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海外股指期货市场比较研究海外股指期货市场比较研究 深圳证券交易所博士后工作站 杨峰 摘要 本文以海外股指期货市场为背景 从股指期货市场产生的原因 股指期货合约 的设计 股指期货市场的风险管理等多个方面对海外股指期货市场进行了比较研究 归纳总 结出海外股指期货市场运行特点 进而提出可供我国股指期货市场借鉴的启示性经验 海外市场结算中心风险管理 为了控制交易客户违约给结算中心带来的风险 各个结算中心都建立了风险管理机制 这主要包括 结算会员制度 保证金制度 建立财务安全保障制度 降低违约风险引 发的流动性压力 确保有充分的资源能够弥补结算会员违约带来的各项损失 保证合约正常 执行 处理违约行为的一般程序 本节主要对结算会员制度和保证金制度进行分析介绍 结算中心结算会员制度比较海外股指期货市场结算会员和交易会员一般有所区别 结 算会员是交易会员 而交易会员可能不是结算会员 结算会员资金实力和信用等级较高 抗 风险能力较强 结算会员和交易会员分离 有利于结算中心建立多层次风险管理体系 美国 CFTC 规定结算会员应满足期货经纪商所应达到的财务标准 即期货经纪商的调整 后净资本额最低应大于客户分离账户资金的一定比例 这主要因为期货经纪商收取客户保证 金某种程度上类似于银行吸收存款 客户存放的分离资金是期货经纪商对客户的负债 对客 户负债越大 当期货经纪商破产时 对客户的损害也越大 除此之外 没有对结算会员提出 额外要求 但 CFTC 同时说明 为了防范结算会员的违约风险或其它结算会员的违约风险 结算中心可以要求结算会员必须向结算中心交纳结算担保基金 securitydeposit 英国证券投资委员会 SIB 规定结算会员财务标准应满足 基本需求 交易部位风险 需求 交易对手风险需求 基本需求主要为了确保公司有充分的流动资本 在公司收入减少或没有收入时 维持 公司的正常运作 同时基本需求也保证了公司应具有的经营规模 交易部位风险需求是价格逆向变化时对公司交易部位的资本需求 对于期货和期权交 易来讲 交易部位风险需求是期货和期权交易时初始保证金需求 交易对手风险需求表示某些客户或交易对手无法履行合约要求而使结算会员面临的资 金需求 结算中心的保证金制度结算中心的保证金制度主要包括三个方面 确定保证金水平 设定保证金结算频率 确定保证金资产的流动性 1 确定保证金的水平保证金是确保股指期货交易双方履约的一种财务担保 合理确定 保证金水平不仅减少交易双方违约的可能性 同时也可以保持交易的活络性 因此 确定保 证金水平就成为股指期货交易过程中结算中心关注的一个重要问题 下面以美国芝加哥商品 交易所 CME 为例进行说明 1 结算保证金基本类型 CME 的结算保证金可以分为两类 初始保证金 InitialMargin 和维持保证金 Mainte nanceMargin 初始保证金是结算会员最初执 行期货买卖指令时必须存入其保证金账户的一笔款项 维持保证金是结算中心对从事交易的 结算会员所持保证金的最低要求 如果结算会员存入的保证金低于维持保证金的水平 结算 会员必须将其保证金补足至初始保证金水平 2 结算保证金的计算方式 CME 保证金或更确切地讲 CME 维持保证金的计算方式采用 标准组合风险分析 Stan dardPortfolioAnalysisofRisk 简称 SPAN 初始保证金一般 高于维持保证金 10 到 40 SPAN 是由 CME 在 1988 年研制开发的 目前海外许多股指期 货市场都采用 SPAN 计算保证金 CME 履约保证金小组根据过去 1 个月 3 个月 6 个月的样本区间中合约价格波动性 确定维持保证金水平 以使维持保证金应以 95 的可能性涵盖在上述天数中最大波动性所 对应的单日合约的最大损失值 3 SPAN 对投资者风险管理的影响 投资者可以利用 SPAN 系统对未来市场变化时其 交易部位保证金需求进行分析 以此对其交易风险进行提前防范 2 设定保证金结算频率许多结算中心都采取每天结算一次 