美国次贷危机的产生原因与监管启示.doc

美国次贷危机的产生原因与监管启示摘要：自07年2月以来，一场亚洲金融危机后前所未有的金融动荡次贷危机开始在全球范围内蔓延开来。此次危机从美国爆发，并迅速传染至国际金融市场，迄今一年半时间内不断有金融机构牵涉其中，部分机构甚至破产倒闭，进而导致实体经济的衰退。本文从次贷危机的起源出发，详细分析了次贷危机产生的原因及其影响，并给出了相应的监管启示。关键词：次贷危机 创新 监管2007年2月7日，美国第二大次级抵押贷款经营机构新世纪金融宣布2006年四季度业绩出现亏损，拉开了次贷危机的序幕，此后不断有金融机构遭受冲击，危机迅速蔓延到各国金融市场。截至2008年7月房地美、房利美危机被曝光，这场危机已经延续一年半之久，并且至今仍然未有平息的迹象。一、美国次贷市场发展概况及危机的爆发美国作为世界上金融体系最为发达的国家，其住房抵押贷款市场经过长时间发展，已经成为一个比较成熟的市场，是消费者购房融资的主要来源。根据借款人信用等级的高低，美国住房抵押贷款市场大致可以分为优质贷款市场(Prime Market)、“ALT-A”贷款市场和次级贷款市场(Subprime Market) 三个层次。各层次市场的基本情况如下表所示：表一 美国住房抵押贷款市场的分类市场层次信用分数贷款方式及风险状况占房贷市场比例优质贷款市场660分以上首付比率不低于20%，月供占收入比不超过收入40%，违约风险较低。约75%“ALT-A”市场620到660分之间缺少固定收入、存款、资产等合法证明文件，利息普遍比优质贷款产品高1%到2%，违约风险中等。约11%次级贷款市场低于620分无需提供任何偿还能力证明，先低后高的还款方式让信贷风险后移，主要实行首付低于15%或月供超过收入55%的浮动利率按揭贷款，违约风险较高。约14%从上表中可以看出，优质贷款市场由于对首付成数、借款人信用有着严格要求，因而风险较低。而次级贷款市场由于对借款人的偿还能力要求过低，违约风险较高。相对于优质贷款，次级贷款有3个特殊风险点：一是零首付，即借款人不需要提供首付款；二是可调整利率，很多次级房贷采用“2+28”的还款方式，即前两年采用较低的固定利率，第3年进行利率重置，利率开始大幅上扬并且逐步升高；三是无需提供实际收入证明，借款人不管实际还款能力如何，只要申报借款金额和收入水平即可。由于存在这三个致命的风险点，理论上次级房贷的还款率是相当低的，但是如果房价持续上涨，借款人可以通过商业银行提供的转按揭、加按揭的方式获得再融资，其还款来源就有了保证。假设一个低收入借款人以零首付按揭购买了一套50万美元的房子，2年后该房产价格上涨为70万美元，则该借款人可以通过加按揭的方式从贷款公司或商业银行获得20万美元，这样他就有能力支付重置后的高利率，同时还获得了更高的消费能力，这样房产成了低收入人群的提款机。而对于银行而言，只要房价持续上涨，即便借款人断供，银行也可以通过处置房产来控制风险，不会产生亏损。为了进一步降低次级抵押贷款的风险，贷款公司和商业银行开始将次级按揭贷款打包为资产池，并发行抵押贷款支持债券（MBS）卖给投资银行。投资银行进而将这些MBS按照风险状况分割成不同的组合，形成债务抵押凭证（CDO），并通过评级机构的评级增强CDO的信用等级。这些CDO产品一般都被分为三类：第一类是风险最低的CDO，其资产质量相对较好，通过评级机构给予AAA评级，投资银行将其推销给风险厌恶型的投资机构，如退休基金、保险基金、教育基金和政府托管的各类基金；第二类是风险最高的CDO，其对应的是还款能力最差的贷款客户，最高回报率可达300%，这部分CDO被出售给风险偏好型的投资机构，如各种对冲基金；第三类是风险中等的CDO，其购买者主要是商业银行及其他机构投资者。借助业务开展的低门槛以及相关衍生工具的风险分散效应，美国次级房贷市场发展迅速，并于05、06年达到了高峰。