论文浅谈中小企业融资结构的选择.doc

河北经贸大学毕业论文浅谈中小企业融资结构的选择在经济全球化、信息化、知识化、市场化的今天，无论是发达国家，还是发展中国家，中小企业作为社会经济中最活跃的因素，在其国民经济发展中都具有不可忽视、不可替代的作用。随着我国社会主义市场经济的建立与完善，加快中小企业发展是必然的战略选择。中小企业融资一直是实业界关注的焦点与学术界研究的重点、难点, 中小企业顺利融资是其做大做强的根本保证，而合理的融资结构是企业在融资活动中要考虑的一个重要因素，因其能降低企业融资成本，增强企业的融资能力和市场竞争力，有利于中小企业规避财务风险，使其在激烈的市场竞争中处于有利的地位。本文阐述了中小企业的融资结构的一般理论，通过资本结构与融资结构的关系分析来更好的衡量企业融资行为的合理性，并进一步详述了中小企业的融资结构的特征和影响因素，重点论述了不同方面的考虑下融资结构的选择，为中小企业提供了理论帮助。一、 中小企业融资结构的一般理论（一） 中小企业融资结构概述 企业从不同渠道获取的资金，其在融资成本、融资风险、净收益、税收等方面也将产生差异，股东和债权人在企业治理结构中的作用也有很大的不同，对企业行为形成不同的约束。因此当企业面临投资机会时，能否根据自己的目标函数和成本效益，选择最佳的融资结构和资本结构，使企业市场价值最大，将是衡量企业融资行为是否合理的一个重要标准。1、 融资结构与资本结构的关系融资结构（Financial Structure）指企业在取得资金来源时，通过不同渠道筹措的资金的相互搭配关系或各种资金所占的比例关系。具体地说，是指企业所有的资金来源项目之间的比例关系，即自有资金（权益资金）及借入资金（负责）的构成态势，主要包括短期负责、长期负责和所有者权益等项目之间的比例关系。由于企业生产经营所处的阶段不同，对资金的需求和属性要求也就不同，形成了不同的融资组合。对融资结构可以从不同的角度做进一步的划分：按资金来源不同可以划分为内源融资和外源融资；按资金属性不同可分为债务融资和权益融资；按占用时间长短可分为长期融资和短期融资。 资本结构（Capital Structure），是指企业取得的长期资金的各项来源及其相互关系。企业的长期资金来源一般包括所有者权益和长期负责，因此，资本结构主要是指两者的组合和相互关系。对于资本结构的定义在西方财务金融界尚存在着不同的认识。有人认为，资本结构就是融资结构，如（香港）巨文出版社出版的英汉、汉英会计词典中，将资本结构定义为“公司权益的成分，即短期负责、长期负责及业主权益的相对比例关系”；另一种观点认为，资本结构与融资结构之间，虽然有许多共同点，但却是两个不同的财务金融范畴。本书研究倾向于后一种看法，因为融资结构和资本结构研究的内容和目的是各有侧重的。融资结构是公司的融资形式组合，研究的目的在于如何使企业合理、有效地举借债务资金，以发挥财务杠杆作用。而资本结构是指长期资金项目间的比例，主要包括长期负责、优先股和普通股之权益，但不包括短期信用。因此，企业的资本结构只是融资结构的一部分它研究的侧重点放在股权资本和长期借入资金之间的比例上，反映的是企业的资本变化情况。我们后面提及的融资结构涉及企业各种资金的来源、组合和相互关系，它既包括资本结构中关于长期资金的筹措，也包括短期资金的融通问题，即融资结构涵盖了资本结构。融资结构和资本结构结合运用，有助于识别举债来源的变化、综合分析企业的财务状况，为科学的融资决策提供依据。2、 中小企业融资结构的叙述 中小企业的融资结构，指中小企业资金来源的结构和比例。同一般企业一样，中小企业的资金来源可以分为股权资金和债务资金两类，股权资金来源又可分为自有资金、天使资金、风险投资、公众股权等；债务资金来源可分私人借贷、商业信用、金融机构短期借贷、金融机构长期贷款。但在不同国家由于金融市场发达程度和相关政策法规的不同，中小企业融资的类别也是有区别的。