无风险下利率互换的博弈分析.doc

比较优势下利率互换的博弈分析(Game analysis on Interest Rate Swap under the comparative superiority) 内容摘要：2006年1月24日，中国人民银行发布了关于开展人民币利率互换交易试点有关事宜的通知，这标志着利率互换业务在我国正式开始开展。58家拿到试点资格的中外资银行，对利率互换业务还处于观望状态，对利率风险的不确定性的担心导致了交易主体的欠缺。谈论利率互换原理的文章很多，但下面这篇文章主要基于无风险时利率互换的交易主体之间的博弈过程。关键词：利率互换 博弈 比较优势英文翻译： Abstract: On January 24th. 2006, the Peoples Bank of China announced Notice on trying to operate the Interest Rate Swap ,this means that Interest Rate Swap have began in China. 58 banks inboard or outboard have been authorized to operate it , in fact most of the banks have not try to mange it ,their thought lead to the short of merchant bodies. There are many papers which show much concern for theory of Interest Rate Swap , on the other side this following article pays close attention to the transaction bodys process of game , based on the lack of riskKey words: Interest Rate Swap Game comparative superiority一、 我国利率互换业务的发展进程改革开放后的10年间，我国实行计划经济，工业、农业的各单位，各乡村制造什么，生产什么，都由行政领导说了算。从90年代开始，在弄清楚了计划经济与市场经济的关系后，中国的经济发展逐步开始市场化，企业可以自主根据市场的需要来生产。于是，上海股票交易所、深圳股票交易所开始成立，公司可以上市融资。作为控制中国经济总动脉的国有商业银行，资金丰富，也是从加入WTO后才开始意识到外资银行带来的竞争压力。经过国家的注资，资本充足率达到了世界巴塞尔协议要求后，中国建设银行、中国银行、中国工商银行纷纷上市。中国建设银行的存款利率、贷款利率与中国工商银行等国有银行的存款利率、贷款利率是完全一致的。利率是多少，不是有商业银行自己决定，而是由中央银行来考虑。市场经济实行了10多年，但利率还没有办法市场化，终于在2004年看到一点利率市场化的迹象。2004年10月28日中国人民银行规定，从2004 年10 月29 日起，上调金融机构存贷款基准利率并放宽人民币贷款利率浮动区间和允许人民币存款利率下浮。贷款利率规定一个下限，商业银行可以给贷款的企业协商，制定一个不低于这个下限的的贷款利率。存款利率规定一个上限，防止商业银行高息揽存，在不高于上限的情况下，商业银行可以自主决定自己银行的存款利率。利率可以在一定程度上进行上下波动，这就为我国的利率互换提供了发展的空间。2006年1月24日，中国人民银行发布了关于开展人民币利率互换交易试点有关事宜的通知，这标志着利率互换业务在我国正式开始开展。2006年2月10日，中国人民银行又发布了关于在银行间市场开展人民币利率互换交易试点的通知，通知分析了我国金融市场尤其是银行间债券市场投资者风险管理及资产负债管理上对利率互换等金融衍生工具的迫切需求和开展利率互换交易试点的重要意义，提出中国人民银行将争取尽早全面推出人民币利率互换交易，丰富金融市场交易工具，促进金融市场迅速、健康的发展。当天，国家开发银行与中国光大银行完成了首笔人民币利率互换交易，交易金额是50亿人民币。期限10 年，光大银行支付固定利率，开发银行支付浮动利率（1 年期定期存款利率），这标志着人民币利率互换这个衍生金融工具在中国金融市场正式登场。二、 基于比较优势的利率互换 利率互换交易是20 世纪80 年代初发展起来的一项新型金融业务,对利率互换的原理解释，世界上公认的是, Bicksler 和 Chen (1986)的比较优势原理：信用级别低的公司在短期融资上有相对优势，而信用级别高的公司在长期融资上有相对优势。在标准Pool的企业评估体系下，假设一家AAA公司的企业具有较高的信用等级，而BBB公司的信用等级较低，AAA 公司需要浮动利率融资,而BBB 公司需要固定利率融资，然而两公司在固定利率和浮动利率上的融资成本不同。公司固定利率浮动利率AAA公司9.5%SHIBOR+0.6%BBB公司14.5%SHIBOR+1.2%利率差额5%0.6%可以看到，AAA公司无论在固定利率融资方面，还是在浮动利率融资方面都较BBB公司有优势，但是在浮动利率融资上，AAA公司仅仅优于BBB公司0.6%，显然，BBB公司在浮动利率融资上有比较优势，而AAA公司在固定利率上具有比较优势。