沪铜买入套期保值方案.doc

有色金属套期保值沪铜1104合约买入保值方案2011-1-15l 套保品种： 沪铜CU1104；l 计划资金：1200万元；l 保值数量：100手（500吨）l 交易策略：买入保值l 进场计划：71000-72000区域建仓l 保证金比例及占用：保证金比例为20%。动用总资金的60%左右，即720万元；l 保值周期：2011年1月中旬至2011年4月中旬l 保值力度：不高于现货采购总量的80%我们预计，2011年将是近阶段全球精炼铜供给最为紧缺的一年，这种强劲的基本面将会有力支持铜价的高位运转。据模型所得，2010-2013全球精铜供给的年均增长率为2.49%，而全球精铜需求的年均增长率将至3.48%。供给的不平衡将在2011年集中释放，全年供应缺口或达36万吨以上。在对供需面进行深入分析后，我们预计明年铜市的正常运动区间为伦铜8200-12000，沪铜61000-92000。一、金属市场价格走势回顾 图1：金属铜内外盘走势及涨跌幅（2010）回顾2010年金属市场的走势，内外盘3大金属品种均受国内流动性紧缩忧虑、欧债危机、美国二次量化宽松政策及中国11月中旬的调控市场举措而呈现出同涨同跌之势。2010年金属市场的走势整体看是先扬后抑，上半年整体呈现出大区间震荡之势，而下半年在品种走势分化的基础上部分品种创出新高。2010年金属市场的走势出现了明显分化，这种分化集中来源于品种因素及市场因素这两方面。先看品种因素，三大金属品种走势最强的是铜，而走势最弱的是锌。铜市源于其强劲的基本面及资金面的追捧，伦铜全年涨幅达26.61%，而沪铜全年涨幅亦至16.17%。锌市由于其基本面的欠佳及其在期货市场上的高挥发性，随着部分资金的买铜卖锌套利操作，伦锌全年降幅为-4.68%，而沪锌回撤幅度更高达-6.82%。从市场因素来看，伦敦方面的整体表现要远强于上海方面。这点从铝市可以反映出来。2010全年伦铝涨幅高达11.44%，而沪铝却出现了-2.46%的回撤。尽管国内的节能减排及淘汰落后产能对铝的供应过剩起到一定的改善，但高基数的库存效应依然对铝市产生压制，使得沪铝上涨乏力，对伦铝的跟涨度极低。综合来看，全年三大金属品种中铜表现最强，锌表现最弱；此外，外盘表现亦远强于内盘。2011年哪个金属品种将会有最大的上涨空间? 由现阶段各品种的基本面、资金面、技术面及炒作面来看，明年的金属之星非铜莫属。先看基本面，现在全球铜市的显性库存仅有55万吨，而铝及锌的显性库存则分别在502万吨及123.6万吨。消费面看，只要全球经济不出现大幅回撤，随着经济的稳步复苏，铜的全球消费趋势将维持上涨态势，而铝及锌的消费多元化却远不及铜。资金面看，前期推出的铜期货ETF对资金本身就有一个聚拢及吸引的带动，此外，从今年年末国外养老基金及共同基金持续流入铜市的态势看，来年铜市在行情爆发时将会吸引更多的集散资金。最后从技术面看，伦铜及沪铜纷纷突破了年内的震荡区间，其中伦铜已创出历史高点，而沪铜亦冲至近4年来的新高。反观铝及锌，均依然在年内的震荡区间内徘徊，触及区间高点尚需时日，而形成突破性行情亦需资金面及基本面的配合。