金融结构的经济学分析教材(PPT 36页).ppt

1 第8章金融结构的经济学分析 2 3 金融结构的基本难题 1 3 1 股票不是企业最重要的外部融资渠道 为何对美国和许多其他国国家 股票市场比其他融资渠道更不重要 2 发行可流通的债务性和权益性证券并不是企业为其经营筹资的最主要方法 为何企业不更多地使用可买卖证券来为其事业融资 3 间接融资 涉及金融中介的活动 的作用远超过直接融资的作用 企业直接从金融市场的筹资 为何金融中介和间接融资在金融市场上如此重要 4 4 银行是企业融资的最重要来源 相比美国 有些国家例如德国和日本 银行的作用则更大 而相比工业国家 发展中国家的银行在金融系统中所起的作用又更为巨大 什么因素使得银行对于金融系统的运转如此重要 5 金融系统是经济中管制最严格的部门之一 政府管制金融市场主要是为了促进信息披露并确保金融系统的健康 为何整个世界上的金融市场都受到如此严格的管制 世界金融结构的基本难题 2 3 5 6 只有组织完善的著名公司才能到证券市场为其活动融资 原因何在 7 无论对于居民还是企业 抵押都是流行的债务合约特征 原因何在 8 债务合约通常是对于债务人行为有一些基本限制的极其复杂的法律文件 为何债务合约如此复杂并附有限制性条款 世界金融结构的基本难题 3 3 6 交易成本信息成本交易成本和信息成本如何影响金融市场 对上述八个难题进行理论方面的解释 金融市场的特征 7 交易成本 小额投资成本高且无法分散风险 金融中介降低交易成本的途径 规模经济 economicsofscale 随着交易规模的增加 投资的单位交易成本减少 共同基金 大宗股票和债券交易 交易成本低 分散投资 专门技术 金融中介更能培养专业技能来降低交易成本 8 信息不对称 信息不对称指一方对于参与交易的另一方的相关信息掌握不够充分 因此不能正确地得出结论 信息不对称的存在导致逆向选择和道德风险 逆向选择是一种在交易发生前的信息不对称问题 潜在的信用差的风险企业是最积极寻求贷款的企业 最可能产生不希望发生结果的参与者最可能参与交易 道德风险是交易达成后发生的 债权人冒的风险是债务人会从事从债权人角度来看不受欢迎的经营活动 因为这些经营活动会使得贷款归还的可能性降低 9 股票市场和债券市场上的次品车股票市场 高预期利润低风险的好企业 低预期利润高风险的差企业 股票定价只能平均取值 导致逆向选择 证券市场失灵 债券市场 好企业 坏企业 债券利息须高到足以弥补试图卖债券的所有好企业与差企业的平均风险 导致逆向选择 债券市场失灵 次品问题的存在使得证券市场无法有效将资金从存款者手中转移到借贷者手中 次品车问题 逆向选择如何影响金融结构 10 信息的私人生产和销售 由私人公司收集和生产区分好公司和差公司的信息 然后卖给证券的购买者 标准普尔 穆迪等 免费搭车问题 信息的私人生产和销售系统不能完全解决证券市场的逆向选择问题 当不为信息付费的人利用其他人支付费用的信息时 免费搭车问题就发生 此时 付费购买信息者无法以低于其价值的价格购买证券 从而不愿付费购买信息 提供信息的企业也无法获利 最终市场中发布的信息变少 政府管制政府可以生产能帮助投资者区分好企业与坏企业的信息 并免费向公众提供这些信息 公布公司的负面信息 管制证券市场 鼓励企业诚实地披露自己信息 以便投资者能确定公司有多好或多差 解决逆向选择的方法 11 信息的私人生产和政府鼓励信息提供的管制减轻金融市场中的逆向选择问题 但没有完全消除逆向选择 金融中介例如银行成为企业信息生产的专家 能从企业中挑选出良好信用风险的企业 能从储蓄户手中获得资金然后借贷给好企来 赚取利差 从而能从事信息生产活动 银行通过发放私人贷款而非在公开市场购买证券 在此避免免费搭车问题 私人贷款不能交易 其他投资者不能观察到银行在做什么 也不能跟银行竞价使得贷款的价格低到银行不能获得其生产信息费用补偿的地步 解决逆向选择的方法 金融中介 12 债权人更希望在有抵押的情况下发放贷款 债务人也愿意提供抵押 因为债权人减少了风险使得债务人首先能获得贷款 且有可能以较低的贷款利息获得贷款 抵押减轻了逆向选择的后果 抵押是债务合约的重要特征之一 若企业有很高的净资产 即使它从事的投资导致其亏损并拖欠债务的归还 债权人也可占有其资产并将之出售 并用收益来弥补贷款的损失 企业的净资产越多 越不可能违约 