第六章资本结构决策(财务管理l理论与实务).ppt

第六章资本结构决策学习目标1 重点掌握资本成本的概念与性质 掌握资本成本的种类 深入理解资本成本在财务管理中的重要意义 熟练掌握各种资本成本的计算方法 2 深入理解经营杠杆的概念 形成原因及其对公司财务的影响 熟练掌握经营杠杆系数的计算方法 深入理解财务杠杆的概念 形成原因及其对公司财务的影响 熟练掌握财务杠杆系数的计算方法 掌握复合杠杆的概念及其计算方法 3 深入理解资本结构的含义和举债经营的优缺点 掌握资本结构的影响因素 理解最优资本结构的含义 熟练掌握最优资本结构的选择方法 了解资本结构调整的基本方法 重点掌握西方早期资本结构理论和现代资本结构理论 第一节资本成本一 资本成本的性质 一 资本成本的概念所谓资本成本 是指企业为取得和长期占有资本而付出的代价 它包括资本的取得成本和使用成本 资本的使用成本是资本成本的主体部分 也是降低资本成本的主要方向 取得成本 又称为筹资费用是指企业在筹措过程中所发生的各种费用 占用成本 是指企业因使用资本而向资本提供者支付的代价 应当注意的是 在资本结构决策中 资本成本中的资本一般不包括短期负债 因为资本主要用于长期筹资决策和长期投资决策等领域 而短期负债的数额较小 融资成本较低 往往忽略不计 二 资本成本的性质首先 资本成本是资本使用者向资本所有者和中介机构支付的费用 是资本所有权和使用权相分离的结果 其次 资本成本作为一种耗费 最终要通过收益来补偿 体现了一种利益分配关系 最后 资本成本是资金时间价值与风险价值的统一 三 资本成本的种类资本成本按用途 可分为个别资本成本 综合资本成本和边际资本成本 1 个别资本成本个别资本成本是单种筹资方式的资本成本 包括长期借款成本 长期债券成本 优先股成本 普通股成本和留存收益成本 个别资本成本一般用于比较和评价各种筹资方式 2 综合资本综合资本成本是对各种个别资本成本进行加权平均而得的结果 其权数可以在账面价值 市场价值和目标价值之中选择 综合资本成本一般用于资本结构决策 3 边际资本边际资本成本是指新筹集部分资本的成本 在计算时 也需要进行加权平均 边际资本成本一般用于追加筹资决策 四 资本成本的意义资本成本在财务管理中处于至关重要的地位 1 资本成本是选择筹资方式 进行资本结构决策的依据 2 资本成本是评价投资方案 进行投资决策的重要标准 3 资本成本是评价企业经营业绩的重要依据 4 平均资本成本是衡量资本结构是否合理的重要依据 五 影响资本成本的因素 1 总体经济环境2 资本市场条件3 企业经营状况和融资状况4 企业对筹资规模和时限的要求 二 资本成本的计量 一 一般约定与通用模型为了便于分析筹资额的资本成本 通常不用绝对金额表示资本成本 而用资本成本率来表示 通用计算公式是 将上式分子分母同时除以筹资总额 还可得到更为简洁的公式 对于债务资本成本率在上述公式的基础上还要乘以 1 所得税率 补充 贴现模式 对于金额大 时间超过1年的长期资本 更为准确一些的资本成本计算方式是采用贴现模式 即将债务未来还本付息或股权未来股利分红的贴现值与目前筹资净额相等时的贴现率作为资本成本率 即 筹资净额现值 未来资本清偿额现金流量现值 0即资本成本率 所采用的贴现率 二 个别资本成本1 债务资本成本债务资本的占用成本主要内容是利息费用 1 长期借款的资本成本率在分期付息 到期一次还本的普通贷款方式下 资本成本率为通用公式乘以 1 所得税率 K 年利率 1 所得税率 1 手续费率 i 1 T 1 f 例题 某企业取得5年期长期借款200万元 年利率10 每年付息一次 