铜材套期保值.doc

铜材套期保值投资指引铜材价格的剧烈波动必然导致生产运营销售活动面临着巨大的风险，根据我们对铜材的理解以及未来半年行情走势的理解，制定本方案：企业：广东A电器实业有限公司类别：铜材原材料终端用户月常库用铜规模：设200吨（变量20吨）操作时间：2011年6月 -2011年12月份风向敞口：防止原料价格上升，增加成本特性：1）企业对原料价格上涨防控手段有限，保值需求主要停留在对原材料的保值上2）具备期货保值的经验，希望操作略有盈余（完全保值）3）企业可以根据需要随时调整仓位，但不要过于频繁依据以上情况及我们已有的保值经验，我们建议在操作某企业操作期货的过程当中着重注意如下四点：介入保值的时间决定、介入数量比例、期现基差变化、风险控制（包括资金风险）。【提纲】一、期货功能与企业保值应用二、行情回顾与未来半年铜材市场分析三、基于行情分析的期货操作四、企业保值运作与优化一、期货功能与企业保值应用1、什么是期货 期货源自于商品交易中的远期合同，时至今日已经成为指导企业运营、规避原材料波动风险及投资者获取价差收益的一种金融工具。期货概念：期货合约指由期货交易所统一制订的、规定在将来某一特定的时间和地点交割一定数量和质量实物商品或金融商品的标准化合约。例：下图是上海期货交易所“阴极铜期货”的合约文本：交易品种阴极铜交易单位5吨/手报价单位元( 人民币)/吨最小变动价位10元/吨每日价格最大波动限制不超过上一交易日结算价+/-5%合约交割月份1-12月交易时间上午9:00-11:30 ，下午1:30-3:00 最后交易日合约交割月份的15日(遇法定假日顺延)交割日期合约交割月份的16日至20日(遇法定假日顺延)交割品级标准品：标准阴极铜，符合国标GB/T4671997 标准阴极铜规定，其中主成份铜加银含量不小于99.95%。替代品：1、高纯阴极铜，符合国标GB/T467-1997高纯阴极铜规定； 2、LME注册阴极铜，符合BS EN 1978:1998标准(阴极铜等级牌号Cu-CATH-1)。交割地点交易所指定交割仓库最低交易保证金合约价值的5% （期货公司一般在10%-15%）交割方式实物交割交易代码CU目前国内的大宗电子交易模式与期货类似，但期货市场参与人数远远多于电子远期交易市场，因为能更敏锐地反映市场信息及市场对于价格波动的反应，同时期货交易的承载部门为政府政府直属机构而非私人企业，因而在资金调配及交割履约上更具有安全性。2、期货的特点与功能1）期货交易的特点以小博大：只需交纳10%左右的履约保证金就可控制100%的虚拟资金。 交易便利：由于期货合约中主要因素如商品质量、交货地点等都已标准化，合约的互换性和流通性较高，即买卖仅需要点击鼠标或一个电话便可完成。同时，期货交易实行“T+0”交易（即时交易模式），投资者在任何交易时间自由进入或离开期货市场。信息公开，交易效率高：期货交易通过公开竞价的方式使交易者在平等的条件下公平竞争。同时，期货交易有固定的场所、程序和规则，运作高效。 期货交易可以双向操作，简便、灵活：交纳保证金後即可买涨或卖跌期货合约，（低买高卖、高卖低买）且只需用少数几个指令在数秒内即可达成交易。当行情处于有利价位时再以相反的方向平仓或补仓出场。 合约的履约有保证：期货交易达成後，须通过结算部门结算、确认，无须担心交易的履约问题。2）期货的功能回避价格风险的功能：生产经营者通过在期货市场上进行套期保值业务来回避现货交易中价格波动带来的风险，锁定生产经营成本，实现预期利润；发现价格的功能：期货市场上来自四面八方的交易者带来了大量的供求信息，通过资金不断博弈形成的期货价格能真实地反映供求状况，同时又为现货市场提供了参考价格，起到了“发现价格”的功能。