不仅如此，由于中小企业在概念上包括了从初创到成熟各个时期的企业，所以，中小企业融资结构又呈现出相当复杂的阶段性特征，在企业从小到大的发展过程中，其资金来源结构有着系统上的差别。中小企业的融资结构不仅揭示了企业资产的产权归属和债务保证程度，而且反映了企业融资风险的大小，即流动性大的负债所占的比重越大，其偿债风险越大，反之则偿债风险越小。从本质上说，融资结构是企业融资行为的结果，企业融资作为一个动态的过程，不同的行为必然导致不同的结果，形成不同的融资结构。企业融资行为的合理与否将通过融资结构反映出来，合理的融资行为必然形成优化的融资结构。 （二） 我国中小企业融资结构分析1、 我国中小企业融资结构的特征企业的融资结构取决于其自身的融资能力、资金需求状况和融资的外部环境等因素，这些因素综合反映在各种融资渠道和融资工具的融资成本、资金可得性及契约条件上。对不同类型的企业来说，由于主观和客观因素的制约，在融资中必然选择适宜于自身的融资渠道和金融工具，由此形成相对固定的融资方式，即所为的融资结构。中小企业由于自身的特点，比如资产规模小、经营的不确定性、财务信息不透明、承受外部经济冲击的能力弱等制约因素，加上其经营灵活的要求，其融资模式与大企业相比存在较大差异。中小企业的融资结构具有以下主要特征。（1） 在融资渠道选择上，中小企业特别是小企业比大企业更多地依赖内源融资。由于小企业建立的时间短，缺乏外源融资所需的信用记录和合格的财务报表，信用保证能力也差，难以得到外部投资者和银行的信任，因此只能依靠主要业主的出资和企业的内部积累来滚动发展。而且，中小企业中的小型企业比中型企业更依赖内源融资。（2） 在外源融资方式选择上，中小企业更多依赖债务融资。中小企业在外源融资时极少选择在公开市场上发行股票、债券和其它证券。因为：一、在公开市场上发行股票等证券一般都有对企业规模的各种限制性规定，绝大多数中小企业很难达到这些要求。二、发行证券必须支付信息披露、财务审计和承销费用等成本，这些成本相对固定，使发行规模与每单位发行货币收入的成本之间呈负相关关系。中小企业由于其经营特征，资金需求的数目少但频率高，因而发行成本不仅大大高于企业，而且也远高于银行贷款的成本。三、在透明度要求更高的股票市场上中小企业由于信息不透明，投资者在购买其发行的股票时往往要求更高的风险溢价作为补偿，这可能导致中小企业所发行股票的市场价值被低估。四、中小企业大多数属于股权封闭的家族式企业，向公众发行股票会导致创业家族对企业控制权的稀释乃至丧失，不到万不得已他们一般不愿意走这一步。（3） 中小企业的债务融资表现出规模小、频度高和更加依赖流动性强的短期贷款的特征。基于经济灵活性对资产快速周转的要求，中小企业在营运资金和流动资金的使用比率上高于大企业。由于自有资金比率低，中小企业所需的营运资金主要依靠银行的短期贷款。美国的统计资料显示，中小企业的短期债务融资占全部融资来源的比重为38.1%，而大企业的该比重仅为28.1%。由于营运资金主要用于日常经营的支付需求，中小企业债务融资的特点必然是单笔额度小和借贷频度高。（4） 中小企业更依赖企业之间的商业信用、设备租赁等来自金融机构的融资渠道及民间的各种非正规融资渠道。由于信息相对封闭、资产抵押能力弱等局限，中小企业从银行等正规金融机构获得融资面临较大的约束。企业的融资时效性要求迫使中小企业更多地求助于手续简便的商业信用和民间借贷等非正规金融。虽然这些渠道的融资成本往往高于金融机构的融资成本，但它们能更好地适应中小企业经营灵活性要求。除商业信用外，民间借贷等各种非正规金融活动也是中小企业融资的重要补充。非正规金融的最大优点是借贷过程简便迅速，能满足中小企业应急性的融资需求。2、 影响中小企业融资结构的因素企业不论规模大小，就其融资活动而言都是一个动态过程，表现为既定目标下企业融资结构的选择，也就是说企业融资行为合理与否必须通过融资结构来反映，合理的融资行为将优化融资结构，不合理的融资行为必然衍生出不合理的融资结构。