到期一次还本 借款费用率0 2 企业所得税税率20 该项借款的资金成本率为 2 公司长期债券的资本成本率式中 为长期债券的资本成本率 为债券按票面价值计算的年利息额 为所得税率 为债券按发行价格计算的筹资额 为债券的取得成本率 练习 某企业以1100元的价格 溢价发行面值为1000元 期限5年 票面利率为7 的公司债券一批 每年付息一次 到期一次还本 发行费率3 所得税税率20 该批债券的资本成本率为 3 融资租赁成本融资租赁各期的租金中 包含有本金每期的偿还和各期手续费 即租赁公司的各期利润 其资本成本率只能按贴现模式计算 练习 某公司从租赁公司租入一台设备 该设备价值60万元 租期6年 租赁期满时预计残值5万元 归租赁公司 每年租金131283元 则 2 自有资本成本 1 优先股资本成本率优先股占用成本的表现形式是股息 一般按年支付 按通用公式便可计算出优先股的资本成本率 优先股成本 优先股每年固定股利 筹资额 1 筹资费率 练习 某公司发行优先股股票 票面金额200万元 合约规定股息率为10 筹资费率预计为4 该股票溢价发行 其筹资总额为250万元 则资本成本为 2 普通股资本成本率第一种方法 评价法 也称红利固定增长模型 即假设普通股的红利每年以固定比率 增长 计算公式如下 式中 为普通股的资本成本率 C为普通股筹资额 为普通股的取得成本率 D为普通股预期年股利 练习 某公司发行面值为1元的普通股股票1000万股 溢价发行 筹资总额为2000万元 筹资费用率为4 已知第一年每股股利为0 2元 以后每年按6 的比率增长 则普通股的资金成本为 第二种方法 贝他系数法 也称资本资产定价模型 普通股的资本成本率 无风险报酬率 贝他系数 股票市场平均报酬率 无风险报酬率 练习 某公司普通股贝他系数为1 5 此时一年期国债利率5 市场平均报酬率15 则该普通股成本率为 第三种方法 债券收益加风险溢酬法 这种方法是在企业发行的长期债券利率的基础上加上风险溢酬率 便得到普通股的资本成本率 练习 某公司发行的债券属于AAA级 利率为6 而普通股股东所要求的风险溢酬率为4 则普通股的资本成本率为 第四种方法 历史报酬率法练习 某公司5年前普通股每股价格80元 每年支付8元现金股利 现可按每股90元价格出售 则成本率为 K 10 10 5 80第五种方法 市盈率法即以市盈率的倒数作为普通股的资本成本率 3 留存收益资本成本率留存收益的资本成本率是一种机会成本 体现为股东追加投资要求的报酬率 留存收益也必须计算资本成本率 其计算方法与普通股相似 惟一的区别是留存收益没有资本取得成本 1 在普通股股利固定的情况下 留存收益资本成本率 普通年预计股利额 普通股目前的市场价格练习 甲公司利用留存收益筹措资金400万元 当年该公司发行面值为1元的普通股股票100万股 发行价格为4元 发行费用为发行价格的5 每年固定股利为50万元 则其留存收益的资本成本率 2 在普通股股利不断增长的情况下 留存收益资本成本率 普通股预计年股利额 普通股目前的市场价格 每年股利增长率练习 红涛公司利用留存收益筹措资金300万元 当年该公司发行面值为1元的普通股票100万股 发行价格3元 发行费用为发行价格的4 第一年股利率为21 以后每年以6 的速度增长 则成本率为 三 综合资本成本 平均资本成本 综合资本成本是以各项个别资本在企业总资本中所占比重为权数 对各项个别资本成本进行加权平均而得的资本成本 又称加权平均资本成本或整体资本成本 可供选择的价值形式有四种 1 账面价值 各项个别资本的会计报表账面价值为基础2 现行市价 