第二章有价证券的投资价值分析与估值方法PPT课件.ppt

证券投资分析 第二章有价证券的投资价值分析与估值方法 1 教学基本要求 熟悉证券估值的含义 熟悉虚拟资本及其价格运动形式 掌握有价证券的市场价格 内在价值 公允价值和安全边际的含义及相互关系 熟悉货币的时间价值 复利 现值和贴现的含义及其例证 掌握现金流贴现和净现值的计算 掌握绝对估值和相对估值方法并熟悉其模型常用指标和适用性 熟悉资产价值 熟悉衍生产品常用估值方法 掌握债券估值的原理 掌握债券现金流的确定因素 掌握债券贴现率概念及其计算公式 熟悉债券报价 掌握不同类别债券累计利息的惯例计算和实际支付价格的计算 熟悉债券估值模型 掌握零息债券 附息债券 累息债券的订价计算 掌握债券当期收益率 到期收益率 即期利率 持有期收益率 赎回收益率的计算 熟悉利率的风险结构 收益率差 信用利差等概念 熟悉利率的期限结构 掌握收益率曲线的概念及其基本类型 熟悉期限结构的影响因素及利率期限结构基本理论 2 教学基本要求 熟悉影响股票投资价值的内外部因素及其影响机制 熟悉计算股票内在价值的不同股息增长率下的现金流贴现模型 掌握计算股票内在价值的不同股息增长率下的现金流贴现模型公式及应用 熟悉计算股票市场价格的市盈率估价方法及其应用缺陷 熟悉市净率的基本概念及其在股票估值方面的运用 熟悉金融期货合约的定义及其标的 掌握金融期货理论价格的计算公式和影响因素 熟悉金融期权的定义 掌握期权的内在价值 时间价值及期权价格影响因素 掌握可转换证券的定义 熟悉可转换证券的投资价值 转换价值 理论价值和市场价值的含义及计算方法 掌握可转换证券转换平价 转换升水 转换贴水的计算 熟悉可转换证券转换升水比率 转换贴水比率的计算 掌握权证的概念及分类 熟悉权证的理论价值的含义 各变量变动对权证价值的影响以及权证理论价值的计算方法 掌握认股权证溢价计算公式 熟悉认股权证的杠杆作用 3 练习与思考 有价证券的投资价值分析与估值方法 任务1 证券估值基本原理 任务2 债券估值分析 任务3 股票估值分析 任务4 金融衍生工具的投资价值分析 4 任务1 证券估值基本原理 一 价值与价格的基本概念证券估值是指证券价值的评估 证券估值是证券交易的前提和基础 另一方面 估值似乎又是证券交易的结果 5 一 虚拟资本及其价格随着信用制度的成熟 产生了对实体资本的各种要求权 这些要求权的票据化就是有价证券 以有价证券形态存在的资本就是虚拟资本 作为虚拟资本的有价证券 本身无价值 其交换价值或市场价格来源于其产生未来收益的能力 他们的价格运动形式具体表现为 1 其市场价值由证券的预期收益和市场利率决定 不随职能资本价值的变动而变动2 其市场价值与预期收益的多少成正比 与市场利率的高低成反比3 其价格波动 既决定于有价证券的供求 也决定于货币的供求 6 二 市场价格 内在价值 公允价值与安全边际1 市场价格 历史价格 当前价格 语气市场价格 2 内在价值 由证券本身决定的价格 是一种相对 客观 的价格 市场价格围绕内在价值形成 每个投资者对内在信息掌握不同 主观假设不一致 每人计算的内在价值也不会一样 3 公允价值 如果存在活跃交易的市场 则以市场报价为金融工具的公允价值 否则采用估值技术确定公允价值 4 安全边际 是指证券的市场价格低于其内在价值的部分 7 习题练习 1 证券估值是对证券 的评估 A 价格B 价值C 收益D风险2 下列各项中 不属于虚拟资本的是 A 股票B债券C基金D知识产权3 是指证券的市场价格低于其内在价值的部分 任何投资活动均以之为基础 A安全边际B公允价值C剩余价值D超额价值 8 习题练习 4 关于虚拟资本的价格运动形式的表述 正确的有 A虚拟资本的市场价值与预期收益的多少成正比B虚拟资本的市场价值与市场利率的高低成正比C虚拟资本的市场价值随职能资本价值的变动而变动D虚拟资本的市场价格既决定于有价证券的供求 也决定于货币供求5 关于内在价值与市场价格的描述 正确的是 A市场价格围绕内在的价值而波动B与市场价格一样 内在价值的大小与短期供求关系的变动有关C当内在价值大于市场价格时 投资者应选择买入证券D内在价值是一种相对 客观 的价格 每个人算出来的内在价值大小也是一样的 9 习题练习 6 对于普通股而言 安全边际代表了 A 计算出的内在价值高于市场价格的部分B 特定年限内预期收益或红利超过正常利息率的部分C 赢利能力超过利润或者必要红利率D 企业价值超过其优先索偿权的部分7 判断 证券的内在价值反映了市场参与者对证券价值的评估 8 判断 在证券市场完全有效的情况下 证券的市场价格与内在价格是一致的 9 判断 安全边际越小的证券 