我国操纵证券市场民事责任构成的有关问题研究上.doc

我国操纵证券市场民事责任构成的有关问题研究上陈洲一个理想“公开、公平、公正”的证券市场可以实现融资、市场定价、优化资源配置和风险分担等功能，但证券操纵行为使证券价格将严重偏离其真实价值，导致证券市场的上述功能得不到有效实现，并剥夺普通投资者的财富，使财富向操纵者集中。在情况严重时，甚至会出现金融危机和经济危机和社会危机。因此，发达国家几乎都建立了科学而完整的规制证券操纵行为的具体机制。操纵证券市场行为作为特殊侵权行为，其在当事人适格及责任构成的归责原则、具体操纵行为的认定、损害的确定、因果关系的确定及举证责任分配及共同侵权责任等方面均存在特殊性。鉴于具体操纵行为的认定需大量篇幅，本文对此不作论述。一、操纵证券市场民事责任诉讼的适格原告由于证券侵权行为发生在信息信用为导向的资本融资市场(证券市场)，法律一方面必须使受损害的善意投资人的合法权益能够得到保护，另一方面也不得不对任意的起诉行为进行约束，以防止因诉权的滥用而导致证券市场价格任意波动，以维护资本市场的稳定。因此，借鉴国外经验，笔者认为我国也应有条件的限制原告诉讼资格。我国证券法(2005年版)第77条规定：“禁止任何人以下列手段操纵证券市，操纵证券市场行为给投资者造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任。”股票发行与交易管理条例第77条也规定：“违反本条例规定，给他人造成损失的，应当依法承担民事赔偿责任。”从民事诉讼正当原告要求来说，似乎任何因操纵证券市场行为而造成损失的投资人均可为正当原告，而对正当原告的主观状态并不关注。笔者认为，从理论而言，操纵证券市场民事诉讼正当原告应符合如下两个要件：1.关联投资人关联投资人即因操纵行为而遭受损失的证券投资人，包括证券操纵期间与操纵行为人进行逆向买卖而遭受损失的投资人，也包括在证券操纵期以前持有证券，但因证券操纵行为而遭受损失的投资人。这里“关联”的要求限于证券操纵行为直接操纵的证券，与被操纵证券相关联的证券不包括在内，即原告仅限于被操纵证券的投资人。这里的“投资人”限于持有或曾经持有被操纵证券的投资人，而不包括未曾持有被操纵证券的潜在投资人。从现实角度来考察操纵市场情况下不同交易形态，有必要先确定操纵市场行为操纵期间。操纵期间是操纵的起点和终点，这两个时点之间的期间，也就是操纵行为的持续期间。在市场被操纵期间，无论从事单向证券交易(单买或单卖)的投资者，或者是双向(既买又卖)证券交易的投资者，都可能受到损失。不在市场被操纵期间从事证券买卖，但在市场被操纵之前就开始持有证券的投资者，在市场操纵行为结束后，也有可能受到损失。因此，这些投资者只要受到损失，都有权请求损害赔偿。2.须是善意有学者认为，至于原告是否明知操纵行为的存在并不影响其损害赔偿请求权，因为，操纵市场这种行为具有严重的社会危害性，此种危害并不因原告知悉而有所减少，我们的目标不是要求人们在知道有操纵行为的情况下不进行交易，而是要求人们不能从事操纵行为，所以从这这个角度来说，原告是否善意对操纵者承担民事责任并不产生影响。笔者认为就正当原告要件的理论分析而言，应当要求原告善意。从保护善意投资人的角度，法律上完全可以采取“举证倒置”原则推定原告的善意，正如对许多国家证券侵权关于证明操纵行为人的操纵故意时，所采用的过错推定原则一样。要求原告须为善意，有如下考虑：知道或应当知道操纵行为而进行该证券交易，是谓自担风险，损失后果自负。任何一种民事责任制度的设计都需要既考虑保护受害者，又要防止投机者，各方的利益都要考虑。操纵市场行为的危害性并不能使知道或者应当知道操纵证券市场而进行证券交易者获得赔偿请求权。例如，在明知操纵行为人在操纵某证券时，仍以逆向操纵(即为操纵者的操纵目的相反的操纵)的方式对该证券进行操纵，对这种冲杀操纵中的失败者，法律显然不应当对之加以保护。此外，笔者认为操纵市场行为民事赔偿诉讼原告应当是在一定时段内因操纵市场行为影响进行交易而遭受损害的投资者，这里投资者，不仅不包自然人，也包括法人，甚至于是机构投资者。二、操纵证券市场民事责任的归责原则及主观故意认定美国著名法官奥利弗-文德尔-霍姆斯曾言：“良好的政策应当让损害停留在其所生之处，除非有特别干预的理由存在。”而所谓“特别干预的理由”就是损害的归责事由或归责原则。因此，归责原则直接决定损害的承担，因而是侵权行为法的中心论题。从归责原则的类型来说，存在主观归责原则或客观归责原则的区分。