；节约交易成本：期货市场为交易者提供了一个能安全、准确、迅速成交的交易场所，提供交易效率，不发生“三角债”，有助于市场经济的建立和完善；提供投资获利的渠道：期货交易是一种重要的投资工具，有助于合理利用社会闲置资金。企业常用的保值方式 铜价每年的波动在50%-200%，剧烈的波动使保值成为企业无可避免的议题。1）保值理解：通过期货及现货两个市场的同步操作，防范原材料价格上升及库存货物价值下降的操作行为。一般就是买入(卖出)与现货市场数量相当、但交易方向相反的期货合约，以期在未来某一时间通过卖出(买入)期货合约来补偿现货市场价格变动所带来的实际价格风险。2）企业保值需要遵循的原则：商品种类相同原则；商品数量相同原则；月份或相近原则；交易方向相反原则。3）买入保值：防范原材料价格上升削减企业的生产利润。（一次性建仓模式）实例：2010年6月初，清远A电器公司接2010年年底电器供货合同，按照6月初现货52500元/吨铜材进行生产利润可观，期货价在51700元/吨，该电器公司认为年底将会升价，但企业基于企业自身的资金流动性及可用库存考虑而不能大量囤积现货至年中配合生产任务，为了防范原材料价格的上升而增加成本，选择在期货市场以51700元/吨的期货价格买进对年中用材进行锁定。时间期货市场现货市场6月初以51700元/吨买入期铜合约现货价格52500元/吨8月下旬以60200元/吨了结期铜合约购入58700元/吨现货进行生产盈亏状况：每吨盈利8500元每吨理论亏损6200元 A电缆生产企业通过以上的保值，利用期货上赚取的8500元/吨弥补给现货采购上的亏损6200元/吨，并实现以52500元/吨现货铜材生产的目的。达到完成保值的功能，并有8500-6200=2300元/吨的盈利。另外，该企业保值之时我们也对铜价进行了系统的分析认为后期铜价跌幅有限，而就算当时价格往下跌造成期货头寸亏损，但现货采购将更为便宜，两者仍然产生良好的对冲关系，即无论后期价格涨跌，企业均以52500元/吨的价格进行生产。4）卖出保值：防范已有商品贬值。（理念与买入保值相似，这里就不详细介绍，客户也可参照上面的买入保值一次性建仓）二、行情回顾与未来半年铜材市场分析 图为沪铜主力1109合约走势图 （图片来源：集成期货）1）、全球经济复苏疲弱 国内维持紧缩当前美国经济复苏依然疲弱。房地产市场方面，全美不动产协会(NAR)公布，美国5月成屋销售较上月下降3.8%，年率为481万户，触及去年11月以来的最低水平。美国劳工部周四晚上公布的就业数据同样疲弱，截至6月18日的一周内，美国首次申请失业救济人数比前一周增加9000（图1），升至42.9万，远远高于平均预期的41.5万，这也是首次申请失业救济人数一个月以来的最大周增幅，并且是该数字连续第11周处于40万水平上方。经济复苏的疲软使得消费者信心疲弱，公布的6月路透密歇根大学消费者信心指数只有71.8（图2），这大大低于预期的73.5和前值74.3。数据表明当前美国经济增速放缓显著，在中国维持紧缩的背景下，全球大宗商品受到明显压力。但尽管经济增速放缓，但美联储短期内并没有进一步放松货币政策的意图。本周的美联储议息表示，维持联邦基金利率在0-0.25%的区间不变，并表示将在2011年第二季结束前完成购买6000亿美元长期美国国债，但美联储没有对进一步实施量化宽松货币政策表态，这使得投资者的期望落空，预期伦铜将震荡上行。图1、美国首次失业救济人数图为美国首次失业救济人数走势图。