其面临的风险也越小 10 二 复利在复利条件下 一笔资金的期末价值 终值 到期值 FV PV 1 i n 11 若每期付息m次 到期本利和为 FV PV 1 i m nm根据70规则 如果某个变量每年按x 的比率增长 那么在将近70 x年以后 该变量将翻一番 12 三 现值和贴现PV FV 1 i n 13 四 现金流贴现与净现值不同时间点上流入或流出相关投资项目的一系列现金 从财务投资者的角度看 买入某个证券就等于买进了未来一系列现金流 证券估值就等价于现金流估值 根据贴现率把所有未来的现金流入的现值加在一起与今天的现金流出比较 我们通常用时间轴来描绘有价证券的现金流 不同贴现率条件下 净现值不一样 14 我们也可以把现金流入的现值 正数 和现金流出的现值 负数 加在一起 得到该投资项目的净现值 NPV 公平交易要求投资者的投资行为所产生的现金流的净现值为零 15 练习 一笔投入500万美元 市场利息10 5年后这笔投资的终值可能是 A750B805C900D865关于货币现值说法正确的有 A当给定终值时 贴现率越高 现值越低B当给定利率计算终值时 取得终值的时间越长 该终值的现值就越低C在给定终值及其他条件相同的情况下 按照单利计算的现值要比按照复利计算的现值要高D终值越高 现值越高 16 略 详见财务管理相关内容 三 证券估值方法 P26 一 绝对估值1 现金流贴现模型 17 2 经济利润估值模型3 调整现值模型4 资本现金流模型5 权益现金流模型 二 相对估值1 市盈率2 市净率 18 3 经济增加值与利息折旧摊销前收入比4 市值回报增长比 19 三 资产价值权益价值 资产价值 负债价值常用重置成本法和清算价值法 20 重置成本法 重置成本法 就是在现实条件下重新购置或建造一个全新状态的评估对象 所需的全部成本减去评估对象的实体性陈旧贬值 功能性陈旧贬值和经济性陈旧贬值后的差额 以其作为评估对象现实价值的一种评估方法 重置成本法的基本公式为 评估价值 重置成本 实体性贬值 功能性贬值 经济性贬值评估价值 重置全价 成新率 21 清算价值法 清算价值法就是根据企业目前所有资产的变卖价值来确定企业价值 估算资产的变卖价值也并不容易 因为人们平时只注意到在持续经营情况下资产作为公司的一个部分所代表的价值 只在少数情况下 如面临破产时才会注意到资产的变卖价值 在某些情况下 清算价值特别适用 其中之一就是自然资源企业价值的评估 如果企业所拥有的主要是些自然资源财产 那么 企业的价值应该接近于这些财产的变卖价值 因为对这样的企业组织资本比较少 组织资本是组织成员在特定的组织环境下 协同工作而形成的 能够为组织创造价值的资本形式 它根植于企业的价值观体系 组织结构 业务流程 组织制度 知识管理系统 客户和公共关系系统之中 22 四 其他估值方法无套利定价和风险中性定价 23 练习 1 下列指标中 不属于绝对估值法的是 A经济增加值与利息折旧摊销前收入比B自由现金流C权益现金流D经济利润2 常见的相对估值法包括 A调整现金模型B市盈率C市净率D市值回报增长比3 证券估值方法包括 A相对估值B绝对估值C无套利定价技术D风险中性定价技术4 判断 在评估企业资产价值的过程中 对于可以持续经营的企业 一般采用清算价值法进行评估 24 任务2 债券估值分析 一 债券估价原理债券估值的基本原理就是现金流贴现 债券投资者持有债券 会获得利息和本金偿付 把现金流入用适当的贴现率进行贴现并求和 就可得到债券的理论价格 25 一 债券现金流的确定1 债券的面值和票面利率 票面利率通常采用年单利表示 票面利率乘以付息间隔和面值就是每期利息支付金额 短期债券一般不付息 而是到期一次性还本 所以要折价交易 2 计付息间隔 定期支付利息 我国中长期债券通常每年一次 欧美习惯半年付息一次 付息间隔短的债券风险相对较小 3 债券的嵌入式期权条款 可能含有发行人提前赎回权 债券持有人提前返售权 转股权 转股修正权 偿债基金条款等嵌入式期权 这些会影响未来的现金流模式 一般有利于发行人的会降低债券价值 反之则反是 4 债券的税收待遇 免税债券与可比的应纳税债券相比 价值更大一些 5 其他因素 付息方式 浮动 可调 固定 债券的币种 单一货币 双币债券 等因素 26 偿债基金债券 偿债基金亦称 减债基金 国家或发行公司为偿还未到期公债或公司债而设置的专项基金 很多发达国家都设立了偿债基金制度 日本的偿债基金制度 是在日本明治39年根据国债整理基金特别会计法确定的 偿债基金 一般是在债券实行分期偿还方式下才予设置 偿债基金一般是每年从发行公司盈余中按一定比例提取 也可以每年按固定金额或已发行债券比例提取 