以各项个别资本的现行市价为基础3 目标价值 以各项个别资本预计的未来价值为基础4 修正账面价值 以各个个别资本的账面价值为基础 根据债券和股票的市价脱离账面价值的程度 适当地对场面价值予以修正 练习 某公司本年年末长期资本账面总额为1000万元 其中 银行长期贷款400万元 占40 长期债券150万元 占15 普通股450万元 共200万股 每股面值1元 市价8元 占45 个别资本成本分别为 5 6 9 则该公司的平均资本成本为 按账面价值计算 按市场价值计算 四 边际资本成本1 边际资本成本的计算边际资本成本在计算时需要按加权平均法来计算 其权数必须为市场价值权数 不应采用账面价值权数 2 边际资本成本的规划在未来追加筹资过程中 为了便于比较不同规模范围的筹资组合 企业可以预先计算边际资本成本 并以图或表的形式反映 计算确定边际资金成本可按如下步骤进行 1 确定公司最优资本结构 即目标资本结构 做题时属于已知条件 2 确定不同筹资方式在不同筹资范围的个别资金成本 3 计算筹资总额分界点 4 计算边际资金成本 根据计算出的分界点 可得出若干组新的筹资范围 对各筹资范围分别计算加权平均资金成本 即可得到各种筹资范围的边际资金成本 ABC公司目前拥有长期资本100万元 其中 长期债务20万元 优先股5万元 普通股75万元 为了适应追加投资的需要 公司准备筹措新资 试测算建立追加筹资的边际资本成本率 第一步 确定目标资本结构 财务人员经分析测算后认为 ABC公司目前的资本结构处于目标资本结构范围内 在今后增资时应予以保持 即长期债务0 2 优先股0 05 普通股0 75 第二步 测算各种资本的成本率 财务人员分析了资本市场状况和公司的筹资能力 认定随着公司筹资规模的扩大 各种资本的成本率也会发生变动 测算如下 第三步 测算筹资总额分界点分界点 可用某一特定成本率筹集到某种资本的最大数额 该种资本在资本结构中所占比重 筹资分界点 是指为使其资本保持不变的条件下可以筹集到的资本总额 也就是说 在筹资分界点以内筹资 资本成本不会改变 一旦超过了筹资分界点 即使保持原有的资本结构 其资本成本也会增加 第四步 测算边际资本成本率 续上表 第二节杠杆效应自然界中的杠杆效应 人们通过杠杆只需使用较小的力量就可以将较重的物体移动起来 财务管理中的杠杆效应 由于某些固定支出或费用的存在 当某一财务变量以较小幅度变动时 另一相关变量会以较大幅度变动 杠杆种类 财务杠杆 经营杠杆 复合杠杆 补充 1 成本习性成本总额与业务量之间在数量上的依存关系 2 成本按习性分类成本按习性可划分为固定成本 变动成本和混合成本三类 1 固定成本含义 是指其总额在一定时期和一定业务量范围内不随业务量发生任何变动的那部分成本 特点 总额不变 单位额与业务量呈反比例变化变动成本含义 是指其总额随着业务量成正比例变动的那部分成本 两个特点 总额正比例变动 但单位额不变 注意 变动成本也存在相关范围的问题 即只有在一定范围之内 产量和成本才能完全成同比例变化 超过了一定的范围 这种关系就不存在了 特点 在相关范围内 固定成本总额不变 单位变动成本不变 3 总成本习性模型y a bx 二 边际贡献及其计算边际贡献 是指销售收入减去变动成本后的差额 边际贡献 销售收入 变动成本M px bx p b x m x式中 M为边际贡献 p为销售单价 b为单位变动成本 x为产销量 m为单位边际贡献 单位边际贡献 单价 单位变动成本 息税前利润EBIT 是指企业支付利息和交纳所得税之前的利润 EBIT 销售额 变动成本 固定成本 销售单价 单位变动成本 销售量 