2014高会-习题精讲讲义分享0701.doc

第七章企业并购【思维导图】 考点扫描【考点1】企业并购动因【总结】 【考点2】并购类型【考点3】并购决策原理企业并购的基本原则是成本效益原则，即并购净收益大于0，这样并购才是可行的。并购净收益计算方式如下：并购收益并购后整体企业价值并购前并购企业价值并购前被并购企业价值并购净收益并购收益并购溢价并购费用 其中：并购溢价并购价格并购前被并购企业价值 【决策】并购净收益大于0，并购可行 【考点4】价值评估方法（一）收益法自由现金流量（税后净营业利润折旧摊销）（资本支出营运资金增加额）税后净营业利润息税前利润（1所得税税率）【股权资本成本的计算】方法一：资本资产定价模型因为并购活动通常会引起企业负债率的变化，进而影响系数，所以需要对系数做必要的修正。可利用哈马达方程对系数进行调整，其计算公式如下：方法二：股利折现模型 每年股利不变时股利以不变的增长速度g增长时【债务资本成本的计算】 【提示】股权转让中股权价值的计算。 股权价值公司价值债务价值 每股价值股权价值/股数（二）市场法 【注意】企业收益中的持久构成部分才是对估值有意义的，因此，一般把不会再度发生的非经常性项目排除在外。【考点5】并购后的整合 经典题解【案例1】东方公司是一家从事电子产品生产销售的企业，该公司202年拟并购当地另一家相同类型的公司黄河公司。并购前，两家公司不存在关联方关系。并购后，东方公司存续，黄河公司解散。 （1）合并前两家公司的主要财务数据如下： 项目 东方公司 黄河公司净利润（万元）14 000 3 000 普通股股数（万股） 7 000 5 000 股东权益（万元） 35 000 20 000 市盈率（倍） 20 15 （2）东方公司和黄河公司的股票面值均为1元。如果合并成功，估计新的东方公司每年将因规模效益减少费用1 000万元。（3）东方公司打算以增发新股的方式以1股换4股黄河公司股票完成合并。（4）假设两家公司的企业所得税税率均为30%。 不考虑其他因素。 要求：（1）判断该并购属于哪种方式？（至少回答出两种方式） 【分析提示】由于并购后东方公司存续，黄河公司解散，因此，属于吸收合并。由于两家公司均属于电子产品生产销售企业，又处于同一地域，因此属于横向并购。由于东方公司是以自己发行的股份换取黄河公司的股份，因此属于股份支付式并购。 （2）计算合并前两家公司各自的每股收益、每股净资产、每股市价和市净率。【分析提示】 公司每股收益每股净资产每股市价市净率东方公司14 000/7 0002（元）35 000/7 0005（元）22040（元）40/58 黄河公司3 000/5 0000.6（元）20 000/5 0004（元）0.6159（元）9/42.25 （3）计算合并成功后新的东方公司的每股收益。 【分析提示】净利润14 0003 0001 000（130%） 17 700（万元）股数7 0005 000/48 250（万股）每股收益17 700/8 2502.15（元）【案例2】F公司正试图估算在目前战略下公司的价值。公司管理团队预计了未来5年的息税前利润如下表所示（单位：万元）： 年份 1 2 3 4 5 息税前利润 1200 1400 1500 1600 1600 固定资产的折旧在前两年均为200万元，在剩余的3年为300万元。这些数额在计算表中的利润时已经扣除。在第1、2、3年的资本支出为500万元，这些支出包括替换报废的资产，也包括因商业规模扩张需要的新增资本投资。在第4、5年的资本支出将为300万元。在以后的5年中，每年都需要新增营运资金。其中第1年为100万元，第2年为120万元，第3年为150万元，第4年180万元，第5年为200万元。 公司同时拥有一座闲置的厂房，这些厂房并没有用于经营活动。市场价值为1600万元。 公司加权平均资本成本为10%。