浅析财务困境的企业价值评估.doc

陷入财务困境的企业价值评估专业名称：资产评估 年级：2010级一班 学生姓名：陈田田摘要陷入财务困境的企业价值评估是特殊情况下的企业价值评估，本文通过企业的具体经营状况，分别介绍暂时处于财务困境的公司和非暂时陷入财务困境分别适用的不同的企业价值评估方法。关键词：财务困境 自由现金流 市场收入乘数 引言评估陷入财务困境的企业价值是企业价值评估中较为复杂的一部分，尤其是在财务困境不确定的情况下。本文根据公司财务困境的具体情况分别对暂时陷入财务危机和陷入财务危机不能自拔的公司进行简单的分析。一财务困境的概念也称“财务危机”和“财务困难”是从现金流量而非盈利角度下定义的，现金流量角度和盈利角度之间的差别在于是否将违约是为陷入财务困境的标志。当企业对债权人的承诺无法实现或难以遵守时，就意味着财务困境的产生。财务困境下不等于破产，破产清算仅仅是处理财务困境的方法之一，财务困境的影响主要是在违约之前发生，因此公司价值的损失大部分是在违约或破产之前而非之后。二陷入财务困境的公司特征收入或现金流量为负，没有偿债能力，不派发股息，负债权益比很高，所以普通的模型很难应用于这类公司的评估。另一方面，这类公司中拥有的部分销售渠道、高素质员工、核心技术等方面的竞争优势，使其成为迫切需在这些方面进行提高的公司的垂涎之物。对这类公司进行评估首先就要确定财务状况，如果财务困难是暂时的，公司不需要变卖资产来清还负债，人有许多其他方案来解决。相反，如果财务困难会导致公司的终结，寻找一个合适的方法将会比较困难。三财务困境的体现（一）企业被迫清算，他认为清算是企业在解散或者依法破产过程中，为了终结企业现存的各种法律关系，而由专门的工作机构对企业的资产、债权、债务关系进行全面清查、作价及处理的一项财务工作。如果企业不是因为企业的法定营业期届满而开展这项工作，企业清算则属被迫进行。因此，企业被迫清算既是企业财务失败的直接表现，也是财务困境无法扭转的结局； （二）企业对短期债权人被迫实行延期付款。毫无疑义，延期付款破坏了企业与短期债权人的事先约定，降低了企业的商业信誉，从而给企业价值带来负面影响。这是与企业价值最大化的财务管理目标相悖的，是财务困境的表现； （三）企业延期偿还债券利息，企业债券是反映债权债务关系的有价证券，当发行企业不能按期履行支付利息的法定责任时，这种有价证券就会贬值, 负债企业价值将会明显下降，从而形成财务困境； （四）企业延期偿还债券本金，当企业延期偿还债券本金成为社会公众所瞩目的现实时，发行企业的资本实力和支付保障就成为虚构成分。于是，该债券的市场价值与发行企业的价值则同时下降，形成财务困境现象； （五）企业无力支付优先股股利，当企业无力支付应当定期支付的优先股股利时，企业价值将会受到市场投资者的重新确认，使企业价值贬值等等。 四陷入财务困境的企业价值评估的方法（一）困难的企业价值评估1.公司的价值具体讲，采用公司自由现金流量的方法，以现金流量为基础的价值评估基本思路是任何资产的价值等于其预期未来全部现金流量的现值总和。1）以现金流为基础而非会计收益是因为：会计收益方法不考虑产生的利润所需要的投资或投资时机，而以现金流量为基础的评估方法考虑了资本支出时间对资本收益的影响，所以更加科学和客观。2）评价陷入财务困境的公司一般都会使用公司自由现金流量 （FCFF），而不是股权自由现金流量 （FCFE）是因为：目标公司有较高的财务杠杆，负债通常很大，公司权益自由现金流量很多时候会出现负值，评估其价值较为困难，而按债务偿还之前得到的FCFF分析，却可抵减这方面的影响，因为它是负值的机会较低。3）公司自由现金流量法是用加权平均的资本成本（WACC）对流向公司各种利益要求人的所有现金流量进行折现加总的方法得出公司整体价值，公司的价值可以用预期FCFF的现值来表示：公司的价值=FCFF=EBIT(1-税率)+折旧-资本支出-营运资本变动式中：表示普通股本；表示债务的税后成本；表示优先股成本；表示资本组合中普通股票部分的价值权重；表示资本组合中债务部分的市场价值权重；表示资本组合中优先股股票部分的市场价值权重。2.运用标准化收益如公司亏损是由一些短暂的无规律的影响因素所致，假设公司在不久的将来会恢复到健康状态，可采用赢利正常化的办法，将公司经营状况比较健康的年份的平均EPS作为基准年收益。 具体来讲，如果公司的历史较长，可以用平均EPS来计算正常的盈利水平；如果历史数据十分有限，同行业的盈利水平也在不断变化，则可用行业的平均EPS来计算正常化的盈利水平。但是如果公司基本面发生重大变化，则盈利正常化的方法就是不切实际的，并会导致价值评估的失误。