参考一篮子货币的人民币汇率形成机制研究.doc

人民币有效汇率目标的分析摘要：主演研究如何让建立参考一篮子货币的汇率制度，首先分析了目标对美元汇率，人民币对非美元货币和人民币有效汇率之间的关系和汇率调整及美元的地位。其次研究了人民币钉住美元货币汇率向参考一篮子货币制度的过渡，考察了人民币汇率的波动幅度。最后文章认为人民币汇率制度的市场化改革是我国汇率体制改革的最终目标，并给出了本文的主要结论。关键词：人民币汇率制度，美元，篮子货币，有效汇率，人民币汇率形成机制，汇率调整一、文献综述 国内学者和一些文献先后研究和分析了擦免考一篮子货币的汇率制度。如张斌（2003）认为钉住一篮子货币在稳定名义有效汇率方面更有优势，货币当局可以考虑在一篮子钉住的基础上加入汇率波动的目标区和爬行钉住，即所谓的一篮子爬行目标区汇率制度。小川英治，姚枝仲（2004）研究了货币篮子的目标设定和权重选择等问题，并分析可能存在的套汇问题和采用该制度的利弊。丁志杰，张薇薇（2007）分析篮子汇率与有效汇率之间的差异，并就人民币汇率如何参考一篮子进行天界提出了政策建议。朱人木，赵鹏远（2009）认为人民币的参考篮子货币中的美元十几圈重要明显大于理论要求的稳定贸易收支的权重要就，我国人民币汇率的形成机制在发生变化，但是总体上没有摆脱被美元决定的境况。陆前进（2009）人文人民币有效汇率对钉住篮子货币更具有价值总之，国内外学者主要侧重于篮子货币权重的选择而本文要就主要包括以下内容：第一，研究人民币对美元汇率，人民币对非美元货币和人民币有效汇率之间的关系。第二，分析从人民币钉住美元货币汇率向参考一篮子货币汇率制度的过度，第三：分析了我国人民币汇率制度。第三，分析了我国人民币汇率制度的市场化改革。二、汇率调整汇率问题在一定程度上是由于实体经济中的一些刚性所致，尤其是全球劳动力无法自由流动。中国富裕是人力资源，缺少的是自然资源和市场。中国虽然地大物博，但由于人口众多，人均资源很少，50%的是有及高份额的其他原材料，包括铁矿石和有色金属，以来进口，中国的崛起，由于大量的人口输出已不现实，中国必须长期面临原材料和市场两头在外的问题，必须善于利用汇率机制。中国的汇率问题包括汇率机制和货币升值。汇率机制选择对于经济增长，对于国内金融市场发展是一个重要的变量。如杰斐弗兰克所言，没有一个汇率机制同时对所有国家都适用，也没有一个汇率机制对一个国家的所有时段都适用。一个不变的汇率机制不可能永远是最优的。中国的汇率几只鸡要与时俱进，要进一步大力增加汇率的灵活性。人民币适当升值对中国本身有利，可以增加货币政策灵活性，发展金融市场，扩大内需，促进经济结构调整合有利于处理通胀和汇率两者之间的平衡。处理通胀和会了吧两者之间的平衡需要有一个适合的政策框架-全球新的宏观政策框架的建立将为更好地处理这两者之间的关系同工理论基础。中国如果希望保持汇率稳定，但选择面临大幅通胀，即先通胀，再升值，就将难以发展中国金融市场的良好环境。由于高通胀的风险，金融市场难以发展，金融稳定难以保持。高通胀危害金融稳定，可能导致经济增长硬着陆，之后贬值将不幸随之而来。先通胀，再升值的政策将对中国危害极大，值得深思。或许有人觉得20实际90年代日元升值对日本经济冲击巨大，但如果把日本70年代，80年代，90年代三个时代放在一起考虑，结论就会不同。70年代通胀，汇率没有改革，10年里通胀增加300%，当时日本未能发展金融市场，80年代日元升值，日本金融资产大幅升值，金融市场一度极为繁荣。90年代通缩，金融市场大跌，经济停滞增长。