收盘后 根据未平仓合约 对保证金进行结算 资金划拨将在第二天开盘前进行 最近几年许多结算中心采取了盘中结 算 根据交易过程中结算的情况 在交易过程中对结算会员追缴保证金 自 1988 年 3 月起 CME 每天会有一次盘中结算 依据当时价格试算出结算会员所有未 平仓合约的损益 结算会员应于当天补足所需交纳的保证金 在价格剧烈变化时 CME 结算 中心有权对所有的结算会员未平仓合约随时进行测算 并要求结算会员立即补足所要求的款 项 伦敦结算公司 LCH 实施每日结算一次 但规定当价格波动超过正常风险参数时 结 算中心将在盘中追缴保证金 在盘中结算时 结算会员未平仓合约根据前一天收盘时结算会 员的未平仓合约确定 追缴的单位合约保证金数额根据现在的保证金水平确定 3 确定保证金资产的流动性海外股指期货市场结算会员存放的保证金种类根据结算中 心的不同而有所不同 美国 CME 规定 结算会员交纳的保证金可以为现金 市政债券 国库 券 证券 CME 指定银行发行的信用状等 每天计算证券 债券和国库券的价值 其价值将 根据资产的流动性进行折扣 LCH 规定结算会员交纳的保证金可以为现金 国库券 银行担 保 证券 银行存单等 其价值将根据资产的流动性进行折扣 新加坡交易所规定 结算会 员向结算中心交纳的保证金可以是现金 国库券 银行信用状 结算会员也可以接受客户的 存款单 黄金证书 指定的证券等作为保证金 根据上述资产的流动性 结算中心和结算会 员会对资产的面值进行折扣 台湾期货交易所不允许用证券抵缴保证金 海外市场产生原因背景 股指期货市场产生的原因和背景是什么 一个普遍的认识是股票价格波动性增加 规 避风险的愿望 使人们产生了对股指期货的需求 进而市场推出了股指期货 通过对日本和 美国市场股市的波动性分析 我们发现 日本 1987 年推出股指期货 美国 1982 年推出股指 期货 其推出时间并不在股市波动性最强的年份中 股指期货推出的时间存在着一定的滞后 首先是市场的波动性使交易所看到了投资者对股指期货的需求 其次法律制度的调整创造了 一个适于股指期货推出和进一步发展的环境 根据美国商品期货交易委员会公布的截止于 1997 年发展中资本市场概况 我们整理发 现 在所列的 26 个国家和地区中 包括我国在内的 12 个国家或地区开展了期货或其它衍生 产品交易 3 个国家计划进行期货或其它衍生产品交易 在这 15 个国家和地区中 除我国 外 其它国家和地区在进行期货或其它衍生产品交易时 都推出了有关期货或其它衍生产品 的相关法律 而我国开展期货交易时 这方面并未遵循国外市场发展的一般规律 这提示我 们为了更好地汲取海外股指期货市场建设经验 发展我国股指期货市场 我们应从更广阔的 视角对海外股指期货市场产生的原因和背景进行分析 在本章中 选取了美国 日本两个国家的股指期货市场作为分析对象 这两个国家在 发展股指期货市场时各有特点 美国股指期货市场的发展得益于竞争促进了创新 同时 公 共政策也刺激了这种发展 日本股指期货市场的发展很大程度上是受到外部压力 害怕失去 本国市场份额 导致了对公共政策的改变和对本国金融市场的放开 两个国家股指期货市场 发展动机不同 导致了股指期货市场发展规模也存在显著的差异 美国股指期货市场产生的原因和背景分析 1 市场结构的变化 自身业务的发展增加了 金融机构对股指期货等风险管理工具的需求 在 70 年代以前 金融机构非常容易区分 商业银行负责借贷 保险公司提供整个寿险 政策和其它一些简单的产品 对蓝筹股和长期国债进行投资 投资银行帮助企业筹集资金 收取固定的交易佣金 在这种环境下无论是投资者还是金融公司对风险技术的创新缺乏动 力 这个简单的世界由于接下来的事情而变得复杂起来 四个重大的事件改变了原来的竞 争格局 布林顿森林协议解体 汇率放开 世界油价发生动荡 美国经济出现了两位数的通 货膨胀 美国道琼斯 30 种工业指数从 1973 年的高点 1050 点下降到 1974 年的 580 点 作为 结果 金融机构更加重视对市场风险的管理 金融机构和退休基金纷纷采用定量技术以更好 