所谓偿债基金债券即发行人根据债券契约的要求 必须于每年盈余或利息收入中提取一定数额的偿债基金 以还本付息为主要需求的债券 27 双币债券 P28 双币债券是以某一种货币为债券面值货币 并以该货币购买和支付息票 但本金的偿还按事先确定的汇率以另一种货币支付 28 二 债券贴现率的确定债券的贴现率是投资者对该债券要求的最低回报率 也叫必要回报率 债券必要回报率 真实无风险利率 预期通胀率 风险溢价1 真实无风险收益率 真实资本的无风险利率 理论上由社会资本平均回报率决定 2 预期通胀率 3 风险溢价 风险补偿 债券投资的主要风险因素包括违约风险 信用风险 流动性风险 汇率风险 投资学中 真实无风险利率 预期通胀率 名义无风险收益率 一般用相同期限零息国债的到期收益率 即期利率或零利率 来近似表示 29 二 债券报价与实付价格 一 报价形式交易中 报价是每100元面值债券的价格 报价方式 1 全价报价 所见即所得 缺点是含混了债券价格涨跌的真实原因 2 净价报价 在债券报价基础上加上该债券自上次付息以来的累积应付利息 优点是利息累积因素从债券价格中剔除 可以更好反映债券价格的波动程度 缺点是双方需要计算实际支付价格 30 二 利息计算注意全年天数和利息累计天数的计算 1 短期债券 通常全年天数定为360天 半年180天 利息累积天数则分为按实际天数 ACT 全称是Actual 计算和按每月30天计算两种 教材P29例2 12 中长期附息债券全年天数有的定为实际全年天数 也有定为365天 累计利息天数也分为实际天数和每月30天两种计算 我国交易所市场对附息债券的计息规定是 全年天数统一按365天计算 利息累积天数规则是 按实际天数计算 算头不算尾 闰年2月29日不计息 教材P30例2 2 31 3 贴现式债券我国目前对于贴现发行的零息债券按照实际天数计算累积利息 闰年2月29日也计利息 公式为 应计利息额 到期总付额 发行价格 起息日至到期日的天数 起息日至结算日的天数教材P30例2 3 32 习题 1 下列因素中 不属于影响债券现金流入的是 A债券的面值B债券的票面利率C债券计息间隔的长短D债券的市场价格2 其他条件不变的情况下 当市场预期通货膨胀率上升时 债券的必要回报率将 A上升B下跌C不变D无法确定3 有关债券报价中的全价报价和净价报价的说法 正确的有 A全价报价方式下 债券报价即为买卖双方实际的支付价格B净价报价方式下 债券报价即为买卖双方实际的支付价格C全价报价方式的缺点在于买卖双方需要计算实际支付价格D净价报价方式的缺点在于报价含混了债券价格涨跌的真实原因 33 习题 4 2010年3月5日 某年息8 面值100元 每半年付息1次的1年期债券 上次支付息为2009年12月31日 如市场净价报价为96元 则实际支付价格为 A1 42B1 40C1 05D1 075 下列说法中 正确的是 A免税债券与可比的应纳税债券相比 价值更高B附有债券发行人提前赎回权的债券比不附有债券发行人提前赎回权的债券价值更高C我国发行的各类中长期债券通常每半年付息一次D债券所附有的有利于持有人的条款会提高债券价值6 债券投资的主要风险因素包括 A信用风险B流动风险C汇率风险D经营风险7 名义无风险收益率由 构成 A真实无风险收益率B预期通货膨胀C当前通货膨胀D风险溢价 34 习题 8 判断 一般来讲 付息间隔短债券 风险相对较大 9 判断 名义风险收益率一般可以用相同期限零息国债的到期收益率来近似 35 三 债券估值模型根据现金流贴现的基本原理 不含嵌入式期权的债券理论价格计算公式 36 一 零息债券零息债券不计利息 折价发行 到期还本 通常1年以内的债券为零息债券 P FV 1 yT TFV为零息债券的面值 二 附息债券定价附息债券可以视为一组零息债券的组合 用 教材P31公式2 5即零息债券公式 分别为每只债券定价而后加总 也可直接用 公式2 4附息债券定价公式 37 三 累息债券定价累息债券也有票面利率 但规定到期一次性还本付息 可将其视为面值等于到期还本付息的零息债券 P32例 2 7 38 习题 单选 1 某公司到期一次还本付息债券 票面利率10 复利计息 面值1000元 期限5年 贴现率8 计算债券的内在价值 A1020 87B1000C1388 89D1096 082 在确定附息债券内在价值时 需要知道 A债券面值B贴现率C债券市场价格D票面利率 39 习题 多选 3 对于累息债券来说 A其内在价值等于来自债券的预期货币收入按某个利率贴现的现值B其价格确定只需要估计预期货币收入即可C其发行价格一定等于票面面额D其预期货币收入来自其期末支付的利息和本金 40 四 债券收益率 一 