就证券操纵侵权责任的归责原则的立法情况来看，依照美国证券交易法第10b条和SEC规则10b-5提起诉讼，原告须证明被告具有故意、严重性、损害、信赖和因果关系。自1976年的Ernst & Ernst v. Hochfelder 案判决后,原告证明故意时,“间接证据往往就足够了”日本证券法第157条对操纵行为人采用过错原则，要求原告证明被告故意，但平成4年(1992年)1月，证券交易审议会中的不公正交易特别部在提交报告中认为，“对引诱的目的的举证，不必要通过积极的意思举证，只要能举证证明其意识到第三者有被引进来的可能性就可以了。过分强调引诱目的的存在，是不适当的。”我国台湾地区证券交易法第155条及香港地区证券及期货条例对操纵证券市场行为也条要求故意的归责原则。台湾王泽鉴先生认为证券侵权行为宜以过错推定作为归责任原则。大陆有学者认为“从法理上说，将证券侵权行为定性为特殊侵权行为，相应地其归责原则就应主要适用过错推定原则和无过错原则。”还有学者认为，我国证券民事责任的归责原则，采取了无过错责任、过错责任和过错推定责任。发行人、发起人或上市公司承担无过错责任，而实际控制人承担过错责任，至于董事、监事和经理等高级管理人员、证券承销商，证券上市保荐人及其负有责任的董事、监事和经理，中介机构及其责任人，则承担过错推定责任。但就操纵证券市场行为而言，有大陆学者认为，在操纵市场民事责任中应要证明行为人具有操纵市场的“故意”和“意图”。但是考虑到“故意”和“意图”举证责任的困难，可采取两种方法：一为放松“故意”的举证标准，某些行为本身就表明行为人具有故意或意图，如洗售和相对委托操纵行为。“故通说认为若能证明有虚伪买卖之客观行为，即足以推断行为人有此主观目的，主张其非以本目的而为虚伪买卖之行为人，应负举证责任。”如美国的做法。二是实行过错推定，如香港2002年的证券及期货条例第12章即采过错推定原则。鉴于我国立法及司法通常采用过错推定的现实，笔者认为，对操纵证券行为的归责原则宜采过错推定原则。因此，根据过错推定原则，凡实施了证券市场操纵行为认定办法规定的连续交易、约定交易、自买自卖、蛊惑交易、抢先交易、虚假申报、特定价格、特定时段交易等市场操纵行为的，除具有法定免除事由外，均推定其具有操纵证券的主观故意。三、原告损害的确定“损害”(德Schaden/英Damage)一词源于拉丁文“Damnum”，它是侵权责任法的核心概念之一，也是侵权责任构成的一个必要要件。侵权行为法意义上的损害可以一般性界定为：对民事主体的权利和受到法律保护的利益所施加的能够得到侵权行为法救济的不利益，此种不利益既包括可以以金钱计算的不利益，也包括虽无法以金钱加以计算但仍然可以通过侵权行为法给予救济的不利益。上述定义依照全部赔偿原则的现代侵权责任法基本赔偿原则所下的。就侵权造成的损害来说，可以从所受损失和所失利益两方面加以确定。我国证券法(2005年版)第77条对操纵证券民事责任规定了按“给投资者造成的损失”给予赔偿，但没提供任何的范围或计算标准。对于我国操纵证券民事责任的损失赔偿原则及计算方法，笔者认为可采取我国侵权法领域通说的赔偿原则即全部赔偿原则，全部赔偿受害人全部的实际损失，包括直接损失和间接损失。且从上述损失的计算的国外经验来看，大陆法系和英美法系几乎也都实行的全部赔偿原则。(一)直接损失确定上述国外经验来看，直接损失赔偿的确定原则通常为差额法，即按证券实际的合同价格或交易价格与如未受欺诈证券的真实价值之差额。实际合同价或交易价的确定是显而易见的，但如未受欺诈的真实价值则难以确定。由于真实价值是基于一种如未受欺诈假设而确定即如未受操纵影响的真实价值。由于证券市场价格变化的多因性，因此，十分准确确定操纵行为真实价值是不现实的，它只能以一种公平价格的形式出现。美国是将欺诈行为披露后90 天之内该证券的收盘价格的平均值作为公平价格，而台湾虽未规定市场操纵民事损害赔偿方案，但却于证券交易法第 157 条第 2 项规定内幕交易的损害赔偿方案为：交易价格与内幕消息公开后十个营业日内收盘平均价格之差。这种规定显然是将消息公开后十个营业日内收盘平均价格作为证券公平价格。确定公平价格需要解决两个问题：1.公平价格的确定时间关于公平价格的确定时间不同法院做法各异。一种作法是以欺诈交易发生日作为参照时间，另一种做法是以欺诈被发现或应当被发现之日作为参照时间，而还有一种做法则考虑到市场对欺诈行为的反应，以交易之后的某日作为参照时间，亦被称为“修正的或混合的直接损害赔偿方法”。