投资学第3章证券交易

投资学第3章 证券交易 投资学第3章 2 3 1证券发行 市场划分 初级市场与二级市场初级市场发行方式 IPO与增发 seasonednewissues 公开销售 公募 publicoffering 与直接销售 私募 privateplacement 公募是指面向市场上大量的非特定的投资者公开发行股票私募是指只向少数特定的投资者发行股票定向增发非定向公开增发 投资学第3章 3 投资学第3章 4 3 1 1投资银行与承销 承销步骤 上市登记表 初步募股说明书 redherring 正式募资说明书 prospectus 承销方式 包销与代销包销 承销商以低于发行定价的价格把公司发行股票全部买进 再转卖给投资者 代销 承销商尽力完成销售任务 但不承担风险 投资学第3章 5 3 1 2暂搁注册 Shelfregistration 3 1 3私募 privateplacement 3 1 4首次公开发行路演 roadshows 的目的吸引投资者发行定价路演的机制IPO的抑价现象网络发行与投标竞价 投资学第3章 6 2009年8月19 20日人福增发询价 机构开始报价 8月28日确定增发价为7 15元 增发8250万股 3 1 5中国上市制度 第一阶段 从1990年开始到2000年 我国股票发行采取的是行政审批制 这期间大量国有企业通过改制完成了上市融资 第二个阶段 是核准制 公司上市由券商进行辅导 由证监会发审委审核 不少企业通过各种形式的攻关达到了上市的目的 企业上市后 负责推荐的券商不再负责 因此出现了不少企业上市后业绩马上变脸的情况 这个阶段从2001年3月到现在 第三个阶段 2006年至今 首次公开发行股票的公司 以下简称发行人 及其保荐机构应通过向机构投资者询价的方式确定发行价格 询价应采用累计投标询价的方式 发行人及其保荐机构披露发行价格和发行市盈率时 每股收益的计算按以下规定执行 投资学第3章 7 3 1 5中国上市制度 现有发行制度补充规定 1 规定发行人及其保荐机构应采用向机构投资者累计投标询价的方式确定发行价格 同时规定了全额缴款 同比例配售 申购及配售情况公告 获配股票锁定期等四项主要措施 这些措施主要是为了促使参与询价的机构理性报价和加强市场对询价过程的监督 2 对在深交所中小企业板上市的公司 规定可以通过初步询价直接定价 在主板市场上市的公司必须经过初步询价和累计投标询价两个阶段定价 3 规定所有询价对象均可自主选择是否参与初步询价 主承销商不得拒绝询价对象参与初步询价 只有参与初步询价的询价对象才能参与网下申购 投资学第3章 8 3 1 5中国上市制度 现有发行制度补充规定 4 规定首次公开发行股票的公司发行规模在4亿股以上的 可以向战略投资者配售股票 可以采用 超额配售选择权 绿鞋 机制 5 2009年 重启市场化改革 在新股定价方面 完善询价和申购的报价约束机制 淡化行政指导 形成进一步市场化的价格形成机制 优化网上发行机制 将网下网上申购参与对象分开 对网上单个申购账户设定上限 投资学第3章 9 绿鞋机制 由美国名为波士顿绿鞋制造公司1963年首次公开发行股票 IPO 时率先使用而得名 是超额配售选择权制度的俗称 承销商在股票上市之日起30天内 可以择机按同一发行价格比预定规模多发15 一般不超过15 的股份 如果发行人股票上市之后的价格低于发行价 主承销商用事先超额发售股票获得的资金 按不高于发行价的价格从二级市场买入 然后分配给提出超额认购申请的投资者 如果发行人股票上市后的价格高于发行价 主承销商就要求发行人增发15 的股票 分配给事先提出认购申请的投资者 增发新股资金归发行人所有 增发部分计入本次发行股数量的一部分 根据市场情况 其最终行使结果包括完全行使 部分行使 完全不行使三种情况 10 股票发行流程 发行方式选择选定承销商准备招股说明书 预备 证监会审核路演 询价招股 发行上市 投资学第3章 11 股票上市流程 投资者申购 申购新股当天 投资者在申购时间内缴足申购款 进行申购委托 资金冻结 申购后第一天 由中国结算公司将申购资金冻结 验资及配号 申购后第二天 交易所将根据最终的有效申购总量 按每1000 深圳500股 股配一个号的规则 由交易主机自动对有效申购进行统一连续配号 摇号抽签 申购后第三天 公布中签率 并根据总配号量和中签率组织摇号抽签 于次日公布中签结果 公布中签号 资金解冻 申购后第四天 对未中签部分的申购款予以解冻 投资学第3章 12 投资学第3章 13 3 2证券交易 三种方式 国家和地区证券交易所场外市场 店头交易 柜台买卖 当事人之间的直接交易 