北京市股份期权试点方案的经济评价.doc

北京市股份期权试点方案的经济评价2000-07-03一、股份期权试点方案概述北京市体改委、市委组织部、市经委、市财政局、市国资局、市劳动与社会保障局、市审计局、市工商局于1999年7月28日联合签发了关于对国有企业经营者实施期股激励试点的指导意见(以下简称意见)，该意见对试点企业在股份期权的试点过程中有关经济指标进行严格的限定，具体列示如下：(1)股份期权试点的范围：公司制企业中的主要经营者或经营者群体，经营者群体获取股权与股份期权必须缴纳定额的现金，出资比例一般为公司总股本的5一20，主要经营者出资比例应占经营者群体持股总额的10以上。(2)股份期权的形成与获取方式：试点企业采取“从存量划出，增量实现”的方式形成股份期权。出资者通过协议转让股权的方式形成实股，按照企业的净资产收益率的高低选择股份期权的配比比例(14倍)形成股份期权的真实数量，股份期权所需的价款在经营者任期内用企业的增量部分(实股与股份期权的收益)抵补完全，如果到期不能完全补足股份期权价款，则由股份期权受益人用现金补入。(3)股份期权的兑现与变现：经营者股份期权所得收益首先全部用于抵补所认购的股份期权所需的价款，不足的部分由实股的收益补人。在经营者任期届满2年后将拥有的股份期权定期变现。如果出现违约或违法乱纪现象，则取消其所拥有的股份期权，并对其实股部分做相应的扣减。按照“意见”的要求，本文对股份期权试点过程中的有关经济指标作如下测算与评价：股份期权的配股比例与净资产收益率的关系；殷份期权收益与企业新增利润之间的关系；经营者任期结束后的收益情况；国有资本的收益情况与保值增值情况。二、基本概念的界定1股份期权：指企业出资者同经营者商定的在任期内由经营者按照既定价格获取适当比例的本企业股份，收益延期兑现，并享有相应权利和义务的一种激励方法；2收益平衡点：实股收益与股份期权收益之和恰好等于每年所需的股份期权价款时的企业的净资产收益率；3主要经营者：董事长与总经理；4经营者群体：董事长、总经理、中层管理者、业务骨干、技术骨干等；5实股：经营者用现金购买的股份；6期股：以实股为基数按照配股比例获得的股份。三、基本假设1基准日：1999年1月1B；2净资产：2000万元；3折股比例：1：1；4股份总数：2000万股；5经营者群体持股比例：占总股份的10；6指标测算的基准：收益平衡点；7配股比例：14倍；8股份总数全部为国有股；9主要经营者持股比例：占经营者群体持股总数的10。四、基本数据1国有股股份总数：2000万股；2经营者群体持股数量：200010200万股；3主要经营者持股数量：20010：20万股，4非主要经营者持股数量：20020180万股；5主要经营者按照不同的比例(14倍)配股的数量：20万股、40万股、60万股、80万股；6配股后参与利润分配的经营者群体持股数量：220万股、240万股、260万股、280万股；7配股后参与利润分配的主要经营者持股数量：40万股、60万股、80万股、100万股；8参与利润分配的国有股的数量：1780万股、1760万股、1740万股、1720万股。五、基本计算公式净资产收益率年度末税后利润总额/年度末净资产总值1OO平衡点净资产收益率（股份期权数额/任期年数）/（实股数量+期股数量）100国有资产保值增值率期末国有资产总值/期初国有资产总值100六、股份期权的配股比例与净资产收益率的关系根据国际惯例，对于实施期权激励的公司如果公司的净资产收益率越高，则公司经营者的个人收益越大。由此可知对于效益好的试点公司，应该选择高的股份期权配比比例，经营效益稍差的公司应该选择比较低的配比比例，但是在平衡点时的净资产收益率是衡量经营者采用何种比例的一个重要标志。 单位：万股实股比例股份期权数量平衡点的净资产收益率201：120 1667201：2402222201：3602500201：4802667从上表可以看出：企业要按照1：1的股份期权配比时，此时的平衡点时的净资产收益率为1667，此时经营者的实股收益同股份期权的收益恰好抵补每年股份期权所需的价款；当企业按照1：4的股份期权配比时，此时的平衡点时的净资产收益率为2667；如果企业的实际净资产收益率高于2667，则经营者不仅可以享受股份收益，同时可以享受实股的投资收益。七、股份期权收益与企业新增利润之间的关系股份期权的方案设计的总体原则是“从存量划出，增量实现”，股份期权的收益是从企业的净增利润中实现的。净增利润中必然包含经营者通过知识、技术、管理等要素的投入使企业的盈利能力得到了提高。因此，股份期权的实现是建立在企业净资产收益率的提高上的，企业的新增利润是股份期权的源泉。 单位：万股实股比例股份期权数量平衡点的净资产收益率企业新增税后利润(万元)股份期收益(万元)201：12016.67%333.33.3201：24022.22%444.58.8201：36025.00%500.015.0201：48026.67%533.421.3从上表可以看出，当股份期权配股比例为1：1时，平衡点时的企业新增利润为3333万元，而此时的股份期权收益只有33万元，只占企业新增利润的099；当殷份期权配股比例为1：4时，平衡点时的企业新增利润为533。4万元，而此时的股份期权收益是213万元，占企业新增利润的399。八、经营者任期结束后的收益情况(个人所得税税前收益)针对不同的股份期权的配比，平衡点时经营者在三年任期内具有不同的收益。