参照最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定“基准日概念”，操纵证券市场民事损害的范围的确定也可采用基准日概念，即：指操纵证券市场行为被确定或者更正后，为将投资人应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。基准日的确定，可采如下方法：(1)对于证券仍在公开交易的，自操纵行为确定后的正式公开日起第60个交易日为基准日。之所以建议以“正式公开日”作为基准日的判定标准，其一是因为中国证监会或其他行政机关作出行政处罚时，处罚决定日与正式公开日往往不一致;其二是以“正式公开日”作为侵权行为判断标准之一，符合法律“知道或应当知道”的判断推定。之所以“第60个交易日”而不是第30个交易日作为基准日的判定标准，是因为对因欺诈行为破坏了正常的价格状态后，30个交易日对恢复正常来说显得太短，且时间越短操纵者为减少损失，其再次进行操纵的可能性就越大，所以笔者认为以60日个交易日来加以确定更为合理。(2)对已经退出证券交易市场或停止证券交易的，以摘牌日或停牌日前一交易日为基准日。2.公平价格的确定方法公平价值的确定方法有市场价值法(market value)、公司盈利资本化法(capitalization of corporate earnings)、账目或清算法(book or liquidation)等方法，由于市场价值法简单易行，且相对公正，所以市场价值法成为被最广泛采用的估计方法。采用市场价值法所确定的证券的价值是指当市场“真实”的情况下特定某天的证券价格。此处的“真实”是指市场能够准确反映证券价格。该方法认为：当操纵行为的影响尚未消除时，市场价格是不真实的，因此有必要经过足够一段时间，使操纵行为对市场的影响淡化到可以忽略不计。鉴于操纵证券行为结果的多样性，笔者就基准日前卖出、基准日后卖出及继续持有两种情况进行分别表述：(1)如果投资人在基准日及以前卖出证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与实际卖出证券平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算;(2)如果投资人在基准日之后卖出或者仍持有证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与欺诈行为揭露日或者更正日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。(二)间接损失的计算有学者认为间接损失指受害人可得利益的丧失，即应当得到的利益因受不法行为的侵害而没有得到。16笔者认为这定义有可能把损失的范围缩小，如因操纵证券行为而造成的己交税费损失、维护其权益而必要的支出费用等，均不能纳入其中，而按全部赔偿原则可以将之纳入。同时，为了便于将间接损失与纯粹经济损失进行区别，可以采用“相当因果关系”理论确定间接损失的范围，即，侵权行为的存在则该损失通常足以存在。因此，操纵证券民事赔偿的间接损失可将如下损失包括在内：(1)利息损失，自买入至卖出证券日或者基准日，按银行同期活期存款利率计算;(2)投资差额损失部分的佣金和印花税。四、操纵证券市场民事责任的因果关系因果关系(Causation)作为侵权责任构成要件之一，无论是在大陆法系民法理论，还是英美法系侵权行为法理论中均无争议，我国民法学者也无一不赞成其为构成要件。但几乎没有人对因果关系进行过精确的定义，而一般是通过描述和分析确定因果关系的技术方法来代替因果关系的定义。最为人所熟知的方法则是“必要条件”或“若非则”测试程序(条件说)。此外，还有原因说、相关因果关系说、客观归属理论、疫学因果关系说、盖然性因果关系说、间接反证说、法律因果关系说等等。在证券侵权民事责任领域，因果关系的确立应本着保护投资者利益的宗旨并采取务实态度，当欺诈行为对证券价格造成重大影响并足以误导投资者时，由法律直接推定因果关系存在，除非欺诈人能提供反证推翻该推定，否则信赖及因果关系即成立。第二个阶段为法律上因果关系的判断，这是为确定归责性的价值判断。即为行为是否是结果发生的充分原因。结合上述理论，笔者认为，对操纵证券市场民事责任因果关系的确定可采如下方法。(一)操纵证券市场民事责任的因果关系分为交易上的因果关系和损害上的因果关系由于操纵行为的复杂性，操纵行为并不必然导致投资者的交易行为，且即使操纵行为导致了投资者的交易行为，也并不