由于市场规模发展过快，很多风险也被掩盖，低收入者解决了住房问题，银行得到丰厚利润，投资者也获得低风险稳定收益，整个次贷市场呈现繁荣景象。图一 美国次级住房抵押贷款发放数量因担心通货膨胀影响经济发展，美联储2003年之后连续17次提高基准利率。受此影响，很多次级抵押贷款市场的借款人无法按期偿还借款，并且购房者难以将房屋出售或者通过抵押获得融资，导致违约率急剧上升。美国房屋价格也开始下挫,房地产市场繁荣景象出现逆转,并迅速传染至相关衍生品市场、股市乃至实体经济，进而影响到国际金融市场，造成97年亚洲金融危机以来最大的一次金融危机。由于此次危机起源于美国次级贷款市场，所以称之为“次贷危机”。从2007年初次贷危机爆发以来，众多贷款公司、投资银行、基金公司以及评级机构都席卷其中，不断爆出巨额亏损，从图一中可以看到，由于次贷发放数量的高峰期是05-06年，并且大多数为2年后利率重置的浮动利率贷款，因此次贷危机的最终影响可能要延续到08年下半年到09年上半年，最坏的时期还没有完全过去。二、次贷危机爆发的原因此次次贷危机是整个产业链多方因素共同作用的结果，危机从次贷市场爆发，形成连锁效应，最终整个产业链开始崩溃。危机的直接原因是美国房地产价格的下跌，但追根溯源，过于宽松的外部流动性、金融机构越线经营、金融创新的无度发展、信用评级机构违背公众利益、脆弱的市场信用以及监管机构失察是形成此次危机的主要原因。（一）宽松货币政策造成流动性过剩911之后，为刺激经济尽快走出衰退，2001年至2003年间，美联储连续13次降低利率，联邦基金利率由6.5%降到1%。这种低利率政策大大降低了融资成本，造成了流动性过剩，随着大量资金的涌入，美国的房地产市场开始升温，新房开工指数、房屋销售量以及房屋价格都迅速飙升。此外，流动性过剩造就了激烈的市场竞争，在竞争中很多贷款机构为了追求利润，纷纷降低住房贷款的发放标准，大力扩张住房抵押信贷，埋下了次贷危机的隐患。（二）金融机构违背经营基本原则金融机构经营的基本原则就是产品的风险状况要与客户的风险承受能力相匹配，次级住房抵押贷款产品的风险是很高的，而其客户却是根本没有风险承受能力的低收入人群，一旦房价停止上涨，低收入人群无法再融资，则必然出现大面积断供。而很多贷款公司和商业银行基于房价将持续上涨的预期，在利润的驱使下对产品风险提示不到位，甚至帮助客户伪造收入证明等文件资料，使借款人承担了超出其还款能力的债务。从2001年至2006年间，美国信贷机构所发放贷款中，收入证明不完善的比例从28.5%跃升至50.8%，信贷风险显著加大。因此，“危机的最根本原因是银行机构违反了办好银行的基本天条，即在任何时候都不能将钱借给还不起借款的人”（刘明康，2008）。（三）金融创新的无度发展随着市场竞争不断激烈，金融机构不断创新按揭产品，转按揭、加按揭、换按揭、零首付等创新产品层出不穷。通过这些创新产品，借款人持续从银行获取资金用于个人消费和支付月供，形成了“以贷还贷”的危险局面。此外,与次贷产品相关的MBS、CDO等金融衍生工具不断创设，达到了风险分散的目的，但同时也带来了风险传染效应和信息失真效应。风险虽然可以分散，但却不能消除，并且风险越分散，危机出现时传染效应就越大;同时,衍生工具层级越多，透明度就越差，投资者也就越来越看不清产品的风险状况。此次危机，衍生产品过度开发并在全世界范围内广泛交易，是危机从美国迅速扩展至全球的重要原因。 （四）监管反应迟缓并且手段不足金融机构的外部性决定了金融市场不是万能的，在市场失灵的情况下,监管起着重要作用。此次美国次级债危机中，我们可以看到，美国金融体系中的多个环节都存在着监管缺失。在市场繁荣时期，监管层对次贷及其相关产品的风险特征认识不足，没有在房地产市场繁荣的表象下预示到风险所在，同时危机出现时又缺乏足够的应变手段，造成危机愈演愈烈，投资者对监管当局失去信心。（五）中介机构信用评级丧失独立性由于资产证券化等信用衍生产品的透明度低、专业性强，信息不对称现象较为严重，投资者往往不了解产品的风险点。