公司所得税率为25%（假设第5年以后的现金流量与第5年相等）。 （1）计算公司未来15年的自由现金流量。（2）计算公司价值。【分析提示】（1）计算公司现金流量 年份 1 2 3 4 5 息税前利润 1200 1400 1500 1600 1600 税后净营业利润 900 1050 1125 1200 1200 折旧 200 200 300 300 300 资本支出 500 500 500 300 300 营运资金增加 100 120 150 180 200 自由现金流量 500 630 775 1020 1000 （2）公司价值 5000.90916300.82647750.751310200.6830（1000/10%）0.68301600 10684.10（万元）【案例3】已知ABC公司202年平均总资产为2000万元，平均资产负债率为50%，其中有息负债占负债总额的比例为60%，有息负债的平均利率为10%，适用的所得税税率为25%。其他相关资料如下：（1）202年年初流通在外的普通股股数为1500万股，年内没有发生变化； （2）202年销售收入为25500万元，销售净利率为8%； （3）202年折旧摊销合计500万元。（4）同行业内在基础业务方面具有可比性的DBX公司的P/E是15，EV/EBITDA是10。 要求：（1）使用P/E乘数，估计ABC公司的每股价值；（2）使用EV/EBITDA乘数，估计ABC公司的企业价值；【分析提示】（1）净利润255008%2040（万元）每股收益2040/15001.36（元）ABC公司的每股价值1.361520.4（元）（2）年利息200050%60%10%60（万元）税前利润2040/（125%）2720（万元）EBITDA2720605003280（万元）ABC公司的企业价值为V0 32801032800（万元）【案例4】（2013）甲公司和乙公司为两家高科技企业，适用的企业所得税税率均为15%。甲公司总部在北京，主要经营业务在华北地区；乙公司总部和主要经营业务均在上海。乙公司与甲公司经营同类业务，已先期占领了所在城市的大部分市场，但资金周转存在一定得困难，可能影响未来持续发展。2013年1月，甲公司为拓展市场，形成以上海为中心、辐射华东的新的市场领域，着手筹备并购乙公司。并购双方经过多次沟通，与2013年3月最终达成一致意向。甲公司准备收购乙公司100%的股权，为此聘请资产评估机构对乙公司进行价值评估，评估基准日为2012年12月31日。资产评估机构采用收益法和市场法两种方法对乙公司价值进行评估。并购双方经协商，最终确定按市场法的评估结果作为交易的基础，并得到有关方面的认可。与乙公司价值评估相关的资料如下： （1）2012年12月31日，乙公司资产负债率为50%，税前债务资本成本为8%。假定无风险报酬率为6%，市场投资组合的预期报酬率为12%，可比上市公司无负债经营值为0.8。（2）乙公司2012年税后利润为2亿元，其中包含2012年12月20日乙公司处置一项无形资产的税后净收益0.1亿元。（3）2012年12月31日，可比上市公司平均市盈率为15倍。假定并购乙公司前，甲公司价值为200亿元；并购乙公司后，经过内部整合，甲公司价值将达到235亿元。甲公司应支付的并购对价为30亿元。甲公司预计除并购对价款外，还将发生相关交易费用0.5亿元。假定不考虑其他因素。要求：1.分别从行业相关性角度和被并购企业意愿角度，判断甲公司并购乙公司属于何种并购类型，并简要说明理由。2.计算用收益法评估乙公司价值时所使用的折现率。3.用可比企业分析法计算乙公司的价值。4.计算甲公司并购收益和并购净收益，并从财务管理角度判断该并购是否可行。【分析提示】1.（1）从行业相关性角度，甲公司并购乙公司属于横向并购。（1分）理由：甲公司与乙公司属于经营同类业务的企业。