地管理其投资组合 出现了对规避现货市场风险的各种金融工具的需求 第二个重要变动是 1974 年美国国会通过了 退休收入保障法 该法案对金融市场 所起的作用主要表现为 一是强调分散化投资 二是要求退休基金管理人必须在 谨慎人原 则 的指导下判断哪些投资是合理的 这使得退休基金的管理发生了很大的变化 基金雇佣 专业的独立顾问选择经理 对资产配置提供建议 为了减少管理费用和交易成本 大部分证 券投资组合被转化为消极型投资组合 股指期货的推出客观上适应了消极投资策略规避现货 市场风险的需要 退休收入保障法 推出一年后 1975 年 5 月 1 日 废止了固定佣金制 摧毁了以往 经纪公司核心收入来源 佣金收入大幅下降 有些机构在几个星期内 佣金收入下降了 80 今天 许多大机构每股交易仅付很少的佣金 甚至根本不付任何佣金 第四个管理的变动 发生在 1982 年 5 月 415 条款 再次打击了证券公司的核心盈 利业务 与此同时 美国利率管制的放开 债券市场蓬勃发展起来 公司可以更为灵活地确 定发行证券的时间 在 80 年代通过承销所获得的收益超过了承销证券总值的 1 1982 年 这个数为 1 5 1983 年为 1 7 1986 年为 1 2 自那时起收益稳定下降 到 1993 年 达到了 0 67 证券公司承销收入和佣金收入大幅下降 迫使证券公司寻求新的业务以恢 复以往的获利 过去证券公司仅作为客户的代理人 为客户提供融资服务 现在这些证券公 司逐渐认识到在一个复杂多变的世界中 它们可以开展代客户进行风险管理的业务 作为实 施风险管理的基本构件 股指期货和其它衍生产品的推出满足了了证券公司提供新服务 获 取新收益需求 2 期货交易法规的完善为股指期货的推出和发展提供了支持 美国正式的商品交易法出现在 19 世纪中叶 但是对新的期货合约进行公共管理始于 20 年代 1922 年议会通过了 谷物期货法 将期货交易作为特殊的农产品纳入到联邦管理的 统辖内 1936 年将此法案更名为 商品交易法 1974 年议会设立了商品期货交易委员会 CFTC CFTC 的设立扩大了政府对期货市场的管理 尤其是对合约创新的管理 利率期货出现后 SEC 是否应该对期货交易进行管理一直存在着争论 直到 1977 年秋 季堪萨斯交易所首次向 CFTC 提出以股票指数为标的进行期货交易的申请时 这个问题也没 有得到解决 SEC 和 CFTC 主要在保证金设定 市场参与者的标准和防范市场操纵的具体措 施等方面存在分歧 这一分歧在 1981 年得到了解决 1981 年 12 月 7 日 SEC 和 CFTC 的主席 就两个委员会的职权范围进行了明确划分 1982 年 商品交易法 使这项协议规范化 SEC 负责以股票交割的所有交易 CFTC 负 责以股票为标的进行现金交割的期货交易 对 CFTC 支持的期货合约规定了最低指标 1 现 金交割 2 指数价格不应被用做市场操纵 3 指数应该包括所有交易证券的主要部分 最后 期货交易法赋予 SEC 可以否决任何无法满足上述条件的股指期货合约 1982 年 2 月 16 日 美国商品期货交易委员会 CFTC 以 4 比 1 的投票结果通过了堪萨 斯期货交易所开设股指期货交易的申请 1982 年 2 月 24 日 美国堪萨斯期货交易所推出了 价值线综合指数期货交易 日本股指期货市场产生的原因和背景分析日本股票指数期货合约首先出现在海外 1986 年 9 月 3 日 日经 225 指数期货在新加坡金融期货交易所 SIMEX 交易 1987 年 6 月 9 日 日本推出了第一支股票指数期货合约 50 种股票期货合约 受日本证券交易法禁止 现金交割的限制 50 种股票期货合约采取现货交割方式 日经 225 指数期货刚推出时 日本管理部门不允许本国基金经理利用 SIMEX 的日经 225 指数期货从事股指期货交易 只有美国和欧洲的机构投资者利用 SIMEX 的日经 225 股指期货 合约对其投资于日本的股票进行套期保值 日本金融机构相对来讲处于不利位置 这些外国 