冀东水泥：产能有望大幅释放,将维持增长.pdf

1 英策研究报告 冀东水泥冀东水泥 产能产能有望有望大幅释放大幅释放 将维持增长将维持增长 唐山冀东水泥股份有限公 000401 于 1996 年在深交所上市 是我国 北方地区最大的水泥生产商 也是我国最早的新型干法水泥生产企业 公司以 水泥为主 兼营干粉砂浆 水泥外加剂和水泥助磨剂等新型建筑材料 属于大 型绿色环保型建材企业 2009年 公司实现营业收入69 38亿元 同比增长52 净利润9 84亿 元 同比增长126 其历年主营业务收入和净利润变化情况 如下列二图所 示 数据显示 过往10年来 冀东水泥的营业收入稳步上升 复合增长率达 29 99 并在2009年有突破性增长 2009年其主营业务收入迅速上升的原 冀东水泥历年主营业收入及其增长率变化情况 单位 亿元 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2000200120022003200420052006200720082009 数据来源 英策咨询2009版 中国上市公司数据库 0 10 20 30 40 50 60 主营业务收入主营业务收入增长率 冀东水泥净利润及其增长率变化情况 单位 亿元 0 2 4 6 8 10 12 2000200120022003200420052006200720082009 数据来源 英策咨询2009版 中国上市公司数据库 20 0 20 40 60 80 100 120 140 净利润净利润增长率 2 英策研究报告 因 主要有二 1 通过新建和购并 水泥产能从4 000万吨跃升至6 000万吨 2 09年上半年 尽管水泥价格回落 但仍高于08年同期 下半年 保增 长扩内需政策措施见效 经济趋向复苏 政府主导的基建投资增长 同时在地 产景气影响下 水泥和熟料价格继续上涨 从2006年开始 公司净利润在多年徘徊后上扬 尤其是2009年 净利润 增长率超过营业收入一倍以上 其原因除毛利率上升 营业费用率和财务费用 率下降等因素外 主要是因两家联营公司的投资收益大幅增长所致 2009年 公司持股48 的冀东海德堡 扶风 水泥公司和持股50 的冀东海德堡 泾阳 水泥公司 分别贡献1 64亿和2 34亿投资收益 共计3 98亿元 占同年利润总 额的40 45 公司的毛利率 与同行业平均水平相比 在06年前无优势 水泥行业是完 全竞争行业 而数据显示 最近三年来 由于规模优势开始起作用 公司毛利 率有超越行业平均水平之势 2009年 在水泥和熟料价格上涨 煤炭等主要原 料大幅下降 和规模效益导致单位成本下降的共同作用下 2009年毛利率进一 步增长 与预测行业平均毛利率相差近6个百分点 其历年毛利率变化情况 如 下图所示 3 英策研究报告 三年来 公司处在扩充产能和兼并扩张期 管理费用率上升快 大幅高于 行业平均水平 同时 财务费用率也长期高于行业平均值 考虑到其资产负债 率与行业平均水平相差不大 见后附资产负债率图 高财务费用率意味着贷款 比例高 并导致较高的间接融资成本 此外 公司近年来在品牌方面积累一定 优势 营业费用率四年来均低于行业平均水平 其历年三项费用率变化情 如 下列三图所示 冀东水泥历年毛利率变化情况 0 5 10 15 20 25 30 35 40 2000200120022003200420052006200720082009 数据来源 英策咨询2009版 中国上市公司数据库 冀东水泥水泥行业平均数 冀东水泥历年管理费用率变化情况 0 2 4 6 8 10 12 14 2000200120022003200420052006200720082009 数据来源 英策咨询2009版 中国上市公司数据库 冀东水泥水泥行业平均数 4 英策研究报告 数据显示 公司不仅自身经营主业 同时也对从事水泥及相关产业经营的 企业进行了投资 2006 年之前 其对外投资额占所有者权益比重 基本维持在 5 到 10 之间 近三年来 这一比例上升到 15 至 20 之间 如下图所示 对同行业其他企业的投资 为冀东水泥带来一定投资回报 从 2006 年开始 公司投资收益占利润总额比重总体呈上升态势 2009 年 公司实现投资收益 3 98 亿元 占利润总额的 31 如下图所示 冀东水泥历年营业费用率变化情况 0 2 4 6 8 10 12 2000200120022003200420052006200720082009 数据来源 英策咨询2009版 中国上市公司数据库 冀东水泥水泥行业平均数 冀东水泥历年财务费用变化情况 0 1 2 3 4 5 6 7 8 2000200120022003200420052006200720082009 数据来源 英策咨询2009版 中国上市公司数据库 冀东水泥水泥行业平均数 冀东水泥历年对外投资占所有者权益的比重变化情况 0 5 10 15 20 25 30 2000200120022003200420052006200720082009 数据来源 英策咨询2009版 中国上市公司数据库 冀东水泥水泥行业平均数 5 英策研究报告 虽然冀东水泥管理费用率和财务费用率均高于行业平均水平 但由于毛利 率的提升 管理费用率的下降和投资收益的增长等因素共同作用 公司近 5 年 的销售利润率 都高于行业水平 且呈持续快速提升趋势 2009 年 公司销售 利润率达 18 5 比行业平均销售利润率高出约 5 个百分点 如下图所示 资本结构方面 冀东水泥多年来产负债率维持在 65 以下 与行业平均水 平持平 尚属健康状态 如下图所示 在与行业平均资产负债率基本一致的情况下 冀东水泥多年来获得了较行 冀东水泥历年投资收益占利润总额比重变化情况 15 10 5 0 5 10 15 20 25 30 35 2000200120022003200420052006200720082009 数据来源 英策咨询2009版 中上市公司数据库 冀东水泥水泥行业平均数 冀东水泥历年销售利润率变化情况 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 2000200120022003200420052006200720082009 数据来源 英策咨询2009版 中国上市公司数据库 冀东水泥水泥行业平均数 冀东水泥历年资产负债率变化情况 0 10 20 30 40 50 60 70 2000200120022003200420052006200720082009 数据来源 英策咨询2009版 中国上市公司数据库 冀东水泥水泥行业平均数 6 英策研究报告 业水平更高的净资产收益率 这表明其综合盈利能力 始终在行业平均水平之 上 如下图所示 流动性方面 近8年来 冀东水泥的流动比率多处于100 以下 表明公司短 期负债较大 存在一定的短期债务偿债风险 如下图所示 2010年 估计中国政府将继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策 并持续进行基础建设投入 大规模安置性住房建设和建材下乡等政策 将使水 泥行业面临较好的发展环境 同时 水泥行业是强令淘汰落后产能中的九大行 业之一 这种淘汰将影响市场水泥的总供给 而在这一过程中 公司建成及在 建产能将得到进一步释放 尽管政府开始采取措施对房地产价格过快增长进行抑制 房地产市场和煤 炭价格的变化对公司经营带来不确定因素 但作为北方地区规模最大的水泥上 冀东水泥历年净资产收益率变化情况 0 2 4 6 8 10 12 14 16 2000200120022003200420052006200720082009 数据来源 英策咨询2009版 中国上市公司数据库 冀东水泥水泥行业平均数 冀东水泥历年流动比率变化情况 0 20 40 60 80 1