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精品文档XX大学毕业论文创业企业资本结构与经营绩效关系的实证研究学生姓名：学 号：所在系部：专业班级：指导教师：日 期：An Empirical Study of Venture Capital Structure and Performance RelationshipByLiu Wan lang May 2014iv欢迎下载。学位论文原创性声明本人郑重声明：所呈交的学位论文是本人在导师的指导下独立进行研究所取得的研究成果。除了文中特别加以标注引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写的成果作品。本人完全意识到本声明的法律后果由本人承担。 作者签名： 年 月 日学位论文版权使用授权书本学位论文作者完全了解学院有关保管、使用学位论文的规定，同意学院保留并向有关学位论文管理部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅。本人授权省级优秀学士学位论文评选机构将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。本学位论文属于 1、保密 ，在 年解密后适用本授权书。 2、不保密 。 （请在以上相应方框内打“”） 作者签名： 年 月 日 导师签名： 年 月 日II欢迎下载。摘 要随着我国的金融市场不断发展，不断开放，我国创业企业的融资也呈现了多样化的发展，同时也造成了我国创业企业的资本结构产生了变化，对经营绩效也产生了重要影响，有必要深入探讨两者之间的关系。本文首先介绍了研究的背景、现状、意义、创新点，技术路线。其次介绍了资本结构与经营绩效的相关理论。选取其2009年到2013年间的数据，运用描述性统计的方法分析了创业企业的资本结构，为实证研究提供背景基础。第四章是本文的研究设计和构建模型部分，包括具体指标体系的选定、研究假设，设定了模型，是得出最终结果的有力支撑。第五章是本文的实证分析部分，运用因子分析，选取影响绩效的若干个指标，用因子分析的方法评价了经营绩效，并且对资本结构与经营绩效指标作出了回归分析。研究结果表明，我国创业板上市公司中创业型企业资产负债率与经营绩效呈负相关，国有股比例与经营绩效呈弱正相关，股权集中度与经营绩效呈正相关。文章最后，基于以上研究结果，本文根据具体的情况，提出了改善公司资本结构和提高经营绩效的建议。关键词：创业企业 资本结构 经营绩效Abstract With the continuous development of Chinas financial markets , constantly opening up, China Venture financing also presents a variety of development, but also caused the structure of Chinas venture capital companies have had a change of operating performance also had a major impact ,it is necessary further explore the relationship between the two. This paper describes the background , status, significance , innovation , technology roadmap study. Secondly, it introduces the theory of capital structure and operating performance. Select Data 2009 to 2013 between its , using descriptive statistical methods to analyze the structure of venture capital companies , to provide background basis for empirical research. The fourth chapter is the study of design and build a model of the article, including the selection of specific indicators system, hypothesis , set models , the final result is obtained strong support . The fifth chapter is the empirical analysis of this paper, the use of factor analysis, select a number of indicators of the impact of performance , using factor analysis evaluated the operating performance and capital structure and operating performance indicators made a regression analysis .The results show that Chinas GEM listed companys assets -liability ratio and operating performance was negatively correlated with the proportion of state-owned shares and operating performance was weakly positive correlation ownership concentration was positively correlated with business performance . Finally , based on the above findings, this paper based on the specific situation , proposed to improve the companys capital structure and improve operating performance recommendations.Key words： pioneering enterprise capital structure business performanceiv欢迎下载。目 录摘 要iAbstractii1 绪 论11.1研究背景11.2研究现状11.3研究意义21.4创新点31.5技术路线42 资本结构与经营绩效评价的相关理论52.1资本结构理论52.1.1资本结构的概念52.1.2早期资本结构理论52.1.3现代资本结构理论62.1.4新资本结构理论72.2绩效评价理论72.2.1绩效概念72.2.2绩效评价指标72.2.3绩效评价方法83 创业企业概述及资本结构分析93.1创业企业的概念及特征93.1.1概念93.1.2特征93.2创业企业发展过程阶段的划分93.3我国创业企业资本结构分析103.3.1我国创业企业上市公司债权结构分析103.3.2我国创业企业股权结构分析114 研究设计和建立模型134.1研究假设134.1.1债权结构与经营绩效134.1.2股权结构与经营绩效134.2指标的选定134.2.1经营绩效指标的选定134.2.2资本结构指标的选定144.3建立模型145 实证分析165.1基于因子分析法的经营绩效评价165.1.1KMO检验和Bartlett检验165.1.2因子分析165.1.3因子分析的经济解释175.2经营绩效与资本结构各指标回归分析186 结论及建议206.1结论206.1.1资产负债率与经营绩效呈显著负相关206.1.2股权集中度与经营绩效正相关206.1.3国有股比例与经营绩效呈弱正相关206.2建议20参考文献22致 谢24iii欢迎下载。1 绪 论1.1研究背景创业一直是个热门词汇，创业的人数在相关政策的引导下和人们创业意识在不断提高，但是创业企业的质量和占全社会企业数量比例都不高。与发达的资本主义国家相比，国内与国外有明显的差距，但是各国鼓励创业是当今世界的一个趋势。为社会提供就业机会的贡献越来越大。近年来，在我国有很多地方都意识到鼓励创业的重要性，纷纷采取相应的措施引导创业。随着我国的金融市场不断发展，不断开放，我国创业企业的融资也呈现了多样化的发展，同时也造成了我国创业企业的资本结构产生了变化。创业企业的资本结构是否合理关系到创业企业对抗金融风险能力的高低，从而影响到创业企业经营是否稳定。随着创业企业的规模扩大，其经营绩效对自身资本结构也会造成影响，不同的经营绩效对创业企业的资本结构的影响是不同，到底在什么样的绩效下采用怎样的资本结构，从而让创业企业的资本结构和经营绩效形成良性互动，也是创业企业资本结构和经营绩效关系的研究问题之一。能正确处理好两者之间的关系，就能使创业企业减少资本成本，降低财务风险，从而提高自身的经营绩效。本文就其资本结构和绩效之间的关系进行研究，旨在从总体上对我国创业业的资本结构和经营绩效之间的关系进行研究，研究对象基于最具代表性的创业板企业。