第8章 尽职调查.doc

第8章 尽职调查(Due Diligence Investigation，DD) 本章重点 什么是DD 如何进行DD 如何发现致命缺陷 尽职调查关注点 Due Diligence: What is it & Why? Due Diligence - the process of investigation carried on usually by the VC firm and a disinterested third party which is on behalf of a party contemplating a business transaction for the purpose of providing information with which to evaluate the advantages and risks involved Two Primary Types of Activity Mergers, acquisitions, and equity investments Business relationships, including joint ventures, strategic alliances, supplier / distribution agreements, and license / franchise agreements. 8-1 DD的定义 又称谨慎性调查，或称尽责调查，指由投资者(买方)、中介机构在企业的配合下，对企业的历史数据和文档、管理人员的背景、市场风险、管理风险、技术风险和资金风险做全面深入的审核，目的是使投资者尽可能地发现有关他们要购买的股份或资产的全部情况。 VC在与目标企业达成初步合作意向后（一般是签订term sheet），经协商一致，VC开始展开对目标企业一切与本次投资有关的事项进行详细的现场调查、资料分析等活动。 8-2 尽职调查的目的 8-3 尽职调查的流程 尽职调查在投资决策过程中的位置： 8-4 DD主要内容 DUE DILIGENCE:HOW TO GATHER THE INFORMATION Personnel Interviews Document Review Independent Investigation 8-5 尽职调查主要形式： 1、行业和市场尽职调查：看企业所在行业的前景和企业所处的地位。 2、企业运营尽职调查：看企业的产品、技术、知识产权、商业模式、核心竞争优势、管理架构、流程。 3、财务尽职调查：看企业财务数据的真实性及现金流模式，以便进行盈利预测和建立财务模型进行估值。 4、法律尽职调查：主要是判断企业上市的可行性和可能的时间表，确定投资企业的交易架构。 5、人力资源尽职调查：主要是对管理团队与企业核心竞争力的关系进行评估，对管理者的优点和不足进行评估，以及对薪酬激励体系进行评估。目的是方便未来招聘新的管理团队加盟及建立有效的管理层激励制度。 尽职调查的基本内容大同小异，但要提高质量，除了有高水准的专业中介机构的律师、会计师的配合外，创投也有自身的工作：首先是实地走访，直观判断;其次是对细节、投资逻辑的掌控；第三则是量化分析。 案例 当年大田基金（如今的上实摩根基金）的研究员在调研银广夏时出错，导致被银广夏的财务欺骗，最终落下笑话。 而香港赤子之心基金的基金经理赵丹阳，到银广夏的门口看发货的车，去当地税务部门查银广夏的缴税情况，最终确认其是财务作假，才没陷入被骗的笑话中。 8-6 DD: DOCUMENT REVIEW Make a wish list of what youd like to review Establish a timeline for collecting and reviewing documents Be selective but thorough: consider review of representative documents 8-7 Company Profile Summary（概况） Comprehensive Analysis Basic Information History Evolution Organization Personnel & Site Main Executives Operations Finance Industrial Situation 8-8 DUE DILIGENCE:PERSONNEL INTERVIEWS Identify the right people. In our hypothetical, who? Investigative Due Diligence: When to Conduct Consider staging the Investigative Due Diligence investigation. This will identify issues to be addressed before a commitment to invest financial and managerial resources is made. The following are the four common stages of investigative due diligence:1. Data mining of publicly available material;2. In-depth and discreet field inquiries;3. Review and analysis of Non-Disclosure Agreement information;4. Detailed report and analysis 某VC提供DD要决：9、8、7、6、5、4、3、2、1 见过90%以上股东和管理层 坚持8点钟到公司 到过至少7个部门 在企业连续呆过6天 对团队、管理、技术、市场、财务5个要素进行过详细调查 与至少公司的4客户面谈过 调查3个以上的同类企业或竞争对手 有不少于20个关键问题 至少与公司的普通员吃过1次饭 8-9 VC要关注目标企业在以下几个方面可能存在的问题： 股权结构：股权不规范、股权结构瑕疵、股权有争议都有可能对企业IPO、公司治理带来不确定因素，影响到公司发展和投资退出。如今年发生的真功夫等企业创始人股权纷争事件。 关联交易：企业缺乏独立性，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业有较多的关联交易。关联交易过于密切，使公司的收入有重大依赖，不但影响到企业未来IPO的审批过会，也使创投难以感觉到公司业绩的透明度，创投的权益难以得到保障。 主营业务：主营业务不突出，业务缺乏成长性、成长性不足、持续盈利能力不稳定；业绩波动大，对税收优惠、资产出售等非经常性收益的依赖比较严重。这是一般企业普遍存在的问题，也是优秀企业与一般企业的本质区别，创投就是希望找到成长性好的企业。 财务规范：财务管理不规范，有较大的纳税问题。 知识产权：技术有不确定性，知识产权有争议，降低了公司的无形资产价值；如果知识产权有重大争议，也会影响到公司IPO。因此，创投对科技型企业的投资也会关注到公司的知识产权。 企业调查案例：某化工企业 某化工企业采取“顺酐法”生产BDO(二羟基丁烷)产品，它有较好的区位优势，拥有该区域内唯一的化工品港口，并在该港口发展沿海型石化工业。 但调查人员发现：不同工艺路线生产BDO的成本差异较大。在国内，用“电石法”生产的成本，每吨要比“顺酐法”低30004000元(主要是由原材料电石与顺酐的价格差所致)。竞争对手的低成本，能完全覆盖该企业的区位优势。加上中国整体的BDO产能扩张迅速，可能导致该企业预计的销售目标或利润率无法实现。 由此可见，即使投资逻辑没有问题，但是如果在量化分析中，发现了明显的目标市场与销售收入目标的不匹配，销售目标、成本与行业领导者(尽管商业模式不同)的可比数据的不匹配，都会导致企业预测业绩及要求的估值，与合理预期的业绩及相应估值的不匹配。 8-10 撰写DD调查报告1. 调查完成后写出书面报告2. 报告的主要内容是陈明客观情况3. 可以有风险提示和是否投资建议4. 投资由投资决策委员会决定。 尽职调查报告标准 尽职调查报告的基本格式 结构分析涉及目标企业的以下主要方面： 1.股权结构 11.客户结构 2.成本结构 12.销售渠道结构 3.费用结构 13.生产结构 4.毛利、净利结构 14.产品结构 5.资产结构 15.税收结构 6.负债结构 16.人力资源结构 7.权益结构 17.激励机制 8.现金流结构 18.技术研发结构 9.法人治理结构 19.核心竞争力 10.市场结构 20.风险及潜力 尽职调查报告中要尽量对企业的各关键结构做出分析、评价 8-11 DD发现问题怎么办？ 如果通过尽职调查，投资者发现或者明确了企业的风险点和存在的法律问题，双方便可就相关风险和义务的承担进行谈判，决定投资者在何种条件下继续进行投资或收购活动。如果通过尽职调查发现企业此前披露的信息和实际情况不符，投资者可对估值及商业条件进行调整，在