通过对影响企业融资结构的各种因素分析，将为研究中小企业的融资行为，以及探索规范企业融资结构行为的途径和方法提供理论上的依据。 融资结构的优化可以提高企业的经营管理水平、注重绩效的评价等方面进行努力，然而，融资结构的优化也并不是企业单方面的事，它还需要外部条件的改善才有可能达到效果。内部因素分析主要从中小企业本身出发，从自身决定的因素进行分析。通常包括：企业的成长阶段、企业规模与企业成长机会、企业的盈利能力与收入的波动性、财务风险与资金储备、资产类型、资产结构、企业所处的行业等。外部因素分析也就是社会因素分析，指的是所分析的要素不是由企业自身能够决定的，而是由企业本身之外的社会成因决定的。主要包括：所得税、资金的时间价值、利率或者汇率。（1） 影响我国中小企业融资结构的外部条件a) 法律制度的完善 中小企业要发展，需要有相关法律制度的保护和扶持。作为独立主体的中小企业而言，对外融资达成契约所得到的权利有赖于法律制度的完善才能实现，尤其是对证券融资时更是如此。当法律制度不完善时，中小企业相对于大型企业而言，其筹集股权性质资本的能力首先会被大幅度的消弱，从而凸显了银行等金融机构对他们的更大的作用力，这使得银行贷款成为更可行、更可靠的融资方式。当这种状态持续的时间延长时债务资金愈来愈成为融资的主要依赖方式。另外，即使有完备的法律制度，但如果缺乏好的执行效率。那么投资者的权利同样得不到保护，社会的信用程度会降低，从而会约束民间资本的转化，限制中小企业的资本市场上获得必要资金，这也会进一步促进以上债务融资规模的膨胀。b) 中小企业板市场的完善 结合我国的国情，对发展中国家而言，证券市场的发展实际上对中小企业更为重要，因为证券市场的发展能增强企业资产的流动性，使融资方式更加灵活，从而减少企业的融资成本和融资风险。从目前的实际情况看，我国中小企业大都通过商业银行来筹集资金。由于我国整体融资模式过分依赖于银行贷款，而中小企业在该模式下进行融资时，将不可避免地遭遇“麦克米伦缺陷”，并不得不面对发展进程中的融资缺口。证券市场的发展有助于扭转这种情况，而中小企业如何进一步的完善也就成为另一个重要的外部影响因素。c) 银行信贷制度中小企业的融资困境是一个世界性的难题。无论在权益资本融资还是债务资本融资方面，中小企业都存在一定的先天劣势。只不过在我国，由于金融体系相对欠发达，金融政策存在扭曲，商业银行信贷评估技术欠缺等一系列原因，中小企业融资困境更加明显。当国有银行面对国有的中小企业时会出现贷款的软约束情况，企业贷款利息长期挂账，导致事实上的无融资成本。而当银行商业化，有了利益驱动，银行对资金市场才有了自我控制能力，而当债务规模超过一定的界限时，银行和企业都会作出收缩调整。从现实情况看，由于中小企业正处于发展的关键阶段，银行金融贷款制度的支持是企业发展的关键（至少从现阶段来看如此），因此银行信贷制度的每一次变化（相比一般大型企业）对中小企业不仅影响巨大，而且可能是深刻而致命的。d) 政府宏观经济政策由于资本成本上涨等因素，商业银行对中小企业贷款利率都出现了不同程度的上浮。由于正常融资渠道收缩，客观为非正规融资的迅速膨胀创造了便利，从而进一步加大了中小企业的融资成本，中小企业融资环境更趋恶化。从数据来看，由于信贷权力保护的有效性严重不足、贷款权限高度集中，以及中小金融机构对中小企业的资金支持不足等现象的存在，使中小企业融资成本普遍高于银行贷款利率40%，其贷款利率可能达到9%。（2） 影响我国中小企业融资结构的内部因素a) 内部控制因素当管理者实施一些增长项目时，外部股权融资对具有较强投资机会的公司更有价值，因为管理者和投资者的利益是一致的。在企业的资本结构中，债务的资本比例高低，会使经理人员对投资机会有不同的倾向。