（图片来源：集成期货）图2、密歇根大学消费者信息指数2）、注销仓单大幅上升 伦铜库存有望继续下降伦铜库存本周增加2875吨，但是注销仓单大幅上升，伦铜注销仓单已经达到34675吨，注销仓单/库存比例上升至7.3%。一般而言，伦铜注销仓单比例维持在5%以上时，即意味着库存趋于下降，伦铜库存可能已经见顶，后期有望继续下降。伦铜注销仓单的下降主要是受到美洲仓库库存的影响，伦铜注销仓单的上升显示出了库存将下降的信号，但受制于仍然较高的绝对值，目前铜价受到的支撑作用不影响。但从中期来看，我们认为中国补库存周期可能已经开始启动，中国补库的行为需要得到精铜进口回升的确认。 图3、伦敦库存-注销仓单库存走势图4、沪铜库存-伦铜亚洲库存/注销仓单比例走势 3）、商品所处的大环境：美元危机下的通胀甚至恶性通胀之路。美元将开启金融危机来的主跌浪 我们认为美元指数自120到80作为第一浪，第三浪自2005年底的90开启。二战后，美元脱离黄金束缚肆意发行为美元危机埋下伏笔，美国通过滥发纸币掠夺全球资源但这些流通在外的美元同时也成为未来向美国索偿的债务凭证，的确，金融危机令各国在贸易流通环节的美元趋紧促成2008年3月至2009年3月的反弹行情，但金融危机同时也刺穿了美元自身无限放大信用的泡沫，目前美元已经开启90点位以来的第三浪下跌，尽管盘面有所反复，但预计中国春节左右美元点位触70并且在随后的三年内美元的下跌将可能到达技术测算的45附近点位。4）、上海交易所库存下滑 支撑国内铜价上半年，铜消费大国中国在国内资金紧张的环境下需求表现欠佳，去库存化令铜价失去上涨动能。上期所库存从3 月中旬开始持续大幅下降，截至5月27 日，降幅达54%至8.2 万吨，为2009 年8 月下旬以来最低。国内库存下降有几方面原因，首选，消费进入淡季，国内进口大幅回落的情况下，只能以消耗现有库存为主，2011 年1-5 月精铜进口同比下降了47%；其次，国内紧缩的货币政策也部分企业现金流出现紧张，融资铜变现也是库存下降原因之一；即将进入7、8 月消费淡季，铜库存紧张的状况有望发生改观。图：沪铜库存和价格图为沪铜库存和价格走势图。（图片来源：集成期货）三、基于行情分析的保值操作我们认为，前期铜价下跌既有基本面方面缺乏利多因素支撑的原因，也有对中国紧缩政策的担忧。但在铜价跌幅已经达到预期后，基于以下几项因素我们认为市场已经见底。1、我们预计，经济增速放缓、通胀风险缓解使得中国紧缩政策将趋于放缓；2、各项现货指标显示前景向好；3、年初以来中国铜下游行业增长稳健。4、中国有补库存的需求。1）、紧缩政策将趋于放缓我们预计，经济增速放缓、通胀风险缓解使得中国紧缩政策将趋于放缓，经济增速明显放缓。4 月份的工业增加值同比增幅从3 月份的14.8%降至13.4%(图1)，大幅低于市场的平均预测值14.6%。过去十年中唯一与之降幅相当的只有2008 年8 月至11 月全球金融危机期间。4 月份PMI 也反常地下滑了0.5%(图2)，往年4 月都呈现明显的上升趋势。超预期回落的房地产销量增速(4 月同比-10%)和汽车销量增速(4 月同比-0.25%)都是微观上明显的证据。图1：4 月工业增加值大幅低于预期 图为工业增加值走势图。（图片来源：集成期货）图2：PMI 新订单指数继续下滑 图为PMI 新订单指数走势图。（图片来源：集成期货）通胀压力缓解。目前，市场关于中国CPI 的主流看法是将在年中达到峰值，其后将回落。如高盛研究认为，中国CPI 同比增幅将于6 月达到5.6%的峰值，随后将缓慢回落(图3)。8 月份以前通胀率可能保持在同比5%以上的水平。不过，该机构同时将2011年CPI 预测从4.3%上调至4.7%。另外，近期全球大宗商品价格回调及人民币明显升值也应有助于缓解未来输入型通胀的压力(图4)。