把30年放在一起来看，汇率机制没有及时改革好是后来一系列问题的重要原因。设想如果70年代改革汇率，80年代时汇率继续进行调整，日本或许可能得以避免输出那么多资本和90年代衰退的10年那么大的损失。给予中国自身利益考虑，中国要积极推行人民币国际化。人民币国际化所带来的利益有利于尸体经济的成长壮大，有利于国内调整经济结构失衡，增加汇率和货币政策灵活性以及增加在国际事务中话语权和规则制定权等，远远大于其所带来的可控风险人民币国际化有利于促进经济结构转型，实现技术升级换代。实现实体经济与景荣经济的更好匹配关系式调整内外经济关系失衡，因此汇率问题是关键性和纲领性的问题。对内理顺资源价格，开放服务业和其他过度率价格，支持企业在海外法杖等政策，即与人民币国际化政策目标相互兼容，又可以作为实行人民币国际化政策目标的必要前提。积极推进人民币国际化也有利于我们认真研究和解决一系列重要问题，包括对外的贸易，汇率，货币和国际金融战略，对内的财政，税收，收入分配，社会保障，城市化，环保，农业，产品结构转型，技术升级等等。三、美元的地位危机之后，美国财政赤字快速上升，赤字水平存量很快超过GDP的90%。按照OECD估算，美国在20112017年间财政赤字可能近GDP的6%。按照IMF前首席经济学家罗格夫（Rogoff）的分析，当财政赤字水平存量超过GDP的90%以后，经济增长速度下跌。因此，在可以预见的未来，作为趋势性观察，美国经济增长速度下滑，通胀水平上升，美元汇率下跌，尤其对新兴市场国际的货币等现象难以避免。美国实现结构调整也要求美国大力发展实体经济，增加出口，提升储蓄。但美元对其他发达国家的货币短时间内难以贬值，因为欧元区，英国，日本等面临的经济问题和困难比美国更大。由于发达国家的权重在美元汇率指数中占比较大，远高于发展中国家的权重，美元汇率指数未必贬值。如果全球金融危机有所反复，则美元兑新兴市场国家的货币也会升值。在危机中，美元仍然是全球投资者避险的首选工具。在相当长的时间内，美元不会轻易主动地推出全球最主要的储备货币的地位。丰田（TOYOTA）神话的破灭和欧元面临的巨大问题，继续为美元作为全球最主要的储备货币的地位创造条件。人民币国家化的进程越慢，美元作为全球最主要的储备货币的地位的时间越长。一个国家的货币要担当全球主要的储备货币，这个国家在全球经济和金融体系中药扮演积极的角色，并提供一系列公共产品，包括：协调全球宏观经济政策：支持一个稳定的汇率体系：如有必要，担当全球最后救助人：扮演全球最后额度消费者：和提供反经济周期的贷款。在后布雷顿森林体系下，全球资本大幅度流动，另外两种公共产品也变得相当重要：提供可以作为标（benchmark）的投资货币；提供深厚和可预测的金融市场。事实上，美元的确是全球最重要的投资货币。全球18.5万亿美元的流动股权市场中，美国市场8.3亿美元，占45%；欧洲市场分割，日本市场小（10.6），中国市场更小（2.5%）。全球20.7万亿美元的债权市场中，美国市场5.7万亿美元，占27.7%。欧洲债市分割，一些国家又面临主权风险，日本市场不小（25%）但不如美国市场有更大的流动性，中国市场几乎可以忽略不计。美国在两大市场均执全球牛耳。四、人民币对美元汇率仍然是央行货币政策目标我国人民币对美元汇率是央行的货币政策目标之一，也是人民币汇率体系中的主导汇率。1994年我国进行了外汇体制改革，1月1日后，人民币汇率经历了缓慢升值过程，到1995年6月底人民币对美元汇率升值到8.3011，人民币累计升值4.8%。