二、铜的波动性分析表1：伦铜季度价格的挥发性 Q1Q2Q3Q42007 38.5%33.6%27.6%31.2%2008 34.9%23.4%31%73.9%2009 54.4%41.9%33.2%25.8%2010 31.2%36.1%22.5%26.2%*Volatility is calculated as the standard deviation in daily log returns,annualized by multiplying this with the square root of 252, as = stdln(Xt/Xt-1,X1/X)*15.8745*database is available upon readers request, email address can be found from 从波动性的季节因素可以看出，铜价波动性的高点通常出现在第1季度，而波动性低点则常出现在第3季度。由此我们或可以预期，在2011年的第1季度，伦铜或会展现出较强的挥发性，而这种挥发性或会呈现出一个缓慢的收窄态势，于第三或第四季度达到年内低点。三、铜市基本面分析铜市基本面分析将针对三大板块进行，其分别是供应、需求及库存。3.1 供应3.1.1 铜精矿供应的讨论自金融危机爆发后，全球铜精矿的产能增长受到限制。2008年至2010年全球铜矿供给增加量不足60万吨，而其中2009年全球铜矿产能利用率由08年的81%下降到了自1986年以来的最低水平77.5%。铜矿生产受到限制的主要原因来源于以下几个方面，矿石品味的下降、一些大型矿业公司产量的下滑及08年所发生的次贷危机导致铜矿融资受限，从而直接影响到了后期铜矿项目的产能扩张度。 矿石品味下滑据Stoclholm统计，全球2009年所产的226万吨铜矿中，高品位铜矿不足50%（1个点之上）。而在新矿开发的环节上，由于矿区所处地区的环境一般较为干燥，水资源供给的不足造成矿区开采活动受到限制，致使新矿的矿石品味呈现整体的下降趋势。据Codelco预测，未来几年铜矿品味将会延续下滑势头，自2011年至2020年，露天矿的品味仍有0.15个点的下滑空间，这对铜精矿的供应造成压制。 全球主要矿商产量下滑再看全球前十大矿业公司近几年的产量数据，可以发现自06年铜矿产量达到峰值后，主要矿商的铜矿产出便呈现出回落态势。至2009年，尽管十大矿商总体产量没有延续金融危机时期的持续下滑之势，但仍有部分大型冶炼商未能使产量进入一个同比增长的势头。 次贷危机对矿山产出的影响次贷危机所造成的铜矿融资受限问题造成了2010和2011年全球矿山产能扩张计划的大幅缩减。据ICSG统计，较2007年的最初计划，2010年全球矿山延迟产量达56.1万吨，而2011年全球矿山产量被削减103万吨。 部分国家及地区铜矿扩张计划由现阶段的数据来看，现已确定的全球新增矿山项目计划大约为470万吨，而在2010年及2011年，新增项目计划总计只有85万吨。在今、明两年的项目计划中，12个国家将会占新增计划产能的65%，这12个主要国家分别是智利、秘鲁、美国、赞比亚、中国、澳大利亚、印度尼西亚、刚果、俄罗斯、哈萨克斯坦、加拿大及墨西哥。3.1.2 精炼铜供给的讨论 全球精铜供给就未来全球精铜供给的情况来看，全球精铜供给将保持扩张态势，精铜供给将较09年乐观，但由于2010-2011年全球仅有近50万吨的新增产能，故供给优势并不明显。而精炼铜产能扩张的乐观情绪亦需要随着铜精矿供给的提高而显现，即全球精炼铜供给形势将由2010-2011年的供应短缺转至2012-2013的供应趋紧，直至2014年，随着超过200万吨新增产能的释放，精铜全球供给方可乐观。 中国精铜进出口状况由于中国是全球精铜消费的第一大净进口国，所以在这里将主要探讨铜产品的进口数据，而出口方面由于国家高税收政策等限制，所探讨的意义不大。