机构投资者在外国交易所利用外国的合约买卖日本股票市场的资产 完全摆脱了日本大藏省 的管理 因此 1987 年 5 月 日本管理者允许本国投资者利用 SIMEX 的日经 225 股指期货 合约 开始时 日本交易者的交易发展缓慢 直到 1987 年股市暴跌后交易量迅速发展起来 在 1987 年 10 月 20 日上午 日本证券市场无法开始交易 卖盘远大于买盘 由于涨跌停板 的限制 交易刚开始即达到跌停板 而在 SIMEX 交易的交易者却能够继续交易期货合约 国 际金融市场提供了一种绕过日本证券市场管制的方式 正是在这种背景下 1988 年日本金 融市场管理当局批准了大阪证券交易所关于进行日经指数期货交易的申请 保证股指期货交 易在日本管理者的管理权限下无疑是批准大阪证券交易所进行股指期货交易的主要动机 1988 年 5 月 修改后的证券交易法允许股票指数和期权进行现金交割 当年 9 月大阪证券 交易所开始了日经 225 指数期货交易 1992 年 3 月 大阪证券交易所 50 种股票期货停止了 交易 自从 1990 年开始 日本股市开始向下调整 随着日经指数下跌 股指期货交易量有了 大幅度的增加 一度甚至达到股市交易量的 10 倍 1992 年日本股市达到历史低点时 大藏 省为了限制股指期货对市场波动性的影响 对股指期货交易采取了惩罚性的措施 提高了股 指期货保证金和股指期货佣金 加强了涨跌停板的管理 使大阪证券交易所有时仅能交易 5 分钟 面对股指期货交易量不断下降的局面 通过举行有关市场人士的听证会 吸取美国市 场发展的经验 日本管理当局制订了 如何构建期货交易 的文件 1994 年开始实施放松 管制的措施 降低股指期货保证金比率 日本对股指期货交易的非有效管理的直接后果是 国外公司相对日本公司在期货和衍生产品交易中拥有了更强的技术实力 据对日本 90 年代 初期市场统计 在日本盈利最高的 5 家期货和衍生产品经纪公司中有三家是美国公司 前 10 家盈利最高的期货和衍生产品经纪公司中有 6 家公司是外国公司 海外合约设计分析 股指期货合约的开发原则股指期货合约的开发原则主要包括三个方面 股票市场是 否有规避风险的要求 股指期货的主要经济功能是套期保值和价格发现 只有标的资产价格 具有波动性 并且这种波动性影响到社会上大多数投资者的投资收益 投资者才会有规避风 险的需求 同样 只有标的价格存在波动性 才有预测 价格发现 的必要 股票市场是 否成熟发展 交易是否活跃是股指期货市场健全发展的基础 AllisonHolland 和 AnneFremaultVila 1997 对伦敦国际金融期货及期权交易所 LIFFE 中成功金融期货品 种的特征进行了分析 发现随着现货市场波动性的增加 人们增加了对期货合约需求 但这 种影响在统计上不显著 说明现货市场的波动性并不是期货合约持续成功的必要条件 现货 市场规模与期货合约交易量存在着显著的正相关性 大规模的现货市场是期货合约存在发展 的主要因素 与政府政策是否相配合 这包括股票指数组成成份 股指期货合约的设定是 否满足管理部门所作的规定 为了减少股指期货对现货市场价格和股指期货价格市场的影响 避免市场操纵行为对 市场的冲击 海外证券 期货管理部门都对股指期货合约的设定作出了规定 美国 CFTC 要 求实施交易的期货合约必须满足 1 股指期货合约采用现金交割 2 组成指数的主要股票应 由非相关发行人发行 公众持股数较高 指数应反映市场总体特征或主要部分的特征 3 开展这种期货交易不会出现对期货价格或标的资产价格的操纵行为 在法国 新的衍生产品 引入 MATIF 以前必须得到法国巴黎交易所运行委员会 COB 的批准 在审查新的衍生产品 时 COB 将研究这个产品是否会对现货市场产生破坏性影响 对组成指数的股票 COB 有权 利决定何时 用何种股票替代现有股票 在英国 FTSE100 指数的股票组成成份由一个审核 委员会审定 这个审核委员会由交易所代表和资深从业人员组成 委员会负责制订指数的选 择标准 在日本 大藏省负责审定在交易所交易的股指衍生产品 审定股指衍生产品时 大 