抵押与资产证券化(1)2010.doc

第六章 抵押与证券化资产第一节 资产证券化一、 资产证券化起源p 资产证券化起源于60年代末美国的住宅抵押贷款市场。p 当时承担美国大部分住宅抵押贷款业务的储蓄金融机构，主要是储贷协会和储蓄银行，在投资银行和共同基金的冲击下，其储蓄资金被大量提取，利差收入日益减少，而使其竞争实力下降，经营状况恶化。p 为了摆脱这一困难局面，政府决定启动并搞活住宅抵押贷款二级市场，以缓解储蓄金融机构资产流动性不足的问题。1968年，政府国民抵押协会首次公开发行住宅抵押贷款转付证券（mortgage pass through, MPT），从此开启全球资产证券化的先河。p 在亚洲，资产证券化发端于20世纪90年代，目前日本、韩国和中国香港等地资产证券化发展迅速。资产证券化产生和发展的背景：1） 经济、金融全球化趋势的影响2） 金融创新浪潮的影响3） 科技的飞速发展4） 政府推动5） 机构投资者茁壮成长6） 税制不对称二、资产证券化的概念和特征三、资产证券化分类 特 征 过手证券 转付债券抵押贷款资产是否转移 资产从银行转移给证券投资人 资产保留在银行现金流量的确定性 相对不确定 相对确定 本利的支付 按月支付本利 与一般债券相同 平均期限 根据抵押品提前偿付来确定 根据抵押品提前偿付来确定 流动性 较高 充分 信用级别基本上在 级之间大多为级 投资者传统的抵押贷款投资者和少数资本市场投资者过手证券投资者和广泛的资本市场投资者投资者是否承担因被证券化金融资产提前偿付而产生的再投资风险 承担 承担资产证券化产品资产支持证券（ ABS ）抵押支持证券（MBS ) 资产支持证券（ ABS狭义）担保债务债券（CDO）ABCP、汽车贷款、信用卡等信贷资产的证券化（CLO）市场流通债券的再证券化（CBO）商业物业抵押贷款证券（CMBS）个人住房抵押贷款证券（RMBS）p 资产支持商业票据（asset-backed commercial paper, ABCP）是一种具有资产证券化性质的商业票据，它是由大型企业、金融机构或多个中小企业把自身拥有的、将来能够产生稳定现金流的资产出售给受托机构，由受托机构将这些资产作为支持基础发行商业票据，并向投资者出售以换取所需资金的一种结构安排。自20世纪80年代出现以来，ABCP已经成为私募货币市场中一个日益重要的组成部分。p CDO：担保债务凭证(Collateralized Debt Obligation，简称CDO)，又称债务抵押债券，资产证券化家族中重要的组成部分。它的标的资产通常是信贷资产或债券。这也就衍生出了它按资产分类的重要的两个分支：CLO(Collateralised Loan Obligation)和CBO(Collateralised Bond Obligation)。前者指的是信贷资产的证券化，后者指的是市场流通债券的再证券化。但是它们都统称为CDO。 p 个人住房抵押贷款证券(RMBS，Residential mortgage-backed securities )是信贷资产证券的一种，银行委托第三方机构将旗下优良的个人住房贷款以信托或债券形式出售给机构投资者，受托机构将所获利润根据事先与银行约定的比例交给银行。 p 商业物业抵押贷款证券CMBS（Commercial Mortgage-Backed Securities ）基本上就是银行把商用房地产抵押贷款打包，然后作为债券一样出售给投资者。这样银行贷款给买房者的风险就转移到投资者身上，而且银行在卖出CMBS的同时收入现金，而贷款从银行的资产负债表中消失。其后银行作为CMBS的管理者还可以源源不断的收入服务管理费。而投资者则多了很多的投资机会，所以MBS在US交易非常活跃。p CMBS与普通ABS之间最大的区别在于，前者的基础资产是商业物业抵押贷款，而不是一般资产。适合于发行CMBS的物业形态包括：写字楼、酒店、出租公寓、商业零售项目和工业厂房等。 四、资产证券化的参与者五、资产证券化的一般程序资产池中资产的选择p 在实际工作中，并非所有能产生现金流的资产都可以资产化，一般应选择未来现金流稳定、可靠、风险较小的资产作为证券化资产，并应具备一下特征：u 能产生可预见现金流；u 违约和损失的历史统计记录较低；u 现金流分期支付；u 资产债务人分布广泛；u 抵押品的流动性较强；u 证券化资产具有同质性，以便进行汇集和分类；信用增强（增级）外部法p 通过由信用级别较高的信用较高人提供担保；p 通过提供超额担保品；p 通过银行信用证或保险公司的保单增强信用；内部法p 建立储备账户或者准备基金；p 优先/附属结构（信用分组）1）发起人将抵押贷款组合后，发行两种债券：优先与次顺序。次顺序组债券在贷款组合蒙受违约损失时，必须先承受损失；而优先组债券则在次顺序组债券因吸收损失而完全折损后才开始承受其后的损失。2）优先组债券因为得到次顺序组债券的保护后可以获得好的评级，在市场上容易出售；至于次顺序组债券则无法以优良评级出售，发起人可以考虑自己持有。p 信用增强的原则是以最低成本做出最有经济利益的高评级债券。由于信用增强的运用，证券化能产生优良债券，为发起机构筹得低成本资金。p 信用增强是证券化能制造高评级债券的主要原因，这是一种财务上的运作。五、资产证券化的优点p 从发起人（或原债权资产持有人）的角度l 资金来源多样化l 达到资产负债表外化的目的l 降低资金成本l 提升资产负债管理能力l 稳定的服务费收入l 增强资产的流动性单笔贷款资产支持证券不流动定期估价由发起人评估风险面向当地投资者融资成本较高不产生服务费收入资产在资产负债表中，流动定价有效率且透明度高由评级机构和信用增强机构评估风险面向全国或全球市场成本较低如果充当服务人可获服务费收入资产在资产负债表外p 从投资人的角度l 为机构投资人提供了长期、高报酬而且评级优良的投资渠道；l 为机构投资人提供了长、短期资产组合，使理财渠道更为丰富、金融商品更为充实，且增加其分散风险、追求高收益率的能力。p 从借款人的角度l 解决了资金来源不足的困难。资产证券化能够得到各国积极重视的主要原因，在于它为证券化过程中的相关参与者带来的好处，这些好处，可以增进社会整体的效率与福利，因此，资产证券化制度发展的程度，亦被视为一个市场经济体系成熟度的指标之一。六、资产证券化的风险p 违约风险(default risk)是指债务人未能履行合约而导致现金流量不足，无法支付证券化所产生之债券所需的现金流量。解决办法：l 政府权力进行担保l 民间机构从事信用增强p 现金流风险(cash flow risk)来自于两个可能性，即债务人拖欠偿还本息与提前还本的问题。拖欠偿还本息的问题主要靠发行机构保证垫付的办法来解决。提前还本问题就比较困难，一般依据经验或计量模型，预测提前还本的速度，并分析在不同提前还本速度下的投资标的的收益率，以利