年内1-11月铜制品进口数据整体呈现出同比增高增长势头，但精炼铜进口却出现了同比大幅下滑，其累积进口值由2009年的294.12万吨下降至2010年的269.35万吨，总计回撤幅度达8.42%。从精炼铜进口走势图看，年内中国精炼铜的进口数量在2月份达到高点后出现回落，相对应的月度同比数据亦开始缓幅下滑，直至6月份才有所企稳。精炼铜进口量回落的主要原因是沪伦比值偏低。从今年沪伦比值走势来看，其全年大多时间维持在8以下，使得内外盘套利无利润可言。而转至下半年，外强内弱的现象愈加明显，沪伦比值进一步下滑，致使下半年的平均进口贸易亏损及跨市套利亏损维持在近2500元/吨的水平上，这打击了贸易商及套利者的进口积极性。故沪伦比值偏低是致使年内中国铜产品进口出现回撤的主要原因。 废铜价格及进出口状况废铜方面，今年11月份全国进口废铜39.87万吨，环比增长27%,同比增长32%。倘若观察全年废铜的进口，今年1-11月废铜累积进口量达到393万吨，较去年同期增长17%。尽管年内废铜进口整体态势依然向好，但其由于受到融资难及海关新政的影响，国内废铜进口的加速度已开始下滑。从价格的走势图上可以看出，今年在7月份之前废铜进口量维持着稳定的环比增长态势，而至9月份随着政府执行更为严厉的监管措施（如将废铜分类装运等），致使废铜进口成本大幅增加，故在10月份废铜进口呈现出较大的回撤。此外，由于10月份国家连续两次采取紧缩性货币政策，使得国内较为宽松的融资环境受到改变，部分贸易商无法融集足够资金交易，也是废铜进口涨势受阻的原因。11月份国内废铜进口回暖增加主要和精炼铜价格高企有关，11月份频创新高的精炼铜价提振了加工商对于废铜的需求，因废铜再冶炼的总计成本仍相比某些品牌的精炼铜有一定的成本优势。展望2011年，废铜进口或会在精铜价格高涨的带动下继续维持增长态势。根据加权统计，我们预计2011年中国的废铜进口量或会维持月均3%、年均9%的增长率，2011年全年废铜进口量有望达到500万吨，这将对国内精铜的供给产生一定支撑。3.2 库存及资金3.2.1 全球库存总量回落，供需矛盾因库存再被放大从库存变化量可以看出，全球铜库存维持了稳定的流出态势。其中LME在欧洲、美国、新加坡及韩国的库存仓单流出态势稳定且良好，一定程度上反映出该地区工业活动的旺盛。从最新的LME库存报告来看，伦敦库存自今年以来维持了稳定的下滑态势。尤其在进入12月交割日的前几天，在国外铜ETF基金推出的炒作下，伦敦显现出明显的多逼空迹象，使得伦铜库存于12月10日下滑至34.8万吨的年内低点。而上海方面的期货仓单却不似伦敦那样，随着上期所铜价的上涨，上海的注册仓单总数自9月份低点大幅上涨200%，显示出在铜价突破60000元/吨后，内盘不断有持货商入场进行卖出套保的操作。这反映出国内铜供应趋紧现象并不像国外那么明显，也从一定程度上对外强内弱现象做出了解释。铜ETF基金的推出扩大了全球精铜供需的矛盾。据不完全统计，现市场确定的三家机构所持有的现货铜总数已超过30万吨，而后期其他投行如高盛及德意志银行亦有在近两年内推出现货铜ETF的计划。由于现在全球显性铜库存总数仅有61万吨，而传言显示其中伦敦方面至少有17万吨以上的注册仓单已被摩根大通持有，故实际全球可用显性库存量仅不足45万吨。在这种库存面偏紧，供应面增长不及需求面增长的背景下，铜市供需矛盾将进一步加大，从而对全球精铜价格提供更加坚实的支撑。3.2.2 铜市资金已创历史新高，净多单持续增长从持仓变化来看，现铜市的总持仓量已经达到近21年来的最高值，反映出铜市对资金具有很强的吸引力。资金流入现象由2009年8月初爆发，而后至2009年10月底，基金总持仓呈现净多迹象。