2010年房地产行业分析报告

房地产业分析报告 2010年 1月版 主要观点 从供需角度讲，中国房地产还需按现有规模造房 10 15年，才能满足需求。 按租住比计算，中国一线城市的房价泡沫在一倍以上。 引发房价泡沫的原因在于：房价每 3年翻倍的赚钱效应、12的通货膨胀率、 3 5倍的银行杠杆。 政府有的是办法遏制房价，但地产业是中国的经济命脉，政府近期不可能出台实质性政策。 估计地产股的走势，主要看政策；估计地产股的业绩，主要关注土地储备，在建和未开发等指标。 对地产股进行估值，主要看 价相对于较高的安全边际。 地产股近 10年走势远超大盘，是因为房地产业为期 10年史无前例的大牛市。今后房价每 3年翻番、低土地成本两个条件已经改变，预测地产股不会再有超出大盘的表现。 目录 第一章：房价泡沫的话题 第二章：影响地产股业绩的因素 第三章：地产股的估值 房价泡沫之问题 1： 中国房地产业还能大卖多少年？ 历年统计表 中国城市现在有多少房子？ 经计算 2008年城市人均居住面积 国家统计局人均 27平的统计结果相吻合 城市人口 6亿 因此中国城市现有住房： 27平 6亿 162亿平 中国城市化每年增加 1千万人，城市化进程还有 15年，然后长期稳定在 60 65 日本城市化率长期在 60 65 中日城市化进程及预测 摘自金岩石博客 中国 08年城市化率为 国家统计局数据，与金岩石略有出入） 按今后每年城市化率增加 1000万人口） 1估算，中国还有 13 17年达到 60，此后进入滞涨状况 实际城市化率可能比统计更快，中国有外出农民工 保部数据） 中国城市需要多少房子 假设中国最后达到 60城市化率，即城市人口最终达到 假设每人需 30平住房 中国城市最终需要 30平 234亿平 拥有两套以上房子的修正 国家统计局 2006中国生活报告 ：该报告调查了北京、上海和广州等 10座大城市共 5126名消费者，年收入为 0%的人拥有两套以上住房。 假设年收入 0（ ？需求证 ），则中国拥有两套以上住房的人有 13亿 10 40 总需求 234亿 30 250亿平 按目前销售速度，房地产业还有 10多年好日子 住房缺口 88亿平，按目前的每年销售 7亿平，房地产还有 12年的景气期。 正在施工还未开始销售的面积，通常够 4年之销售，因此中国的房地产业还可再造 8年房。 考虑到旧房和棚户拆迁，实际景气期要比估计的更长一点。 注：很多人都误认为住房空置率应该很高，其实近 10年来房地产竣工和销售面积一直都很均衡， 10年累积空置房才 人口拐点的到来，将提前结束房地产的景气期 全国教育事业发展统计公报 ：小学学校和小学招生人数从 95年开始长达 10多年的逐年减少 1995年全国小学 生 2007年全国共有小学 生 95年减少近 1/4 88年人口出生率开始下降 95年小学入学人数开始下降 04年工厂招工数出现不足（初中毕业） 08年大学报名人数开始下降 2015 2017年买房人数开始下降！ （ 28 30岁） 房价泡沫之问题 2 房价泡沫到底有多大？ 国际上衡量房价水平的两个指标 租售比 租售比是从投资的角度衡量房价，是房市投资的市盈率 我们把租售比 1:240定为基准房价 ，相当于 20倍 当于银行五年期存款平均利率 5 西方国家租售比长期在 1:200左右，最多不超过 1:230（物业税） 一般月租金不会超过家庭收入 40，西方国家通常在 25以下 房价收入比 根据联合国资料， 1998年对 96个国家的统计结果表明，各国房价收入比区间为 30，平均值为 位数为 般而言， 房价收入比超过 6就可视为泡沫区 在中国房价收入比这个指标是失真的，因此衡量房价泡沫主要还是看租售比 按国家统计局的数据计算， 2008年房价收入比在 平均收入无法计算隐性收入。 1999年至 2008年 10月，近 10年间，按统计局数字中国房价涨了不到一倍3935全国房价普涨四倍的感觉相左。 按上海聚源公司数据计算，房价收入比在 14倍 各地房价泡沫至少在两倍以上 租售比 房价收入比 投资购房比 北京 1:546 20 62 上海 1:500 18 51 深圳 1:450 16 57 正常 1:240 6 10 来源：美联物业 2009年 12月 日本、香港的楼市泡沫和房价收入比 房价泡沫之问题 3 导致楼市泡沫的原因？ 赚钱效应 3年翻倍 上海房地产走势图 北京房地产走势图 注 1：上海 08年均价 13000元， 09年 15460元。上海房价从 09年 2月份 12482元涨到12月份的 20826元。 