如果债务水平低，企业盈利回报外部的投资者的比例相对降低，这使得经理人员可能拥有大量的自由现金。由于自身具有扩大控制权的倾向，经理人员就有更大的自由度去运用内源或外源资金进行新项目的投资，甚至包括一些高风险或无效率的投资，即投资过度情况。另外，如果债务水平过高，不仅增大企业财务风险，而且由于投资的收益大部分为债权人优先占有，会降低潜在的新投资者的投资意愿，产生企业的过度负债情况。由此，企业资本结构的调整必须时企业在预期的投资不足和投资过度中达到平衡，使各种预期情况下的总的机会成本达到最小，同时使企业期望价值达到最大。b) 企业的发展阶段根据美国的标准中小企业的成长过程划分为5个阶段，种子期、孕育期、幼年期、青春期、成年期，考察各个成长阶段中小企业的资产负债率，则企业创立之初，由于信息不透明和缺乏抵押品，企业只能以内源融资为主，因此资产负责率并不高；随着企业的逐步成长，虽然企业开始可以依靠自身积累来尽量满足其资金需要，但由于有较大的“资本缺口”，企业又被迫增加其债务融资量。由此产生了资产负债率的上升状态；进入成年期后，信息不对称的少了，而企业经营风险相对建设和盈利水平的提高促进了外源性资本投入的增多，资产负债率也由此下降。纵观中小企业各个时期的融资方式，我们发现，随着企业的不断成熟，其债务的比例越来越大。这是由于中小企业发展逐渐稳定，经营状况变好，信用增强所致。c) 自身信用中小企业的融资困难还有更为深刻的内因，那就是信用文化的缺失。众所周知，我国中小企业的不良贷款丝毫不逊色于大型国企，三角拖欠已为众人周知，骗贷逃债也时有发生。在证券市场上，深圳中小企业板有效拓宽了中小企业的直接融资渠道，但作为中小企业板的“新八股”之一，江苏琼花在中小企业板开板不过半个月后即爆出丑闻。这一事件所伤害得到的绝不仅仅是江苏琼花自身。无数例证表明，正是信用的缺失导致社会在资源的低效配置，并使道德风险膨胀到无以复加的地步，同时，也使企业自身所处的金融市场遭到破坏，并反过来危及企业本身。或许，这才是中小企业融资困境的症结所在。二、 中小企业融资结构的选择（一） 基于资本结构的融资结构战略资本结构是指企业取得的长期资金的各项来源的资产组合及其相互关系。资本结构与融资结构有许多共同点，但却是两个不同的财务金融范畴。从内容上看，企业的资本结构只是融资结构的一部分，着重通过权益资本和长期借入资本之间的比例反映企业的资本情况。对企业来说，长期资本至关重要，通常被视作企业维系经营的根本所在。因此，制定最佳资本结构的融资结构战略尤为显得重要。1、 权益融资的优势 权益融资就是吸收感兴趣的个人或机构以货币资金、实物资产或债权的形式进行直接投资。投资者根据投入量的大小享有参与经营管理与收益分配的权利。与债务性融资方式相比，权益融资具有如下优点：权益融措资本具有永久性，无到期，这对于保证公司对资本的最低需要，维持公司长期稳定发展极为重要。不强求付给权益拥有者（即股东）固定的股利，而在负债融资情况下，公司不论经营情况如何，必须支付利息给债权人。权益融资是公司采用其他融资方式的基础，提高权益性资本的比重，尤其可为债权人提供保障，增强公司的举债能力。权益融资可以通过私募的方式。所谓私募，就是不公开对外发行股票，只向少数特定的对象直接发行，因而不需经中介机构承销。我国股份有限公司采用发起设立方式和以不向社会公开募集的方式发行新股的做法，即属于私募方式。私募方式弹性较大，发行成本低；但发行范围小，股票变现性差。权益融资还可通过公募方式发行，即通过中介机构向社会公众发行。大家最为熟悉的我国股份公司采取募集设立方式向社会发行新股，就属于这种方式。这种方式的发行范围广，发行对象易于募集所需资金。目前来说，中小企业通过主板市场上市很困难，但是，中小企业可以借助于即将实行的旨在帮助中小企业的创业板市场募集资金。此外，还可以考虑申请在香港创业板和美国的纳斯达克上市融资。