因此 当寻求贷款的企业有很高的净资产时 逆向选择的后果就不那么严重 债权人更愿意发放贷款 只有那些不需要钱的人能够借到钱 解决逆向选择的方法 抵押和净资产 13 道德风险 道德风险影响债务 权益合约的选择道德风险是当金融交易发生后 如果证券的销售方有动机隐藏信息 并从事对证券购买方而言不利的活动时发生的信息不对称问题 14 权益合约中的道德风险 委托代理问题 股东为委托人 principals 经理层为代理人 agents 所有权与控制权的分离涉及到道德风险 因为有控制权的经理可能按自己的利益而不是股东的利益行事 15 1 信息的生产 监控 股东减轻道德风险的办法是自己从事某种类型的信息生产和公司行为的监控 查账并检查经理行为 2 政府增加信息的管制 强制公司遵循标准 使利润盘查更容易的会计准则 刑事惩罚等 3 金融中介 创投企业 venturecapitalfirm 4 债务合约 如果一种合约造成只有在某种情况下道德风险才存在 则对监控经理的需求就会减少 则这种合约比权益合约更有吸引力 债务人在一定期限内向债权人支付既定数量的利润 企业正常还本付息时债权人无须过问 若违约才介入 债务合约的优势在于对企业监控的需要更少 其状态检验成本更低 这有助于解释为何筹集资金时债务合约比权益合约用得更多 委托代理问题的解决方法 16 债务市场的金融结构中的道德风险 债务合约受道德风险的影响 债务合约要求债务人支付固定数量 允许他们保留这个数量之外的所有利润 因此债务人有动机采用比债权人所希望的更冒险的投资项目 17 1 净资产 当债务人的净资产很高因而其赌本更多时 道德风险会大大降低 因为债务人自己也会损失很多 债务合约激励相容 incentive compatible 债务人和债权人的激励一致 债务人净资产越多 债务人以债权人期望和需要的方式行动的激励就越大 债务合约中的道德风险问题就越小 企业借贷就越容易 相反 如果债务人的净资产越低 道德风险问题越严重 企业借贷就越困难 2 限制性协议的监控和执行 防止债务人从事不希望出现的高风险投资项目 鼓劲债务人从事希望的活动 维持高额净资产 鼓劲债务人维持抵押物的良好状态 要求借款企业定期提供其经营活动的信息 季度会计和收入报告 3 金融中介 限制性协议无法穷尽所有风险 需要监控和执行 发放私人贷款的金融中介能获得监控和执行的全部好处 因此会努力减少债务合约中固有的道德风险问题 解决债务合约中道德风险的方法 18 利益冲突 范围经济 利益冲突利益冲突 conflictsofinterest 金融机构在范围经济中面临的潜在成本 利益冲突发生的原因投资银行的承销和研究业务钓鱼行为 spinning 会计师事务所的审计与咨询服务信用评级机构的信用评价与咨询服务 19 萨班斯 奥克斯利法案2002 2001年12月 美国最大的能源公司 安然公司 突然申请破产保护 此后 公司丑闻不断 规模也 屡创新高 特别是2002年6月的世界通信会计丑闻事件 彻底打击了 美国 投资者对 美国 资本市场的信心 Congressreport 2002 为了改变这一局面 美国国会和政府加速通过了 萨班斯法案 以下简称SOX法案 该法案的另一个名称是 公众公司会计改革与投资者保护法案 法案的第一句话就是 遵守证券法律以提高公司披露的准确性和可靠性 从而保护投资者及其他目的 20 第9章金融危机与次贷风波 21 金融危机与次贷风波 金融危机 financialcrisis 是金融市场最大的危害 其特征是资产价格的急剧下降和大量金融企业非金融企业的倒闭 金融危机发生的时机 当金融系统有一个干扰 disruption 时 该干扰导致金融市场中的逆向选择和道德风险问题急剧增加 从而使得市场不能将资金有效的从储蓄户转移到有生产性投资机会的人手中 金融市场不能正常运转的结果就是经济活动急剧收缩 22 1 资产市场对资产负债表的影响 股市下跌影响企业净资产 影响抵押物价值 债权人贷款损失可能更严重 逆向选择问题严重 借款公司可能更冒险 道德风险问题突出 2 金融机构的资产负债表恶化3 银行危机 银行资产负债表恶化 资本严重收缩 可放贷资源减少 贷款收缩 导致投资支出减少 经济活动放缓银行破产 大量银行破产导致银行大恐慌 bankpanic 银行贷款减少又使债务人资金供给下降 利率上升 进一步恶化逆向选择和道德风险问题 