《财务金融分析师》讲义+资产证券债券估值.pp.ppt

财务金融分析师 第一级资产估值債券 债券 大纲 债券 欠單 現金流 利率风险 价格 到期孳息率 现货利率 遠期利率 持续期 凸弧度 净价 肮脏价 拔靴带方法 孳息曲線 特点 票息 续回 内在期权 风险 美国国库债券 公司债券 固定收入证券 Fixed IncomeSecurities 的特征同债券投资相关的风险债券种类和工具概览理解收益率价差 固定收益证券股价简介收益率度量 即期和远期利率利率风险度量债券估值和分析折现现金流应用 固定收益证券特征固定收益证券简介债券购买及其支付 固定收益证券特征 固定收益证券简介A 债券契约 bondindenture 肯定性条款 Affirmative 与禁止性条款 negativecovenants B 债券的基本特征到期日 Maturity 短期vs 中期vs 长期 1 5vs 5 12vs 12票面值 Parvalue 价格报价为票面值的 of例1 票面值为 1000 价格为103 计算其用美元计的价格 例2 票面值为 1000 价格为98 计算其用美元计的价格 固定收益证券特征 固定收益证券简介B 债券的基本特征票息率 票息率 票息率结构半年 Semiannual 每月 Monthly 每年 Annual 零票息率 Zero Coupon 折扣 所赚取的利息 应计债券 AccrualBonds 类似于零息债券 除了以票面发行 并且能够赚取上面所附带的利息逐步调升债券 Step upbonds 票息随着时间按照预先确定的速度增长递延票息债券 DeferredCouponbonds 在给定时间内 递延初始息票支付 固定收益证券特征 固定收益证券简介B 债券的基本特征浮动利率证券 Floating ratesecurities 票息公式 CouponFormula 票息公式 票息率 参考利率 价差 margin 价差通常用基点 basepoints 报价100基点 1 利率上限 Caps 不利于持有者 而利率下限 floors 不利于发行者如果既有上限又有下限 则称为称为利率上下限 collar 不均衡的浮动利率债券 Deleveragedfloater 在增加价差之前 参考利率根据规模因子调整票息率 参考利率xb 报价价差 固定收益证券特征 固定收益证券简介B 债券的基本特性浮动利率证券跌价锁定 Drop lock 在某些环境下转变为固定息票反向浮动 Inversefloaters 票息率同参考利率反向运动票息率 固定利率 K Lx参考利率 双指数浮动 Dual Indexedfloaters 票息率用两个参考利率以及一个价差计算范围票据 Rangenotes 票息率 参考利率 如果参考利率在特定范围内 如果参考利率落在该范围之外 则票息率 0 固定收益证券特征 固定收益证券简介B 债券的基本特性浮动利率证券棘轮债券 RatchetBonds 在高于参考利率时 以固定的价差向上移动基于公式向下移动逐步改变的价差 Steppedspread 可扩张性重新设置 Extendiblereset 不重新设置利率 Non interestratereset TIPS 固定收益证券特征 债券购买及其偿付偿付债券本金传统债券 Conventionalbonds 子弹型到期日 Bulletmaturity 系列债券 Serialbonds 按时间顺序支付摊销债券 Amortisingbonds 定期偿还本金和利息计算范例参见下一张幻灯片 固定收益证券特征 债券购买及其偿付偿还债券本金摊销债券例子 BigCorp公司发行 200 0008 5 的30年固定利率摊销债券 在第1年应该支付多少利息 固定收益证券特征 债券购买及其偿付提前归还债务的相关条款赎回条款 Callprovision 不可退款债券 Non refundablebonds 不要与不可赎回债券 non callable 混淆偿债基金 Sinkingfund 常规和特别履行价格 Regularandspecialredemptionprices 提前偿还选择权 