当期收益率在投资学中 当期收益率被定义为债券的年利息收入与买入债券的实际价格比率 反映每单位投资能够获得的债券年利息收益 不反映每单位投资的资本损益 公式为 Y C P 100 当期收益率度量的是债券年利息收益占购买价格的百分比 反映每单位投资能够获得的债券年利息收益 但不反映每单位投资的资本损益 便于计算 可以用于期限和发行人均较为接近的债券之间进行比较 缺点是 1 零息债券无法计算当期收益 2 不同期限附息债券之间 不能仅仅因为当期收益率高低而评优劣 41 二 到期收益率债券的到期收益率 YTM 是使债券未来现金流现值等于当前价格所用的相同的贴现率 内部报酬率 IRR 公式 对半年付息一次的债券来说 C和r除以2 n乘以2 2 9 一般用插值法求值 42 三 即期利率即期利率也称零利率 是零息债券到期收益率的简称 在债券定价公式中 即期利率就是用来进行现金流贴现的贴现率 教材P35例2 11 息票剥离法 了解即可 略 四 持有期收益率持有期收益率被定义为从买入债券到卖出债券期间所获得的年平均收益 它与到期收益率的区别仅仅在于末笔现金流是卖出价格而不是债券到期偿还金额 43 五 赎回收益率可赎回债券是指允许发行人在债券到期以前按某一约定的价格赎回已发行的债券 通常在预期市场利率下降时 发行人会发行可赎回债券 以便未来用低利率成本发行的债券替代成本较高的已发债券 对于可赎回债券 需要计算赎回收益率和到期收益率 赎回收益率一般以首次赎回收益率为代表 首次赎回收益率是累计到首次赎回日止 利息支付额与指定的赎回价格加总的现金流量的现值等于债券发行价格的利率 44 习题 1 某投资者以980元买了面值为1000元 票面利率为10 的 剩余期限为6年的债券 那么该投资者当前的收益率为 A10 B10 2 C11 D9 8 2 某投资者按1000元价格购买了年利息收入为60元的债券 并在两年后以1050元的价格卖出 则该投资者的持有期收益率为 A8 5 B6 C8 D5 3 某债券面额100元 票面利率10 期限5年 每年付息一次 投资者以面值购买该债券 到期收益率和票面利率的关系是 A二者相等B前者大于后者C后者大于前者D二者无关 45 习题 4 判断 到期收益率实际上是使得债券未来现金流贴现值恰好等于债券市场价格的贴现率 5 判断 对半年期付息一次的债券 将半年利率乘以2得到的年收益高估了实际年收益 46 五 债券的风险结构与期限结构 一 利率的风险结构不同发行人发行的相同期限和票面利率的债券 其市场价格会不相同 从而计算出的债券收益率也不一样 这种收益率的区别为利率的风险结构 通常采用信用评级来确定不同债券的违约风险大小 不同信用等级债券之间的收益率差 YieldSpread 反映了不同违约风险的风险溢价 也叫信用利差 47 国债为无违约风险债券 无风险债券 不同期限的国债收益率加上适度的收益率差就可以得出公司债券的收益率 并进而作为贴现率进行估值 在经济繁荣时 低等级债券与无风险债券的收益率差通常比较小 一旦衰退 信用利差会急剧扩大 导致低等级债券价格暴跌 48 二 利率的期限结构1 期限结构与收益率曲线 收益率曲线即不同期限的即期利率的组合所形成的曲线 债券的利率期限结构是指债券的到期收益率与到期期限之间的关系 49 2 收益率曲线的基本类型 50 3 利率期限结构的理论影响期限结构的3个因素 1 对未来利率变动方向的预期 2 债券预期收益中可能存在的流动性溢价 3 市场效率低下或者资金在长期和短期市场之间流动可能存在的障碍 利率期限结构理论就是基于这三种因素分别建立起来的 51 1 市场预期理论 无偏预期理论 它认为 利率期限结构完全取决于对未来即期利率的市场预期 如果预期未来利率上升 则利率期限结构会呈上升趋势 反之同理 长期债券是一组短期债券的理想替代物 52 市场预期理论的基本命题 预期假说的基本命题是 利率期限结构的差异是由人们对未来利率的预期差异造成的 长期利率是预期未来短期利率的函数 长期利率相当于当期短期利率与预期未来短期利率的平均数 根据预期假说 长期利率和短期利率之间的关系可以表示为 53 市场预期理论对利率期限结构的解释 市场预期理论解释了利率期限结构随着时间不同而变化的原因 1 收益率曲线向上倾斜时 短期利率预期在未来呈上升趋势 2 收益率曲线向下倾斜时 短期利率预期在未来呈下降趋势 3 当收益率曲线呈水平状态时 短期利率预期在未来保持不变 54 Cont 预期假说也解释了长期利率与短期利率一起变动的原因 一般而言 短期利率有这样一个特征 即短期利率水平如果今天上升 那么往往在未来会更高 因此 短期利率水平的提高会提高人们对未来短期利率的预期 