但是 1974 1993 年美国人均创造的新财富是 26500美元 而德国和日本分别是21900美元和20900美元 McKinsey Global Institute June 1996 那么 如何解释美国用较低的储蓄和投资却创造了较多财富这个事实 这份报告认为这是美 国较高的资本生产率创造的结果 1974 1993 年美国产业的平均资本回报率为 9 而德国 和日本的为 7 就是说 尽管美国人的储蓄较少 但他们获得的财富增长率却高于日本和 德国 美国学界认为 这不能说美国资本的利用是以牺牲劳动为代价的结果 因为美国的劳 动生产率也是高于德国和日本的 为什么呢 这与美国经理人员管理公司的方式有很大关 系 他们在管理 销售和金融方面富有相当的创造性 这部分地是因为他们面对的是较强的 市场竞争和较低的市场进入 美国投资者面对这样较强的市场压力和较高的市场效率就必然 迫使管理人员不得对资本资源的使用更加精心 更加有效率 更加创新 如果资本所有权具 有较浓的政治色彩 具有丰富想像力的经理人员就会失去市场 替而代之的是那些没有想像 力但有深厚政治背景的政府经理人员 公司的管理与控制实际上是一个市场 高管人员的劳 动力市场对美国工业来说是创新的一个原动力 而政府对大公司股权的控制就是对这种原动 力的一种削弱 美国资本市场的高回报率来自资本市场的高效率 但政府投资将会对其产生 副作用 即导致资本低生产率 市场低效率 这就是政府投资资本市场事与愿违的重要原 因之一 郑秉文 2003 年 h 7 联邦社保信托基金 入市将面临着财政风险 7 联邦社保信托基金 入市将面临着财政风险 就美国 联邦社保信托基金 入市后可能面临的潜在财政风险及其可能性来说 学界 15 和政界的看法主要集中在这几个方面 第一 为退休者带来不确定性和潜在风险 针对 股票价格波动反复无常 集中投资 将会消除或极大地减少这些风险 的观点 有经济学家批评说 政府投资是不能 烫平 股 票市场波动的 解决持续赤字的办法只能靠上调工薪税或下调养老金给付标准等办法 将投 资集合起来进入资本市场依然面临着较大的股市风险 如果股市投资实际收益小于预期 政 府是增加税收呢还是削减给付呢 反过来 如果实际收益好于预期 那么政府是削减缴费呢 还是增加给付标准 这些收益率的不确定性意味着为工人和退休者增加了额外的不确定性 和潜在风险 Carolyn L Weaver July 27 1998 第二 资产流动性问题带来的支付风险 入市后 联邦社保信托基金 的资产流动性 问题是经济学家们考虑的首要问题 在需要支付津贴需要变现的时候 股市价格却很可能走 低 具有很大的不确定性 近十几年来 美国大多数经济学家无论是对过去 100 年即 1900 年 1995 年还是对过去 200 年股票年收益率的统计 其结果大约都在 7 左右 1994 96 年美国 社保顾问委员会 SSAB 正式同意确定将 7 作为预测与评估股票市场收益率的 基本依据 后来 美国 社会保障署精算总司 OCACT 也一直将 7 作为美国股市收益 率的基本测算依据 2001 年 社保顾问委员会 出版的报告 远期股票回报率的预测 使 用的预测率依然是 7 Social Security Advisory Board Aug 2002 暂且抛开有些经济学家对这个收益率的测算精确度有不同的看法 即使假设 7 这个收 益率对未来股市收益回报依然是完全适用的 那么也仍然存在着财政风险 7 这个收益率 显然是 长期 预测即至少以 35 年为一个周期而计算的结果 Matt Moore June 4 2003 就 是说 股市收益率在长期内是高于政府债券的 但在短期内则存在着很大的不确定性 如果 在未来 20 30 年的回报率低于政府债券 而 联邦社保信托基金 恰好在 2030 年之前开始 枯竭 在此之前可能每年都要将其一部分予以变现用以养老津贴的发放 那时 由谁来承担 股市的风险 显然风险还是要集中在政府身上 最终要转嫁到纳税人身上 而相比之下 目前的法律规定 美国特别债券的利率在发行时要等于市场上表现最好 的政府债券的平均收益率 从 联邦社保信托基金 的角度来说 这个稳定的利率就等于是 长期的利率 