藏省主要考察衍生产品设计对现货市场的影响程度 以及衍生产品交易是否会引发市场操纵 行为 股指期货标的资产的设计方法 1 股票指数的构造方式股票指数的构成方式有许多种 这包括价格加权指数 市值加权指数和等额加权指数 近年来 市值加权指数成为指数的主 要构造方式 这其中的原因是 1 市值加权指数随股份分割和其它资本变化而随时自动调整 市值加权指数计算较 容易 2 从市值加权指数构成方式看 市值加权指数可以看作是资本资产定价模型中的市 场投资组合 它可以表征系统风险总体特征 3 认为股票市值规模与股票流动性高度相关 规模可以作为流动性指标 根据股票 市值规模选择组成指数的股票 可以确保指数的流动性 海外大多数成功的市场指数如美国的 S P500 英国的 FTSE100 都是市值加权指数 2 股票指数包括的股票种类确定了股票指数的构造方式后 在选取股指期货标的资产 的股票指数时还会面临这样一个问题 什么样的股票应包括在指数中 股票指数应包括何种股票 一般会根据股票指数代表的不同市场特征而有所不同 例 如 在芝加哥商品交易所 CME 交易的股指期货包括了反映美国市场蓝筹股变化趋势的 S P500 指数期货 反映美国市场中等规模上市公司变化趋势的 S P400Midcap 指数期货 反映 Nasdaq 市场变化趋势的 Nasdaq 100 指数期货 但各种指数在股票选择过程中依据的 指标类别却具有一致性 海外股指期货合约比较分析在海外股指期货合约的比较分析中 这里主要对合约价值 合约的最后结算价进行比较分析 1 股指期货合约价值的确定股指期货合约的标的资产选定后 接下来是计算合约价值 合约价值等于股指期货的指数乘于合约乘数 Multilier 如何选择合约乘数在期货理论 上没有统一的规定 一般来讲 合约乘数越大 合约价值越大 如果合约价值太大 交易成 本过高 小投资者就无法参与交易 同时也不利于套期保值者利用期货合约匹配其现货合约 进行套期保值 投资者影响着股指期货交易的活跃程度 而股指期货的合约价值在一定程度上也影响 着股指期货投资者的构成形式 韩国 Kospi200 指数期货的合约价值较小 自 1998 年开始 个人投资者的交易数量一直占整个市场交易数量的比例主要部分 1998 年 个人投资者交 易量占整个交易量的比例达到 50 9 1999 年个人投资者成交比例达到 47 2 2000 年个 人投资者成交比例达到 50 8 2001 年 1 月至 2001 年 9 月个人投资者成交比例达到 51 6 与此相对照 日本 Nikkei225 指数期货合约的价值较高 按 1996 年 12 月 31 日合约收 盘价计算 Nikkei225 指数期货合约的价格为 166808 美元 而 Kospi200 指数期货的合约的 价格仅为 40400 美元 合约价值较高说明日本建立股指期货市场的主要动机是为机构投资者 提供避险工具 鼓励机构投资者参与股指期货交易 反映在股指期货交易量方面 个人投资 者交易量占整个成交量的比例较低 机构投资者交易量占整个市场交易量的绝大部分 2 股指期货合约最后结算价的确定如何确定股指期货合约最后结算价是股指期货合约 设计过程中的重要一环 合理设计合约最后结算价有利于减少交易过程中人为操纵市场的可 能性 海外股指期货市场主要采取两种计算方式确定股指期货合约最后结算价 一种是以合 约最后交易日后一天指数开盘价作为合约的最后结算价 例如 日本 美国用 特别开盘报 价 作为股指期货价格的结算价就是属于这一类 另一种是以最后交易日一段时间内价格的 平均数作为股指期货合约的结算价 法国 英国等都采取了这种方式 两种结算价格各有其特点 第一种方式适应了套期保值者的交易需要 套期保值者在 期货市场和现货市场中反向交易 即在股票市场中买入股票 或卖出股票 同时在期货市 场中卖出 或买入 股指期货 股指期货到期时 卖出股票 或买入股票 同时买入 或 卖出 股指期货 以特别开盘报价作为最后结算价 有利于确保现货与期货价格收敛以及锁 定早期股指期货定价错误所带来的赢利 但这种定价有时可能会被人为控制 