某年证券业风险分析报告(doc 132页).doc

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要本报告所分析的证券业是指国民经济行业分类中的证券业，行业代码为69。按照国民经济分类标准，证券业包括证券市场管理、证券经纪与交易、证券投资、证券分析与咨询等4个子行业，见下表：证券业及其子行业行业及代码子行业及代码行业描述证券业6910证券市场管理指证券、期货市场的管理和监督6920证券经纪与交易指证券、期货经纪代理人的代理交易活动；证券、基金的管理等活动；证券营业部的管理活动6930证券投资指在证券市场从事股票、基金、债券、期货及其他有价证券的投资活动。包括证券公司（券商）的自营投资活动，以及其他企业、自然人的证券投资活动。该类别还包括证券承销服务活动6940证券分析与咨询指证券咨询、投资分析活动数据来源：国家统计局一、行业作用增强证券业作为金融业的重要组成部分，对于金融市场的稳定及宏观经济的稳定都起到了重要的作用。证券业已经逐步成为我国企业有效的融资平台，上市企业通过主板、中小板及创业板进行直接融资，非上市企业可以通过发行企业债权及公司债等信用债券进行有效融资。我国证券化率水平不断优化。2007年，我国股票市场经历了最为高涨的一年，股票市值达到32.71亿元，证券化率达到最大值132.65%。受到2008年金融危机的影响，股市总市值迅速降低，证券化率也降低至40.37%；随着股票市场的逐渐恢复，2009年我国股票总市值上升至24.39亿元，证券化率也有所上升，但相比较GDP的迅速回升，证券化率水平不断优化，回升至72.74%。2007年2009年美国市场证券化率分别为129.44%、126.72%和75.05%，相比较而言，我国证券市场的证券化率在2007年达到高点后逐步回调，且回调力度较大，说明股市等证券市场质量逐渐提高。资料来源：世经未来整理2004-2009年我国证券化率二、发展环境持续改善宏观经济继续保持平稳较快增长的良好态势。据初步核算2009年1-12月，国内生产总值335353亿元，比上年增长8.7%。其中，第一产业实现增加值35477亿元，同比增长4.2%；第二产业增加值156958亿元，同比增长9.5%；第三产业增加值142918亿元，同比增长8.9%。第一、第二和第三产业增加值占国内生产总值的比重分别为10.6%、46.8%和42.6%。数据来源：国家统计局1990-2009年中国GDP及其增速三、行业监管力度加强截至2009年底，各部委、证监会、证券业协会、沪深两市交易所等部门出台的各项法律、法规、规章及自律规则等共约110部，从证券及期货公司治理、证券从业人员管理、证券经纪业务、投资银行业务等方面对证券行业进行系统的规范。主要政策法规的发布见下表：证券业主要监管政策汇总时间政策名称政策思路2009.3基金管理公司投资管理人员管理指导意见加强基金业监管2009.5关于基金管理公司开展特定多个客户资产管理业务有关问题的规定完善基金公司管理2009.6创业板股票上市规则行业规范，维护创业板稳定2009.6关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见推进证券发行的市场化2009.7关于进一步加强商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知银行理财资金禁入股票二级市场正确引导投资方向2009.8期货公司分类监管规定（试行）加快期货市场的兼并重组2009.9期货市场客户开户管理规定规范期货市场监管2009.10金融控股公司财务管理若干规定国有资产保值增值2009.11证券投资基金评价业务管理暂行办法遏制基金老鼠仓，促进市场有序发展2010.3融资融券交易试点启动深化改革，加快证券业创新2010.4沪深300股指期货合约在中国金融期货交易所上市证券交易品种创新数据来源：世经未来整理四、证券业规模增大2009年度随着IPO的重启和创业板市场的开启，我国股票、债券、基金等市场发行量较2008年显著增加。通过股票市场筹资5967亿元，比2008年同期增长64%。2009年全年99家企业发行上市，193家上市公司再融资，境内融资额达4562亿元。其中，36家创业板公司上市交易，筹资204亿元，总市值1610元。数据来源：中国证监会 2005-2009年我国股票市场发行总股本及市值总价变化2009年全年我国政府和企业通过债券市场直接和间接筹资4.9万亿元，同比增长69.6%。信用类债券（含企业债、短期融资券和中期票据）发行增长迅速，融资规模已超过1.5万亿元。