随后的一年多时间里，基金多单持续涌入，而基金空单则不断流出，带动净多持仓总量由09年10月底的1685手大幅上涨至10年12月底的3.2万手，凸显了国外资金对铜市后期走势的乐观预计。由基金的构成来看，除了投机资金外，投资于铜市的基金大多是养老基金及共同基金，这种基金风险厌恶度较强，投资时间较长，而对回报的要求亦需稳定。故铜市获得养老基金等稳健性资金的青睐，可反映出资金对于铜市后市将稳步走强的信心。3.3 需求3.3.1 全球精铜需求的讨论全球精炼铜的需求在近3年里已逐渐走出金融危机的晦影，呈现出先低后高的态势，而后期全球精铜消费有望延续扩张。08年发生的次贷危机对全球精铜消费起到较为严重的打压，其中欧洲及北美受灾严重区回撤迹象明显。这种消费的不景气在09年出现了集中释放，欧洲精铜消费同比下降22.8%，北美消费同比下滑22.3%，而全球除中国外的精通消费量回撤幅度高达16.3%。转至2010年，随着全球经济的逐渐企稳，精铜消费亦出现了回暖迹象。欧洲及北美的精铜需求分别同比增加了4.7%及2.1%，而亚洲需求则冲至9.5%的历史新高。在亚洲需求增长的强劲带动下，全球精铜消费出现了7.6%的年增长率。从历史数据可以看出，全球精铜需求的寒冬正逐渐过去。全球PMI指数维持在50以上代表未来几年的铜消费将保持增长势头。全球主要三大经济体（中/美/欧）PMI指数在09年初触及历史低位后于09年末逐渐回归到了50位之上，显示出各个经济体正式回到了生产扩张时期。而从今年PMI指数的运行态势看，尽管全球经济在年内承受了主要经济体货币紧缩政策、债务危机及美经济复苏疲软忧虑压制，但三大经济体的PMI指数均未破位、预计随着后期经济的逐步企稳走强，PMI指数将维持高位运转，各个经济体对工业原材料的需求将会呈现扩张之势。铜作为用途广泛的基本工业原料，其后期的全球需求将随着经济的走暖而增加。ICSG预计2011年全球铜需求量将会增加4.49%至1890万吨。此外，GFMS预计2011-2013，全球铜需求将平均维持3.5%的增长率，至2013年全球铜消费或将达到2105万吨。3.3.2 部分国家及地区后期精铜需求预测全球铜消费的区域性结构在近20年里发生了巨大的变化。1990年，发达经济体的铜消费量占全球总消费量的68%；而转至2009年，发达经济体的全球铜消费总量已不足35%。发展中经济体的崛起在带动了全球铜消费的同时也使得铜消费的市场份额发生转变。其中以中国为首的“金砖四国”在2009年的消费总量占全球总计消费量的44%，而其中85%的贡献来自于“中国需求”。中国，全球铜消费的主要驱动力，未来仍将扮演铜市消费引擎。“中国需求”是推动全球铜消费增长的主要驱动力。在1990年，中国消耗了51.2万吨铜，占当时世界用铜总量的5%。而后，随着中国工业化进程的不断发展及近20年内（1990-2009）年均10%的GDP增幅，加速了中国对精铜的需求。至2009年，中国年均铜消费650万吨，已超过全球精铜消费总量的33%。中国未来铜需求仍有大幅增长的空间，这点从城市化率及人均铜消费量可以反映出。中国现阶段的城市化率仍然较低，维持在44%的水平上，而美国的城市化率却在82%，这显示出未来中国的城市化率仍有增长空间。人均铜消耗量现阶段为4.2公斤，而这一数值亦远不如德国、意大利及日本。总体看，未来几年中国铜消费仍会增长，中国仍将扮演铜市的消费引擎。3.3.3 中国精铜需求分析中国精铜需求维持着稳定的增长势头。2010年中国全年铜消费量近700万吨，同比上涨幅度超过11%。