（1分）（2）从被并购企业意愿角度，甲公司并购乙公司属于善意并购。（1分）理由：并购双方经过充分沟通达成一致。2.乙公司负债经营系数 0.81（115%）（50%/50%）1.48（1分）re6%1.48（12%6%）14.88%（1分）rd8%（115%）6.8%（1分）rwacc14.88%50%6.8%50%10.84%（1分）3.调整后的乙公司2012年税后利润为：20.11.9（亿元）（1分）乙公司价值1.91528.5（亿元）（1分）4.（1）计算并购收益和并购净收益并购收益235（20028.5）6.5（亿元）（1分）并购溢价3028.51.5（亿元）（1分）并购净收益6.51.50.54.5（亿元）（1分）（2）判断并购是否可行甲公司并购乙公司后能够产生4.5亿元的并购净收益，从财务管理角度分析，此项并购交易可行。（2分）【案例5】A股份有限公司（以下简称A公司）是从事化工产品生产经营的大型上市企业。204年9月，为了取得原材料供应的主动权，A公司董事会决定收购其主要原材料供应商B股份有限公司（以下简称B公司）的全部股权，并聘请某证券公司作为并购顾问。有关资料如下： 1.并购及融资预案（1）并购计划B公司全部股份l亿股均为流通股。A公司预计在205年一季度以平均每股l2元的价格收购B公司全部股份，另支付律师费、顾问费等并购费用0.2亿元，B公司被并购后将成为A公司的全资子公司。A公司预计205年需要再投资7.8亿元对其设备进行改造，207年底完成。（2）融资计划A公司并购及并购后所需投资总额为20亿元，有甲、乙、丙三个融资方案：甲方案：向银行借入20亿元贷款，年利率5%，贷款期限为1年，贷款期满后可根据情况申请贷款展期。乙方案：按照每股5元价格配发普通股4亿股，筹集20亿元。丙方案：按照面值发行3年期可转换公司债券20亿元（共200万张，每张面值1000元），票面利率为2.5%，每年年末付息。预计在208年初按照每张债券转换为200股的比例全部转换为A公司的普通股。2.其他相关资料（1）B公司在202年、203年和204年的净利润分别为1.4亿元、1.6亿元和0.6亿元。其中203年净利润中包括处置闲置设备的净收益0.6亿元。B公司所在行业比较合理的市盈率指标为11。经评估确认，A公司并购B公司后的公司总价值将达55亿元。并购B公司前，A公司价值为40亿元，发行在外的普通股股数为6亿股。（2）A公司并购B公司后各年相关财务指标预测值如下： 相关财务指标改造完成前（205207年）改造完成后（208年及以后）甲方案乙方案丙方案甲方案乙方案丙方案净利润（亿元）2.883.63.125.2866资产负债率（%）62.5037.5062.5062.5037.5037.50利息倍数58681010注：资产负债率指标为年末数。（3）贷款银行要求A公司并购B公司后，A公司必须满足资产负债率65%、利息倍数5.5的条件。 （4）在A公司特别股东大会上，绝大多数股东支持并购B公司，但要求管理层从财务分析角度对并购的合理性进行论证，确保并购后A公司每股收益不低于0.45元。要求：1.根据B公司近三年盈利的算术平均数，运用市盈率法计算B公司的价值。2.计算A公司并购B公司的并购净收益，并从财务角度分析该项并购的可行性。3.计算A公司并购B公司后的下列每股收益指标：（1）甲、乙、丙三个融资方案在改造完成前（205207年）各年的每股收益（元）；（2）甲、乙、丙三个融资方案在改造完成后（208年及以后）的每股收益（元）。4.分析甲、乙、丙三个融资方案对贷款银行和股东条件的满足程度，并指明贷款银行和股东均可接受的融资方案。【分析提示】1.近三年平均净利润为：1.4（1.60.6）0.631（亿元）运用市盈率法计算的B公司的价值为：11111（亿元）2.A公司并购B公司的并购净收益55（4011）（1211）0.22.8（亿元）