Prepaymentoptions 指数化摊销票据 Indexedamortisingnotes 可转换债券 Convertible 交易条款 Exchangeprovision 回售条款 Putprovision 固定收益证券特征 债券购买及其偿付内置选择权 Embeddedoptions 对发行者有利赎回条款发行者有权较早清偿通常延长赎回期限提前赎回选择权加速偿债基金 Acceleratedsinkingfund 浮动利率上限 Floatingratecap 对持有者有利转换权利 Conversionrights 浮动利率下限 Floatingratefloor 認沽期权 Putoption 内置选择权对债券价值的影响 固定收益证券特征 债券购买及其偿付购买债券现金购买应计利息 Accruedinterest 淨价 Cleanprice 和肮脏价格 dirtyprices 不包括 Ex 与包括 cum 票息交易平台 Tradingflat 保证金回购协议 Repurchaseagreement repos 非交易商从交易商处购买 交易商借入现金隔夜 Overnight 回购利率与定期回购利率 高需求 hot 抵押物 同债券投资相关的风险固定收益证券的风险类型 同债券投资相关的风险 固定收益证券的风险类型A 利率风险 Interestraterisk 收益率和价格之间的关系债券特性对利率风险的影响距到期日时间票息率收益率内置选择权的存在浮动利率证券的利率风险重新设置时间 时滞 参考利率 固定价差 利率上限时间 Caprisk 用持续期 duration 来衡量利率风险 PCB PNCB C 同债券投资相关的风险 固定收益证券的风险类型B 收益率曲线风险收益率曲线的形状可能变化而导致的风险C 赎回和早偿风险现金流被破坏再投资风险在赎回价的价格风险D 再投资风险 Reinvestmentrisk 如果利率降低 则票息将以较低的利率再投资更高的票息率 更大的敏感性摊销证券的风险比非摊销证券的风险更大 同债券投资相关的风险 固定收益证券的风险类型E 信用风险 Creditrisk 违约风险 Defaultrisk 信用价差风险 Creditspreadrisk 降级风险 Downgraderisk 同债券投资相关的风险 固定收益证券的风险类型F 流动性风险 Liquidityrisk 不能以公平价快速卖出债券的风险 由买卖价差来表示G 汇率风险 Exchangeraterisk 对于购买了外国证券的国内投资者来说 外国货币升值对其有利 同债券投资相关的风险 固定收益证券的风险类型H 通货膨胀风险 Inflationrisk 降低购买力I 波动性风险 Volatilityrisk 波动性作为内置选择权的定价因素 同债券投资相关的风险 固定收益证券的风险类型J 事件风险 Eventrisk 灾难接管和重组管制政策 债券种类和工具概览美国国库券其他政府和相关债券公司债券资产支持证券国际化债券重要的全球企业债市场的特征 理解收益价差中央银行利率工具美国国库券及收益率曲线收益价差 理解收益价差 中央银行利率工具联邦储备局 FederalReserve 公开市场操作 Openmarketoperations 折现率 discountrate 银行储备需求对银行的口头和道义说服 Verbalandmoralpersuasion 以影响信贷供给 理解收益价差 美国国库券和孳息曲线A 美国国库券的风险无信贷风险B 美国国库券收益曲线刚发行 On the run 国库券 与过去发行 off the run 国库券对应最近发行最高的价格 最低的收益率C 利率的期限结构 termstructure 国库券收益率曲线表示了刚发行证券与到期证券的收益率期限结构标出了国库券及其利率与到期利率 理解收益价差 收益率价差A 收益率价差 Yield spread 分析市场间价差 Intermarketspread 不同的市场种类市场内价差 Intramarketspread 在同一个部门内B 收益率价差度量绝对收益率价差 Absoluteyieldspread 债券1的到期收益率 