1.2研究现状关于企业资本结构与经营绩效的研究，相关研究也是十分丰富，主要从国外和国内两个维度做一个介绍。美国经济学家Modigliani and Miller在1958年发表的“资本成本、公司融资与投资理论”开启了企业资本结构理论研究的序幕。该文章选取美国若干家公司的数据为研究样本，在许多严格假设下，得出公司价值与资本结构无关的结论，即著名的MM 定理。 Masulis（1983）以美国公司为研究对象，测试了资本结构的变化对公司价值的影响，结果显示:当负债水平在23%到45%区间内，公司经营绩效与负债比率呈正相关关系，在此区间外则没有显著的相关性。Titman and Wessels（1988）选取美国469 家制造业上市公司为样本，利用这些公司10年间的数据来研究资本结构的决定因素，结果显示：公司获利能力与负债比率呈显著的负相关关系。Jordan lowe and Taylor（1998）以英国275 家中小上市公司为样本，并利用这些公司连续5年的数据进行研究，得出的结论与Masulis相同，即经营绩效与负债比率呈正相关关系。 2001年Booth 等人以10个发展中国家的上市公司为样本，分析了资本结构的影响因素，认为资本结构的决定因素与国别没有关系，盈利能力才是最重要的影响因素。在10个发展中国家中，除津巴布韦之外，经营业绩与资本结构之间都存在着显著的负相关。 Frank and Goyal（2003）把美国非金融类上市公司作为样本，采集了近20 万个观测值，考虑并校正了数据缺失的问题，研究显示：经营绩效与账面价值反映的负债比率呈正相关，与市场价值反映的负债比率呈负相关。国外对资本结构与经营绩效的研究较早和比较全面，对国内的研究有一定的借鉴作用。国内也有许多关于资本结构与经营绩效的研究总结如下：认为资本结构与企业绩效正相关的有沈根祥和朱平芳(1999),王娟和杨凤林(2002)；而认为资本结构与经营绩效呈负相关的有冯根福(1999)、李义超(2002)、肖作平（2005）、张树敏和朱和平（2008）。导致研究的结果不一致的原因有非常多，比如数据取样不同、所选择的指标体系不一样、选择的研究方法也不相同等，除此之外企业的经营绩效本身还会受到所在国家或地区的政治经济制度的影响。各行业之间的资本结构也会有差异，企业对于债务杠杆运用程度的不同，有着明显不同的负债比率，而且同一行业的企业群在债务杠杆的平均使用上有着时间上的稳定性(Solomonl963)。另外马海涛，徐玉楠（2009）认为目前我国股权的高度集中是造成我国上市公司治理低下，公司绩效低的重要原因之一，只有大力推进股权分置改革，实现股权的全流通，才能真正分散股权结构，并且非流通股东才可能形成共同利益基础，公司控制权的非流通股股东才可能真正关心公司的治理和公司绩效。1.3研究意义创业板企业正处于快速成长的阶段，它在一定程度上对主板市场的发展起了促进作用，创业板市场与主板市场的共同发展无疑对我国经济的快速发展起了巨大的推动作用，鉴于此，能够挖掘更多具有潜力的创业板企业是一项光荣而艰巨的任务，通过研究已上市的创业板企业的盈利能力给其他有潜力的企业以借鉴，促进自主创新企业及其他成长型创业企业的发展，深入挖掘有盈利能力的优质上市公司，还能提升我国股民对股票市场的信心，鼓励大家积极投资股票市场，有利于我国股票市场的发展壮大，有利于把我国的资本市场做大。因此甄别具有稳健盈利能力的优质上市公司，对行业及整个国民经济的发展具有重要的意义。创业是国家鼓励和有相关政策引导的，对增加就业和转换经济发展方式都有重要意义，但是目前出现的问题也是值得关注的，因此研究一下资本结构与经营绩效的状况是十分有必要的。为国家对创业企业的扶持出台有关政策提供有价值的参考。对创业企业利用资本市场制定企业战略发展规划，设计公司治理结构，进行融资决策，提高经营绩效提供有意义的指导。帮助企业规避风向，持续经营。有利于减少出现“一年红火，二年平淡，三年亏损，四年重组”的现象。虽然关于上市公司资本结构与经营绩效的实证研究已经不少，但是本文选取的是创业板的创业企业作为研究对象，这是以前研究较少的方面，有一定的创新性。通过对资本结构与经营绩效的分析，建立可操作性的模型，对于优化资本结构，提高经营绩效，增强核心竞争力，具有重要的现实意义。1.4创新点1.本论文以创业板上市公司中创业型企业为研究对象，这一领域在以前的国内和国外的研究中是比较少见的。选取2009年到2013年的创业板上市企业作为研究样本，数据都是最新的，对现实的财务管理更有参考意义。2.构建创业企业资本结构与经营绩效的关系模型，在以前的研究中只分析了资本结构对企业的影响，或者只分析经营绩效对企业的影响。研究两者之间关系并且构建关系模型的是为数不多的。 3.实证分析部分运用了因子分析的方法和回归分析，运用到的统计分析软件有SPSS、Eviews、Excel。