例如先在期货 市场中建立多头 或空头 部位 Position 在最后结算日开盘时 全力买进 或卖出 指数成份股 以使最后结算价高于前一日的收盘价 达到获利的目的 第二种方式以最后交 易日一段时间内价格的平均数作为股指期货合约的结算价 由于市场操纵者很难操纵一段时 间内多个时间点的指数价格 因此 第二种方式降低了市场操纵行为可能对结算价的影响 海外市场风险管理 海外股指期货交易市场价格稳定措施的比较 1987 年 10 月 19 日的股市暴跌 使人们看 到了由于投资者对市场信息的过度反映和交易指令的暂时非平衡对市场的冲击 促使许多海 外股指期货市场建立了稳定市场价格的相关措施 这主要包括 断路器和涨跌停板 在实施价格稳定措施方面海外股指期货市场存在着一定的差异 这主要表现为 有些 市场的涨跌停板采取单一比例限制 如韩国 KOSPI200 指数期货的涨跌停板为前日收盘价的 10 有些市场涨跌停板采取多阶段比例限制 如美国 S P500 指数期货和新加坡 NIKKEI225 指数期货 二是涨跌停板比例不是固定不变的 三是并不是所有的股指期货市场都采用了市 场价格稳定措施 如英国既没有采取涨跌停板限制 也没有采取断路器制度 它们认为做市 商能够及时调整市场价格 重大事件不会对市场价格产生破坏 在英国当交易所认为市场出 现极端变化 报价无法在当前价格范围内成交时 做市商可以按照快市原则 FastMarketRule 在报价范围以外进行成交 海外股指期货市场对市场操纵行为的防范股指期货交易与股票市场的交易息息相关 这使得股指期货交易中的违规行为常常涉及到股票市场 其影响面较广 手法也比单独股票 市场上违规行为更为复杂 因此 在建立股指期货市场后 为了维护现货市场和期货市场公 平交易 海外股指期货市场都将防范市场操纵行为作为股指期货市场风险管理的重要工作 海外股指期货市场采取了多项措施 对股票市场和股指期货市场之间市场操纵行为进行防 范 这些措施归纳起来可以分为 一是加强股指期货合约的设计 减少市场操纵者利用合约 设计中的不足之处 实施市场操纵的可能性 二是加强市场监察及早发现可能扭曲市场价格 的各种交易行为和交易状况 并针对这些交易行为或交易状况采取各种措施 确保市场各种 功能的实现 三是加强股票市场和股指期货市场跨市场之间的信息共享和协调管理 本节仅 对第二项和第三项措施进行分析介绍 1 海外证券 期货管理机构对市场监察具体内容的要求 1 美国 CTFC 规定市场监察的内容包括 价格动向 现货市场和期货市场相关 性对价格变化的影响 未平仓合约和未平仓合约的变化 结算会员持仓的集中度 交 易量和交易量的变化 交易的流动性和相继的价格变化的幅度 交割 个别结算会员的 交割部位是否比较集中 市场新闻和传言 2 英国证券投资委员会规定交易所应建立市场委员会 按照金融证券法的要求 实 施有效的市场监察 英国证券投资委员会将对交易所市场监察的情况进行监督 3 日本证券交易所每天进行有关市场和交易的监察 并将监察中发现的问题上报证 券交易所监察委员会 2 加强股票市场和股指期货市场跨市场之间的信息共享和协调管理 股票市场和股指期货市场间的市场操纵行为由于涉及跨市场交易 因此相对单一市场 来讲更难以预防或侦查 为了保护投资者 维护市场的交易秩序 海外股票市场和股指期货 市场加强了市场之间信息共享和协调管理 为了降低套利者的交易成本 发挥套利者在矫正股指期货市场价格方面中的作用 即 如果股指期货价格高于理论价格 卖空股指期货买入指数中的股票 如果股指期货价格低于 理论价格 买入股指期货卖空指数中的股票 海外许多股指期货市场推出股指期货交易后 相关的股票市场也随之推出了程序交易 程序交易的推出 方便了套利者的交易 降低跨市 场操纵行为对股指期货市场价格的影响 启示 发展股指期货市场是完善我国证券市场的必然选择 但在何时推出股指期货 我们又 存在着一些顾虑 回顾我国近 10 年期货市场的发展 除了极少数期货品种发挥了积极作用 以外 我们所看到最多的是违规交易不断出现 违规事件不断发生 交易所监管的不规范将 市场本来存在的风