投资学第3章 14 直接交易市场 directsearch 经纪人市场 brokered 交易商市场 dealer 拍卖市场 auction 3 2 1市场类型 投资学第3章 15 3 2 2交易指令类型 市场委托指令 marketorders 限制指令 limitorders 购买限价 limit buyorder 出售限价 limit sellorder 止损指令止损卖出指令 stop lossorders 止损买入指令 stop buyorders 当日委托指令 dayorders 投资学第3章 16 Figure3 6Price ContingentOrders 投资学第3章 17 投资学第3章 18 交易商市场 OTC Eg NASDAQ电子通信网络 ECN 特定经纪商市场 specialist 正规交易市场 Eg NYSE问题 特定经纪商为何竭力缩小买卖价差 3 2 3交易机制 投资学第3章 19 第一层次 纽约证券交易所 面向大型成熟企业的蓝筹股第二层次 纳斯达克市场 主要面向成长型企业 进一步分为全国市场和小型资本市场两个子层次 第三层次 区域性交易所和电子交易市场 美国有6家区域性的交易所 基本上没有上市功能 已成为纽交所和纳斯达克的区域交易中心 通过市场间交易系统进行 电子交易市场是一些私营的股票交易撮合系统 大多由财经信息服务公司和网上交易经纪公司建立 主要交易在纽交所和纳斯达克上市的股票 3 3美国证券市场 投资学第3章 20 第四层次 信息公告交易所市场和粉单市场及地方性柜台交易市场 信息公告交易所市场是全美证券商协会管理的一个电子报价系统 为场外交易股票提供实时报价 最后一笔成交价和成交量等信息 粉单市场则由全美报价事务公司运营 为2400余家公司提供交易信息服务 大致10000余家小型公司的股票仅在各州发行 并通过当地的经纪人在地方性柜台交易市场进行柜台交易 3 3美国证券市场 投资学第3章 21 3 3 1纳斯达克NASDAQ NationalAssociationofSecuritiesDealersAutomatedQuotation NASDAQ全国市场 小公司市场 粉单系统 pinksheets 表3 1 Nasdaq首次上市要求参与者分类 级别3 做市商 级别2 经纪商 级别1 一般入市者 subscribers 3 3美国证券市场 投资学第3章 22 NASDAQ首次上市要求 为什么是小写 投资学第3章 23 NYSE已于2006年上市特定经纪商的交易原则大宗交易 blocktransactions SuperDot系统 超级指定指令转换系统 SDBsystem程序交易 协同买卖全部投资组合的股票结算 T 3 3 3 2纽约证券交易所 投资学第3章 24 交易所的组织模式 会员制交易所定义 由若干证券公司及企业自愿组成 不以盈利为目的 实行自律型管理的法人组织 不是企业 其法律地位相当于一般的社会团体 会员大会是证券交易所的最高权力机构 大会有权选举和罢免会员 理事 费用由会员共同承担中国的上海和深圳就是会员制交易所 投资学第3章 25 会员与席位 只有具有会员资格的才能进场交易 会员取得交易席位 交易席位 Seat 赋予券商在交易所执行交易程序的权力 有形 原指证券交易所大厅的席位 内有通讯设施 无形 交易所为证券商提供的与撮合主机联网的用的通讯端口 席位是有价值的资产 不能撤销 可以转让和租借 临时会员向正式会员租用席位纽交所 1875 6 800 1999 2 650 000 投资学第3章 26 公司制交易所公司制交易所由商业银行 证券公司 投资信托机构及各类工商企业等共同出资入股建立起来的 是以盈利为目的的公司法人 西方发达国家和中国香港都是公司制 1990年代以后 公司制为全球主要证券交易所采用 交易所的所有权与交易权分离 会员有权利在交易所交易 但可以不拥有交易所的所有权未拥有交易所股份的会员将不参与交易所的经营决策与管理注意 公司制交易所也有会员 但会员可以不拥有股份 投资学第3章 27 投资学第3章 28 投资学第3章 29 表3 53 3 4全美市场体系ITS IntermarketTradingSystem 市场间交易系统3 3 5债券交易ABS AutomatedBondSystem 自动债券交易系统 NYSE 3 3 3电子通信网络 投资学第3章 30 伦敦证券交易所泛欧证券交易所东京证券交易所全球化和股市的合并 3 4其他国家的市场结构 英国证券市场 第一层次是主板市场 为英国金融服务局批准正式上市的国内外公司提供交易服务第二层次是可选择投资市场AIM 