第三讲汇率制度和外汇市场MBA.ppt

国际金融 四川大学2005MBA 1 第三讲汇率制度与外汇管制 汇率制度是指各国对于确定 维持 调整与管理汇率所作出的一系列安排和规定固定汇率制 1973年以前 浮动汇率制 1973年 现在 国际金融 四川大学2005MBA 2 汇率制度 固定汇率制度 FixedRateSystems 汇率由政府决定 CentralBanks 两国货币的比价基本固定 汇率只能围绕平价在很小的范围内上下波动 政府干预 维持汇率的稳定 国际金融 四川大学2005MBA 3 汇率制度 布雷顿森林体系下的固定汇率制度 BrettonWoodsSystem 美元与黄金挂钩 35美元一盎司 各会员国规定自己货币的含金量 与美元挂钩 市场汇率的波动上下限为货币平价的 1 各国有义务维护汇率的稳定 各国中央银行持有的美元可按每盎司35美元的价格向美国兑换黄金 1946年12月18日 一英镑的法定含金量为3 58234克 一美元为0 888671克 英镑对美元的平均为3 58234 0 888671 4 03 国际金融 四川大学2005MBA 4 汇率制度 固定汇率制有利于为国际贸易提供一个稳定的环境 但是 固定汇率制下各国的货币和财政政策的运用受到较大限制例 1992年 英镑和德国马克的汇率基本是固定的 该年德国中央银行为了抑止通货膨胀 提高利率 英国当时经济衰退 试评论英国的处境 国际金融 四川大学2005MBA 5 汇率制度 浮动汇率制度 FloatingExchangeRateSystems 汇率由外汇市场的供求状况决定 并上下浮动西方国家普遍实行浮动汇率制度浮动汇率制度的类型自由浮动 freeFloating 政府不进行任何干预管理浮动 ManagedFloating 直接干预外汇市场 运用货币政策 实施外汇管制 各国的浮动汇率制实际上都是管理浮动 国际金融 四川大学2005MBA 6 汇率制度 管理浮动汇率制的主要形式盯住浮动 peggedsystem 与被盯住货币之间汇率基本固定 盯住单一货币浮动 如美元 法郎 约六十几个国家 盯住一篮子货币浮动 BasketofCurrencies 单独浮动 IndependentFloating 美国等主要发达国家 国际金融 四川大学2005MBA 7 浮动汇率制度下的国家干预 例 1999年6月和7月 市场预期日本经济可能走出近十年的停滞 外汇市场上日元对美元开始升值 为了阻止日元升值 日本中央银行在6月份在外汇市场买入230亿美元 将汇率从119日元对一美元打到120日元对一美元 但进入7月份后 日元的汇率最终还是涨到119日元 1 市场为什么会预期日元会升值 2 日本政府为什么要干预日元汇率的走势 3 美国期望日元汇率怎么走 美国可能会采取什么对策 国际金融 四川大学2005MBA 8 日本政府对外汇市场的干预 2003年度 日本政府已经动用19万亿 约为1700亿美元 的资金购买美元 以减缓日元升值的压力 2003年9月 日本政府仅在一个月内就抛出了4 46万亿日元 约为405亿美元 的资金干预外汇市场 国际金融 四川大学2005MBA 9 人民币汇率的波幅 银行间外汇市场港币 日元 欧元 英镑等4个品种对人民币汇率3 的波幅限制 美元和人民币交易执行3 的波幅限制 国际金融 四川大学2005MBA 10 汇率制度 浮动汇率制度的优点对国际收支平衡能进行较好的调节例如 英国对美贸易赤字 英镑供过于求英镑贬值促进出口 抑制进口消除赤字可实行较为独立的货币和财政政策节省外汇储备不需要捍卫不合适的汇率水平 缓解国际游资的威胁 国际金融 四川大学2005MBA 11 汇率制度 浮动汇率制度的缺点增加了汇率波动汇率风险 不利于国际贸易和国际投资助长外汇投机货币战加剧具有通货膨胀倾向 Inflationary 国际金融 四川大学2005MBA 12 汇率制度 不可同时实现的三重目标 蒙代尔 独立的财政货币政策固定汇率制 稳定的汇率 开放的资本市场 资本自由流动 