这些方法和软件的运用是比较全面的，克服以往研究中只使用其中一部分的缺陷。1.5技术路线本文的技术路线首先就是选题的研究背景、现状、意义，其次介绍资本结构与经营绩效的主流理论，然后根据创业企业的资本结构做一些假设，在次建立研究模型，进行实证分析，最后得出结论，提出对应的建议。创业企业资本结构与经营绩效关系的实证研究研究意义研究现状研究背景相关理论经营绩效理论资本结构理论研究假设建立模型实证分析基于因子分析的绩效评价经营绩效与资本结构的回归分析结 论建 议2 资本结构与经营绩效评价的相关理论2.1资本结构理论2.1.1资本结构的概念资本结构是指反映企业债务与股权的比例关系，是企业财务状况的一项重要指标。包括债权结构和股权结构，它在很大程度上决定着企业的偿债和再融资能力，决定着企业未来的盈利能力。 2.1.2早期资本结构理论1.净收入理论净收入理论认为，负债资金成本低于权益资金成本，负债程度越高，企业的价值越大。由此推论，只要债务成本低于权益成本，那么负债越多，当负债比率为100%时，企业价值将达到最大值，这种结论与现实是不相符的。净收益理论的假设,该理论是建立在如下假设基础之上的： (1)投资者对企业的期望报酬率Ks（即股东资本成本）是固定不变的。 (2)企业能以固定利率Kd无限额融资。因为Ks和Kd固定不变，且Kd Ks，企业可以多多举债。 (3)根据加权平均资本成本公式：，随着债务增加，加权平均资本成本渐趋下降，当债务融资达到100%时，加权平均资本成本最低。2.营业收益理论营业收益理论，该理论认为，不论财务杠杆如何变化，企业加权平均成本都是固定的，因而企业的总价值也是固定不变的，认为资本结构和公司的价值无关，决定公司价值的是营业收益。净经营收入理论的基本假设是：企业不论负债比例多大，其综合加权资本成本是固定不变的，即负债比例与资本成本之间无关；企业的总价值固定不变。但是，该理论过分强调财务杠杆作用，而忽视财务风险，一旦企业遇到偿债能力不足时，便会导致破产。虽然承认债务融资对权益资本会产生一定的影响，但是却提出企业不存在最优资本结构的结论，很显然，这与实际情况是不相符的。2.1.3现代资本结构理论1.理论最初的理论，即由美国的Modigliani和Miller (简称 )教授于1958年提出的。该理论认为，在不考虑公司所得税的情形下，当企业风险相同但资本结构不同时，公司的资本结构与公司的市场价值无关。MM理论是基于以下几个假设：(1)企业的经营风险是可以考量的，有相同经营风险的企业即处于同一个风险级别；(2)投资者对企业未来收益和取得这些收益所面临风险的预期是相同的；(3)证券市场是非常完善的，没有交易成本的项目；(4)投资者可与公司一样以相等利率获得借款；(5)无论借债多少，公司及个人的负债均无风险，故负债利率为无风险利率；(6)投资者预期的EBIT不变，即假设企业所有现金流量都是年金。2.修正的MM理论修正的理论是引入所得税的条件，是在1963年共同发表的文章中提出的。他们发现 ,与MM理论得出相反的结论。因此企业最佳的资本结构是负债达到100%，此时企业价值达到最大。在此后有很多学者对MM理论进行优化，首先是斯蒂格利兹（Stiglitz）等人将市场均衡理论（Market Equilibrium）引入资本结构研究，此之后，又有一些学者将代理成本、财务拮据成本等理论引入资本结构研究。因此，资本结构与公司价值相关，但也不是负债越高越好，从而使资本结构理论更趋完善。后来米勒教授所提出的MM理论（米勒模型），引导人们从动态的角度把握资本结构与资本成本、公司价值之间的关系以及股利政策与公司价值之间的关系，意义影响深远。正因如此，“MM理论”被西方经济学界称之为一次“革命性变革”和“整个现代企业资本结构理论的奠基石”。正如瑞典皇家科学院在对米勒、夏普（Sharpe）、马克维兹（MarkowitZ）三人（后两人亦为财务经济学家）授予诺贝尔经济学奖时的声明中所说：米勒在财务经济学方面的开创性工作，对企业财务理论贡献重大，获奖乃实至名归；声明又说：米勒参与革新企业财务守则，将之从一系列松散的规则转化成可尽量扩大股东价值的守则，影响深远。米勒生前曾多次到我国香港访问讲学，尤其是在亚洲金融风暴时期的精彩演讲，给人们留下了深刻的印象。正因为如此，香港情报在评论米勒逝世的消息时说：“巨星陨落，影响长存”。2.1.4新资本结构理论1.代理成本理论1976年詹森（Jensen）和麦克林（Meckling）将代理理论引入资本结构理论的研究中。解决信息不对称下企业资本结构的难题，代理成本与资本结构有直接关系，最佳资本结构就是合理权衡各种融资方式，使得代理成本最小的资本结构。