2005年7月后人民币兑美元持续大幅升值的3年,恰恰是名义有效汇率相对来说最稳定的时期,这反映了参考“一篮子”货币的汇率机制的特点,即它追求的是汇率兑多种货币在总体上的稳定,其结果则是兑单一货币美元的波动性,比实行此汇率机制前大为增加。到2008年7月底，人民币对美元累计升值18.58%，人民币基本上是爬行钉住美元。2008年8月以后，由于国际金融危机的冲击。人民币对美元汇率保持了相对稳定，汇率基本稳定在6.83左右，没有大的起伏，期间人民币和美元汇率宝石小幅双向波动，随着美元升值，人民币对美元微贬，随着美元贬值，人民币对美元微升，但是均在窄幅内变动。五、人民币对非美元货币汇率的决定人民币汇率不仅仅包括对美元汇率，也包括对非美元货币汇率如欧元,日元和港币等，因此考察人民币汇率变化的影响要综合分析，不仅要考虑到人民币对美元汇率，还要考虑到人民币对非美元货币的汇率变化。实际上，目前中国人民币对非美元货币汇率幷不跟随人民币对美元汇率的方向变化，即人民币对美元升值（或贬值），幷不意味着人民币对欧元、日元和英镑等货币升值（或贬值）。如以前随着美元走软，人民币对美元升值，但人民币对欧元和日元等货币贬值，而最近随着美元走强，人民币对美元贬值，但人民币对欧元、日元和英镑等货币却快速升值。之所以会出现这种现象主要是由于人民币和非美元货币之间的汇率是由人民币和美元之间汇率以及美元和这些货币在国际金融市场上的汇率套算决定的人民币对美元汇率的走势，必须兼顾到人民币对非美元货币的汇率。因为中国人民币对美元汇率幷不完全是市场化的汇率，央行公布的对美元汇率必须考虑到对人民币有效汇率的走势的影响，而不只是单一的人民币对美元汇率，这也可能部分解释了为什么当前人民币对美元不升值反而贬值的现象。现在人民币对非美元货币的汇率是由人民币对美元汇率和美元对该货币国际金融市场汇率共同决定的，人民币对美元汇率影响人民币和该货币的汇率，是单向影响的，还没有形成人民币和非美元货币的市场化汇率因此随着美元市场化汇率改革的不断推进，逐步扩大人民币对非美元货币汇率上下波动的幅度，直到人民币对非美元货币汇率的市场化，形成完善的人民币汇率定价体系，不同汇率之间的变动将由市场供给和需求自动调节。六、有效汇率为了更加全面地判断人民币汇率变动，必须要考察人民币有效汇率。与双边汇率相比，人民币有效汇率更能反映我国宏观经济运行对外经济往来的状况，是一项重要的宏观经济指标。因此对人民币走势的判定，比仅仅应该关注人民币对美元汇率，更应该关注人民币有效汇率的变化。有效汇率是一种加权平均汇率，通常以对外贸易比重为权权教。有效汇率是一个非常重要的经济指标，通常被用于度量一个国家贸易商品的国际竞争力，也可以被用于研究货币危机的预警指标，还可以被用于研究一个国家相对于另一个国家居民生活水平的高低。我国出口数量增速的价格弹性较高，国际市场需求、人民币实际有效汇率和平均出口退税率对我国出口数量增速、出口价格和出口价值增速均具有显著影响，其中国际市场需求是影响我国出口数量增速和出口价值增速的基础性因素。人民币实际有效汇率是影响我国出口数量增速的最重要因素。人民币实际有效汇率通过对出口价格的直接影响，还会间接影响到我国出口数量增速，对我国出口价值增速产生双重影响，即汇率贬值降低出口价格、刺激出口数量和出口价值增速提高，但出口价格下降本身会直接降低出口价值增速。七、从人民币钉住美元汇率目标向人民币钉住篮子货币目标过渡在人民币对美元汇率，人民币对非美元货币（如欧元）汇率和人民币有效汇率三者之间，央行只能控制期中之一。