国际金融 四川大学2005MBA 13 难以协调的目标 亚洲金融危机的时候 尽管香港的生产和物价都大幅度下跌 但金融当局也只能维持比其他急剧下跌的亚洲国家要高得多的官方汇率 利率也只能与景气强劲的美国保持同样的高水准 其结果是尽管香港1998年的增长率跌至 5 3 但实际利率在1999年还是持续上升到12 5 名义最优惠利率为8 5 通货膨胀率为 4 从而导致了经济的长期不景气 国际金融 四川大学2005MBA 14 外汇管理 ExchangeControl 外汇管理 亦称为外汇管制 是指对外汇的收支 买卖 借贷 转移以及国际间结算 外汇汇率和外汇市场所实施的一种限制性的政策措施 目前 我国外汇管理体制基本上属于部分外汇管制 即对经常项目的外汇交易不实行或基本不实行外汇管制 但对资本项目的外汇交易进行一定的限制 我国外汇体制改革的目标是 在经常项目下可兑换的基上 创造条件 逐步放开 推进资本项目下可兑换 从而实施人民币的完全可兑换 国际金融 四川大学2005MBA 15 外汇管理 经常项目外汇管理经常项目可兑换指对属于经常项目下的各类交易 包括进出口货物 支付运输费 保险费 劳务服务 出境旅游 投资利润 借债利息 股息 红利等 在向银行购汇或从外汇帐户上支付时不受限制 国际金融 四川大学2005MBA 16 外汇管理 资本项目外汇管理我国对资本项目实行严格管理原则对外商直接投资的外汇管理对境外投资的外汇管理目前 负责境外投资项目审批的主管部门是国家计委和对外贸易经济合作部及其授权的部门 境外投资的外汇管理机关是国家外汇管理局 国际金融 四川大学2005MBA 17 第四讲外汇市场与外汇交易 外汇市场 进行外汇买卖的场所或网络有形市场 visiblemarket 和无形 invisiblemarket 银行间市场 inter bankmarket 和客户市场 clientmarket 外汇市场全球一体化日交易额 1990 6500亿美元1992 1万亿美元2001 1 5万亿美元 国际金融 四川大学2005MBA 18 外汇市场的参与者 外汇银行 ForeignExchangeDealers 赚取手续费或服务费中央银行 监管 直接参与交易 干预市场顾客 个人和公司 满足进出口收付款项的需要 避免外汇风险 套利或投机 国际金融 四川大学2005MBA 19 主要国际外汇市场 Majorforeignexchangetradingcenters AveragedailyvolumeduringAprilof1989 1992 1995 and1998 inbillionofU S dollar Source BankforInternationalSettlementstriennialsurveyofcentralbanks 国际金融 四川大学2005MBA 20 世界主要外汇交易系统 路透社终端即时信息服务即时汇率行情走势分析外汇买卖 国际金融 四川大学2005MBA 21 外汇交易方式 即期交易 现汇交易 SpotTransaction 买卖双方约定于成交后的两个营业日内办理交割的外汇交易方式 交割日 SpotDate 买卖双方将资金交付给对方的日期即期汇率是外汇市场最基本的汇率 其他交易的汇率都是以即期汇率为基础计算出来的 国际金融 四川大学2005MBA 22 外汇交易方式 套汇交易 Arbitrage 利用同一货币在不同外汇中心或不同交割期上出现的汇率差异 为赚取利润进行的交易 直接套汇 DirectArbitrage 利用两个外汇市场之间的汇率差价 低买高卖纽约市场 1美元 1 1010 25欧元欧洲市场 1美元 1 1030 45欧元间接套汇 IndirectArbitrage 利用三个或三个以上的外汇市场之间的汇率差价 低买高卖 国际金融 四川大学2005MBA 23 外汇交易方式 国际金融 四川大学2005MBA 24 外汇交易方式 远期交易 ForwardTransaction 外汇买卖成交后 