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第六章资本结构决策 1 第六章资本结构决策 教学要点教学内容思考题案例分析 2 教学要点 资本成本的概念及计算杠杆原理与计量方法杠杆与风险的关系资本结构的含义资本结构的决策方法 3 教学内容 第一节资本结构的理论第二节资本成本的测算第三节杠杆利益与风险的衡量第四节资本结构决策分析 4 第一节资本结构的理论 一 资本结构的概念 三资本结构的价值基础 二资本结构的种类 四资本结构的意义 5 一 早期资本结构理论1 净收益观点2 净营业收益观点3 传统折中观点 五资本结构的理论观点 6 二 MM资本结构理论公司价值与资本结构无关 取决于实际资产 而不是股权和债权的市场价值 命题一 公司价值与公司资本结构无关 3个含义P180命题二 权益资本的成本是债权资本的增函数 修改MM 公司价值随财务杠杆系数的提高而增加 命题一 公司的价值与资本结构有关 公司最佳的资本结构是100 的负债命题二 最佳资本结构为债权资本带来的节税利益与有其导致的财务危机成本和破产成本的平衡点 7 三 新的资本结构理论1 代理成本理论2 信号传递理论3 优选顺序理论 8 资本成本 在财务管理学中 所谓资本是指企业购置资产和支持运营所筹集的资金 它表现为资产负债表右栏的各个项目 由于资本成本主要用于长期投资的决策过程 所以重点讨论以此为目的的资本成本估算 其范围包括 全部长期负债全部优先股权益全部普通股权益 9 第二节资本成本的测算 一资本成本的概念 内容 属性和种类1 概念 资本成本是指企业为筹措和使用资本而付出的代价 有时也称资金成本 2 内容 10 3 属性1 资本成本是资金使用者向资金所有者和中介人支付的占用费和筹资费 2 资本成本既具有一般产品成本的基本属性 又有不同于一般产品成本的某些特征 是预测数 3 资本成本同资金时间价值既有联系 又有区别 等于时间价值加风险报酬 4 资本成本的种类资本成本有总成本和单位成本两种形式 1 个别资本成本率 2 综合资本成本率 3 边际资本成本率 11 二资本成本的作用1 资本成本是选择筹资方式 进行资本结构决策和选择追加筹资方案的依据 2 资本成本是评价投资项目 进行投资决策的标准 3 资本成本可以作为衡量企业经营业绩的基准 12 三 个别资本成本率的测算 一 个别资本成本率的测算原理 P184 用资费用资本成本 筹资数额 筹资费用 用资费用或 筹资数额 1 筹资费用率 13 2 债券成本债券成本中的筹资费用一般较高 应予考虑 债券的筹资额应按具体发行价格计算 计算公式为 考虑时间价值时 成本率计算见例6 6 Ib 1 T Kb B 1 Fb 二 长期债权资本成本率的测算债务成本主要有长期借款成本和债券成本 1 长期借款成本 Il 1 T Rl 1 T Kl 或Kl L 1 Fl 1 Fl 长期借款的筹资费用一般数额很小 可忽略不计 这时可按下列公式计算 如有补偿余额 成本将上升 Kl Rl 1 T 14 例1 某企业长期借款300万元 利率10 借款期限5年 每年付息一次 到期一次还本 所得税率33 Kl 10 1 33 6 7 例2 仍以上例 改按面值发行债券 筹资费率2 余不变 10 1 33 Kb 6 7 98 6 84 1 2 15 四股权资本成本率的测算权益成本的计算方法不同于债务成本 另外 各种权益形式的权利责任不同 计算方法也不同 股利增长模型 同普通股或优先股 DpKp Pp 1 Fp 优先股资本成本率 3种 股利贴现模型资本资产定价模型债券投资报酬率 股票投资风险报酬率 保留盈余资本成本率 普通股资本成本率 16 总结 一般情况下 各融资方式的资本成本由小到大依次为 国库券 银行借款 抵押债券 信用债券 优先股 普通股等 非股份制企业资本成本需要进一步探讨 17 五 综合资本成本 定义 综合资本成本是指企业全部长期资本的总成本 