固定成本 边际贡献 固定成本练习 长江公司2013年销售产品120万件 销售单价800元 单位变动成本500元 固定成本总额1500万元 则该公司息税前利润为 一 经营杠杆经营杠杆是指由于固定成本的存在而导致息税前利润变动率大于产销量的变动率的杠杆效应 固定成本的作用 在其他条件不变情况下 产销量增加虽然不会改变固定成本总额 但会降低单位固定成本 从而提高单位利润 使息税前利润的增长率大于产销量增长率 一 经营杠杆利益经营杠杆利益是指在扩大营业额条件下 经营成本中固定成本这个杠杆所带来的增长幅度更大的经营利润 一般用息前税前利润表示经营利润 二 经营杠杆风险经营杠杆风险是指由于固定成本的存在 使得企业经营利润的下降幅度大于产销量的下降幅度 三 经营杠杆系数经营杠杆系数 DegreeofOperatingLeverage 缩写为DOL 是息前税前利润的变动率相当于产销量变动率的倍数 计算公式如下 为了便于计算 上述公式可以简化为 式中 EBIT为息前税前利润 F为固定成本 或 基期边际贡献 基期息税前利润经营杠杆系数不是固定不变的 经营杠杆系数越高 对经营杠杆利益的影响就越强 经营杠杆风险也就越高 例题 泰华公司产销某种服装 固定成本500万元 变动成本率70 年产销额5000万元时 变动成本3500万元 固定成本500万元 息前税前利润1000万元 年产销额7000万元时 变动成本为4900万元 固定成本仍为500万元 息前税前利润为1600万元 可以看出 该公司产销量增长了40 息前税前利润增长了60 产生了1 5倍的经营杠杆效应 练习 某企业生产A产品 固定成本400万元 变动成本率60 当销售额分别为1000万元 1500万元 2000万元和2500万元时 经营杠杆系数分别为 杠杆系数表方案销售额变动成本率变动成本额毛利固定成本息税前利润杠杆 1 2 3 4 2 3 2 4 6 7 5 68110060 6004004000 234 分析 1 固定成本不变 销售额变动引起息税前利润变动 2 固定成本不变 销售额越大 经营杠杆系数越小 经营风险越小 3 当销售额达到盈亏临界点经营杠杆系数无穷大 经营杠杆影响因素 1 产品供求关系 2 产品销价变动 3 单位产品变动成本 4 固定成本总额 练习 下列各项中 不影响经营杠杆系数的是 A 产品销售数量B 产品销售价格C 固定成本D 利息费用练习 经营杠杆能够扩大市场和生产等因素变化对利润变动的影响 二 财务杠杆由于利息的存在而导致的每股利润的变动幅度大于息前税前利润的变动幅度现象称为财务杠杆 利息的作用 当利润增大时 每一元利润所负担的利息就会相对减少 从而使投资者收益有更大幅度的提高 财务杠杆系数 DegreeofFinancialLeverage 缩写为DFL 是指普通股每股收益变动率相当于息前税前利润的变动率的倍数 计算公式如下 为了便于计算 可将上述公式变换为 推导过程从略 式中 I为利息费用 T为所得税率 P为优先股股息 息税前收益10万 负债利率8 所得税率30 A 财务杠杆 每股利益 B 财务杠杆 每股利益 C 财务杠杆 每股利益 若息税前利润增加一倍 则A 财务杠杆 每股利益 B 财务杠杆 每股利益 C 财务杠杆 每股利益 单项选择题 如果企业的资本来源全部为自有资本 且没有优先股存在 则企业财务杠杆系数 A 等于0B 等于1C 大于1D 小于1 多项选择题 若不存在优先股 下列各项中 影响财务杠杆系数因素有 A 产品边际贡献总额B 所得税税率C 固定成本D 财务费用 单项选择题 某企业的财务杠杆系数为2 5息税前利润的计划增长率为10 