代理成本可化分为三部分：委托人的监督成本，即委托人激励和监控代理人，以图使后者为前者利益尽力的成本；代理人的担保成本，即代理人用以保证不采取损害委托人行为的成本，以及如果采用了那种行为，将给予赔偿的成本；剩余损失，它是委托人因代理人代行决策而产生的一种价值损失，等于代理人决策和委托人在假定具有与代理人相同信息和才能情况下自行效用最大化决策之间的差异。显然，和是制定、实施和治理契约的实际成本，是在契约最优但又不完全被遵守、执行时的机会成本。2.资本结构影响因素学派资本结构影响因素学派认为当前的理论都有缺陷,企业资本结构受制约的因素很多,分公司、行业、制度性因素三个维度。此学派重实证分析, 通过收集数据, 运用数理统计的知识和计算机来动态的分析影响企业资本结构的因素。但由于所收集的数据和运用的方法存在不同,导致同类型的研究，结论往往不相同,有时出现截然相反的结论。2.2绩效评价理论2.2.1绩效概念绩效的概念在不同的领域定义是不同的，在这里代表企业的经营绩效。经营绩效是指企业一定期间的经营效益和经营者业绩。目前经营绩效主要从企业的盈利能力、运营能力、偿债能力和发展能力四个方面来体现。2.2.2绩效评价指标绩效指标的选择正确与否关系到是否能够全面、真实地反映上市公司的经营业绩，从而直接影响资本结构与经营绩效的相关性研究。由于研究重点、目的或者评估对象的不同，国内外学者在选择绩效评估指标也有所差异。总的来说，国内外学者大概有两个思路。一是采用“单一指标的绩效衡量”，二是采用“多重指标的绩效衡量”。1.单一指标的绩效衡量净资产收益率净资产收益率是指净利润与平均股东权益的比率，是反映上市公司盈利能力的重要指标，也是反映资本安全程度的综合性指标。是反映企业盈利能力的，对于绩效评价还要考虑运营能力、偿债能力、发展能力等方面。2.多重指标的绩效衡量多重指标的绩效衡量是指利用多个选定的指标来衡量企业绩效，它可以评价企业经营的多个层面，更容易达到完备性及确切性的要求，也更容易避免个人主管的判断。在进行多重指标的绩效衡量时，需要选定合适的公司绩效评价方法，这在下一节中会详细论述，也需要选定不同的衡量指标。目前较为常用的财务指标分为以下几类：盈利能力：净资产收益率、销售净利率、每股收益。运营能力：总资产周转率、流动资产周转率。偿债能力：资产负债率、产权比率、流动比率、以获利息倍数。发展能力：净利润增长率、总资产增长率。除以上介绍的财务指标以外，一些非财务指标也是公司绩效评价体系中不可或缺的。如企业的信誉度、人力资源素质、市场情况、产品结构等等。2.2.3绩效评价方法评价方法有很多，常用方法有：加权评分法、优序法、综合指数法等。数理统计的方法如：聚类分析法、主成分分析法、熵值法、公因子分析法等。数理方法可以排除主观因素影响，将两种方法结合更佳。3 创业企业概述及资本结构分析3.1创业企业的概念及特征3.1.1概念创业企业是指处于创业阶段，高成长性与高风险性并存的创新开拓型企业。创业型企业不等于高科技企业，也不是小微企业的代名词。大型企业也有许多再创业的例子,只是这种行为一般内部解决。3.1.2特征创业企业的特征主要表现在企业是否具备创新精神；是否利用社会或经济的机制将资源转化为最大收益；是否能够承担失败的高风险。 1.是否具备创新精神，主要看新产品或新的服务的出现，以前是没有的，或者是不科学。是否能够促进生产力的发展和解放生产力。2.创业型企业通过社会或经济的机制重组，将资源转化为最大收益。这其实就是促使创业者创业的动力，也衡量创业是否成功的关键指标之一。3.创业型企业具有高风险。一方面受外部环境的影响，面临同行业或者成熟公司的竞争威胁，会无形增加风险。另一方面受内部条件的制约决定了创业型企业的规模，内部条件越完善，抵抗风险的能力就越强。3.2创业企业发展过程阶段的划分人不可能一出生就成为一个体格强壮、经验丰富的壮汉。企业和人一样，也有一个出生、发展、壮大的过程。并且在发展的过程中，还不免被病痛折磨，甚至夭折。也就是说，企业在发展的过程中，必然会呈现出一定的阶段性。企业发展的阶段性，大体可以划为五个，即创业阶段、波动阶段、稳定阶段、危机阶段、收缩阶段。企业发展不可避免地会处于这五个阶段的某一个阶段上。而所处的发展阶段不同，把企业做大、做强、做长寿的思路也就可能不一样，但其关键是把握企业做大、做强、做长寿的途径和方法。 企业发展处于何种阶段之上，并没有有明显的分界点，但根据企业在发展过程中所发生的问题，却可以明确地作出判断。 企业管理规范化的实施，是企业做大、做强、做长寿的必由之路。但企业管理规范化并不是要制定一套放之四海而皆准的制度规范，让所有企业都遵照执行。而是要紧密联系企业的实际，针对企业所存在的问题，有的放矢地采取措施。并且这些措施还必须有一套统一、完整的理论给予整合。所以，在此必须针对企业在不同发展阶段上的共同特点，对企业管理规范化的重点进行一些分析。