若回顾历史，中国的精铜需求自2000年以来平均增长速度达到15%（而全球精铜需求增长率仅为2%），这带动了中国的年度需求总量由2000年的188万吨大幅上涨至今年的700万吨，拉动中国铜消费占世界消费比例由12%升至37%。中国铜需求的大幅扩张在一定程度上反映了全球生产力由成熟经济体向中国的转移，“世界工厂”对“中国需求”具有部分提振作用。除了国际生产力资本的输入外，中国自身经济的快速发展亦对铜消费起到决定性作用。中国铜消费的增长点比较特别，其很大程度上取决于国家基础设施的建设。电力行业、建筑行业及交通运输业合计对中国铜消费的贡献率超过70%，而家用电器、电子消费品亦占国内铜消费的一席之地。下面我们将着重就各个板块进行分析及预估。 全国发电量维持高增长势头今年全国发电量高增长反映出年内全国工业产出具有较高的活跃度。据国家统计局的数据显示，今年1-11月全国总发电量达377444.6亿千瓦时，累计同比增幅高达14%。其中火力发电量为30197.5亿千瓦时，累计同比上涨13%；水利累计发电6148.2亿千瓦时，累计同比增加17.5%；核电发电量668.6亿千瓦时，累计同比扩大4.8%。从历史数据看，近几年来全国发电量累计同比增幅稳定维持在10%之上，预计后期发电量在国家基础设施建设不断升级下将会达到超过15%的年累计增幅，从而对全国工业产业活动的扩大提供支持。 全国电力行业2010投资回落，但2011-15国家电网将现巨额项目投资2010年国内电力行业投资有所下滑，但对全国铜需求的影响不大。这主要是因为2009年全国电力行业出现了较大的投资增加，从而一定程度上弥补了2010年投资的不足。展望未来，2011-2015年国内电力行业投资将会出现增长，会对后期精铜消费产生拉动作用。据麦格理在2010年6月6日发布的调研报告显示，中国政府计划在第12个5年计划中为国家电网拨款1.2万亿元人民币进行电网改建项目。倘若按5年来平均，2011年国家电网将获得至少340亿可用资金，而这个数额在今年仅为230亿，可利用资金增长率达48%，这意味着国家电网在2011-15年将会需求更多的铜。此外，麦格理预计在2011年，中国的铜需求将会因此上涨44万吨，年增长率或达6%。故电力投资在后期的增长将会进一步扩大未来几年国内对精铜的需求。 汽车产业延续扩张，拉动后期国内精铜消费汽车产业的升级使得每辆车的耗铜量巨幅增加。一般而言，生产一辆传统轿车大约需要耗铜8-33千克，而生产一辆混合型动力轿车则需要耗费40-65公斤的铜。自08年金融危机以来，国内汽车生产维持了一个同比的高增长态势。全国汽车累计产量由08年的961.54万辆大幅上涨至2011年1-11月的1680.6万两，增长幅度高达75%，而今年截至11月的累计同比涨幅亦至33.1%。就近年来的数据表现来看，中国汽车行业正进入一个爆发式的增长阶段，私人消费的涌起使得轿车需求量呈现跳跃式增长。由现阶段国家保增长、扩内需、调结构的政策来看，全国汽车产业将会在国家的扶持下进行更深层次的结构优化升级。随着后期国家刺激及促进汽车消费政策的不断出炉，国内汽车市场将会呈现出产销两旺的格局。故后期国内汽车产业将在扩大生产和加速升级两大主思路下对全国铜消费起到积极的拉动作用。 建筑业对铜需求所提供的支撑将延续下去建筑行业的升级增加了相应面积的铜消费量。建筑业升级主要涉及两方面，分别是绿色建筑及智能建筑的逐渐普及。就绿色建筑而言，其升级的部分是废水回收、热能源回收、太阳能利用及独立温控与光控系统。