当时不交割 而是根据合同的规定 在约定的日期按约定的汇率办理交割 常见的远期交易交割期限一般有1个月 2个月 3个月 6个月 长的可达12个月 国际金融 四川大学2005MBA 25 外汇交易方式 远期交易的汇价的决定 假设人民币对美元的即期汇率为 8 2 若人民币6个月的利率为4 美元6个月的利率为3 如果人民币和美元在资本帐户下可以自由兑换 6个月的远期汇率仍为应为RMB8 2 USD 请讨论如何获利 国际金融 四川大学2005MBA 26 外汇交易方式 远期交易的汇价的决定 人民币对美元的即期汇率为 8 2 若人民币6个月的利率为4 美元6个月的利率为3 假如6个月后的汇率不变 你可以按如下方法套利1 借入100美元 利息3 卖出6个月远期合约 836 4 汇率8 2 2 兑换成 8203 存入银行 利息4 4 半年后取出 本利为820 1 0 04 2 836 45 按远期合约兑换成美元836 4 8 2 1026 归还美元贷款100 1 0 03 2 101 57 获利 102 101 5 0 5 国际金融 四川大学2005MBA 27 利率平价理论 TheoryofInterestRateParity 远期交易的汇价 1 id F 1 if EF E 1 id 1 if 等式两边同时减去1 id if 1 if F E EF E E id if 1 if 国际金融 四川大学2005MBA 28 升水和贴水 F E E id if 1 if F E是远期汇率相对于即期汇率的变化 称为远期汇率的升水 atpremium 或贴水 atdiscount 升水 该货币的远期合约价格相对与现汇价格升值贴水 该货币的远期合约价格相对与现汇价格贬值平价 AtPar 该货币的远期合约价格相对与现汇价格没有变化 国际金融 四川大学2005MBA 29 升水和贴水 上例中 F E 8 2 0 02 0 015 1 0 015 0 041即6个月的远期汇率应为8 2 0 041 8 241 美元升水例 某日欧元 美元即期汇率1 0801 113个月110 115三个月期的远期美元买入汇率为多少 卖出汇率为多少 美元是升水还是贴水 国际金融 四川大学2005MBA 30 升水和贴水 假设一月一日伦敦市场上英镑对美元的现汇汇率为 1 7955 1 7960美元3个月远期合约升水0 80 0 64cents3个月的远期合约美元的买价和卖价各为多少 国际金融 四川大学2005MBA 31 利率平价理论 TheoryofInterestRateParity F E 1 id 1 if 远期交易的汇价取决于即期汇率两种货币的利率差合约期限的长短 国际金融 四川大学2005MBA 32 利率平价理论 TheoryofInterestRateParity 由于 id if 1 if F E E近似的 我们有 F E E id if货币的升水或贴水近似等于两国利率的差异 利率平价理论基本符合实际情况 但有时有所偏离 远期外汇交易除了套利者 还有出口商 投资者等 他们参与交易动机不同 所以远期汇率不完全有利率差异决定 国际金融 四川大学2005MBA 33 费雪效应 FisherEffect 名义利率随着通货膨胀率的变化而变化 1 i 1 a 1 I i a I aIi a I其中i为名义利率 a为所要求的实际汇报率 I为预期通货膨胀率 名义利率 实际利率 通货膨胀率对于两个国家 假设国与国之间套利行为的存在 国内实际回报率与国外实际回报率将最终相等 1 id 1 Id 1 if 1 If 通常 可简化为 id if Id If 国际金融 四川大学2005MBA 34 国际费雪效应 未来即期汇率变动幅度应该与两国利率差价相等 但方向相反 SRt SR0 1 id 1 if 可改写为 SRt SR0 SR0 id if 1 if id if 国际金融 四川大学2005MBA 35 外汇交易方式 远期交易的动机套期保值 Hedging 