来分析一下企业创业阶段的特点： 在这个阶段，各种资源都刚刚从不同的主体手中汇集到一块，各方面都还没有达成协调。企业组织也没有共同的游戏规则，其运行效率和效益难免波动不稳。 人员能力参差不齐，相互了解不充分，工作分配很难一次到位。员工相互之间不熟悉不了解，人际关系表面上热情，内心却冷漠，相互之间都带着怀疑的目光打量对方。在与对方的交往过程中，都是选择试探性的方式。 企业发展的前景不确定，相当一部分员工抱着观望态度做事。一有失望的感觉，就抽身准备走人，因而人员流动率高。但在这个新生的企业组织之中，总有几个骨干表现得雄心勃勃，热情高昂，并且是不计代价地争取创业项目的成功。 这个阶段持续的时间与创业所选择的行业有关。其产品投资生产周期越长，这一阶段延续的时间就越长。一般情况下为三到六个月，直到创业项目所经营的产品或服务投向市场，有客户接受时才算是告以终结。3.3我国创业企业资本结构分析在本文中所指的资本结构包括债权结构和股权结构，创业企业的资本结构是否合理也涉及到债权结构和股权结构两个方面。创业企业资金需求量大，且占用周期长，这往往会导致其不同于其他行业的特殊资本结构。下文将利用所选取的25家中国创业板上市公司2009年到2013年的数据，分析其资本结构。3.3.1我国创业企业上市公司债权结构分析资产负债率是资本结构的经典指标，资产负债率=（负债总额资产总额）100%。该指标数值较大，说明公司扩展经营的能力较强，股东权益的运用越充分。另一方面债务太多，会影响债务的偿还能力。对创业上市公司25家样本公司2009年到2013年5年的资产负债率的数据资料进行整理可得到不同资产负载区间内各样本公司的分布情况。从3-1表中可以观察到，从2009年到2013年，资产负债率在0-10区间的公司的有3到8家，在10到20区间的公司有7到11家，在20到30区间的公司有1到6家，在30到60区间的有2到9家，在60以上区间的自2009年到2013年有9家。从时间序列上来看，从2010年到2013年，创业企业上市公司资产负债率逐步上升，与2009年相比有小幅下降。从以上的分析，我们不难发现，创业企业的资产负债率大部分都较低。再从整个创业板来看，2009年的资产负债率均值为27.14，2010年行业均值为16.59，2011年的行业均值20.75。表3-1资产负债率区间样本公司分布情况年份资产负债率%总计均值0-1010-2020-3030-6060-10020093101922527.1420108113212516.592011893412520.7520126103332523.432013476622526.75总计29471624912522.93创业型企业资产负债率总体上不算高，在我国的研究中，很大部分研究成果表明获利能力与资本结构显著负相关。这说明，如果企业经营良好，其越有可能在内部积累资金，只有当内部资金不足的情况下菜考虑负债融资，因此高获利企业一般资产负债率较低。3.3.2我国创业企业股权结构分析表3-2上市公司股权统计表年份股权集中度top1（%）股权集中度top10（%）国有股比例（%）最小值最大值均值最小值最大值均值最小值最大值均值20091.0427.4714.2556.3748.2827.32505.973.36520103.7562.5633.15523.5497.2360.38507.844.08520114.2258.7931.50516.8288.2552.53502.181.4620124.4951.7330.1123.9376.4550.19012.647.2520135.0650.7437.920.4370.2855.35509.715.33从3-2表中可以得出，股权集中度top1的均值百分比都在30%以上，股权集中top10的均值百分比都在50%以上，因此可以看出创业板上市企业的股权集中度还是很高的，股权制衡效应在创业板企业不是很有优势。国有股比例非常低，但有增加的趋势，因此表明国家的干预较少，这也符合创业板的初衷，国家鼓励创业。通过上文中债权与股权的统计分析，我们可以得出，中国创业板上市公司的资产负债率不高，表明大部分的企业的经营状况较好。股权集中度较高，国有股比例很低，创业板上市公司可能存在“一言堂”的问题。4 研究设计和建立模型4.1研究假设4.1.1债权结构与经营绩效假设一：创业板上市公司经营绩效与资产负债率呈显著负相关负债比例与经营绩效的正负向影响都得到过学者的实证检验。鉴于较低的资产负债率和创业板企业高新技术企业较多，利润空间大，因此本文假定资产负债率与企业绩效呈负相关。4.1.2股权结构与经营绩效假设二：创业板上市公司经营绩效与股权集中度正相关前十大股东持股比例较高时有利于公司治理机制的发挥，大股东可以通过董事会对管理层进行有效监督，保护股东利益，迫使公司经理人努力工作，实现公司的经营目标、提高公司绩效水平。