而长期利率从历史上讲是高于短期利率的 从政府的角度来看 稳定的利率大 约等于公共借贷的长期成本 对于特殊国债来说 虽然不能在市场上交易 但 联邦社保信 托基金 却没有任何资产流动性的风险 因为根据法律 政府可以在到期日之前回购这些债 券 不存在着任何利率损失的风险 至少可以获取面值与利率 必须具有较好的流动性 这 种资产特点的要求对中央养老基金来说特别重要 因为随时变现以覆盖支出缺口是中央养老 基金制度的内在属性要求 尤其在经济萧条时期 第三 面临着通胀的风险 联邦社保信托基金 入市后其投资收益也面临着通胀风险 的侵蚀 为抵御通胀 在购买政府债券的制度安排下其收益率是指数化的 长期名义利率假 设是 6 2 而年通胀率假设是 3 5 这样 通胀后最终获得政府债券的实际利率为 2 7 入市以后其投资回报非常容易受到通胀的侵蚀 如果收益率低于 6 7 就意味着实际收益 率低于目前购买政府债券的实际收益率 第四 陷入 两难境地 有经济学家认为 联邦社保信托基金 入市之后显然陷入 两难境地 要想获得较高的收益 就要承担较大的风险 即使是 好 的决策人也面临者诸 多不确定性 坏 的投资决策将导致不可想象的后果 投资收益用于退休基金的比例很可 能很小 其结果很可能还不如目前体制下社会保障制度的待遇水平 就是说 其结果将很可 能是收益小 风险大 GAO April 1998 p 50 第五 只是 权宜之计 而不是 百年大计 入市以后不能从根本上解决 联邦社 保信托基金 的行将破产命运 只能起到延长 联邦社保信托基金 的寿命而已 美国 会 计总署 GAO 的精算结果是 假设入市后的回报率为 7 并假设将 联邦社保信托基 16 金 未来年度盈余和国债利息全部投入到股市之中 估计 联邦社保信托基金 的寿命将会 延长 11 年 即从 2029 年推迟至 2040 年 就是说 可以延长其 寿命预期 但还是从根本 上摆脱不了行将破产的命运 如果股市收益率降低一个百分点 联邦社保信托基金 延长 的寿命就不到 11 年 而是 6 年 即到 2035 年枯竭 GAO April 1998 pp 44 48 第六 十几个国家入市的不良纪录对美国起到了反面作用 许多美国大学和民间智库的 学者和政府机构不但非常关心国内一些州和地方政府公务员养老基金在资本市场的表现 而 且也非常关心国外中央政府养老基金在资本市场中的表现和绩效 他们的研究发现 其他一 些国家政府控制型社会保障基金的在资本市场的表现效果不好 甚至负面效应很大 这些国 家的反面教训对美国国内反对 联邦社保信托基金 进入资本市场也起到了很大的作用 据 世界银行的统计 在大约 10 个中央公共养老基金入市的国家中大约只有 3 个绩效表现良好 在整个 80 年代这三个国家的年回报率依次为马来西亚 4 6 新加坡 3 0 和印度 0 3 其他 7 个国家均为负值的收益率 秘鲁 37 4 土耳其 23 8 赞比亚 23 4 委内瑞 拉 15 3 埃及 15 3 厄瓜多尔 11 7 肯尼亚 3 8 而同期私人养老金计划则呈 现出较好的回报率 形成了巨大的反差 智利为 9 2 英国 8 8 美国 8 0 荷兰 6 7 世界银 行的专家分析说 上述 7 个国家除了在股票市场上失利以外 官僚腐败行为也曾吞食了大量 的养老基金资产 这个巨大的缺口将成为工人的 隐形税收 因为政府控制型的中央养老 基金最终采取的 弥补 办法不是 提高缴费比率就是削减津贴的标准 World Bank 1994 六 结束语 联邦社保信托基金 投资管理的改革新动向 六 结束语 联邦社保信托基金 投资管理的改革新动向 进入 90 年代以后 1994 1996 年社保咨询委员会 掀起了美国社保制度私有化改革的 讨论浪潮 这场大讨论持续了近 10 年 甚至至今仍在继续 讨论的结果反映在政策层面上是什么呢 一方面 现收现付制中央养老基金不能直接投 资于资本市场 这个自由市场制度的基本原则和理念没有动摇 仍须坚持 另一方面 迫于 未来政府的财政压力或者说为了财政可持续性上的 长治久安 以 挽救 美国社保制度 联邦社保信托基金 必须和只能进入资本市场 换言之 10 年来的讨论结果是 既要坚 持现收现付制的中央社保基金远离资本市场的信条 