注 2：北京 09年 16547元，最高也过了 2万元。 通货膨胀预期买房保值 从 78年到 09年 31年间，按基本物价计算，货币贬值 58倍，即年复合通货膨胀率 14（注 1） 金价从 79年 11月的 克，到 09年 12月的 241元 /克，涨了 均通货膨胀率 按 99年 12月金价 77元 /克计算，近 10年平均通货膨胀率 12 按照上海租售比 1:500计算，楼市的年投资回报率仅在 但是如果算上年通货膨胀率 12%，楼市的投资回报率实际也达到 现实生活中有几个投资品种达到稳定的 年回报率呢？更别提楼价 3年翻番的差价收益了。 注：按国家统计局公布的历年 78年到 09年 78年北京51块的人均工资可以养活一家人，而 09年 51块的 90多块能干嘛？可见国家统计局数据完全不可信。 南方基金高级研究员万晓西先生根据 1978和 2009年 6类日常消费品的价格对比，估出31年间物价上涨 58倍，算出每年通货膨胀率是 14。（但此数据也有问题，意味着每年 因此，综合金价水平和物价指数，此处采信通货膨胀率在 10 12的数据。 杠杆效应银行贷款和期房销售 总共 33689 100% 国内贷款 7384 22% 外资 298 1% 自筹 11045 33% 其中 :企事业自有资金 6011 18% 其他 (预付、定金、个人按揭、工程款 ) 14961 44% 其中 :预付和定金 8711 26% 其中 :个人按揭贷款 4507 13% 09年 1 8月房地产开发资金来源，基本是 1/3自筹， 1/3银行， 1/3首付和工程垫付 按自筹资金来算，开发商有 3倍的杠杆 按自有资金来算，开发商有 按上海二套房个人按揭贷款 40算，个人有 几倍的杠杆，就有几倍的泡沫！ 09年楼市暴涨的根源在于流动性过剩和楼市优惠政策 流动性过剩 09年 1计有近 9000亿银行信贷资金注入了房地产行业，这一信贷规模同比增长 较房地产最火爆时的 2007全年地产信贷规模超出近 30% 房地产上市公司通过 发、配股、发企业债等多种手段，累计融资 占股票市场全部增发融资总额的 17% 房贷优惠 首套房 7折利率 房价泡沫之问题 4 政府抑制房价的手段分析 土地线 严打捂盘 09年 12月起土地首付 50，此前首付20 30。将提高门槛，导致垄断 加大土地供应：上海以后每年将推出 2000万平方 松 紧 俞正声：保障住房将占 60% 从土地角度调控房价可能是个伪命题 预计地方政府不会在地价下降的情况下加大土地供应。因为土地收入是地方财政的命根子，上海 09年财政收入 2540亿，土地收入 1000亿，占 40财政收入。 这次上海受中央挤兑，被迫承诺 6成土地搞安居房。但是安居房未必能降房价，参考香港：香港有大约 1/3 人口租住在政府提供的廉租房里， 1/6 的人从政府手里购买经济适用房，约一半人在政府的资助下解决了住房问题。但香港仍然是全球房价最高的几个城市之一，实际上，香港私人住宅市场面对的是另一半中高收入人群，其中以律师、会计师、医生、经理人员等中产阶级为主。 贷款线 二套房首付 30 二套房首付 40 利率 7折 北京：松 紧 由于担心国家对房地产调控，预测 10年一季度银行将对突击放贷 （已验证！2010年银行第一周新增贷款 6000亿，预计 2010年银行新增贷款总额 6000亿相当于 1个月的放贷量！） 从美国、日本、香港的情况来看，提高准备金率、加息、压缩按揭贷款 等银根紧缩政策，往往是行业调整的直接原因，我国也没能例外。 税收线 松 紧 物业税 2年后交易免营业税 5年后交易免营业税 营业税率 相比全国 09平均房价上涨 20来说，免不免都无所谓 物业税是抑制房价的终极手段，欧美的物业税普遍在 1 2，导致没人愿意持有多套房产，租售比仅 1:200。 预计此次物业税空转仍然是“只听打雷不见下雨”， 何况物业税已经空转 6年了。 政府不可能出台重磅打压政策（ 1） 中国的经济命脉就是房地产，保八只能靠房地产 2009年 银行业产值的 2倍。 97 03年 ， 03后增长达到 10以上，而房价 03开始暴涨，说明中国经济的增长基本来源于房地产， 保八只能依靠房地产。 出口是退税的，铁公基的投资并没有拉动就业与经济。 保八的核心目标是保就业 据测算，中国每年有 2000万新增劳动人口。累积有8000万人失业，大学毕业生 30失业。 10的 动 1000万人就业。 