YTM 债券2 参考债券 的YTM与YTM有相同的局限性 理解收益价差 收益率价差B 收益率价差的度量收益率比率 Yieldratio 或相对收益率 relativeyieldratio 相对收益率价差 Relativeyieldspread OR Relativeyieldspread 1 理解收益价差 收益率价差B 孳息率价差的度量例子 债券X的收益率为6 75 类似期限的国库券的价差为6 5 计算 绝对收益率相对收益率收益率 理解收益价差 收益率价差C 信用价差非国库券与刚发行国库券收益率的差别通常期限越长价差越大在经济衰退期间价差较高 也称为 飞向高质量 flighttoquality D 传统价差分析的缺陷现金流分布 使用z 价差内置选择权 使用OASE 流动性的影响发行规模增加 收益价差减少 理解收益价差 收益价差F 税收对收益价差的影响免税的市政债券 munis 的收益率一般低于可比的应税债券 taxablebonds 固定收益证券估值收益度量 当期利率与远期利率度量利率风险货币市场收益率 MoneyMarketYields 以及债券估值评述 固定收益证券估值传统估值方法传统估值方法的其他问题其他评估途径 固定收益证券估值 传统的估值方法债券价格等于其未来现金流的现值计算价格时的3个步骤预测现金流确定折现率计算现值 固定收益证券估值 传统的估值方法A 固定收益证券的现金流现金流已知 或者容易估计 的债券带有不确定现金流的债券内置选择权浮动利率可转换债券B 确定折现率 Discountrate YTM Riskfreerate Nominalspread 固定收益证券估值 传统的估值方法C 计算现金流的现值按年偿付债券 annual paybonds 的估值每半年偿付债券 semiannual paybonds 的估值例子 对于7年期 4 票息率 面值为 1 000 YTM为8 的债券 您愿意接受的定价为多少 答案 FV I Y N 定价 固定收益证券估值 传统的估值方法C 计算现金流的现值例2 使用YTM估值方法 则2年期 半年支付 票息率6 到期值为 1000 YTM为4 的债券价格应为多少 例3 使用YTM估值方法 则2年期 半年支付 票息率6 到期值为 1000 YTM为8 的债券价格应为多少 注意票息vs YTMvs 价格之间的关系 固定收益证券估值 传统的估值方法C 计算现金流的现值零息债券估值这里 M 面值YTM 到期收益率N 半年期期数 固定收益证券估值 传统的估值方法C 计算现金流的现值零息债券估值例子 7年期零息债券 面值 1 000且YTM为8 其定价应为多少 答案 FV I Y N 价格 固定收益证券估值 关于传统方法的其他问题A 票息日之间债券估值淨价与肮脏价格 dirtyprices 整個利息期 卖方所赚取的利息 买方所赚取的利息 前次票息 下次票息 FractionalPeriod w 1 AI 結算日 计算应计利息 固定收益证券估值 关于传统方法的其他问题B 应计利息天数 day count 惯例天数惯例实际 实际 T债券实际 365 金边债券 Gilts 30 360 机构 市政和企业债例子 某种T债券票息为8 分别在4月1日和10月1日附息 某投资者购买一份T债券 在2003年8月10日结算 债券的到期日为2005年4月1日 计算应计利息期间 AccruedInterestperiod 计算分割期间 fractionalperiod 假定收益率为6 计算含息价格使用实际 实际的天数转换 固定收益证券估值 关于传统方法的其他问题B 应计利息和天数计算惯例 1stApril 1stOct 10Aug 2ndApril 30April29May31June30July311stAugust 10August10131 11thAug 31Aug21September30October152 前次票息 下次票息 結算日 固定收益证券估值 关于传统方法的其他问题C 当前价值计算的属性价格 孳息率关系PriceYield Positiveconvexity 固定收益证券估值 