这种绿色建筑的升级将使得每平方米用铜量由普通建筑的2.7公斤上涨至每平方米3.5-6.0公斤，带动铜消费量上涨30%-122%。值得一提的是，现阶段有超过15%的新建房屋采用绿色建筑模式。而智能建筑方面，随着电信、娱乐、视频会议、能源管理及年龄自适应系统的普及，智能建筑中的家具布线用铜量将由传统的平均60公斤增加到平均95公斤，上涨幅度亦将高达58%。故综合来看，建筑行业未来的升级将扩大精铜的需求。全国房产市场投资情绪依然高涨，房产投资热的现象仍会维持下去，从而对铜消费继续提供支撑。先看一下全国房地产开发投资累计完成额，今年1-11月份，全国房产累计开发投资4.26亿元，累计同比增长36.5%。尽管累计同比数值自2010年6月达到顶峰后出现回落（因国十条的实施），但回落幅度十分有限。此外，2010年的房产投资累计同比增长值均维持在30%以上，远高于09年13%的均值，反映出开发商对于房产投资热情并未受到政府的政策面打压而出现明显降温。再看一下房屋施工面积、新开工面积及竣工面积，三项指标的累计同比数据均保持高位，但同时亦均从2010年6月份的高点显现回落，其中房屋施工面积累计同比数据下降至28.6%，新开工面积累计同比下降至48.7%，而房屋竣工面积则回撤至9.6%。这部分反映了在政府年内楼市新政的干预下，大部分开发商选择囤地观望，并不急于开工的心态。但由于数据仍维持在历史高位，故对铜需求仍起到提振作用。最后看一下商品房销售，今年1-11月份全国共销售商品房8.25亿平方米，累计同比增幅为9.7%。全国商品房销售在8月份进入寒冬，累计同比增长值触及年内最低6.7%，而后随着传统的金九银十的到来，商品房销售现象逐步回暖。至11月份全国累计销售同比率已经逐步恢复至国十条实施前的水平。总体来看，国内开发商的投资情绪不减，而商品房的销售亦逐步回暖，全国房产市场将维持一个扩张态势，从而进一步提振国内的精炼铜消费。 电子电器设备生产逐渐回暖，其后期的铜需求将依旧强劲电子电器设备的生产率在2010年有普遍回暖的迹象。其中空调、冰箱及移动电话累计同比增长迅速，这或许主要受益于政府家电下乡的财政刺激计划。而交流发电机及发电设备等工业用仪器亦保持了较高的同比增长率，反映出相应的工业活动开始扩张的现象。整体看，电子电器设备的生产在后金融危机时代已出现明显的回暖。随着明后年国家扩大内需政策的进一步实施，在实际需求出现增长的背景下，电子电器产量有望维持一个高增长态势，从而对铜消费予以支撑。3.3.4 供需博弈，精铜供不应求迹象愈明显全球精铜供需将由09年的供应过剩逐渐演变成2011年的供应短缺。各主要机构对2011年的全球精铜供需情况均维持了供不应求的预判。巴克莱预计2011年全球精铜供应短缺78.2万吨，是各个机构中对铜市明年供应不足最为激进的一个。Natixis预测明年的供给缺口为14.5万吨；ICSG在今年10月份的报告中预测明年全球铜供应短缺43.6万吨；而伦敦的GFMS则预计明年全球精铜短缺量为13.2万吨，其中明年的前半年精铜供应将会略微过剩，但下半年随着需求的大幅增加，精铜的供应过剩将逐渐转变成供应紧缺。3.4对后期全球精铜供需形势的预测我们预计，未来几年的精铜供需将依然维持着供应短缺的迹象。据我们的模型所得，2010-2013年全球铜市供给的增长率将远不如需求的增长速度。至2013年，全球精铜供给的年均增长率为2.49%，而全球精铜需求的年均增长率将至3.48%，这将使得供需矛盾尤其显著。供应短缺的迹象将从2010年出现，在2011年达到低点后于2013年逐渐转好。铜市2010