通常是以各种资本占全部资本的比重为权数 对个别资本成本进行加权平均确定的 故亦称加权平均资本成本 计算公式如下 nKw KjWjj 1 加权平均资本成本的计算 其价值权数的选择有三种方法 1 账面价值权数法 权数按账面价值确定2 市场价值权数法 权数按市场价值确定3 目标价值权数法 权数按目标价值确定 18 项目账面价值市场价值目标价值适用性账面价值与市场市场价值脱离账面价值筹集新资价值较接近且已形成平均市场价格易于确定可直接能够反映当前市场价值 能够体现期优点从资产负债表取得测算的资本成本较准确望的筹资结构在市场价值脱离价格波动较大时影响若预测的信缺点账面价值时误估估测结果息量不足将成本 难以确定 价值权数三种方法的比较 19 第一节资本成本 六 边际资本成本边际资本成本是企业追加筹措资本的成本 即新增加1元资本需负担的成本 边际资本成本率的测算原理表6 5 20 第一节资本成本 二 边际资本成本率规划边际资本成本规划步骤如下 确定目标资本结构 确定各种资本的成本 计算筹资总额分界点筹资总额分界分界点 第I种筹资方式的成本分界点 目标资金结构中第I种筹资方式所占的比重4 计算边际资本成本 21 表6 6 22 表6 7 23 表6 8 24 某公司扩大生产经营拟打算增加资金投入 经研究测算决定 增资后仍保持目前的结构 即负债和权益资本的比例为1 3 权益资本由发行普通股解决 预计有关资料如下 要求计算 不同筹资额的筹资突破点 不同筹资范围的加权平均资本成本 25 26 杠杆原理 经营杠杆 财务杠杆 复合杠杆 第三节财务杠杆利益与风险 27 杠杆原理的基础 一 成本习性及分类 二 边际贡献 三 息税前利润 28 一 成本习性分类 固定成本 变动成本 混合成本 约束性成本 酌量性成本 半变动成本 半固定成本 29 总成本模型 Y a bx其中 a 固定成本b 单位变动成本x 业务量 30 二 边际贡献 M px bx p b x mx其中 p x b m分别表示单位销售价格 业务量 单位变动成本 单位边际贡献 31 2020 2 9 32 三 息税前利润 EBIT px bx a p b x a M a其中 p x b M同上面的含义一样 a表示固定成本 33 一 经营杠杆 一 经营杠杆由于固定成本的存在而导致息税前利润变动大于产销量变动的杠杆效应 也称营业杠杆 二 经营杠杆利益分析随着营业额的增加 单位营业额所负担的固定成本会相对减少 从而给企业带来额外的利润 三 经营风险分析企业在经营中利用营业杠杆而导致的营业利润下降的风险 34 营业杠杆利益分析表 单位 万元 35 营业风险分析表 单位 万元 结论 DOL越大 对营业杠杆利益的影响越强 营业风险越大 36 产销量增加 单位固定成本减少 单位产品利润增加 息税前利润总额大幅度增加 37 经营杠杆效应的衡量指标 经营杠杆系数 38 经营杠杆率 按销售量计算 Q P V DOLQ Q P V F 39 影响经营杠杆利益与风险的其他因素 1 产品供求变动 2 产品售价变动 3 单位产品变动成本的变动 4 固定成本总额的变动 40 珥 财务杠杆利益与风险 一 财务杠杆 由于利息与优先股股利的存在导致每股利润变动大于息税前利润变动的杠杆效应 也称筹资杠杆 二 财务杠杆利益分析 企业利用债务筹资而给企业带来的额外收益 三 财务风险分析 企业利用债务筹资而给企业带来的收益下降甚至破产的可能性 称为财务风险或筹资风险 41 一元盈余 一元盈余负担的利息和优先股股利 一元盈余提供的净盈余 四 财务杠杆效应的形成过程 42 财务杠杆效应的衡量指标 财务杠杆系数 EPS EBIT I 1 T d N 43 DFL EBIT EBIT I 特殊情况 44 影响财务杠杆利益与风险的因素 1 资本规模的变动 2 资本结构的变动 3 债务利率的变动 4 息税前利润的变动 45 四 联合杠杆利益与风险 公式 DCL EBIT F EBIT I 46 