2、 负债融资的优势尽管权益融资有上述优势，但现代财务管理理论却积极提倡企业负债经营，其主要原因(1) 保持原有的公司治理结构合理的负债不但可以为企业筹集所需的资金，而且，不会因此分散股东对公司的控制权，保持原有的公司治理结构。(2) 融资成本比较低任何一种融资方式都要付出一定代价。资本成本包括两个方面费用，一是资金筹集过程中的各种费用，如发行股票、债券的印刷费，中介机构的资信评估费、律师费、公证费、广告费等等。另一方面就是资金的占用费，如长期负债的利息费用和支付的股息费用。其中资金的占用费是经常发生的，是资金成本的主要结构。由于国家税法规定，企业负担的利息可在税前支付，相当于节约了一笔所得税，这样同权益融资相比融资成本比较低。(3) 发挥财务杠杆效益负债融资还有一个重要作用就是，可以发挥财务杠杆的效益，增加股东的投资收益。在物理学中，杠杆是用来省力的一种装置，在财务管理中，杠杆看作企业股东增加收益的经营机制。物理学中杠杆以增加移动距离为代价，财务上的杠杆收益伴随着风险的增加。有两种类型的杠杆风险：经营风险和财务风险。经营风险是指企业经营上的原因而导致利润变动的风险，财务风险是指全部资本中债务比率的变化带来的风险。影响企业经营风险的因素有：产品需求量、产品的售价、产品的成本、企业调价的能力，以及固定成本的比重。其中固定成本的存在是经营风险存在的最本质的原因，企业固定成本的比重越大，经营风险就越大。决定财务风险的因素就是资本中负债的比率，这个比率越大，利息对净利润的影响也越大。 表1.1 两种融资结构的收益率比较息税前利润 （万元）投资收益率自有资金利润率甲公司乙公司状况一1414%14%18%状况二1010%10%10%状况三88%8%6%注：自有资金利润率=（税前的收益-利息费用）所有者权益 下面我们来分析一下财务杠杆作用的过程。假如有甲乙两家公司，他们同样筹资100万元，但是融资的结构不一样。甲全部采用权益融资；乙的资金一半来自权益，另一半是以10%的成本筹集的借款。为方便起见，假设两家公司的其它情况一模一样，并且不缴纳税金（不影响这里要说明的问题）。在年初，两家公司并不知道年终的税前利润会如何，如果公司经营得好，支付利息和缴纳所得税前的收益估计可达到14万元；结果经营状况一般，税前的收益可达到10万元；如果状况不佳，则仅仅能达到8万元。公司最后效益可能很好，也可能比较差，这就是经营风险。对甲乙两个公司而言，他们面临的经营风险是一样的。现在来看看他们的资金的收益率（见上表1.1）。从表1.1我们可以看到甲公司的自有资金利润率等于投资收益率，无杠杆收益，因为新股东同样参与分配；但是乙公司三种状况下的自有资金收益率不同： 状况一：乙公司尽管净利减少到9万，其自有资金利润率比投资收益率多出4个百分点。这种状况下，企业具有财务杠杆效益，负债筹资对公司有利。状况二：乙公司自有资金获得的收益率为10%刚好等于公司的投资收益率。这种情况下，得不到杠杆收益。 状况三：乙公司以50%的负债扩大投资并没有给原股东带来多大的好处，其自有资金利润率反而减少了2%。通过上面的比较，我们可以看到，两家公司虽然面临着同样的经营风险，但财务风险不同，财务杠杆起的作用不同。适度的负债融资可以给企业带来积极财务杠杆效益，提高股东的收益，但过度的负债却使企业盈利降低，恶化企业的经营处境，企业破产的风险增大。财务杠杆就如同一把双刃剑，企业必须根据自己的实际情况选择合适的负债比例，特别是长期负债比例，也就是资本结构问题。3、 怎样制定最优的资本结构寻找最优的资本结构，一直是西方财务管理专家长期探索的课题，提出了MM理论、权衡模型和不对称信息理论等，结合西方资本市场的实际运作经验提出了融资的先后顺序为举债、可转换债券和股票。而在中国，由于大部分企业效益普遍不高，投资者对回报的预期一般都比较低。因此，根据我国融资的具体情况，只要企业自身的经营业绩、财务状况、市场信誉和行业发展前景等条件允许，外部环境又比较有利，就应尽可能采用权益融资方式。