对冲基金与金融稳定性及风险收益特征.doc

金融数学 对冲基金与金融稳定性及风险收益特征 系部： 理 学 系 专业：信息与计算科学 班级： 092086137 姓名： *对冲基金与金融稳定性及风险收益特征摘要: 对冲基金是一种高风险的投资工具。本文采用马科维茨的资本资产定价理论及相关的投资组合风险收益分析工具,对对冲基金的收益和风险特征进行了分析，结果明:(1)对冲基金全行业平均收益率高于标准普尔和全球债券指数收益率； (2)对冲基金收益率的时间序列不服从正态分布，其三维和四维的分布特征表明其历史收益率虽然出现异常波动的概率较低，但一旦出现,损失很大；(3)对冲基金收益率与代表传统投资工具的股票、债券收益率之间没有稳定的相关性，对冲基金在牛市和熊市都能获得绝对收益。因此，在不考虑数据偏差的条件下，投资对冲基金期望收益更高，但并不比传统投资工具危险。 业绩总体好于股票和债券，其收益的波动性也具有较大优势。但对冲基金过度追求利润的倾向和代理人风险，带来对金融市场内生不稳定性的放大，可能造成的市场混乱，甚至造成系统性风险。关键词：对冲基金影响 投资组合 收益率 相关性正文：对冲基金(Hedge Fund)是一种独立管理人运作管理的有限责任的投资组合。一般而言，对冲基金是一种以私人组织形式来集中资金的投资工具，由专业的独立管理公司进行投资管理，资本金来源于特定对象而不完全向公众开放。最初的对冲基金是指“风险对冲过的基金”，是一种套期保值的投资工具，而现在它成为一种投资对策或投资组合，所从事的多为投机活动。进入21世纪以来，对冲基金行业取得了长足的发展，其资产膨胀快于数量增长。截至2008年年初，全球对冲基金资产规模为2.65万亿美元，同比增长30，而其数量增长仅4。390家大型对冲基金的资产占比为80，平均资产近50亿美元。一般而言，对冲基金是一种以私人组织形式来集中资金的投资工具，由专业的独立管理公司进行投资管理，资本金来源于特定对象而不完全向公众开放。最初的对冲基金是指“风险对冲过的基金”，是一种套期保值的投资工具，而现在它成为一种投资对策或投资组合，所从事的多为投机活动。进入21世纪以来，对冲基金行业取得了长足的发展，其资产膨胀快于数量增长。截至2008年年初，全球对冲基金资产规模为2.65万亿美元，同比增长30，而其数量增长仅4。390家大型对冲基金的资产占比为80，平均资产近50亿美元。关于基金的历史收益率水平的定量分析，Jensen方法是一个里程牌。1968年，英国著名计量经济学家Jensen的实证研究结果表明，英国共同基金并不能战胜市场，七总体收益率水平与股票指数没有显著差异。【1】Fung和Hsieh(1988)应用扩展的夏普线形模型分析了各种对冲基金。他们发现，对冲基金的风险收益率（夏普比率）千差万别，并且和共同基金的平均收益水平没有明显的相关性。【2】Caglayan应用同样的方法发现，在1990年至1998年间对冲基金的年平均收益率比共同基金高8.52%。【3】今年来，国内也有不少的学者开始研究对冲基金，如易纲等(1990)【4】、段玉强（2005）【5】和宋磊（2005）【6】等曾对对冲基金的特点做过比较全面的研究，但其中很多内容之局限于对冲基金风险的定性描述。将对冲基金的历史收益水平与股票指数、债卷指数收益率相比较，可以发现对冲基金和上述两个指数在收益和风险两方面的差异；通过分析对冲基金收益率分布特征，以发现对冲基金收益率出现异常波动的程度；最后分析对冲基金收益和股票市场、债券市场指数的相关性，考察对冲基金是否能够有效地抵御系统性风险，获得绝对收益。对冲基金的投资具有短期性特点。某种程度上是一种投机资本。对冲基金一般都会以短期盈利为目标，以市场短期波动而产生的非均衡性出发来设计投资对策，采取“快进快出”的方式进行投资。如果盈利达到其目标值，对冲基金很快就撤退，相应地，如果出现亏损，即刻止损。因此，对冲基金是经纪商的宠儿，其资产组合的高换手率给经纪商带来了可观的佣金。为了保证自身投资对策的有效和独特，对冲基金投资具有创新性特点。近年来，各类金融创新产品，比如期货、期权、掉期、资产证券化、信托产品等逐渐成为对冲基金的主要操作工具，并将不同资产进行组合设计。在投资运作上，对冲基金不断创造出新的投资手段，采取不同的多空组合，在市场波动中捕获价差而获利。为了保证自身操作不被针对和模仿，对冲基金操作具有隐密性特点。对冲基金的组织结构一般是私募性质、合伙人制。基金投资者以资金入伙，提供大部分资金但不参与投资活动；基金管理者以资金和技能入伙，负责基金的投资决策。