要确保市场的良性循环，就必须将可预见的风险向市场充分披露，信用评级机构承担的就是这项职能，他们通过对衍生产品信用评级的高低来揭示风险，供投资者进行决策参考。但由于评级公司受雇于衍生品发行者，他们受利益驱使往往违反公众利益，对产品给予不恰当的高评级以迎合客户需求，丧失了其应保持的独立性。在次贷市场繁荣时期，以穆迪和标普为首的评级机构通过对次级按揭债券的虚假评级赚取了大量利润。本来不具备投资价值的次级按揭债券，经过投资银行的包装和评级机构评级后，成了保险基金和退休基金争相购买的投资级债券。而在次贷危机爆发后，这些评级机构又大幅下调次级债券的评级，造成投资者对信用评级失去信心，出现恐慌性抛售，进一步增加了对金融市场的冲击。（六）市场信用脆弱性造成过度反应金融是现代经济的核心，但现代化的金融市场主要靠信用维持，资本市场最重要的支撑因素之一就是信心，一旦投资者对市场丧失信心，出现悲观预期，必然出现过度反应，导致市场崩溃。从此次危机中可以看出，由于投资者的恐慌情绪，市场上本来充裕的流动性瞬间消失，出现了“流动性塌陷”（王琼，2008），流动性过剩迅速转变为流动性不足。由于衍生品市场信用的垮台，“人们突然间意识到，传统的银行重新恢复了以前的重要性，因为次级债危机发生后，银行成为了唯一的可以提供流动性的渠道”(沃尔克,2007)。因此，市场信用的脆弱性也是此次危机迅速扩散的重要原因。 三、次贷危机对我国金融监管的启示由于我国对住房信贷的首付成数、收入证明等均有较为严格的标准，同时我国的金融衍生品市场还不够发达，因此次贷危机在我国出现的可能性很小。但次贷危机也给我国敲响了警钟，给我们带来了诸多监管方面的启示。（一）督促商业银行审慎经营，完善风险管理机制银监会一贯提倡我国银行业金融机构坚持“审慎经营”的原则，并且将该指标作为“影子考核”的重要内容纳入监管视野。从此次次贷危机发生的情况来看，房价的快速上涨掩盖了大量信用风险和操作风险,因此对金融机构的审慎经营情况考核是非常有必要的。为避免我国重蹈美国次贷危机覆辙，监管部门应当持续督促金融机构实行严格的贷款审核制度和风险管理机制，推动金融机构将风险管理贯彻到所有经营活动当中，并做好风险提示和检查工作。越是在市场形势好的时候，越要采取反经济周期的监管措施，防止金融机构通过金融创新过度放大经营风险，以预防和减轻金融剧烈波动所带来的负面影响。此外，监管部门之间要通力协作，尽快完善个人征信系统，完善消费信贷法律和市场环境建设，为商业银行审慎经营提供良好的外部环境。（二）加强透明度监管“管法人-管风险-管内控-提高透明度”是银监会一直提倡的监管理念，而“提高透明度”也是金融市场发展的重要基石。美国次贷危机的重要原因之一就是由于透明度不够，使风险最终转移给了那些最不了解它的人。很多金融机构通过设立SPV等方式将衍生金融工具剥离到资产负债表之外，使市场参与者无法识别次贷风险的最终承担者。由于信息不对称等因素，市场并不能对所有的风险进行准确的识别和定价，因此外部监管督部门要督促金融机构强化信息披露，使产品透明度建设与产品复杂性相匹配，不能放任机构将产品过度复杂化，隐瞒风险点来欺骗投资者。（三）强化延伸监管工作在次贷危机中,信用评级中介机构扮演了很不光彩的角色，正是评级机构脱离证券基本面的评级行为，致使信用风险被大幅低估，风险大量集聚，最终导致危机爆发。而在日常经营中，此类机构却脱离于监管视野之外，较少被监管部门要求披露评级方法。未来随着我国证券化产品市场的发展和新资本协议的实施，评级公司的作用会日益重要。监管部门应合理运用对评级公司等相关机构的延伸调查权，明确其运作模式、角色定位，促使其保持经营独立性，以维护整个金融市场的健康稳定发展。（四）深化监管国际合作，推动促进货币体系重构此次次贷危机的根源之一是美联储长期低利率政策造成的流动性泛滥，由于美元作为本位货币在国际货币体系中的中心作用，这种美元的过剩迅速向国际市场转移，造成了世界范围内的流动性过剩。我国近年来的流动