企业这样做不仅在资金使用上会有很大的自由度，还可以有效地避免财务风险，可以使资本结构更趋稳健，有利于增强企业的竞争力，而所付出的资金成本却不见得高，对企业来说何乐而不为呢？当然，采用权益资本的融资方式难度相对要大一些，不仅工作量大，而且获取资金的企业来讲，千万不能放弃采用权益融资尤其是股票融资这种方式。有关权益容知道方式主要包括吸收直接投资和发行股票等。对于采用吸收直接投资融资方式的企业来说，应当尽可能要求权益投资方直接全额注入现金，避免以实物作价进行直接投资，以便达到资金充分使用的目的。对于采用发行股票融资方式的企业来说，由于中国股票市场新股发行的暴力效应，新股一直处于供不应求的状态。所以通过发行股票进行融资的企业是没有风险的。并且，我国大部分的上市公司每年给予股东的红利回报微乎其微，可以想象企业使用权益资金的成本肯定不高。最近一年里，中国股票市场上又出现了一种新的权益融资方式，即所谓增发新股。由于管理层关于增发新股的条件制订得比较宽松，主要以上市公司投资的项目与其发展放心作为取舍依据，使得不少经营业绩一般、财务状况较差、上市以来长期得不到配股资格、资金非常短缺的企业获得了采用权益融资的一次极好的机会。他们提出了与国家提倡、鼓励和扶植的产业方向相一致的投资项目，据此作为信用创业的开始，结果取得了增发新股的资格，权益融资计划得以实现。虽然在我国权益融资对企业极其有利，但是采用这种方式毕竟有一定难度，包括申报、审批、实施等工作都需要花费大量时间、财力和人力。因此，只要企业总资产报酬率高于负债利息率、产品销售顺畅、财务结构和资本结构合理，企业就应充分利用负债融资方式。这样，企业不仅可以在安全的财务风险范围内充分享受负债经营带来的财务杠杆利益，还可以确保所有者权益较快增长。值得注意的是，对任何企业利用负债融资方式都会有数量和时间等方面的限制。也就是说，债权人只有在充分评估申请负债融资企业的资产、经营和财务等状况以后，才会决定否予以融资以及融资的数量大小与期限长短。至此，我们应该清楚地看到，企业能否从借贷市场获得融资，自身的条件（包括生产经营、商业信誉和偿债能力等）极其重要的、接待市场中的债权人是不可能做慈善家的。要有效地从借贷市场获得融资，企业自身素质的培养和外部形象的塑造决不可轻视。 （二） 基于风险的融资结构战略上面的融资结构战略讨论的是权益资本和长期负债资本的最佳组合问题，是从资本性质角度进行考虑，关注的是企业的获利能力和财务风险。现在我们换一种,较大考虑资金使用的期限，即公司资金的流动性的问题。企业经营不善，长期亏损，资不抵债，必然导致破产。但如果一个公司的资金周转不灵话，不能偿还到期的债务，也会因债权人逼债导致破产，香港八佰伴的倒闭就源于此，这是每个企业都不愿看到的情况。因此，在企业做出经营决策必须确保公司资产的流动性，经常有足够的资金保证偿还长期债务问题，因此要以公司资金流动性风险的角度制定合理的的融资结构。而公司资产的流动性一般是由资产的种类、结构和融资结构决定的。只要我们稍加留意，就会看到其实公司的资本无外乎投入到三大项目上：现金和等价物持有现金及等价物的目的至少有两个：准备及时支付开销和意外费用；及时购入潜在价值的资产，如有价证券等。也可能是因为银行要求其持有一定数量的现金，和贷款相平衡。固定资产、无形资产等包括房屋、机器设备、土地、专利技术等。特点是一次性投入，使用期限长，并且在使用期限内不用新的资金投入，但到期后须及时更新。因此，我们经常称这部分资产为长期资产。流动资产长期资产本身不能产生收入和利润，企业需要运用这些资产在称作营运循环的活动中去创造收入和利润。在这个循环中，企业需要使用运营资金，并形成相应的流动资产，如原材料、半成品、产成品和应收账款等。由于企业的日常经营活动经常会波动，这样所需的流动资产也因此发生波动。