关于传统方法的其他问题C 当前价值计算的属性到期日和价格收敛 priceconvergence Par Abondtradingatapremium i e 8 bondtradingataYTMof4 Abondtradingatadiscount i e 4 bondtradingataYTMof8 Time Price 固定收益证券估值 其他估值方法A 债券估值的无套利 arbitrage free 方法两种途径YTM方法以单一折现率折现所有现金流无套利方法债券是一系列零息债券的 投资组合 portfolio 分别具有不同的折现率 固定收益证券估值 其他估值方法A 债券估值的无套利方法无套利估值模型例1 使用无套利估值方法 年票息率为8 到期值为 1000的3年期债券价格为多少 下述即期利率适用 1年期即期利率为6 2年期即期利率为7 3年期即期利率为7 5 诀窍 每笔单一现金流的现值 固定收益证券估值 其他估值方法B 从套利中获利 剥离和重构例子 现有下述T证券相关数据 假定按年计复利 期限YTM票息率价格1年5 0 95 242年7 7 100您有机会以7 的YTM交易期限为2年的零息债券 买入2年期7 债券并卖出剥离证券是否存在套利机会 固定收益证券估值 其他估值方法B 从套利中获利 剥离和重构收益率曲线不平台 因此单一的YTM并不准确即期利率无套利机会YTM是即期利率的加权平均C 对非财政证券应用无套利的估值方法即期利率 非财政证券以及信用价差 creditspreads 非财政证券在国库券即期利率结构上添加了信用价差债券风险越大 则价差越大距到期日越长 则价差越大 应用价差的期限结构 固定收益证券估值 其他估值方法C 对非财政证券应用无套利的估值方法信用价差 Termtocashflow Spread C BB AA 孳息率度量 即期利率与远期利率度量固定收益证券的回报即期利率远期利率使用即期利率 远期利率和YTM进行债券估价 p224 p235 孳息率度量 現貨与远期利率 度量固定收益证券回报率票息资本利得或损失 Capitalgainsorlosses 再投资收益A 传统收益度量当期收益率年票息 光票价格 孳息率度量 現貨与远期利率 度量固定收益证券回报率A 传统收益度量到期收益率假设持有到期以相同的利率再投资假定平滑的期限结构例子 如果当前的定价为 802 07 且半年付的息票率为6 如果在20年后将以面值 1000赎回 则该债券的YTM为多少 提示 算出半年利率再将其乘以2 这钟计算结果是基于债券等价收益率 BondEquivalentYield 的YTM计算方法 孳息率度量 現貨与远期利率 度量固定收益证券回报率A 传统收益度量收益率之间的关系销售价格关系面值名义收益率 当前收益率 YTM折价名义收益率当前收益率 YTM 孳息率度量 現貨与远期利率 度量固定收益证券回报率A 传统收益度量债券等价收益率在6个月基础内计算年度化 annualize 的两种方法债券等值收益率 BondEquivalentYield BEY 半年期限利率 Periodicrate x2这就是YTM的计算方法年度等值收益率 EquivalentAnnualYield EAY 对某种债券的 真实 收益率用于比较有不同票息偿付聘礼的债券 孳息率度量 現貨与远期利率 度量固定收益证券回报率A 传统收益度量债券等值收益率例子 债券A每半年支付票息 并且有6 25 的债券等值YTM 基于BEY 债券B每年支付6 3 的YTM 则哪种债券有更高的真实收益率 孳息率度量 現貨与远期利率 度量固定收益证券回报率A 传统收益度量赎回收益率 YieldtoCall 假定债券在第一个可行的时机赎回 如 5年延迟赎回期 赎回价格通常为溢价至面值范围在债券交易的时候 投资者通常计算YTM和YTC 其价格为溢价至面值 类似于由发行人赎回 回售收益率 YieldtoPut 到期日缩短至第一个卖出日到期值变为卖出价最坏情况下的收益率 YieldtoWorst 注意 在BEY基础上计算YTM YTC和YTP 孳息率度量 現貨与远期利率 度量固定收益证券回报率A 