由于长期利率相当于预期的短期利率的平均数 因此短期利率水平的上升也会使长期利率上升 从而导致短期利率与长期利率同方向变动 55 2 市场分割理论该理论认为 在贷款或融资活动进行时 贷款者和借款者并不能自由地在理论预期的基础上将证券从一个偿还期部分替换成另一个偿还期部分 将市场分为 短期资金市场 长期资金市场 总而言之 从这三种理论来看 期限结构的形成主要是由对未来利率变化方向的预期决定的 流动性溢价可起一定作用 有时 市场的不完善和资本流向市场的形式也可能起到一定的作用 56 2020 3 18 57 市场分割理论的假定 投资者对不同期限的债券有不同的偏好 因此只关心他所偏好的那种期限的债券的预期收益水平 在期限相同的债券之间 投资者将根据预期收益水平的高低决定取舍 即投资者是理性的 理性的投资者对其投资组合的调整有一定的局限性 许多客观因素使这种调整滞后于预期收益水平的变动 期限不同的债券不是完全替代的 58 市场分割理论的基本命题 市场分割理论的基本命题是 期限不同的债券市场是完全分离的或独立的 每一种债券的利率水平在各自的市场上 由对该债券的供给和需求所决定 不受其它不同期限债券预期收益变动的影响 59 市场分割理论对利率期限结构的解释 按照市场分割理论的解释 收益率曲线形式之所以不同 是由于对不同期限债券的供给和需求不同 1 收益率曲线向上倾斜表明 对短期债券的需求相对高于对长期债券的需求 结果是短期债券具有较高的价格和较低的利率水平 长期利率高于短期利率 2 收益率曲线向下倾斜表明 对长期债券的需求相对高于对短期债券的需求 结果是长期债券有较高的价格和较低的利率水平 短期利率高于长期利率 3 由于平均看来 大多数人通常宁愿持有短期债券而非长期债券 因而收益率曲线通常向上倾斜 60 对市场分割理论的评价 市场分割理论虽然考虑到了某些投资者对不同期限债券有不同的偏好这一事实 一定程度上弥补了预期理论的不足 但其最大的缺陷是忽视了长短期债券市场之间的联系 将长短期债券市场看成是完全分割互不联系的 这点显然是不符合事实的 除此之外 该假说还不能很好地解释为什么短期利率的变动会带来长期利率的变动 61 3 流动性偏好理论 偏好停留理论 它的基本观点是投资者并不认为长期债券是短期债券的理想替代物 远期利率不再只是对未来即期利率的无偏估计 还包含了流动性溢价 流动性溢价是远期利率和未来的预期即期利率之间的差额 债券的期限越长 流动性溢价越大 利率曲线的形状是由对未来利率的预期和延长偿还期所必需的流动性溢价共同决定的 看教材P40图2 4 预期利率变动对期限结构的影响 按照该理论 期限结构上升的情况要多于期限结构下降的情况 62 偏好停留理论是对预期理论和市场分割理论的进一步发展 按照预期理论的解释 收益率曲线通常向上倾斜意味着短期利率在未来预计会上升 而实际上短期利率既有可能上升也有可能下降 这样 短期利率变动的市场预期就与其实际变动不一致 因此 预期理论不能很好地解释收益率曲线通常向上倾斜的事实 市场分割理论由于把不同期限债券的市场看成是完全独立的 一种期限债券利率的变动并不影响另一种期限债券的利率 因此 该理论也不能解释不同期限债券的利率往往是共同变动的这一经验事实 63 偏好停留理论的前提假定 期限不同的债券之间是互相替代的 一种债券的预期收益率确实会影响其他不同期限债券的利率水平 投资者对不同期限的债券具有不同的偏好 如果某个投资者对某种期限的债券具有特殊偏好 那么 该投资者可能更愿意停留在该债券的市场上 表明他对这种债券具有偏好停留 投资者的决策依据是债券的预期收益率 而不是他偏好的某种债券的期限 不同期限债券的预期收益率不会相差太多 投资人只有能获得一个正的时间溢价 才愿意转而持有长期债券 64 偏好停留理论的基本命题 偏好停留理论的基本命题是 长期债券的利率水平等于在整个期限内预计出现的所有短期利率的平均数 再加上由债券供给与需求决定的时间溢价 Termpremium 长短期利率之间的关系可以用下列公式来描述其中 为n期债券在第t期时的时间溢价 65 偏好停留理论的结论 根据偏好停留理论 可以得出下列几点结论 1 由于投资者对持有短期债券存在较强偏好 只有加上一个正的时间溢价作为补偿时 投资人才会愿意持有长期债券 即使短期利率在未来的平均水平保持不变 长期利率仍然会高于短期利率 这就是收益率曲线通常向上倾斜的原因 2 在时间溢价水平一定的前提下 短期利率的上升意味着平均看来短期利率水平将来会更高 从而长期利率也会随之上升 这解释了不同期限债券的利率总是共同变动的原因 66 习题 1 债券的利率期限结构是指哪两种变量之间的关系 