通过远期交易将未来买卖外汇的汇率固定下来 买入套期保值 将来需要购买外汇 卖出套期保值 将来需要卖出外汇例 一欧洲进口商从美国进口300万美元的商品 约定3个月后付款 若外汇市场的即期汇率和3个月远期汇率分别为 1 0 94和 1 0 95 若购买期汇进行保值 无论3个月后汇率如何变化 该进口商都只需付出285万欧元 国际金融 四川大学2005MBA 36 外汇交易方式 远期交易的动机外汇投机 Speculation 预测汇率上涨 买进远期合约 买空 GoLong 预测汇率下跌 卖出远期合约 卖空 GoShort 例 三个月的期汇汇率为1 1 12 投机者预期美元会大幅贬值 于是在纽约外汇市场买入三月期的欧元100万 届时交割需112万美元 如果3个月后美元贬值到1 1 15 投机者用112万美元交割得到100万欧元后 在现汇市场上兑换成115万美元 投机者赚得3万美元 或者 投机者卖出三月期的美元112万 届时交割获得100万欧元 再在即期市场上兑换成美元115万 获利3万美元 国际金融 四川大学2005MBA 37 任选交割日期的远期 OptionForward 客户有权决定在约定时期内的任意一点交割合约 适用于未来现金流发生的时间可能不确定的情况 国际金融 四川大学2005MBA 38 NDF 所谓NDF NonDeliverableForward 意即 无本金交割远期外汇交易 与一般的远期交易不同 NDF是客户与银行约定远期汇率及交易金额 并于未来指定日期 就先前约定汇率与即期市场汇率之差价结算差额 而无须交割本金 它是国际贸易企业针对有外汇管制的国家或地区 为规避汇率风险所衍生出来的金融手段 国际金融 四川大学2005MBA 39 NDF NDF的市场成交金额每笔多大于1000万美元 一般在5000万美元左右 1亿美元以上的较少 保证金约为合约金额的10 左右 该金融衍生品的核心观念在于交易双方对某一汇率未来走势的预期不同 一般只能由海外银行承做 与之对应的是国内远期结售汇 业内人士又称之为DF 远期外汇契约 ForeignExchangeForwardContract NDF与DF的区别是 前者是一种无本金远汇合约 而后者到期后需现汇交割 国际金融 四川大学2005MBA 40 利用NDF和DF的不一致套利 2005年4月26日央行公布的美元兑人民币基准汇价为8 2765 而路透社公布的1年期人民币NDF贴水4650点 即NDF市场预期1年后人民币将升值5 6 左右 汇率达7 8115 同日 四大国有商业银行公布的1年期远期结汇汇价为8 0107 DF与NDF的汇价差额为0 1992 此时 企业只要在NDF市场上以7 8115的价格签定一份1年后交割的金额为1000万美元的人民币兑美元NDF合约 同时在DF市场上签下相同金额 交割期限 但是汇率为8 0107的结汇合同 则无论人民币币值如何变化 企业到期实际结汇后均可获利人民币199 2万元 国际金融 四川大学2005MBA 41 例 2006年9月15日人民币远期外汇牌价国内DF中间价 1月 3月 6月 1年期限 价格分别是7 9285 7 8894 7 8365 和7 7453 中国工商银行2006年9月15日人民币远期外汇牌价 2006年9月12日主要NDF合约报价一个月期7 93207 9355三个月期7 89407 8970六个月期7 83907 8400一年期7 73157 7290二年期7 57707 5800五年期7 29007 2743 国际金融 四川大学2005MBA 42 NDF市场 始于1996年的人民币NDF市场主要在香港和新加坡 日均交易额在14亿美元左右 2006年8月芝加哥尚商业交易所 CME 香港推出人民币NDF 国际金融 四川大学2005MBA 43 远期合约的缺点非集中 远期合约属于柜台交易 没有固定的 集中的交易所 不利于信息交流和传递 不利于形成统一的市场价格 市场效率较低 流动性较差 非标准化 每份远期合约千差万别 