在中国外汇交易中心，可以实现利率互换业务，用下图表示两个公司之间的AAA公司BBB公司浮动利率SHIBOR+1.2%XSHIBOR+Y固定利率9.5%利率互换情况。 在这笔交易中，AAA公司的融资成本是： 9.5%+(SHIBOR+Y)-X,BBB公司的融资成本是：X+(SHIBOR+1.2%)-(SHIBOR+Y)。（1） 当X=10%,Y=0时； AAA公司的融资成本是：SHIBOR-0.5%，BBB公司的融资成本是11.2%融资前融资后所得利益AAA公司SHIBOR+0.6%SHIBOR-0.5%1.1%BBB公司14.5%11.2%3.3% 可以看出，通过利率互换后，双方都得到了收益，正是因为这一点，不同的公司为了共同的利益而达成了协议。可以看到，AAA公司所得利益1.1%较BBB公司的所得利益3.3%少了2.2%。（2） 当X=13%,Y=1%时；AAA公司的融资成本是：SHIBOR-2.5%,BBB公司的融资成本是：12.2%融资前融资后所得利益AAA公司SHIBOR+0.6%SHIBOR-2.5%3.1%BBB公司14.5%13.2%1.3% 可以看出，通过利率互换，双方也都得到了收益，但是，双方的收益与第一种情况不一样了，AAA公司得到了3.1%的收益，而BBB公司得到了1.3%的收益。 可以得到更一般的结论：因为两个公司要达成利率互换交易, 他们所实际承担的利率一定要低于直接借贷的成本。AAA公司的融资成本是： 9.5%+(SHIBOR+Y)-XSHIBOR+0.6% BBB公司的融资成本是：X+(SHIBOR+1.2%)-(SHIBOR+Y)8.9%由可得， X-Y13.3%所以，双方有达成互利互惠的利率协议，就首先要满足8.9%X-Y13.3%。三、 交易主体间的博弈分析通过前段分析，我们可以看到，X、Y就是在满足8.9%X-Y13.3%的条件，虽然双方都可以得到利益，但是所得利益的多少不一致，二者之间就是一个常和博弈。因为13.3%-8.9%=4.4% ，这就说，两公司总共的互换收益是4.4%。我们可以假定AAA公司的互换收益占两个公司互换总收益的比例为K(0K1)。则，BBB公司的互换收益占两个公司总收益的比例为1-K。AAA公司的融资成本是： 9.5%+(SHIBOR+Y)-X=SHIBOR+0.6% -4.4%*K BBB公司的融资成本是：X+(SHIBOR+1.2%)-(SHIBOR+Y)=14.5%- 4.4%*K 由可得，X-Y=8.9%+4.4%*K由可得，X-Y=13.3%-4.4%*K和要同时成立，只有8.9%+4.4%*K=13.3%-4.4%*K，解之可得，K=0.5。即是说，AAA公司和BBB公司共同均分两个公司总收益时，应该将K值定为0.5（互换收益均是2.2%）。X、Y所要满足的条件是X-Y=11.1%，而满足该条件的解是无穷多组的。因而，两个公司应该关注的不是X和Y 的取值是多少，而关注的焦点是X与Y的差值是多少。当K50%时，AAA公司获得了较多的互换收益，而BBB公司获得了较少的互换收益。 在下图的博弈树上，AAA公司首先给出融资给BBB公司的固定利率为10%，这时，BBB公司考虑到AAA公司给出的利率比自己融资需要的成本14.5%低得多，于是就以SHIBOR利率准备和AAA公司达成协议。此时的收益情况是，AAA公司获得1.1%的互换收益，BBB公司获得3.3%的互换收益。K=,由于0.250.5，AAA公司获得的收益很低，考虑到自己的信用等级很高，而获得比较收益却很低，肯定不愿意给BBB公司10%的固定利率。于是在第二次博弈的过程中，AAA公司将固定利率提高到13%，如果BBB公司同意这个条件，AAA公司获得4.1%的互换收益，BBB公司获得0.3%的互换收益。K= ，此时BBB公司只能获得总收益的0.07倍，这笔交易如果达成，BBB公司获得互换收益太少了，BBB公司也不会同意。再进入第三次博弈过程，BBB公司见AAA公司提高利率，于是自己也将对方的利率提高，由原来的SHIBOR利率提高到SHIBOR+2%,这时如果双方达成协议，AAA公司获得2.1%的互换收益，BBB公司获得2.3%的互换收益。K= ，此时双方的收益相当，BBB公司略微占点优势。 在考虑的资金的时间成本的情况下，AAA公司和BBB公司并不会无休止的博弈下去，他们会在各自利益相当的情况下达成某种共识，签订协议，博弈结束。AB同意X=10%Y=0%不同意（1.1%，3.3%）X=13%（4.1%，0.3%）不同意同意Y=2%同意不同意（2.1%，2.3%）AAAABB注：A代表AAA公司 B代表BBB公司我国的利率互换业务尚处于初始的发展阶段，中国改革开放所取得的经济成就为利率互换的发展和创新提供了良好的发展空间，同时经济的飞速发展也召唤这种新兴的金融产品在金融市场中产生。国外有很多利率互换的原理可以借鉴，但不能完全照搬移植到中国，必须结合我国的具体情况，发展有中国特色的利率互换业务。参考文献：1、既定收益率下利率互换的结构分析孙海洋 北方经济（2007年） 第8 期2、利率互换理论文献综述 刁 羽 商业时代 （原名 商业经济研究） 2007年6期3、开展利率互换对我国金融市场的影响李蓓 经济