在该市场挂牌的证券不需要金融服务局审批 属未上市证券 投资学第3章 31 投资学第3章 32 经纪人类型 全面服务经纪人 full servicebrokers 折扣经纪人 discountbrokers 交易成本包括 交易佣金 隐含费用 买卖价差 市场冲击成本 3 5交易成本 投资学第3章 33 3 6买空 buyonmargin 保证金比率 自有资金股票市值 权益 账户股票总价值初始保证与维持保证金 maintenancemargin 保证金增补的突然性保证金交易放大了收益波动性 投资学第3章 34 Eg 购买100元的股票100股 投入6000元 借入4000元 初始保证金率为多少 若维持保证金率为30 股价多少时会收到补交保证金通知 投资学第3章 35 3 7卖空 shortsales 先卖后买 理想状况 从经纪人处借入股票高价卖掉 后低价买回并归还经纪人卖空期间发放的股利必须归还经纪人保证金率 权益 所欠股票价值 valueofstockowed 投资学第3章 36 Eg 假设卖空A公司股票1000股 卖空价格100元 股 以自有国库券50000元为初始保证金 则初始保证金率是多少 若维持保证金率为30 何时会收到补交保证金通知 投资学第3章 37 3 8证券市场的监管 3 8 1自我约束 self regulation 3 8 2监管当局对丑闻的反应3 8 3停板制度 circuitbreakers 停止交易 tradinghalts 交易上下限 collars 3 8 4内部交易 insidertrading 广义内幕人员理论 投资学第3章 38 补充 中国证券市场体系 主板是相对于创业板而言的 一般是指上市标准最高 信息披露最好 透明度最强 监管体制最完善的证券交易全国性大市场创业板也称二板 是为了适应新经济的要求和高新技术产业发展的需要而设立的市场代办股份转让系统是由中国证券业协会组织设计 具有资格的证券公司参与的为非上市股份公司流通股份提供转让的场所 代办股份转让系统的出现 解决了原中国证券交易自动报价系统 STAQ 人民银行发起的报价系统 NET 挂牌公司流通股份的流通问题 也为交易所终止上市公司提供了股份转让渠道 完善了我国证券市场的退出机制 成为我国证券市场体系的重要组成部分 习惯上 我们将代办股份转让系统称之为 三板市场 中国场外市场采用 56 1 模式 将在全国56个高新技术园区加1个苏州工业园区的基础上建立 新三板扩容主要集中在四个方面 市场规模 投资者开放 做市商制度以及审核管理转移 各地产权交易中心 投资学第3章 39 投资学第3章 40 补充 中国证券交易所制度 法人会员制 不吸收个人会员只有作为经纪商的 或自营经纪商才能从事证券业务 自营商不得从事经纪业务经纪商 证券公司自营经纪商 主要是各类信托投资公司及证监会会同有关部门认定的其他可经营证券的金融机构 证券交易所管理办法 规定 提供交易场所和设施制定交易规则对会员监督 对上市公司监管设立证券登记结算机构 投资学第3章 41 补充 证券市场交易制度 1 做市商制度 quote driven 证券交易的买卖价格均由做市商给出 证券买卖双方并不直接成交Marketmaker 通过提供买卖报价为金融产品制造市场的证券商 做市商市场竞价特征价格由做市商报价形成 投资者在看到做市商报价后才下订单 做市商在看到订单前报出买价 Bidprice 和卖价 Askedprice 投资学第3章 42 2 竞价交易制度 order driven 证券买卖双方的订单直接进入交易市场 在市场的交易中心以买卖价格为基准按照一定的原则进行撮合价格形成取决于交易者的指令 集合竞价和连续竞价集合竞价 间断性竞价 买卖订单不是在收到之后立即予以撮合 而是由交易中心将在不同时点收到的订单累积起来 到一定时刻再进行撮合 连续竞价 在交易日的各个时点连续不断地进行 只要存在两个匹配的订单 交易就会发生 投资学第3章 43 亚洲国家 指令驱动电子竞价交易 一般均结合集合竞价和连续竞价以集合竞价决定开盘价格 然后采用连续竞价一直到收市 如中国上海混合交易机制兼具两类基本交易制度的机制伦敦证交所部分股票由做市商交易 部分股票由电子竞价交易 投资学第3章 44 世界主要证券市场的交易机制 投资学第3章 45 做市商市场 优点成交及时性价格稳定性 做市商有责任平逆价格若价格涨跌超过一定限度要受到处罚纠正买卖不均衡的现象 存货机制抑制股价操纵做市商对某种股票持仓坐市 使股价操纵者有所顾虑 担心做市商抛压 投资学第3章 46 做市商市场 缺点缺乏透明度 买卖盘集中在做市商手中交易成本高监管成本增加 