图3：中国CPI 同比增幅将于2011 年中触顶 图为中国CPI 同比增幅走势图。（图片来源：高盛研究 集成期货）图4：人民币升值有助于降低输入型通胀压力 图为人民币升值走势图。（图片来源：集成期货）在此背景下，我们认为，中国的紧缩政策应会延续，但严厉程度应会趋于放缓，起码不会超出市场预期。2）、国内各项现货指标显示前景向好上海交易所库存大幅下降。截止5 月27 号，上海交易所库存自年中高点下降95056 吨(图5)，降幅超过50%。国内现货升水扩大。现货与期货主力合约的价差一度扩大至2000 元/吨以上，创下2009 年5 月以来的高点(图6)。商业升水从底部反弹。进口至中国的商业升水自2 月的低位持续反弹。图5：上海交易所铜库存大幅减少图为上海交易所铜库存走势图。（图片来源：集成期货）图6：现货升水走高图为现货升水走势图。（图片来源：集成期货）3）、现货指标走好反映了中国终端需求的强劲1-4 月国内各主要用铜产品增长势头依然稳健。其中，空调表现最为强劲，同比增长43.7%，连续两个月创出历史新高(图8)；最大的用铜产品电线电缆增长11.7%，3、4 月份增速加快(图9)；新屋开工同比增长24.6%，虽有调控担忧，但保障房建设应能维持其增长(图10)。汽车产量同比增长6.8%，但增长势头有所放缓(图11)。总体来看，铜消费终端行业的增长依然稳健。图8：空调产量增速十分强劲图为空调产量增速走势图。（图片来源：集成期货）图9：电线电缆产量增速恢复图为电线电缆产量增速走势图。（图片来源：集成期货）图10：新屋开工面积未受销量下滑影响图为新屋开工面积走势图。（图片来源：集成期货）图11：汽车产量增速放缓 图为汽车产量增速走势图。（图片来源：集成期货）4）、中国有补库存需求与上述行业增长强劲形成鲜明对比的是，1-4 月铜材产量同比负增长3.1%，这表明终端企业在持续去库存化，可能是受高铜价的影响，也有资金压力的约束。去库存化的另外一个表现是，精炼铜进口大幅萎缩。我们认为，随着需求的稳步增长，再加上资金压力缓解，终端企业终将会回补库存，成为后期铜价上涨的重要推动力。展望未来，复杂的国内外环境使得后期涨势更加曲折展望未来，我们认为，由于缺少额外的刺激因素，相对于去年下半年，今年下半年铜价的上涨之势将更加曲折，而且力度相对较弱(我们的预测是年底之前铜价将重回2 月高点，乐观情形将上涨至11000 美元)。政策放松力度不同。去年下半年中国大幅放松了政策。当时中国的物价上涨压力不大，而经济增速自3 月起大幅滑落，且面临着更加严峻的外围环境(欧债危机等)。今年政策的重点是严控通胀，后期政策更可能偏中性，而不是全面放松。全球流动性松紧有别。去年美国出台了二次量化宽松政策，刺激资产价格全面上扬。今年则不同，美国正在考虑退出量宽政策。欧盟在通胀压力下开始加息，全球流动性正逐步收紧。四、企业保值运作与优化1、通过现货调整直接化解风险（包括基差风险）a、调整定价方式，使得产品购销定价趋于一致对于企业采购销售定价比较灵活的企业尽量调整产品销售的定价方式，使得采购定价与销售定价匹配。这样就可以不用保值，直接通过现货市场的运作实现风险对冲。b、调整计价期 、增加隔月库存避免基差亏损 正向基差市场结构下：原料采购和产品销售间隔跨月，我们将获得换月基差损失，时间越长获利越大。c、计价期保持一致或者尽量保持在同一个期货月内。 隔月库存并不是指现货库存跨越自然月，而是指现货库存跨越期货月，也即每个月的15日。 一旦库存出现跨月不可避免的会导致保值效果的损失。当然我们更应该灵活运用现货资源，同时也让现货与期货结合跟紧密2、公司参与套期保值的可能性风