又要建立一个依存于资本市场 取之于 资本市场 来自于资本市场 造福于千秋万代的 一劳永逸 的 联邦社保信托基金 制度 那么 如何同时解决这两个看上去似乎相互矛盾的难题 如何同时解决或避免巨大的转 型成本 综合学界提出的诸多方案和建议 争论与妥协的结果是 将目前现收现付的社保制 度先改造成为半积累制 改变 联邦社保信托基金 的部分属性 以建立一个能够将其中一 部分可以投资于股票和私人债券市场的 联邦社保信托基金 过渡性制度框架 为最终能够 实行完全积累制和完全进入资本市场迈出第一步 于是 2001 年 12 月布什政府终于正式发表了一份长达 256 页题为 加强社会保障 为 全体美国人民创造个人福祉 的改造 联邦社保信托基金 投资制度的报告 这个报告为美 国 联邦社保信托基金 的投资管理 半私有化 模式拟订了三个旨在使一部分缴费可以进 入股市的过渡性改革方案 供国会选择和全社会讨论 9 此为原稿 正式发表时经过了编辑的修改 此为原稿 正式发表时经过了编辑的修改 主要参考文献 主要参考文献 田丰 2001 年 美国机构投资者行为方式转变及其影响 中国社会科学院研究生院 硕士论文 指导教师李向阳 第 13 页和 21 页 郑秉文 2003 年 a 围绕美国社会保障 私有化 的争论 载 国际经济评论 第 1 9 关于这三个方案的细节 请参见郑秉文 2003 年 a b c 17 期 郑秉文 2003 年 b 美国社保改革 迈向股票市场的一跃 载 改革 第 2 期 郑秉文 2003 年 c W 的办法 华尔街与福利 载 读书 第 3 期 郑秉文 2003 年 d 社保基金与资本市场 系列研究之三 美国地方养老基金失败 教训发人深省 载 中国证券报 6 月 20 日 第 12 版 郑秉文 2003 年 e 社保基金与资本市场 系列研究之四 社保基金入市对经济影 响面面观 载 中国证券报 6 月 26 日 第 13 版 郑秉文 2003 年 f 社保基金与资本市场 系列研究之五 国外社保基金入市苦果如 何酿成 载 中国证券报 7 月 3 日 第 10 版 郑秉文 2003 年 g 社保基金与资本市场 系列研究之六 OECD 国家社保基金入市 的酸甜苦辣 载 中国证券报 7 月 9 日 第 12 版 郑秉文 2003 年 h 社保基金与资本市场 系列研究之七 社保基金入市可资借鉴的 十条经验 载 中国证券报 7 月 29 日 第 10 版 Alan Greenspan July 21 1998 Testimony to the Senate Banking Committee 105th Congress 2nd Session Board of Trustees of the Federal Old Age and Survivors Insurance and Disability Insurance Trust Funds March 17 2003 The 2003 Annual Report of the Board of Trustees of the Federal Old Age and Survivors Insurance and Disability Insurance Trust Funds Communication Washington D C Carolyn L Weaver July 27 1998 How Not to Reform Social Security American Enterprise Institute On the Issues Washington DC GAO April 1998 Social Security Financing Implications of Government Stock Investing for the Trust Fund the Federal Budget and the Economy Report to the Special Committee on Aging U S Senate 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