一般说来，当经济繁荣时，企业会增加流动资产；当经济衰退时，企业会减少流动资产。常见的情况是随着季节性的变化而周期性的上下波动，例如建筑工程公司的经营旺季在春节和夏季，这时所需的流动资产会增加，而在经营淡季所需的流动资产会减少。这样，我们可以将流动资产分为永久性流动资产和临时性流动资产（或季节性资产）。永久性流动资产是指公司经营活动所必须的、不因生产经营活动波动而变动的流动资产；临时流动资产是指随公司生产经营活动波动而循环波动或季节性波动的流动资产。流动性直接影响到企业的风险，根据对风险的不同态度，在筹资时可采用不同的组合策略：（1） 到期配比策略 到期配比政策的基本内容是公司资产和负债到期必须相一致。也就是说，流动性资产必须以短期负债筹资，永久资产必须以长期负债和权益资本筹资。这种政策也称适中政策。假设某公司以1年为期的借款购建一座工厂，1年后，该厂的现金流动（利润加折旧）是不可能偿还到期借款的，所以，该公司必须延期偿还贷款。如果债权人因某种原因拒绝延期借款，公司的违约风险就会很大。如果公司以长期负债筹集资金，公司可以用公司的现金流动（利润加折旧）偿还长期借款，这就不存在延期借款的问题，公司的违约风险就会很小。在一定的条件下，公司可以很准确地配置资产和负债的到期结构。如果预计存货在30天内出售，公司可以以30天的银行贷款为存货筹资；如果固定资产的预计使用年限为5年，公司可以取得5年期的借款；如果厂房的使用年限为20年，公司可以发行20年期的抵押债券等等。当然，各种资产的预计年限不是很精确的，因而，这种到期配比也不是很精确的。（2） 激进政策在激进政策中，公司的全部固定资产用长期资本筹集，但部分永久流动资产用短期信贷筹资。公司可能面临着提高利率成本的风险，同时也存在着借款延期问题。当然，短期负债通常比长期负债便宜。有些西方公司也宁愿牺牲安全性和冒极大风险来赚取高额利润。（3） 保守政策保守政策中，公司的全部永久资产和部分全部临时流动资产都用长期资本筹资。公司的短期借款只是满足经营旺季的需要，有时也满足在淡季储存有价证券的需要。由于对风险的偏好不同，不同类型的筹资组合也具有不同的目标，企业应根据企业自身的情况和目标选择合适的筹资组合，制定最佳的融资结构战略。（三） 基于生命周期的融资结构战略如果从企业中小企业发展的生命周期看，不同阶段所需资金有不同的特点，不同渠道的资金对不同时期的偏爱程度也有所不同。为此，企业必须从战略的角度对企业整个生命周期的融资问题拟定整体性的规划，并根据自身所处的阶段有针对性地开展融资活动。1、 企业生命周期描述企业生命周期指任何一个企业从提出构想到企业创立、发展和成熟，存在一个类似人的成长一样的生命周期，管理学家通常将一个企业的成长分为种子期、孕育期、幼年期、青春期、成年期。下面以典型的工业企业为例，针对不同时期的特点谈谈怎样制定合适的融资结构战略。2、 针对不同生命周期的特点制定合适的融资结构战略（1） 种子期 在种子期内，企业的创业者们可能只有一个创意或一项尚停留在实验室还未完全成功的科研项目，创办企业也许是一种梦想。此时，似乎未来的一切都是未知数，创意也许压根就是空中楼阁，科研开发的成功性可能摇摇无期。这时候，创业者们一切大概都得靠自己，需要投入相当资金进行研究开发，或继续验证这个创意，好在此时所需的资金不太多。但如果这个创意或科研项目非常好，也许可以吸引一些在西方被称为“天使”的个人风险投资者。此外，创业者们还可以向政府寻求一些资助。 天使们通常通常是较为富有的人士，他们通过自己职业经历（常常是企业家或者高级咨询专家）积累了足够的财富，可以用于支持一些小型的科研开发项目或创业项目。我们不应小视这些天使们，尽管他们提高的资金不多，但他们丰富的阅历和经验能够为创业者们提供很好的建议和够了未来的蓝天，这一点对于初出茅庐的创业者来说尤为重要。