假设三：创业板上市公司经营绩效与国有股比例呈弱正相关创业板虽然国有股比例很低，但是有国有股的参与，能够获得更多的政策支持，如更多税收优惠，贷款更加方便快捷，因此本文假设国有股比例与经营绩效呈正相关。4.2指标的选定4.2.1经营绩效指标的选定对于经营绩效指标，可用多个单一的指标来考量，如ROE、销售净利率等；也可以用多重指标来考量，如盈利能力、运营能力、偿债能力、发展能力、成长性等等。用多重指标来评价经营绩效更加有利于全面的评价企业各个方面的经营状况，本文将基于创业板公司的数据，运用因子分析的方法来评价绩效。因子分析从4个方面考量企业经营绩效，它们各自选取的指标见4-1表：表4-1 因子分析指标体系盈利能力净资产收益率销售净利率偿债能力资产负债率流动比率速动比率运营能力流动资产周转率总资产周转率发展能力总资产增长率净利润增长率4.2.2资本结构指标的选定在本篇论文中，资本机构包括债权结构和股权结构。本文选择资产负债率来量化债权结构，选取股权集中度中top1和top10、国有股比例来量化股权结构。具体的指标见表4-2：表4-2创业企业指标体系变量符号衡量方法经营绩效因子分析绩效F用主成分分析法衡量资本结构负债结构资产负债率Dar资产负债率=负债总额资产总额股权结构股权集中度1Top1第1大股东持股比例=第1大股东持有股数总股票数量股权集中度10Top10前10大股东持股比例=前10大股东持股票数总股票数量国有股比例Sp国有股比例=国家持股数总股票数量4.3建立模型为了研究创业企业资本结构与经营绩效之间的关系，本文选择比较常用常用的回归分析法。假设资本结构对经营绩效有显著影响，根据以上的假设，建立以下多元线性回归模型：F=a+b*dar+c*topl+d*top10+e*sp+f 其中只为因子分析得出的经营绩效指标，dar表示资产负债率，topl表示第一大股东的持股比例，topl0表示前十大股东持股比例、sp表示国有股比例，a表示截距项，b、c、d 、e表示系数，f表示误差项。5 实证分析5.1基于因子分析法的经营绩效评价5.1.1KMO检验和Bartlett检验KMO检验和Bartlett检验是常用的测度因子分析模型是否有效性的指标。KMO值是0到1之间的值，若该指标在0.5到1之间则表明此模型可以进行因子分析。由软件得出KMO为0.602，满足KMO符合0到1之间的要求；Bartlett球形假设检验结果显示Sig（显著性）O.0000.05，从而得出该矩阵不是单位阵。由上面两个指标可以得出，因子分析是可以使用在本文。5.1.2因子分析主成分分析法和公因子分析法是求最初因子的主要方法，主成分分析法从解释变量方差的角度出发，假设解释变量可以被完全解释用主成分，其落脚点是用最少的因子最大程度地解释数据中的方差。公因子分析在这里就不在详细介绍，目前主成分分析是用的更多一些，本文也采用该种分析方法来提取公因子。表5-1各主成分对应的特征值与贡献率ComponentInitial EigenvaluesExtraction Sums of Squared LoadingsRotation Sums of Squared LoadingsTotalofVarianceCumulative%Total%ofVarianceCumulative%Total%ofVarianceCumulative%14.6822.003125710570.7850.6000.3630.1000.02144.02414.25913.97011.7496.0354.4583.3031.9060.19544.02458.28372.25384.00290.03794.59597.89899.805100.0004.6822.0031.2571.05744.02414.25913.97011.74944.02458.28372.25384.0023.3922.8791.4281.30131.69321.98515.86514.45931.69353.67869.54384.00223456789根据相关原理和spss指标标准，由表5-1可以的出，旋转前四个因子解释方差的比例分别为44.024、14.259、13.970、11.749，旋转后四个因子解释方差的比例分别为31.693、21.985、15.865、14.459，这四个因子的累积解释了总方差中的84，这个累积值已经达到80以上的标准。