政治利益大于一切 政府不可能出台重磅打压政策（ 2） 土地收入占地方财政的 40 房地产贷款占全国贷款余额 16，若地价下行幅度超过 30，银行风险将暴露 保增长高房价 府 08年已经做出了选择 政府 10年房价政策的关键词是稳定 国务院：以规范信贷、增加供给的方式来遏制房价上涨过快 加强中小城镇建设，放开中小城镇户籍，为沿海与一线城市的人口流量进行分流是今后解决房地产供需矛盾的最大方向。 未来三年增加建设 1540万套保障房。 二套房首付 40（ 09年底就已经是 40了） “严打捂盘”是个笑话，暴露了政府根本就不想遏制房价。 目录 第一章：房价泡沫的话题 第二章：影响地产股业绩的因素 第三章：地产股的估值 1、地产股的三种商业模式 住宅开发类 空手套白狼：拖欠地款，建安垫资，预售收款 业绩受政策影响极大 如万科、保利等 商业出租类 造商铺办公楼，收租金 业绩稳定，增长平稳 如金融街、海泰发展 园区开发类 经营工业园，风险投资等 如张江高科对中芯国际的风投 2、地产股最核心的要素：土地储备 排名 企业名称 土地储备 (万平方米 ) 按 09年销售面积，够用年数 1 恒大地产 5100 9 2 碧桂园 4360 10 3 雅居乐地产 2950 13 4 合生创展 2900 20（按 1万元 1平估算销售面积） 5 世茂房地产 2700 12 6 绿城集团 2600 7 7 中国海外发展 2560 5 8 华润置地 2530 12 9 万科地产 2450 4 10 保利地产 2350 4 来源： 2009年 10月 9日，上海易居房地产研究院 2009年三季度末中国房地产企业土地储备 09年销售面积和金额排行榜 排名 企业名称 2009全年度金额（亿元） 1 万科 630 2 绿城 510 3 保利地产 430 4 中海外 413 5 绿地 360 6 恒大 307 7 华润置地 249 8 富力 241 9 世纪金源 236 10 碧桂园 212 11 金地 205 12 世茂房地产 198 13 龙湖 187 14 中信地产 180 15 雅居乐 164 16 招商地产 157 17 合生创展 150 18 远洋地产 137 19 福建融侨 135 20 星河湾 130 排名 企业名称 2009年全年度面积（万） 1 万科 668 2 世纪金源 610 3 恒大 580 4 绿地 520 5 保利地产 510 6 中海外 481 7 碧桂园 433 8 绿城 351 9 富力 241 10 世茂房地产 225 11 雅居乐 222 12 华润置地 213 13 福建融侨 210 14 龙湖 190 15 金地 184 16 中信地产 175 17 远洋地产 138 18 新城地产 126 19 招商地产 123 20 大华集团 105 3、存货中的在建和拟开发 房地产企业的存货组成 开发完成：已造好没卖出的房子，一般占存货 10 在建：正在建的房子和土地，一般占存货 50 拟开发：还没开发的土地，一般占存货 40 原料：建筑原料，一般占比很少，忽略不计 在建和拟开发，决定了房地产企业未来的可销售面积 4、预收账款 因为预售制度，预收账款相当与锁定了下一年度的部分销售，通常占 30 预收账款的变化，可以做为下一年度销售的参考 目录 第一章：房价泡沫的话题 第二章：影响地产股业绩的因素 第三章：地产股的估值 房地产股票主要用 估净资产 比如一个开发商 2005年在上海南京路拍的土地，楼面地价每平米5000元，到了 2007年，苏宁地产拍出的南京东路地王，每平米数万元之巨。以前拍的地，需要重估 地产是强周期行业，业绩不稳定，采用 （物业面积市场均价净负债）总股本 如果股价低于 常认为有较高的安全边际， 08年地产股价相当于 0。 个人不便计算 机构研究报告中获得。 几个主要地产股 09年 10月） 股价（ 10年 1月 8日） 万科 利 商 地 外地产股的历史 从美国开发类地产龙头股的历史 之间。香港的地产股基本上处于 10之间 美国和香港地产行业业绩增长并不差。美国龙头地产公司帕尔迪在 06 年美国楼市转向之前，连续 8 年净利润平均复合增值率高达 54%，净资产收益率更是多年超过 15%，而香港地产龙头之一的新鸿基，在 91 年至 94 年，平均业绩增速高达 40%， 2005 年更是增长 159% 国内地产股历史 万科 0倍左右 万科股价历史上远超大盘 万科从 02年 10月到 07年 10月，从 了 36倍，每年复合增长率 104 大盘从 6100点跌下来后，万科股价走势与大盘基本同步，甚至略弱。 03年 12月到 05年 10月，大盘下跌，万科翻倍 04年 6月到 07年 6月，大盘 3倍，万科 6倍 关于地产股增长率的猜想 地产股过去的高速增长，是基于地产业从