没一种汇率制度的选择都各有优缺点。主导汇率优点缺点人民币钉住美元有利于美元计价和结算的贸易和资本往来对非美元货币波动幅度大，人民币有效汇率不稳定人民币钉住非美元货币（如欧元）有利于亿欧元计价和结算的贸易和资本往来对美元和其他非美元货币汇率波动幅度大，人民币有效汇率不稳定人民币钉住篮子货币有利于多元化货币计价和结算的贸易和资本往来，人民币总体币值比较稳定，即人民币有效汇率稳定对美元和非美元货币规律波动幅度大图表 1人民币钉住货币的选择从以上三个主要汇率来看，人民币钉住非美元货币可以不考虑，因为美元是主要储备货币，又主要是贸易货币，国际大宗商品计价货币和结算货币，美国也是中国主要的贸易对象国和投资国，而且长期以来人民币一直是跟着美元走的。因此钉住美元优于钉住其他任何一种非美元货币，央行主要在人民币钉住美元和人民币钉住篮子货币之间进行选择。我认为随着中国对外开放的不断扩大，人民币计价的跨境贸易规模也越来越大，参考篮子货币更有利于贸易和投资往来。此外，由于最近的国际金融文集，美元国际货币地位受到严重挑战，因此人民币钉住美元要逐步向人民币钉住篮子货币过渡，并稳定人民币的总体币值，即人民币有效汇率。八、人民币汇率市场化改革根据三角套汇，即期外汇市场非美元货币对人民币交易价的浮动幅度，人民币对美元货币波动幅度，以及美元对非美元货币的波动幅度也存在相互制约的关系。 由于人民币对非美元货币的汇率是套算汇率，央行主要是控制人民币对美元汇率，可以开放人民币对非美元货币的波动幅度，而不必限制人民币对非美元货币汇率的变动幅度。 对人民币汇率制度而言，主要有以下几种选择（见表2）。目前人民币主要是钉住美元，汇率在中间价上下0.5%幅度内波动，在钉住一篮子货币之前，人民币对美元汇率可以采取爬行钉住或汇率目标区汇率制度安排，如2005年汇改以来直到2008年7月底，人民币基本上是爬行钉住美元，人民币对美元持续小幅度升值。由于我国的人民币汇率一直作为央行货币政策的一种调控目标，央行干预是影响人民币汇率变动的重要因素，汇率的市场化改革需要央行逐步放弃汇率目标，通过基准利率的调整来影响人民币汇率变动，汇率将不再直接作为央行宏观调控的目标。因此建立参考一篮子货币的人民币汇率中间价也只是人民币汇率价格改革中的一个过程，最终人民币汇率水平将由市场供给和需求来决定。因此如果央行采取参考篮子货币的汇率制度，将来应逐步放宽拦阻汇率的波动，也就间接放宽了人民币对美元和人民币对非美元货币的波动幅度，让人民币汇率变动有更大的弹性，更多地让市场力量决定人民币汇率的变动。图表 2人民币汇率制度的几种选择汇率制度主要特点钉住单一货币在这种安排下，本国货币与某种外国货币的兑换比率被固定在一定值，称之为中心汇率，汇率可以在中心汇率的+-1%的范围内波动，货币当局有义务随时通过直接干预或间接干预维持汇率在这一范围内波动。中央银行的货币政策独立性将受到一定程度的限制爬行钉住爬行钉住是指一国货币与某一种或者多种货币固定挂钩，并随这些货币的汇率变化而变化。爬行钉住汇率可以做经常的小幅度的调整，经常被定住的货币美元，英镑等，以及一篮子货币SDR汇率目标区汇率目标区只是将汇率浮动限制在一定区域内的汇率制度。货币当局在一定时期内对汇率波动时，货币当局不进行干预，只有当汇率自由波动的幅度超过了这个界限，货币当局caihui运用货币政策进行干预钉住一篮子货币这种制度安排的政策含义与钉住单一货币是类似的。货币篮子的构成及各种货币的权重反映了该国贸易和金融伙伴国在贸易，服装和资本流动方面的几何分布。九、主要结