假定其他因素不变 则该年普通股每股收益的增长率为 A 4 B 5 C 20 D 25 财务杠杆的影响因素 1 资金规模变动 2 资本结构变动 3 债务利息变动 4 息税前利润变动 三 复合杠杆含义 复合杠杆也称总杠杆 联合杠杆 由于固定经营成本和固定资本成本的存在 导致普通股每股收益变动率大于产销业务量的变动率的杠杆效应 它用来反映企业综合利用财务杠杆和经营杠杆给企业普通股东收益带来的影响 衡量 对经营杠杆和财务杠杆的综合利用程度 可以用复合杠杆系数 DegreeofCombinedLeverage 英文缩写为DCL 或总杠杆系数 DegreeofTotalLeverage 英文缩写DTL 来衡量 DCL或DTL是经营杠杆系数与财务杠杆系数之乘积 其计算公式为 总杠杆系数 每股收益变动率 产销量变动率 风险与收益 1 总杠杆系数越大 销售额引起每股收益更大变动 2 经营杠杆与财务杠杆相互调节 使资金结构更合理 例题1 某公司的经营杠杆系数为2 财务杠杆系数为1 5 则总杠杆系数为 例题2 某公司全部资本为800万元 债务资本比率为0 4 债务利率为12 固定成本总额为80万元 变动成本率为60 在销售额为400万元时 息税前利润为80万元 分别计算该集团的经营杠杆系数 财务杠杆系数及总杠杆系数 单项选择题 如果企业一定期间内的固定经营成本和固定资本成本均不为零 则由上述因素共同作用而导致的杠杆效应属于 A 经营杠杆效应B 财务杠杆效应C 总杠杆效应D 风险杠杆效应 单项选择题 某企业某年的财务杠杆系数为2 5 经营杠杆系数为2 销量的计划增长率10 假定其他因素不变 则该年普通股每股收益的增长率 A 20 B 25 C 30 D 50 多项选择题 在边际贡献大于固定成本的情况下 下列措施中有利于降低企业整体风险的有 A 增加产品产量B 提高产品价格C 提高资产负债率D 节约固定成本支出 第三节资本结构决策资本结构是企业筹资决策的核心问题 一 资本结构及其影响因素 一 资本结构及其对企业经营的影响资本结构是指企业资本总额中各种资本的构成及比例关系 资本结构有广义和狭义之分 广义的资本结构是指企业全部资本价值的构成及比例关系 包括全部债务与股东权益的构成比率狭义的资本结构是指企业长期负债与股东权益资本构成比率 资本结构侧重研究长期资本来源中债务资本与自有资本的比例关系 1 举债经营的益处一个企业的债务资本是企业外部债权人对企业的投资 企业使用债权人的投资进行经营就是举债经营 1 举债可以降低资本成本 2 举债可以获得杠杆利益 3 举债可以增加权益资本收益 4 举债可以减少货币贬值的损失 2 举债经营的缺陷 1 资本来源不稳定 2 资本成本可能升高 3 财务杠杆风险会出现 4 现金流量需求的增加 二 资本结构的影响因素1 企业经营者与所有者的态度2 企业信用等级与债权人的态度3 政府税收4 企业的盈利能力5 企业的资产结构6 企业的成长性7 法律限制8 行业差异9 国别差异 二 资本结构决策的方法 一 最优资本结构的含义所谓最优资本结构 是指在一定时期最适宜的条件下 综合资本成本最低而企业价值最大时的资本结构 最优资本结构是一个理性的企业理财者所追求的目标 因此又称为目标资本结构 判断题 资本结构有广义和狭义之分 其中企业长期负债与股东权益资本构成比率为广义的资本结构 多项选择题 根据现有资本结构理论 下列各项中 属于影响资本结构决策因素的有 A 企业资产结构B 企业财务状况C 企业产品销售状况D 企业技术人员学历结构 二 最优资本结构的选择1 