4 不确定性的增加 大企业破产 经济衰退 股市下跌 债权人更难挑选出好的信用风险 不能解决逆向选择问题 因而不愿放贷5 利率上升 导致企业现金流减少 恶化资产负债表 逆向选择增加 6 政府财政失衡 导致金融危机的因素 23 银行资产负债表的恶化 利率增加 股市下跌 不确定性的增加 逆向选择和道德风险问题恶化 经济活动收缩 经济活动的收缩 经济活动收缩 价格水平意料之外的下跌 逆向选择和道德风险问题恶化 银行大恐慌 债务收缩 银行业危机 金融危机的爆发 24 次贷危机2007 2008 次贷即 次级按揭贷款 subprimemortgageloan 次 的意思是指 与 高 优 相对应的 形容较差的一方 在 次贷危机 中指的是信用低 还债能力低 美国次贷危机 subprimecrisis 又称次级房贷危机 也译为次债危机 是指一场发生在美国 因次级抵押贷款机构破产 投资基金被迫关闭 股市剧烈震荡引起的金融风暴 它致使全球主要金融市场出现流动性不足危机 美国 次贷危机 是从2006年春季开始逐步显现的 2007年8月开始席卷美国 欧盟和日本等世界主要金融市场 25 26 27 杠杆 投资银行为赚取暴利 采用20 30倍杠杆 Leverage 操作 假设银行A自身资产为30亿 30倍杠杆就是900亿 银行A以30亿资产为抵押去借900亿的资金用于投资 假如投资盈利5 那么A就获得45亿的盈利 相对于A自身资产而言 这是150 的暴利 反过来 假如投资亏损5 那么银行A赔光了自己的全部资产还欠15亿 28 CDO合同 由于杠杆操作高风险 按照正常的规定 银行不进行这种冒险操作 有人想出一个办法 把杠杆投资拿去做 保险 这种保险叫CDO CollateralizedDebtObligation 如 银行A为逃避杠杆风险找到机构B 机构B可能是另一家银行或者保险公司 A对B说 你帮我的贷款做违约保险 我每年付你保险费5千万 连续10年 总共5亿 假如我的投资没有违约 那么这笔保险费你就白拿了 假如违约 你要为我赔偿 A想 如果不违约 我可以赚45亿 这里面拿出5亿用来做保险 我还能净赚40亿 如果违约 反正有保险来赔 所以对A而言这是一笔只赚不赔的生意 B回去做统计分析 发现违约的情况不到1 如果做100家的生意 总计可以拿到500亿的保险金 如果其中一家违约 赔偿额最多不过50亿 即使两家违约 还能赚400亿 A B双方都认为这笔买卖对自己有利 因此拍板成交 CDS市场 creditdefaultswap信用违约互换 B做这笔保险生意之后 C在旁边眼红了 C就跑到B那边说 你把这100个CDO单子卖给我怎么样 每个合同给你2亿 总共200亿 B想 我的400亿要10年才能拿到 现在转手就有200亿 且没有风险 因此B和C就成交 这样CDO被划分成一块块的CDS 像股票一样流到金融市场交易和买卖 实际上C拿到这批CDS之后 并不想等上10年再收取200亿 而是把它挂牌出售 标价220亿 D看到这个产品 算了一下 400亿减去220亿 还有180亿可赚 这是 原始股 不算贵 立即买下 一转手C赚了20亿 从此 这些CDS在市场上反复的炒 CDS的市场总值曾经炒到62万亿美元 29 贝尔斯登 雷曼兄弟 美林 高盛 摩根斯坦利等著名美国投资银行及其交易对手出现的流动性危机 都是源于高财务杠杆率支配下的过度投机行为 美国投资银行平均表内杠杆率为30倍 表外杠杆率为20倍 总体高达50倍 房利美和房地美的杠杆率则高达62 5比1 次贷危机中的金融机构 30 金融危机发生以来世界经济的表现 31 32 33 34 新兴市场经济体的金融危机 墨西哥金融危机 1994年12月至1995年3月 墨西哥发生了一场比索汇率狂跌 股票价格暴泻的金融危机 这场金融危机震撼全球 危害极大 影响深远 东南亚金融危机 从泰铢贬值开始 1997年7月2日 泰国被迫宣布泰铢与美元脱钩 实行浮动汇率制度 当日泰铢汇率狂跌20 7月11日 菲律宾宣布允许比索在更大范围内与美元兑换 当日比索贬值11 5 同天 马来西亚则通过提高银行利率阻止林吉特进一步贬值 印度尼西亚被迫放弃本国货币与美元的比价 印尼盾7月2日至14日贬值了14 继泰国等东盟国家金融风波之后 台湾的台币贬值 股市下跌 掀起金融危机第二波 10月17日 台市贬值0 98元 相应台湾股市下跌