由于对冲基金特定的私募性，从而规避了法律对公募基金信息披露的严格要求。信息的缺乏直接导致了对冲基金的神秘性，其操作上就具有极高的隐密性和灵活性。对冲基金可以不受资产组合模式的限制，利用一切金融工具，最大限度地使用信贷资金。对冲基金的操作是在 “黑匣子”里进行的。作为金融市场中一股迅速发展的力量，对冲基金一方面推动了金融市场深化，有利于金融产品价格发现，推动金融体系的发展；但另一方面，对冲基金像一把双刃剑，对金融体系的稳定和发展也带来了巨大的负面冲击。对冲基金的收益率要高于其他金融投资工具。Edwards和Caglayan 2001年的研究表明，在1990年-1998年间，对冲基金的年平均收益率比共同基金收益率高，更是高于股票指数的增长率和债券收益率。欧洲央行2005年的研究也得出同样的结论，而且对冲基金收益率的波动性要小于共同基金，是研究样本期间内金融市场一种良好的投资品种。麦克奎瑞2004年根据历史数据浅析，大部分对冲基金的收益波动性都要低于标准普尔500指数基金，即如果对冲基金没有进行分散投资，仍然可以在不降低投资组合预期收益的前提下降低收益的波动性。但研究同时表明，对冲基金将会放大金融市场的波动性。美国财政部1999年、麦克奎瑞2004年、欧洲央行2005年的研究就认为，对冲基金虽然业绩很好，但却是金融市场中的 “坏孩子”。对冲基金利用杠杆操作扩大了价格差别，增加了金融市场的脆弱性，而且很多对冲基金以短期收益为目标，其操作扩大了市场波动性，尤其是在金融市场处于动荡的阶段，对冲基金往往扮演落井下石的角色。伊特韦尔等人2001年的研究认为，对冲基金的产品和操作包含着较大的价格波动风险，而且在市场动荡和信用紧缩阶段，对冲基金被迫实行去杠杆化(Deleveraging)【7】，将会制造新的系统脆弱性。从宏观层面，对冲基金对金融稳定具有巨大负面冲击。Eichengreen and Donald 1998年在相关研究中指出，对冲基金将引起重大的市场扭曲，可能引发危机。Dynan等人2005年和Jerman等人2006年的研究表明，在衰退和危机期间，金融创新和对冲基金的创新性操作带来更大波动性和脆弱性，可能造成经济的系统性风险。在历史分析方面，美国财政部1999年对长期资本公司破产进行了深入研究。Mongiardino 1996年建立模型对英镑危机进行的分析发现，投机资本是导致该危机的本质因素。William Fung等人的研究发现，对冲基金收益率与英镑危机中英镑的走势具有明确的正相关。Eichengreen and Donald 1998年的研究认为，对冲基金在东亚金融危机中具有扭曲市场的负面作用。对冲基金有利于金融产品定价和金融创新，对冲基金的投资可以给投资者带来更高的投资收益和更稳定的投资回报率，从该层面讲，对冲基金对金融市场的发展和深化是有益的。从对冲基金的中长期表现看，对冲基金的业绩优于股市和债市，其收益的波动性也小于股市。但是，对冲基金却被公认为是“坏孩子”，这主要在于对冲基金对金融稳定性和金融体系的脆弱性造成了负面影响。综上所述，可以得出对冲基金的基本结论：对冲基金全行业平均收益率高于标准普尔和全球主权债券指数收益率；对冲基金全行业整体收益率与传统投资工具的（股票、债券）收益率没有明显的相关性，对冲基金能够抵御市场系统风险，在上涨和下跌的市场条件下都能够获得绝对收益；对冲基金的业绩优于股市和债市，其收益的波动性也小于股市；对冲基金在金融危机中的负面作用很大程度上与对冲基金的高风险和监管缺失相关。参考文献：【1】Jensen Micheal C.,1968,The performance of mutual funds in the period 1945-1964 ,Journal of Finance, vol 23.【2】Fung, W. and D.A.Hsieh,2001,The risk in hedge fund strategies: Theory and evidence from trend followers, Review of Financial Studie, Volume 14J,New York.【3】Getmansky M.,2005,The life cycle of hedge funds: Fund Flows, size and Performance J,MTT working paper, Massachusetts.【4】易纲，赵晓，江慧琴.对