A风险和到期收益B期限和到期收益率C风险和期限D以上均不正确2 根据市场预期理论 如果随着期限增加 即期利率提高 即利率期限结构呈上升趋势 表明投资者对未来即期利率的预期 A下降B上升C不变D不确定3 在贷款或融资活动进行时 贷款者和借款者并不能自由的在利率预期的基础上将证券从一个偿还期部分替换成另一个偿还期部分 或者说市场是低效的 这是 观点 A市场预期理论B数据分析理论C流动性偏好理论D市场分割理论 67 习题 4 下列观点那些属于流动性偏好理论 A远期利率不是未来的预期即期利率的无偏估计B远期利率是未来的预期即期利率的无偏估计C流动性溢价的存在使得收益率曲线为正向的情况要多于为反向的情况D预期利率上升 利率期限结构并不一定是正向的 68 习题 6 判断 在时常分割理论下 利率期限结构取决于短期资金时常供求状况与长期资金市场供求状况的比较 6 判断 在流动性偏好理论中 如果预期利率上升 其利率期限结构是向下倾斜的 7 判断 市场预期理论能够解释为何收益收益率曲线为正向的情况要多于为反向的情况 8 判断无偏预期理论认为利率期限结构完全取决于对未来利率的市场预期 9 判断 信用风险越大的债券 其信用利差越小 69 任务3 股票估值分析 一 影响股票投资价值的因素 一 影响股票投资价值的内部因素1 公司净资产从理论上讲净资产应与股价保持一定比例 即净值增加 股价上涨 2 公司盈利水平公司的盈利水平是影响股票投资价值的基本因素之一 公司盈利增加 股票的市场价格上涨 股票价格的涨跌和公司盈利的变化可能并不同时发生 3 公司的股利政策股利与股票价格成正比 通常股利高 股价涨 股利低 股价跌 70 4 股份分割股份分割又称拆股 拆细 是将原有股份均等地拆成若干较小的股份 股份分割通常会刺激股价上升 往往比增加股利分配的刺激作用更大 5 增资和减资当公司宣布减资时 多半是因为经营不善 亏损严重 需要重新整顿 所以股价会大幅下降 6 公司资产重组公司重组总会引起公司价值的巨大变动 因而其股价也随之产生剧烈的波动 但需要分析公司重组对公司是否有利 重组后是否会改善公司的经营状况 因为这些是决定股价变动方向的决定因素 71 二 影响股票投资价值的外部因素1 宏观经济因素2 行业因素3 市场因素证券市场上投资者对股票走势的心理预期会对股票价格走势产生重要的影响 二 股票内在价值的计算方法 略 一 现金流贴现模型1 一般公式 72 现金流贴现模型是运用收入的资本化定价方法来决定普通股票的内在价值的方法 根据公式 2 12 可以引出净现值的概念 净现值 NPV 等于内在价值 V 与成本 P 之差 即 如果NPV 0 意味着所有预期的现金流入的现值之和大于投资成本 即这种股票被低估价格 因此购买这种股票可行 如果NPV 0 意味着所有预期的现金流入的现值之和小于投资成本 即这种股票价格被高估 因此不可购买这种股票 73 2 内部收益率内部收益率就是指使得投资净现值等于零的贴现率 由公式 2 24 可以解出内部收益率k 将k 与具有同等风险水平股票的必要收益率k相比较 如果k k 则可以考虑购买这种股票 如果k k 则不要购买这种股票 股息增长率 gt Dt Dt 1 Dt 1 100 74 二 零增长模型从本质上来说 零增长模型和不变增长模型都可以看作是可变增长模型的特例 零增长模型实际上是不变增长模型的一个特例 75 3 应用零增长模型的应用似乎受到相当的限制 毕竟假定对某一种股票永远支付固定的股息是不合理的 但在特定的情况下 对于决定普通股票的价值仍然是有用的 在决定优先股的内在价值时这种模型相当有用 因为大多数优先股支付的股息是固定的 76 三 不变增长模型不变增长模型可以分为两种形式 一种是股息按照不变的增长率增长 另一种是股息以固定不变的绝对值增长 77 3 应用零增长模型实际上是不变增长模型的一个特例 不变增长模型是多元增长模型的基础 78 四 可变增长模型1 二元增长模型假定在时间L以前 股息以一个不变的增长速度g1增长 在时间L后 股息以另一个不变的增长速度g2增长 在此假定下 我们可以建立二元可变增长模型 2 内部收益率3 应用 79 习题 单选 1 某公司原有股份数量是5000万元 现公司决定实施股票分割 即实施一股分两股的政策 则下列哪种说法是错误的 A公司的股票可能会上升B投资者可以预期更多的股利C投资者可以预期更多的收益D公司的净资产增加2 公司的股息政策不受 的影响 A财务风险的高低B公司的未来扩张计划C公司的资本结构D股票的发行方式3 哪一种不属于影响股价的宏观因素 A货币政策B收入政策C财政政策D产业政策 80 习题 多选与判断 4 通常情况下 下列哪些行为会引发股价的上涨 