综合资本成本比较法这种方法就是通过计算和比较企业的各种可能的筹资组合方案的综合资本成本 选择综合资本成本最低的方案 该方案下的资本结构即为最优资本结构 这种方法侧重于从资本投入的角度对资本结构进行优选分析 练习 某公司在初创时拟筹资500万元 现有甲 乙两个备选筹资方案 有关资料如下 2 每股收益分析法资本结构是否合理 可以通过每股收益的变化进行分析 每股收益的变化 不仅受到资本结构的影响 还受到销售收入的影响 要处理这三者的关系 则必须运用 每股收益无差别点 的方法来分析 每股收益无差别点是指两种资本结构下每股收益等同时的息前税前利润点 或销售额点 也称息前税前利润平衡点或筹资无差别点 原理 研究当息税前利润为多少时发行普通股有利 研究当息税前利润为多少时发行公司债券有利 1 当息税前利润大于每股利润无差别点时的息税前利润时 负债筹资有利 2 当息税前利润小于每股利润无差别点时的息税前利润时 普通股筹资有利 练习 光华公司目前资本结构为 总资本1000万元 其中债务资金400万元 年利息40万元 普通股资本600万元 600万股 面值1元 市价5元 企业由于有一个较好的新投资项目 需要追加筹资300万元 有两种筹资方案 甲方案 增发普通股100万股 每股发行价3元 乙方案 向银行取得长期借款300万元 利息率16 根据财务人员测算 追加筹资后销售额可望达到1200万元 变动成本率60 固定成本为200万元 所得税率20 不考虑筹资费用因素 练习 光华公司目前资本结构为 总资本1000万元 其中债务资本400万元 年利息40万元 普通股资本600万元 600万股 面值1元 市价5元 企业由于扩大经营规模 需要追加筹资800万元 所得税率20 不考虑筹资费用因素 有三种筹资方案 甲方案 增发普通股200万股 每股发行价3元 同时向银行借款200万元 利率保持原来的10 乙方案 增发普通股100万股 每股发行价3元 同时溢价发行500万元面值为300万元的公司债券 票面利率15 丙方案 不增发普通股 溢价发行600万元面值为400万元的公司债券 票面利率15 由于受债券发行数额的限制 需要补充向银行借款200万元 利率10 3 综合分析法 公司价值分析法 综合法是将综合资本成本 企业总价值及风险综合考虑进行资本结构决策的一种方法 企业的市场总价值等于借入资本的总价值和自有资本的总价值之和 在风险变动情况下 企业价值最大 综合资本成本最低时的资本结构为最优资本结构 设 V表示公司价值 B表示债务资本价值 S表示权益资本价值 公司价值应该等于债务与权益资本的市场价值 V S B假设公司各期的EBIT永续不变 股东要求的回报率 Ks 不变 每年股东支付率100 债务资本的市场价值等于其面值 权益资本的市场价值可通过下式计算 S 且 KS Rf b Rm Rf 此时 练习 某公司年息税前利润为400万元 资本总额为账面价值1000万元 假设无风险报酬率6 证券市场平均报酬率10 所得税率40 经测算 不同债务水平下的权益资本成本率和债务资本成本率如下表 对上表数据进行分析 1 在没有债务情况下 2 当增加一部分债务时 3 到债务达到某一最高点时 单项选择题 下列各项中 运用普通股每股收益无差别点确定最佳资本结构时 需计算的指标是 A 息税前利润B 营业利润C 净利润D 利润总额 多项选择题 下列各项中 可用于确定企业最优资本结构的方法有 A 高低点法B 公司价值分析法C 平均资本成本比较法D 每股收益分析法 三 实践中调整资本结构的方法在企业财务管理实践中 当发现现有的资本结构不合理 可采用以下方法进行调整 1 债转股 股转债2 从外部取得增