如果公司年初没有转入“年初未分配利润”和“盈余公积转入”，则公司“可供分配的利润”即是公司的“净利润”，如果按照10的比例提取“法定公积金和法定公益金”，不提取“任意盈余公积金”的情况下，依照股权比例可以计算出经营者每年的收益情况如下：主要经营者实股（万元）20202020股份期权配比比例1：11：21：31：4税后净利润（万元）333.4444.5500.0533.4法定盈余公积（万元）33.444.550.053.3法定公益金（万元）33.444.550.053.3股东可分配利润（万元）266.6355.5400.0426.8经营者群体的股权比例（%）11121314主要经营者的股权比例（%）2345国有股股权比例（%）89888786国有股股利（万元）237.3312.8348.0367.1经营者群体股利（万元）29.342.752.059.8主要经营者股利（万元）5.310.716.021.3主要经营者年资金回报率（%）26.753.580.0106.5从上表可以看出主要经营者虽然先期出资20万元作为公司的股东，同时也是获得股份期权的权利金，但是如果当股份期权配股比例为1：1时，平衡点时可获股利53万元，而此时的主要经营者的年资金回报率为267，基本上相当于证券市场上中等水平投机者的资金回报率；如果当股份期权配股比例为1：4时，平衡点时可获股利213万元，而此时的主要经营者的年资金回报率为1065，基本上相当于证券市场上长期牛市的高水平投机者的资金回报率。九、国有资本的收益情况在国有企业的改制过程中，不仅要确保国有资产的保值增值，同时要实现企业经营机制的根本转变，在探索对国有企业经营者实施股份期权激励的同时也要分析国有资产的激励成本，增加对经营者的约束条件，真正提高国有资本的收益率与保值增值率。股份期权配比比例1：11：21：31：4国有股份总数（万股）20002000200020000经营者群体实股（万股）200200200200主要经营者股份期权数量（万股）20406080经营者群体股份总数（万股）220240260280实现国有资本利润的股份总数（万股）1780176017401720平衡点净资产收益率（%）16.6722.2225.0026.67国有股份实现的最终利润（万元）297.3390.7435.0458.7没有股份期权的国有股利润（万元）333.4444.5500.0533.4股份期权激励成本（万元）36.153.865.074.7期末国有资产总值（万元）2297.32390.72435.02458.7国有资产保值增值率（%）114.9119.5121.8122.9从上表可以看出，由于股份期权是通过激励经营者的创造性与经营积极性来提高企业的盈利水平，最终增加经营者的收益。在股份期权的实施过程中必然会对国有股权和国有资本的保值增值产生曲解，通过上表可以看出：如果当股份期权配股比例为1：1时，期初国有资产总值为2000万元，期末国有资产总值22973万元，此时国有资产的保值增值率为1149；如果当股份期权配股比例为1：4时，期初国有资产总值为2000万元，期末国有资产总值24587万元，此时国有资产的保值增值率为1229。由此可以看出股份期权的配股比例越高，国有资产的保值增值率越大。十、存在的问题与解决措施北京市股份期权试点方案已经进入了实施阶段，优选的10家试点企业上报的方案已经获得了北京市股份期权政策协调领导小组的批复。这十家企业基本符合股份期权试点的要求：股份制企业、净资产收益率比较高、主营业务突出、多元投资主体、生产型企业。通过对10家企业的上报方案的分析发现，意见本身存在一些问题，主要表现如下：1对试点企业的盈利水平要求较高。按照最低的股份期权配比比例1：1，平衡点时的净资产收益率为1667，这个标准对一般的工业企业来说实在是相当高的数字，但是对于高科技企业和房地产企业来说又是一个比较低的标准。所以这是一个“鞭打快牛”的方案，对盈利水平低的企业来说不适用。由于多数的国有企业的盈利能力是比较低的，所以大范围地推广是有一定难度。但是可以通过延长任期的方式摊薄每年的股份期权所需的价款，或者对不同行业的平均收益率水平制定相应的股份期权试点方案，以降低企业进入试点的“门槛”。2股份期权配比的提高程度同所需求的净资产收益率的提高程度不成正相关的关系。通过对股份期权的配比比例同企业净资产收益率的关系可以看出：虽然配比从1：1、1：2、1：3、1：4的升幅都是“1”，但是净资产收益率的增幅趋于减少，分别是555、278、167，所以对于试点企业来说一旦人了“门槛”，在公司的正常经营状况下，通过对经营者的激励，企业一定选择最高的配比，因为配比越高，对提高净资产收益率的要求越低。由平衡点时的净资产收益率的计算公式可知，在经营者任期为三年的情况下，股份期权的配比比例越大，此时平衡点时的净资产收益率趋于定值33。33。这样从理论上讲，一旦企业的净资产收益率超过3333，则股份期权的配比比例越大，经营者的收益越大，国有资本的保值增值率越高。可是配比比例的无限增加是不可能的，因此只有针对不同行业的收益水平，对股份期权的配比比例规定一定的上限。3股份期权兑现的周期太长。意见中规定经营者任期结束的两年后，没有违规现象和违法乱纪事件发生，即可以变现或者转换成实际股东。由于市场竞争十分激烈，多数经营者担心自己在任期间虽然可以实现股份期权所需的净资产收益率，但是一旦离任以后企业的经营状况变坏，盈利水平下降，此时的企业没有足够的现金来使股份期权兑现。针对这种情况可以采用缩短兑现周期的办法，以解经营者的后顾之忧。4股份期权的规范化与流动性没有能够真正体现。由于股份期权开始时只是在已经进行改制的有限责任公司中进行试点，所以股份期权不能进行合理的流动，也不能够有效地进行市场化。在国际上股票期权的操作是比较规