A股份分割B业务大幅增长C公司宣布减资D公司资产重组5 影响股票投资价值的外部因素包括 A宏观经济因素B行业因素C公司财务D市场因素6 判断 理论上讲 净值应与股价保持一定比例 即净值增加 股价上涨 净值减少 股价下跌 7 判断 股票价格的涨跌和公司盈利的变化并不完全同时发生 8 判断 一般来说 行业因素是影响股票投资价值的外部因素 81 习题 单选 1 假设某公司在未来无限时期支付的每股股利为5元 必要收益率为5 当前股票市价80元 则该股票的NPV为 A30B5C20D102 在计算优先股的价值时 最适用哪种股票定价模型 A零增长模型B不变增长模型C可变增长模型D二元增长模型3 预计某公司今年年末发放股息6元 未来两年股息保持不变 此后股息按4 的速度不变增长 假设投资者要求的必要收益率为12 则公司当前的合理股价为 A92 28B90C69 9D62 82 习题 多选 4 在计算股票内在价值中 关于可变增长模型的说法正确的是 A与不变增长模型相比 其假设更符合现实情况B可变增长模型包括二元增长模型和多元增长模型C可变增长模型的计算较为复杂D可变增长模型考虑了购买力的风险 83 三 股票市场价格计算方法 市盈率估价方法市盈率又称 价格收益比 或 本益比 是每股价格与每股收益的比率公式 市盈率 每股价格 每股收益估计市盈率的方法 简单估计法 回归分析法 84 现金流贴现模型是运用收入的资本化定价方法来决定普通股票的内在价值的方法 根据公式 2 12 可以引出净现值的概念 净现值 NPV 等于内在价值 V 与成本 P 之差 即 如果NPV 0 意味着所有预期的现金流入的现值之和大于投资成本 即这种股票被低估价格 因此购买这种股票可行 如果NPV 0 意味着所有预期的现金流入的现值之和小于投资成本 即这种股票价格被高估 因此不可购买这种股票 85 三 股票市场价格计算方法 市盈率估价方法市盈率又称 价格收益比 或 本益比 是每股价格与每股收益的比率公式 市盈率 每股价格 每股收益估计市盈率的方法 简单估计法 回归分析法 86 一 简单估计法利用历史数据估计法分为 算术平均法 趋势调整法 回归调整法 市场决定法分为 市场预期回报率倒数法 市场归类决定法 二 回归分析法 具有很强的时效性 87 四 市净率在股票价值估计上的应用 了解 公式 市净率 净资产倍率 每股价格 每股净资产比较 市净率用于考察长期投资 内在价值 市盈率用于考察短期投资 供求状况 88 每股净资产的数额越大 表明公司内部积累越雄厚 抵御外来因素影响的能力越强 正因为如此 市净率反映的是 相对于净资产 股票当前市场价格是处于较高水平还是较低水平 市净率越大 说明股价处于较高水平 反之 市净率越小 说明股价处于较低水平 89 习题 1 下列哪种方法不是简单估计法测算股票的价格 单选 A回归分析法B回归调整法C趋势调整法D中间数法2 下列关于市盈率估价法正确的是 多选 A分为简单估计法和复杂估计法B分为简单估计法和回归分析法C回归分析法分为回归调整法和多元回归分析法D市场决定法和利用历史数据进行估计同属于简单估计法3 判断 回归分析法得出的有关市盈率估计方程 其时效性并不是很强 4 判断 市净率越大 说明股价处于较高的水平 反之 市净率越小 说明股价处于较低的水平 90 任务4 金融衍生工具的投资价值分析 一 金融期货的价值分析金融期货合约是约定在未来时间以事先协定的价格买卖某种金融工具的双边合约 标准化合约 一 金融期货的理论价格期货价格反映市场对现货价格未来的预期 在一个理性的 无摩擦的均衡市场上 期货价格与现货价格具有稳定的关系 即期货价格相当于交易者持有现货金融工具至到期日所必须支付的净成本 净成本是指因持有现货金融工具所取得的收益与购买金融工具而付出的融资成本之间的差额 也称持有成本 这一差额有可能为正值 也有可能为负值 在现货金融工具价格一定时 金融期货的理论价格决定于现货金融工具的收益率 融资利率及持有现货金融工具的时间 理论上 期货价格有可能高于 等于 低于相应的现货金融工具 91 我们用单一公式表达期货的理论价格 设t为现在时刻 T为期货合约的到期日 Ft为期货的当前价格 St为现货的当前价格 则期货的理论价格Ft为 式中 r 无风险利率d 连续的红利支付率 T t 从t时刻持有到T时刻 92 二 影响期货价格的主要因素影响期货价格的主要因素是持有现货的成本和时间价值 其他因素 市场利率 预期通货膨胀 财政政策 货币政策 现货金融工具的供求关系 期货合约的有效期 保证金要求 期货合约的流动性等 二 金融期权价值分析金融期权是指其持有者能在规定的期限内按交易双方商定的价格购买或出售一定数量的某种金融工具的权利 