课堂举例某公司2001年销售产品10万件 单价50元 单位变动成本30元 固定成本总额100万元 公司负债60万元 年利率为12 并须每年支付优先股股利10万元 所得税率为33 要求 1 计算2001年边际贡献 2 计算2001年息税前利润总额 3 计算该公司2002年复合杠杆系数 47 一 资本结构决策因素的定性分析 企业财务目标的影响分析 投资者动机的影响分析 经营者行为的影响分析 税收政策的影响分析 资本结构的行业差别分析 资本结构决策因素的定性分析 第四节资本结构决策分析 48 最佳资本结构的含义 资本成本比较法 每股利润分析法 公司价值比较法 二 资本结构的决策方法 49 最佳资本结构是指企业在适度财务风险的条件下 使其预期的综合资本成本率最低 同时使企业价值最大的资本结构 最佳资本结构的含义 50 最佳资本结构的判断标准 有利于最大限度地增加所有者财富 使企业价值最大化 企业加权平均资本成本最低 资产保持适宜的流动 并使资本结构具有弹性 51 二资本结构决策的资本成本比较法 1 资本成本比较法是在适度财务风险的条件下 计算不同资本结构的综合资本成本率 并以此为标准相互比较确定最佳资本结构的方法 具体应用可分为初始筹资的资本结构决策和追加筹资的资本结构决策 52 2 初始资本结构决策两个以上方案的决策要点 要点 筹资总额相同 筹资结构不同 个别成本有区别 53 3 追加筹资的资本结构决策方法有二 1 直接测算各备选追加筹资方案的边际资本成本率 比较选择最佳筹资组合方案 2 测算比较各个追加筹资方案下汇总资本结构的综合资本成本率 比较选择最佳筹资组合方案 54 三每股利润分析法 每股利润分析法是利用每股利润无差别点来进行资本结构决策的方法 决策原则 根据每股利润无差别点 选择每股利润大的筹资方案 55 每股利润分析法每股利润无差别点是指两种筹资方式下普通股每股利润等同时的息税前利润点 也称息税前利润平衡点 56 利用有关数据和该公式算出EBIT 当预计息税前利润等于EBIT时 两种融资方式均可 当预计息税前利润大于EBIT时 则追加负债融资更有利 当预计息税前利润小于EBIT是 则增加主权资本融资有利 例子6 27 57 课堂举例MC公司2002年初的负债及所有者权益总额为9 000万元 其中 公司债券1 000万元 按面值发行 票面年利率为8 每年年末付息 三年后到期 普通股股本为4 000万元 面值1元 4 000万股 资本公积为2 000万元 其余为留存收益 2002年该公司为扩大生产规模 需要再筹集1 000万元资金 有以下两个筹资方案可供选择 方案一 增加发行普通股 预计每股发行价格为5元 方案二 增加发行同类公司债券 按面值发行 票面年利率为8 预计2002年可实现息税前利润2 000万元 适用的企业所得税税率为33 要求 1 计算增发股票方案的 2002年增发普通股股份数和2002年全年债券利息 2 计算增发公司债券方案下的2002年全年债券利息 3 计算每股利润的无差异点 并据此进行筹资决策 58 四公司价值比较法 公司价值比较法是在充分反映财务风险和资本成本的条件下 以公司价值的大小为标准 经过测算确定公司最佳资本结构的方法 59 1 公司价值测算 三种 第三种 公司的总价值等于股票和债券的折现现值和V B S设债务现值B等于其面值 S按股票未来净收益贴现测算 普通股 公司普通股资本成本 KS RF Rm RF 2 公司资本成本率的测算3 公司最佳资本结构的确定 例6 27 60 1 资本成本的含义是什么 2 简述财务杠杆原理 3 什么是最佳资本结构 第六章思考题 61 微型案例 背景 Poling公司管理当局认为 如果用50万英镑买进一种新设备 可以获得14 的投资收益率 公司尽力保持债务与股权资本各占50 的资本结构 但某银行愿意按12 的利率借给公司50万英镑来购买新设备 Poling公司的财务主管估算公司普通股资本成本为18 高于14 的新设备投资收益率 但