搜狐的创始人张朝明的最初资本来自于数字化时代的鼓吹者、著名的IT专家等人，而张朝明放弃TTC最初的网络经营模式转向开发搜狐网络搜索引擎，在一定程度上尼葛洛庞帝也起到了作用。 天使融资方式带有强烈的感情色彩。创业者说服天使的过程常常需要一定的感情基础，或者是志同道合的朋友，或者是亲戚关系，或者得到了熟悉人士的介绍等等。融资的程序却非常简单。有时候，为了今后明晰产权的需要也会因此注册一个公司，但这个公司主要是做前期的研究开发工作。 种子期的主要成果是样机研制成功，同时形成完整的生产经营方案。（2） 孕育期 一旦产品研制成功，创业家为了实现产品的经济产业价值，着手筹建公司并进行试生产。在这一阶段，资金主要用于购买生产所必需的长房、设备、生产材料、后续的研究开发和初期的销售，所需的资金是巨大的。靠创业者和天使们的资金也不能支持这些活动，并且由于无过去的经营记录和信用记录，从银行申请贷款这些活动，并且由于无过去的经营记录和信用记录，从银行申请贷款几乎是不可能的。因此，在这一阶段的融资重点是创业者们需要向新的投资者或机构进行权益融资，这里吸引风险投资是非常关键的融资内容。因为此时面临的风险仍然非常巨大，是一般投资所不能容忍的。更为重要的是，由于风险投资机构投资的项目实在太多，一般不会直接干预企业的生产经营活动，因而特别强调未来的企业能样按现代企业制度科学管理、规范运作，在产权上也要求非常清晰，这一点从长远来说企业是非常有好处的，特别是对未来的成功上市融资。 因为风险投资机构的管理者是非常专业的投资专家，为尽量规避风险，制定了非常严格的投资程序。创业者要能成功地融资必须做充分的准备工作，需要提醒的是，在选择风险投资时一定要考虑其实力，特别是在未来继续对企业投资的能力。（3） 幼年期 目前中小企业企业大多处于此阶段，资金困难一种是企业在这一阶段面临的最大问题。产品刚投入市场，销路尚未打开，产品造成积压，现金的流出经常于现金的流入。为此，企业必须非常仔细地安排每天的现金收支计划，稍有不慎就会陷入资金周转困难的境地中；同时还需要多方募集资金以弥补现金的短缺，这时融资组合显得非常重要。由于股权结构在公司成立时已确定，在想利用权益融资一般不宜操作，因此，此阶段的融资重点是充分利用负债融资。 企业负债融资分为长期负债融资和短期负债融资。长期负债融资的来源主要有银行的长期贷款和融资租赁等，短期负债融资主要有银行的长期借款和融资租赁等，短期负债融资主要有银行的流动资金短期借款和商业信用形成的应付款项等，因此如何与银行打交道，同银行实现“双赢”成为融资的中心工作，就中国目前而言，企业信用普遍低下、三角债大量存在、商业票据仅在小范围使用、票据市场还非常不完善的情况下，信用融资的运作空间相对比较小。 同时，中小企业融资难的问题已成为世界性的难题，我国政府也开始注意到并重视这个问题，在制定政策，采取措施多方扩宽中小企业融资渠道的同时，还直接给予中小企业以融资方面的财政支持。如建立各种中小企业基金和信用担保机构，给予税收方面的优惠等等。（4） 青春期 目前进入上市前的资产重组和上市辅导阶段的中小企业属于此阶段，企业的生存问题以基本解决，现金入不敷出和要求注入资金局面已扭转。与此同时，企业拥有了较为稳定的顾客和供应商以及比较好的信用记录，取得银行贷款或利用信用融资相对来说比较容易。 但企业发展非常迅速，原有资产规模已不能满足需要。为此，企业必须增资扩股，注入信贷资本金。原有的股东如果能出资当然最好，但通常的情况是需要引入新的股东。此时，企业可选择投资者相对比较多，比起孕育期容易多了。 需要提醒的是，这一阶段融资工资的出发点是企业为上市做好准备，针对上市所需的条件进行调整和改进，这次融资实际上是引进战略合作伙伴。（5） 成熟期 成熟期的工作重点是完成企业上市的工作，企业成功上市如同鲤鱼跳龙门一般，会发生质的飞跃，企业融资已不再成为长期困扰企业发展的难题。因此，从融资的角度，上市成功应是企业成熟的标志。同时，企业上市也可使