金融期权是一种权利的交易 从理论上说 由两个部分组成 内在价值 时间价值 93 一 内在价值金融期权的内在价值 也称履约价值 是期权合约本身所具有的价值 也就是期权的买方如果立即执行该期权所能获得的收益 一种期权有无内在价值以及内在价值的大小取决于该期权的协定价格与其标的物市场价格之间的关系 根据协定价格与标的物市场价格的关系 可将期权分为实值期权 虚值期权和平价期权三种类型 对看涨期权而言 若市场价格高于协定价格 期权的买方执行期权将有利可图 此时为实值期权 94 市场价格低于协定价格 期权的买方将放弃执行期权 为虚值期权 对看跌期权而言 市场价格低于协定价格为实值期权 市场价格高于协定价格为虚值期权 若市场价格等于协定价格 则看涨期权和看跌期权均为平价期权 95 二 时间价值金融期权时间价值 也称外在价值 不易直接计算 是指期权的买方购买期权而实际支付的价格超过该期权内在价值的那部分价值 时间价值 期权实际价格 内在价值 三 影响期权价格的主要因素 5种 1 协定价格与市场价格 一般而言 协定价格与市场价格间的差距越大 时间价值越小 反之 则时间价值越大 2 权利期间在其他条件不变的情况下 期权期间越长 期权价格越高 3 利率利率变动对期权价格的影响是复杂的 96 4 标的物价格的波动性通常 标的物价格的波动性越大 期权价格越高 5 标的资产的收益在期权有效期内标的资产产生收益将使看涨期权价格下降 使看跌期权价格上升 1973年 美国芝加哥大学教授FisherBlack和MyronScholes提出第一个期权定价模型 在金融衍生工具的定价上取得重大突破 在学术界和实务界引起强烈反响 1979年 J Cox S Ross和M Rubinstein又提出二项式模型 以一种更为浅显易懂的方式导出期权定价模型 并使之更具有可操作性 97 三 可转换证券价值分析可转换证券是指可以在一定时期内 按一定比例或价格转换成一定数量的另一种证券的特殊公司证券 转换比例 可转换证券面额 转换价格 一 可转换证券的价值可转换证券的价值可分为 投资价值 转换价值 理论价值 市场价值 1 可转换证券的投资价值可转换证券的投资价值是指当它作为不具有转股选择权的一种证券的价值 2 可转换证券的转换价值转换价值 标的股票市场价格 转换比例 98 3 可转换证券的理论价值可转换证券的理论价值 也称内在价值 是指将可转换证券转股前的利息收入和转股时的转换价值按适当的必要收益率折算的现值 4 可转换证券的市场价值可转换证券的市场价值也就是可转换证券的市场价格 可转换证券的市场价值一般保持在可转换证券的投资价值和转换价值之上 99 习题 1 下列哪项不是金融期货 单选 A股票期货B外汇期货C利率期货D期权期货2 影响期货价格的主要因素有 多选 A持有现货的成本B时间价值C货币政策D财政政策3 判断 金融期货的价格一定高于相应的现货金融工具的价格 100 习题 1 下列情况不属于实值期权的是 单选 A当市场价格低于现货价格时的看跌期权B当市场价格高于现货价格时的看涨期权C内在价值为正的期权D当市场价格高于现货价格时的看跌期权2 影响期权价格的因素包括 多选 A权利期间B利率C标的物价格的波动性D标的资产的收益3 下列有关金融期权价格的说法 正确的有 多选 A在其他条件不变的情况下 期权期间与期权价格成正向关系B标的物价格的波动性越大 期权的价格越高C利率提高 期权标的物的市场价格下降 看涨期权的内在价值下降 看跌期权的内在价值提高D金融的期权的内在价值取决于协定价格与市场价格之间的关系 101 习题 4 关于看涨期权的说法 正确的是 多选 A看涨期权的外在价值是指期权的买方购买期权而实际支付的价格超过标的股票市场价格与协定价格之差的那部分价值B看涨期权的履约价值是指期权的买方购买期权而实际支付的价格超过该期权内在价值的那部分价值C看涨期权的内在价值必然大于零或等于零D看涨期权的内在价值越大 时间价值越小5 判断 权利期间与时间价值之间的关系是正向的线形关系 102 二 可转换证券的转换平价可转换证券的转换平价是指使可转换证券市场价值等于该可转换证券转换价值时的标的股票的每股价格 即 转换平价 可转换证券的市场价格 转换比例1 转换平价可被视为已将可转换证券转换为标的股票的投资者的盈亏平衡点 2 转换升水 可转换证券的市场价格 可转换证券的转换价值 转换平价 标的股票市价 不会实施转股 转换升水比率 转换升水 可转换证券的转换价值 100 3 转换贴水 可转换证券的转换价值 可转换证券的市场价格 转换平价 标的股票市价 会实施转股 转换贴水比率 转换贴水 可转换证券的转换