从各类债券发行规模的占比来看，央行票据发行量占总发行量的45.96%，企业类债券占比为18.23%，记账式国债占比为14.71%，储蓄国债占比为1.73%，政策性银行类债券占比为13.50%，商业银行债券占比为3.29%。数据来源：中央国债登记结算公司2005-2009年我国债券市场发行规模增幅情况截止2009年12月31日，60家基金管理公司旗下共有基金557只，其中开放式基金526只，封闭式基金31只。管理各类资产3.1万亿元，比2008年增长40%；基金管理公司管理的基金资产份额总规模为24535.89亿份，同比2008年减少了4.68%；管理的基金资产净值总规模为26760.80亿元，比2008年增加了37.92%。2009年度，共有59家基金管理公司新设立基金120只，首次募集规模为3840.26亿份，比2008年增加了113.94%。五、交易品种增多，业务创新加快2009年，金融创新速度加快，股票市场推出创业板，为自主创新和其他成长性企业开辟了新的融资渠道；债券市场，推出了地方政府债券、内地港资银行赴香港发行人民币债券、中小企业集合票据、中期票据的含权产品及美元中期票据等创新品种；期货市场上，郑州商品交易所、大连商品交易所及上海期货交易所三家期货交易所共有4个期货新品种上市交易，分别是早籼稻期货、聚氯乙烯期货、螺纹钢期货和线材期货。六、行业经营效益提高截至2009年末，我国证券公司的总资产达到2.03万亿元，净资本为3831.82亿元，分别比2008年同期上涨了69.17%和32.73%；证券公司全年实现净利润932.71亿元；60家基金管理公司旗下共有基金557只，管理各类资产3.1万亿元，比2008年增长40%；管理的基金资产净值总规模为26760.80亿元，比2008年增加了37.92%。2009年度，共有59家基金管理公司新设立基金120只，首次募集规模为3840.26亿份，比2008年增加了113.94%。数据来源：证券业协会，中国人民银行2005-2009年我国证券公司总资产和净资本情况七、行业运行风险仍然存在2010年，由于全球宏观经济的不确定性，证券行业的风险存在，且存在的主要风险有：国内外经济波动的市场风险；政策和相关法规限制的风险；企业自身的经营风险；技术风险及行业发展合规性风险等。从整体上看，证券行业的风险评级是中级，机会与风险并存，可选择性介入。证券业整体是属于维持类行业，并有选择性的支持类行业，主要原因是：证券业作为我国国民经济发展的支持产业，还处于完善市场结构体系的成长阶段。金融危机后，证券业面临着不确定性风险，对证券业本身要求更高的风险防范能力，同时，鉴于国际证券业格局的变化，我国证券业也进入了黄金发展机遇期。通过支持符合行业发展趋势的项目和企业，将会有良好的回报。证券业主要风险因素分析类别风险因素风险特点影响企业范围市场风险宏观经济风险经济增速的回升仍有不确定性所有证券业企业资本冲击短期资本带来证券市场的波动所有证券业企业政策及相关法规风险监管政策及法规监管力度加大所有证券业企业经营风险主营业务受市场活跃程度影响较大所有证券企业，尤其是以传统业务为核心的券商创新业务各类金融衍生品风险较大所有证券业企业财务因素企业资金流动性需求增大资金流动性不足的企业技术风险交易平台、交易软件现代化交易需求要求先进稳定的技术后台支持所有证券业企业合规性风险合规经营合规性风险是行业持续经营发展的前提条件所有证券业企业兼并重组风险行业内大型的优势企业对企业的经营发展带来变革资本实力弱、发展能力不强的企业竞争性风险相关行业企业产品及服务部分产品及服务的替代性较大业务品种较为单一的企业资料来源：世经未来整理八、2010年证券业投资建议证券业总体的投资及信贷扶持建议：从多方面考虑，选择符合国家政策导向扶持的行业企业类型及业务类型；协助证券企业资金融通，提供过桥贷款或为上市证券企业提供股票质押贷款服务等；在风险可控条件下，为符合条件的证券企业提供杠杆融资，提高资金利用率。此外，随着股票市场及债券市场业务规模的扩大及业务产品类型的增多，银行应在政策允许范围内扩大自身的证券业务规模，加强同证券业的协助。首先，扩大投行等中间业务领域业务范围，加大原有债券代销承销规模及基金托管规模，协助代理发行企业债券、金融债、公司债、政府债券，开展各类债券的代理买卖及兑付业务；通过金融创新，开发新的理财产品，并在原有的集合理财、基金理财等方面开发更多创新点，加强同证券企业相关业务的配合与协作；在证券业加大并购重组的有利时机，利用自身的规模优势为证券企业提供资信调查业务、协助上市等服务。