传统收益度量现金流收益率用于有摊销支付结构的固定收益证券通常假定每月支付假定现金流能够以CFY再投资基于BEY计算例子 某MBS当前以 99交易 并且距到期日还有3个月 在剩余3个月内预计的现金流为 30 35 40 计算现金流收益率 孳息率度量 現貨与远期利率 度量固定收益证券回报率B 再投资率对真实回报率的影响例子 2年期10 票息率的债券 价格为 1 000 如果以0 将票息再投资 计算实现的真实回报 再投资对所实现回报率的影响 孳息率度量 現貨与远期利率 度量固定收益证券回报率B 再投资率对真实回报率的影响再投资率风险票息率越高风险越大期限越长风险越大 孳息率度量 現貨与远期利率 現货利率A 即期利率和面值收益率 paryields 之间的关系用 拔靴 bootstrapping 的方法来确定即期收益率曲线用于折现未来接收的单笔现金流的利率用于折现债券债券适用合适的即期利率来进行实际定价Z1 1年期即期利率Z2 2年期即期利率Z3 3年期即期利率Zn N年期即期利率但是您如何得到这些即期利率 拔靴法 Bootstrapping 孳息率度量 現貨与远期利率 現货利率A 即期利率和面值收益率之间的关系用拨靴法确定即期收益率曲线例子 您发现3年期T证券的下述数据 假定按年计复利 期限YTM票息价格1年5 0 95 242年7 7 1003年14 5 79 11注意 要计算即期利率 只需简单地 剥离 每只债券并将其以单独的工具来估值 孳息率度量 現貨与远期利率 現货利率即期利率和面值收益率之间的关系用拨靴法来确定即期收益率曲线拨靴法继续 Z1 YTM或1年期零票息债券 5 要计算Z2 100 计算Z2 孳息率度量 現貨与远期利率 現货利率A 即期利率和面值收益率之间的关系用拨靴法来计算即期收益率曲线拨靴法继续 Z1 5 Z2 7 07 计算Z3 计算Z3 孳息率度量 現貨与远期利率 現货利率A 即期利率和面值收益率之间的关系即期利率和面值收益率之间的关系 孳息率度量 現貨与远期利率 現货利率B 度量即期利率曲线的收益率价差 yieldspreads 名义价差 Nominalspread YTM债券 YTM基准 Benchmark 忽略利率的期限结构忽略利率的波动性静态价差 Staticspread 零波动性价差 zerovolatilityspread z价差 z spread 计算z价差每个期限的即期利率与给定的国库券期限结构之间的价差基于即期利率 从而比名义价差更为精确 孳息率度量 現貨与远期利率 現货利率B 度量即期利率曲线的收益率价差静态价差 零波动性价差 z价差Z价差与名义价差一些导致与YTM不同的因素收益率曲线的陡峭程度 Steepness 本金偿付速度更高的票息率期限期权调整的价差 Optionadjustedspread OAS 当债券有内置选择权时适用OAS z价差 以百分比计的选择权成本 孳息率度量 現貨与远期利率 現货利率B 度量即期利率曲线的收益率价差例子1年期国债即期利率 5 2年期国债即期利率 7 07 3年期国债即期利率 14 48 向国债支付的3年期票息以14 的YTM交易我们观察一只3年期10 年票息偿付的企业债以87 55交易 并且YTM为15 5 计算名义价差 NominalSpread Z价差 SS 孳息率度量 現貨与远期利率 远期利率A 远期利率简介及定义计算远期利率 0 1 2 2 yearspotrate 7 07 1 yearspotrate 5 1 yearrateoneyearfromtoday 1f1 孳息率度量 現貨与远期利率 远期利率A 远期利率简介及定义B 远期利率与即期利率之间的关系对于年付的债券对于每半年支付的债券即期利率作为远期利率的几何平均值 孳息率度量 現貨与远期利率 用即期利率 远期利率和YTM进行债券估值例子 给定下述利率表 计算3年期 年付6 息票率的国债当前的市场价 将三年期面值收益率用作YTM来折现现金流 孳息率度量 現貨与远期利率 用即期利率 远期利率和YTM对债券估值例子 继续 用即期利率折现现金流用远期利率折现现金流 孳息率度量 