5.1.3因子分析的经济解释Component1234净资产收益率销售净利率资产负债率流动比率速动比率流动资产周转率总资产周转率总资产增长率净利润增长率0.7170.457-0.297-0.849-0.0690.013-0.0120.9310.8130.3420.815-0.9400.163-0.0780.8350.9800.2130.3950.000-0.3410.1170.4410.9850.013-0.051-0.178-0.2820.4030.373-0.1220.239-0.005-0.9910.1900.2370.322表5-2旋转后的因子载荷矩阵从表5-2可以看出，因子1在净利润增长率和总资产增长率有较大的正负荷，净利润增长率和总资产增长率代表了企业继续创造更高利润和规模扩张的能力，它们代表企业的发展能力，因此因子1体现的是发展能力。因子2在流动资产周转率、总资产周转率上有较大的正负荷，这两个指标反映企业对资产的有效利用能力，它们代表企业的运营能力，所以因子2体现出的是运营能力。因子3在流动比率、速动比率以及资产负债率有较大的正负荷，流动和速动比率都是代表企业的短期偿债能力的指标，资产负债率表示企业的长期偿债能力,表明因子3反映的是偿债能力。因子4在净资产收益率和销售净利率有较大的正负荷，而净资产收益率和销售净利率是体现企业的盈利能力，因此因子4代表的是盈利能力。5.2经营绩效与资本结构各指标回归分析分别将样本公司2009-2013年的相关财务导入EView3.0，得出了结构类似的相关系数矩阵和回归分析模型。限于篇幅，本文摘取2013年的输出结果进行分析。表5-3 2013年样本公司经营绩效与资本结构的相关系数矩阵FDarTop1Top10SpF1.000000-0.6874210.4437560.2257580.004253-0.6874211.0000000.0070100.3695340.2559710.4437560.0070101.0000000.4463500.0524090.2257280.3695340.4463501.0000000.0785640.0042530.2559710.0524090.0785641.000000DarTop1Top10Sp由5-3 说明，净资产收益率F 与资产负债率Dar 呈现显著负相关，与前十大股东持股比例Top10 呈现正相关，股权集中度越高正相关度越高；与国有股持股比例Sp呈现弱的正相关，3个假设均成立。表5-4 2013年样本公司经营绩效与资本结构的多元回归分析结果VariableCoefficientStd. Errort-StatisticProb.DarTop1Top10SpC-0.1312670.2734210.0764310.111683-5.4652840.0565240.0542790.0349870.0712903.753279-2.4987364.2318572.3567212.428754-1.6963690.01490.00010.03640.46010.1351R-squaredAdjusted R-squaredS.E. of regressionSum squared residLog likelihoodDurbin-Watson stat0.4142310.2643695.4673641311.253-149.72391.597013Mean dependent varS.D. dependent varAkaike info criterionSchwarz criterionF-statisticProb(F-statistic)8.3342096.7356416.4046975.3958725.3627190.000897由5-4可以得出，R2 =0.414231，说明模型的拟合优度较好，DW=1.597013 接近于2，说明回归模型不存在显著自相关现象，F=5.362719，P=0.0008970.01，说明回归方程整体通过了1%的显著性检验。资产负债率、第一大股东、前十大股东持股及国有股持股比例都通过了5%的显著性检验，t 统计量的绝对值均大于2，说明这四个变量对净资产收益率的影响是显著的。6 结论及建议6.1结论6.1.1资产负债率与经营绩效呈显著负相关由以上分析：创业企业的资产负债率与经营绩效呈现显著负相关，且创业板公司资产负债率较低，说明这些企业发展潜力巨大，同时这种负相关系与创业板公司的类型有一定的关系，大多都是轻资产企业、高新技术和国家急需发展的行业，负相关效度明显。6.1.2股权集中度与经营绩效正相关股权集中度始终与经营绩效正相关，第一大股东持股集中度与前十大股东持股集中度相比，正相关度更高，大股东其利益与上市公司盈利密切相关，因此能够“自觉”的管理好公司，对经营绩效的提高是非常有利的，与假设是一致的。但是也要避免“一言堂”的现象出现，做好外部监督，防止侵害小股东的利益。6.1.3国有股比例与经营绩效呈弱正相关在以上的分析中，国有股的比例很低，但是有增加的趋势，有政府的参股，会优先获得一些