这就给远期合约的流通造成较大不便 故远期合约要终止是很难的 没有履约保证 当价格变动对一方有利时 对方有可能无力或无诚意履行合约 因此远期合约的违约风险较高 国际金融 四川大学2005MBA 44 人民币远期交易 早在1997年 中国四大国有银行就先后推出了自己的远期结售汇业务 但即将推出的人民币远期交易业务与远期结售汇业务有着本质的区别 人民币远期结售汇的参与者 必须是具有真实对外贸易背景的实业或商业企业 但人民币远期交易业务不同 它允许没有真实外贸背景的交易者参与 我国银行间外汇市场于20058月份推出远期交易 国际金融 四川大学2005MBA 45 外汇期货 ForeignCurrencyFutures 1979年代 西方国家出现严重的通货膨胀 浮动汇率制取代固定汇率制 国内外经济环境和体制安排的转变使经济活动的风险增大 这种情况反映到金融市场上就是利率 汇率的急剧波动 原有的远期交易由于流动性差 信息不对称 违约风险高等缺陷而无法满足人们急剧增长的需要 国际金融 四川大学2005MBA 46 期货的基本概念 期货合约是指协议双方同意在约定的某个日期 按照约定的条件买卖一定标准数量的标的资产的标准化协议 合约中规定的价格就是期货价格 futureprice 标准化 期货除了价格需要谈判的 其他不需要 国际金融 四川大学2005MBA 47 期货的类型 商品期货 标的资产为实物商品的期货 金融期货 标的资产为金融资产的期货 基本的金融期货有 利率期货 债券工具为标的资产 外汇期货 以外汇为标的资产 和股指期货 以股票指数为标的资产 国际金融 四川大学2005MBA 48 期货与远期的区别 交易地点 期货在交易所交易 远期是场外柜台交易 标准化 期货是高度标准化的合约 各项条款由交易所规定 远期合约的各项条款由交易双方在订立合约之前协商解决 所有条款均需双方认可 清算 期货交易的交割是由专门的清算机构完成 交易商无须认定自己的交易对手 远期合约中 一方直接对另一方负责 国际金融 四川大学2005MBA 49 期货与远期的区别 监管 期货市场受商品期货交易委员会 CFTC 监管 远期市场通常不受监管 保证金 期货交易的双方均须交纳保证金 称之为 垫头 margin 保证金的结算通常采用盯市 mark to market 的方式 从而保证各方履约 远期市场不采用保证金制度 因此 市场参与者倾向于与熟悉的对手做远期交易 合约终止 期货合约可以通过简单的平仓来终止 远期合约的终止要困难得多 事实上 通常是不能终止的 国际金融 四川大学2005MBA 50 期货 降低信用风险的制度性特征 期货合约是为了对付远期合约的信用风险而设计出来 三个制度性特征 逐日盯市保证金要求期货清算所 国际金融 四川大学2005MBA 51 逐日盯市 7月1日 A与B签订了一个远期合约 约定A方在9月21日以0 61美元兑一个马克购买125000马克7月2日 9月21日的马克市场价格 远期价格 上升到0 615美元 于是A在远期合约中的头寸就获得正的收益但是 A方要等到到期日即82天后才能获得这笔收益 在上述的例子中 A方面临着B方的违约风险 反之亦然 当马克的市场价格上升 B方就亏欠A方一笔价值 但最终的支付要到期末 显然 履约期限越长 履约的风险越大 这说明只有降低履约期才能降低信用风险 思考 如何防止债务人赖帐 逐日盯市制度 将违约的可能降低到最小的天数 1天 国际金融 四川大学2005MBA 52 盯市 marktomarket 盯市 marktomarket 在每天交易结束时 保证金账户要根据期货价格的升跌而进行调整 以反映交易者的浮动盈亏 盯市保证了交易者的盈亏立即进入保证金账户 这样将违约风险降低上例中 虽然合约的期限是83天 但履约期只有1天 如果保证金不足则立即平仓启示 期货合约实际上就象一串远期合约 在每一天都有前一天的远期合约被清算 然后 换上一份新的合约 其交割价格等于前一天的清算价格 国际金融 四川大学2005MBA 53 理解逐日盯市