現貨与远期利率 利率的期限结构A 国债的收益率曲线形状 孳息率度量 現貨与远期利率 利率的期限结构B 解释利率期限结构的相关理论 1 预期理论 Expectationshypothesis 收益率曲线的形状反映了对理论未来利率行为的预期不能识别价格风险和再投资风险基于预期的收益率形状 2 流动性理论 Liquiditytheory 预期 流动性溢价 liquiditypremium 强调利率风险问题预测向上倾斜的收益率曲线 3 市场分割理论 Marketsegmentationtheory 曲线形状由每个期限的子市场独立的供求关系决定可以解释所有的收益率曲线 度量利率风险简介完全评估方法利率风险的久期 凸性方法 P 245 257 度量利率风险 简介价格对利率变动的敏感程度 也就是价格波动性对于大多数债券来说 价格与利率反方向移动 见后面的说明 较长期限比较短期限的波动性大较低票息率的债券波动性高于较高票息率的波动性较低收益率的债券波动性高于较高收益率的波动性固定票息的波动性大于浮动票息率 度量利率风险 全面估值方法A 度量债券的利率风险在两个不同假设收益率债券价值之间进行比较以当前市场收益率和价格开始估计要求的收益率变化以新的收益率重新计算价格比较新的价格B 度量投资组合的利率风险相同的技术几种利率变化 情景分析最坏情况 压力测试 stresstesting C 全面估值方法带来的问题较常的流程 Longwinded 可能需要复杂的模型 度量利率风险 度量利率市场风险的持续期 凸弧度方法A 价格 收益率关系直接债券 straightbonds 的价格 收益率关系持续期 Duration 度量利率风险 度量利率市场风险的持续期 凸弧度方法A 价格 收益率关系直接债券的价格 收益率关系凸弧度 Convexity 度量利率风险 度量利率市场风险的持续期 凸弧度方法A 价格 收益率关系关于直接债券的观测方法负的价格 收益率关系对于微小的变化来说 利率向上和向下基本相等对于向上和向下的较大利率变动而言 价格差别可能会同用久期计算出的结果有差别价格上升速度超过下降速度每个债券的持续期和凸弧度不相同随着利率降低 持续期增加 度量利率风险 度量利率市场风险的持续期 凸弧度方法A 价格 收益率关系可回售 putablebonds 的价格 收益率关系 度量利率风险 度量利率市场风险的持续期 凸弧度方法A 价格 收益率关系可回售 putablebonds 的价格 收益率关系 度量利率风险 度量利率市场风险的持续期 凸弧度方法A 价格 收益率关系计算持续期和凸弧度持续期凸弧度 度量利率风险 度量利率市场风险的持续期 凸弧度方法A 价格 收益率关系债券对利率变动的敏感性有效持续期 EffectiveDuration 也称作持续期 Duration 度量债券价格对1 收益率变动的敏感度 當中 P 收益率下降时的价格P 收益率上升时的价格P 0 初始价格r 收益率的大幅变化 对于内在期权需要注意 P 不能高于赎回价格 度量利率风险 度量利率市场风险的持续期 凸弧度方法A 价格 收益率关系债券价格对利率变动的敏感性例子 某种20年期限 半年付息的8 国库券当前以 908交易 其YTM为9 计算有效持续期 计算按金额计的持续期 有效持续期x当前价值步骤1 假定收益率下降50个基点 计算价格步骤2 假定收益率上升50个基点 计算价格步骤3 使用有效持续期公式来估计在收益率变化1 的情况下 价格的大约百分比变动步骤4 使用金额计的持续期公式来估计 对于收益率1 的变动 价格变动多少金额 度量利率风险 度量利率市场风险的持续期 凸弧度方法A 价格 收益率关系债券价格对利率变化的敏感性利率变化影响的程度 凸弧性债券价格函数的二阶导数用于较大的利率变动针对久期的 直线 假设进行调整类似地 凸弧度 凸弧度的影响 凸弧度x价格变动 持续期影响 凸弧度影响 indecimals 度量利率风险 度量利率市场风险的持续期 凸弧度方法A 价格 收益率关系债券价格对利率变化的敏感性凸弧度例子 某只20年期限半年付息的8 国库券当前以 908的价格交易 YTM为9 在对于利率降低1