3.市场价格对收入乘数法乘数法不要求有正的利润或现金流量，因此当公司处于财务困境时，公司的的利润或现金流量为负值也不会影响对该企业价值的评估，这种方法就恰恰适用于对处于财务困境的公司进行企业价值评估。除此之外，乘数法还有其他的优点，销售收入不易受公司的折旧、存货、非经常性支出等的会计处理方法的影响，另外该比率波动性较小，所以是较为可靠的指标。其基本公式如下：市场价格对收入乘数=价格=销售收入市场价格对收益乘数在该模式中，通过运用一系列具有可比性公司计算出调整后的行业平均乘数，将该乘数乘以评估人员对未来稳定收入的估计值就可以得到目标公司的企业价值。影响这种评估方法的准确程度取决于：对未来收入的预测值；对具有可比性公司进行分析时产生的可比性问题。（二）非暂时陷入财政困难的企业价值评估这种情况是说公司陷入财务困难已经无法恢复到正常的经营状态。折现现金流量评估是建立在持续经营假设之上的，也就是说现金流量在未来还会延续下去，因此，要评估那些在可预见的未来无法持续经营的公司，还得借助于其他方法。清偿价值法和期权定价法就是其中的两种方法。1. 清偿价值法清算价值是公司全部资产包括工厂、财产和设备、各种自然资源或储备等，按照市场价格出售，扣除交易和法律成本后所能获得的价值。股权价值可由清算价值减去未偿还负债的价值得到。股权机制的计算公式如下： 股权价值=资产清算价值-未偿还负债价值如果公司资产难以分离，因此不能单独计算，则清算价值的估算就很麻烦。另一方面，清算要求越紧急的时候，资产清算价值的公允性就会越低。所以说，清算财产的价值主要取决于财产的变现速度。清算价值反映了一个公司的最低价值。从买方的角度而言，由于目标公司的财务状况较差且缺乏更好的增长机会，购买者可能将资产用于不同于原始用途的其他用途，他们更偏向于进行资产交易而不是股权交易。2.期权定价法清算价值法假设，当前资产的市场价值大于未偿还负债的账面价值。当公司的情况与这一假设不相符时，要评估这种公司的价值，就只有用期权定价的方法了。期权是一种选择权，指赋予其持有者在特定时间（到期日）或特定时间以前，按照一个固定价格（称为执行价格）买进或卖出一定数量的某项标的资产的权利的契约。期权购买者，支付一定金额的期权费，就获得了这种权利，但不包含义务，即期权持有者可以根据标的资产市场价格的变化，在有效期内，采取执行或不执行期权。期权总价值由“内在价值”和“时间价值”两部分组成，前者是指执行价格和资产的市价之差；后者是指期权应具有的超出内在价值的价值，表明期权在有效期可能产生的收益，有效期越长，时间价值越大，到期满之日时间价值则为零。利用期权定价模型进行企业价值评估的基本思路是：将企业股东权益模拟为一种期权，股东是期权的持有人，期权价值等于股东权益价值；将企业总资产视做期权的相关资产，其市场价值就是相关资产的市场价值；企业的偿还债务账面值（含应付利息）相当于期权的执行价格。期权的卖方是企业债权人。一旦期权相关资产市场价格（企业总资产价值）大于执行价格（企业债务账面值），股东行使买入相关资产的权力，即还清债务，从债务人手中买回企业。如果情况相反，企业总价值小于其债务账面值，股东则放弃拥有企业的权力，将企业留给债权人，企业的资产被清理，用于偿还债务。关于年无风险的复合利率的确定，由于很多企业不止一种负债，而且不是零息，而是付息负债。此时，就把这些负债及其利息支付压缩成一个时间测度，即转变为一种等价的零息债券。这就要考虑每种负债的利息和本金的支付，计算它们各自的平均到期时间，而后再计算这些负债以面值为权数的加权平均时间，以此作为期权的期限。无论企业处于何种经济状况，评估人员运用何种方法进行评估，都需要对很多指标进行预测。由于预测带有一定的主观性，再加上一些不可预测的因素，会加大评估结果的风险性。因此评估人员可以设计几种可能的未来财务计划方案，分别代表在理想情况、普通情况及恶劣情况下企业未来的经营状况，并据此计算出企业的价值。然后以各种方案的可能性百分比为权数，分别乘以该方案的企业价值，将其结果相加即得出一个比较合理的企业价值。运用概率权重分析法需要扎实的财务预测与业绩判断技巧。小结关于陷入财务困境的企业价值评估可以参考的资料较少，所以评估的难度也相对较大。需要注意的是财务困境不等于破产，破产清算仅仅是处理财务困境的方法之一，于都陷入财务困境的企业进行评估是不同的。参考文献1 张先治，池国华.企业价值评估，东北财经大学出版社,2009.2 铉珺玮，刘刚，李玲珠.陷入财务困境的企业价值评估J.价值工程，2004(9).3 杨晟源.我国上市公司财务困境预测研究J.昆明学院学报,2009,31(5):9