做市商可能利用市场特权做市商经纪角色与做市功能的冲突做市商之间共谋做市商市场的价格决定和流动性是通过做市商之间的竞争实现的 投资学第3章 47 指令驱动市场 优点透明度高信息传递快运行费用低缺点难以处理大宗交易 BlockTrading 不活跃股票成交持续萎缩价格波动剧烈容易被操纵 没有设计价格维护机制 仍由指令带动价格变化 投资学第3章 48 指令驱动市场的交易过程 投资学第3章 49 开户 开户 投资者在证券经纪商处开立证券交易账户 经纪商只是代办手续 交易所并不直接面对投资者办理证券交易账户类型证券账户 投资者的证券存折 由证券登记机构为投资者设立投资者开立账户 即意味着委托该机构办理登记 清算和交割资金账户 现金帐户 保证金 垫金 帐户等 由经纪商代为转存银行 投资学第3章 50 委托 含义 向经纪商下达买卖指令 Order 经纪商立即传达给派驻在交易所内的代表 代理 委托内容 证券名称 买卖数量 指令类型 出价方式与价格幅度 委托有效期等指令类型 市价 限价 止损 止损限价 投资学第3章 51 订单匹配的基本原则 优先性依次减弱 价格优先 优先满足较高 低 价格的买进 卖出 订单时间优先 同等价格下 优先满足最早进入交易系统的订单按比例分配 价格 时间相同 以订单数量按比例分配 如美国纽交所数量优先 价格 时间相同 优先满足 1 较大数量订单 2 最能匹配数量的订单 投资学第3章 52 客户优先原则 公共订单优先于经纪商自营的订单 以减少道德风险和利益冲突 保护中小投资者利益 如纽约以上的这些订单匹配原则中 世界各地证券市场的匹配优先性存在一定差异 投资学第3章 53 竞价与成交 交易制度是市场微观结构的核心 而价格的确定是交易制度的核心 价格确定的基本方式对交易价格形成影响 集合竞价与连续竞价对价格效率不同1980年代 世界主要证券市场实现了 电子 自动交易机制 投资学第3章 54 集合竞价的基本规则 中国 集合竞价形成的基准价格应同时满足4个原则 成交量最大高于基准价格的买入指令和低于基准价格的卖出指令全部成交等于基准价格的买入指令或卖出指令至少有一方全部成交 若有两个以上的价位符合上述条件 上交所采取其中间价成交价 深交所取距前价格最近的价位成交 意义 买卖双方通过投票 指令 选举一个价格 这个价格必须得到最大多数人的同意 投资学第3章 55 集合竞价程序 中国 所有有效买单按照价格由高到低的顺序排列 所有有效卖单按照价格由低到高排列 委托价格相同者按照时间先后顺序排列 交易系统根据竞价规则确定集合成交价格 所有指令均以此价格成交 此价格要能够得到最大的成交量 交易系统逐步将排在前面的买入委托与卖出委托配对成交 直到不能成交为止 剩余买进 卖出 委托低 高 于成交价 剩余委托进入等待序列 投资学第3章 56 投资学第3章 57 第1 3号买单与第1 10号卖单配对成交 共计21100股 1 2号全部成交 3号成交1100股 9 19 9 20元的价位均可以使第1 10号卖盘全部成交 最大成交量价位为9 195元 上海 限价指令下的集合竞价 投资学第3章 58 连续竞价 中国 逐笔撮合 即报入一笔撮合一笔 不能成交的委托按照 价格优先 同价位时间优先 的原则排队等待 在中国 连续竞价是在开盘后一直到收盘这段时间内采用 有的市场收盘价也采用集合竞价 如法国 凡在集合竞价中未能成交的所有买卖有效申报 都一并转入连续竞价过程 投资学第3章 59 连续竞价的价格确定一个新的有效买单若能成交 则买入限价必须高于或者等于卖出订单序列的最低卖出价格 则与卖出订单序列顺序成交 成交价格取卖方报价 在任何一个时间点上 成交价格唯一 一个新的有效卖单若能成交 则卖出限价低于或者等于买入订单序列的最高买入限价 则与买进订单序列顺序成交 其成交价格取买方报价 投资学第3章 60 若有一个限价卖单 价格为8 45元 数量为1500 成交价多少 若数量为4000 成交价和数量 若有一个限价买单 价格为10 55元 数量1000 则价格和数量 限价指令下的连续竞价 投资学第3章 61 清算 Clearing 证券成交后 买卖双方应收应付的证券和价款进行核定计算 即资金和证券结算 清算包括证券经纪商之间 证券经纪商与投资者之间进行清算 经纪商之间清算 余额清算交易所的会员同一天证券的买进和卖出相抵后 将超买或超卖的任何一方的净额予以清算例如某证商买某种股票4000股 卖6000股 则它只需要向清算所交股票2000股 投资学第3章 62 证券数量 参加清算的各券商当日营业结束后 将各证券的买入量与卖出量相抵 其余额如果在买方 即