目 录附 表附 图第一章 证券业基本情况第一节 证券业的定义及分类一、证券的概念及分类证券是指各类记载并代表一定权利的法律凭证。它用以证明持有人有权依其所持凭证记载的内容而取得应有的权益。从一般意义上来说，证券是指用以证明或设定权力所做成的书面凭证，它表明证券持有人或第三者有权取得该证券拥有的特定权益，或证明其曾经发生过的行为。按其性质不同，证券可以分为有价证券和凭证证券两大类。其中，有价证券有价证券是一种具有一定票面金额，证明持券人有权按期取得一定收入，并可自由转让和买卖的所有权或债权证书，通常简称为证券；主要形式有股票和债券两大类。凭证证券是指，认定持证人是某种私权的合法权利者，证明持证人所履行的义务有效的文件，包括活期存款单、借据、收据等。二、证券业的概念及分类证券业是指对股票、债券、期货及其他有价证券的投资交易活动。按照国民经济分类标准，证券业包括证券市场管理、证券经纪与交易、证券投资、证券分析与咨询等4个子行业，见下表。表1 证券业分类标准行业及代码子行业及代码行业描述证券业6910证券市场管理指证券、期货市场的管理和监督6920证券经纪与交易指证券、期货经纪代理人的代理交易活动；证券、基金的管理等活动；证券营业部的管理活动6930证券投资指在证券市场从事股票、基金、债券、期货及其他有价证券的投资活动。包括证券公司（券商）的自营投资活动，以及其他企业、自然人的证券投资活动。该类别还包括证券承销服务活动6940证券分析与咨询指证券咨询、投资分析活动数据来源：国家统计局第二节 2009年证券业在国民经济中的地位和作用一、证券业在国民经济中的作用2009年金融市场总体运行平稳，特别是债券市场发展迅速。证券业作为金融业的重要组成部分，对于金融市场的稳定及宏观经济的稳定都起到了重要的作用。（一）有效的融资方式股票市场、债券市场的便利的融资方式拓宽了企业的融资渠道，同时改变了风险全部集中于银行和企业的局面，起到了分散化风险的作用。2009年全年证券市场累计境内外筹资达到6857.69亿元，其中境内筹资额为5711.16亿元人民币。随着我国证券业的发展，证券市场融资作用不断增强，在2007年直接融资相对于贷款的间接融资方式的比率为21.74，但受到2008年金融危机的影响，证券市场的融资受到了一定的阻碍，同时由于国家加大贷款投放规模，使得这一比率在2008和2009年有所回落。但证券业作为金融服务业的融资平台作用是值得肯定的。数据来源：证券监督委员会、中国人民银行图1 2006-2009年境内筹资额和银行新增贷款增加额的比率（二）价格发现和价值评估在证券市场上，企业可以由其未来的盈利能力而非净资产来决定其企业价值，未来盈利能力越强，预期产生的现金流越大，企业的价值就越高，由此确立的企业价值往往数倍于企业的净资产。同时，企业通过资本市场可以在各方参与者尤其是机构投资者的不断博弈中形成相对公允的价格。借助于证券业的平台，大量的中国企业得到了价格发现和价格重估，许多上市公司特别是上市国有企业的市场价值远远超出原先评估体系下的价值。二、资本市场在国民经济中的作用资本市场是现代市场经济发展的必要条件，同时也是现代市场经济发达程度的重要标志之一。各国资本市场和金融中心的竞争力和发达程度已经成为一个国家竞争力的重要组成部分。1.促进金融体制的改革资本市场的长足发展扭转了我国主要依赖间接融资带来的结构失衡，直接融资比重不断上升。同时随着资本市场相关产品的不断创新，商业银行的中间业务如基金代销、基金托管等业务增多，且收入逐年增加，商业银行逐步从以存贷款为主的传统业务领域向以中间业务为主的现代业务领域发展。2国有经济结构调整战略的有利平台资本市场为股权分置改革提供了良好的战略平台，中央和地方国有企业资产重组、公司治理、国有资本经济核算等方面改革中资本市场都扮演着重要角色。3.为投资者提供多样化的理财方式随着资本市场的发展，国民的理财观念不断增强，理财品种也不断更新，由储蓄这种单一的统理财产品扩展为股票、企业债、证券投资基金、可转换公司债、权证、期货等多种理财工具。截至2009年12月31日，我国股票有效账户数为12037.69万户，其中上交所有效账户数为6080.06万户，深交所有效账户数为5957.63万户。三、证券业在国民经济中的地位证券业作为金融业的重要组成部分，对于金融市场的稳定及宏观经济的稳定都起到了重要的作用。证券业已经逐步成为我国企业有效的融资平台，上市企业通过主板、中小板及创业板进行直接融资，非上市企业可以通过发行企业债权及公司债等信用债券进行有效融资。我国证券化率水平不断优化。2007年，我国股票市场经历了最为高涨的一年，股票市值达到32.71亿元，证券化率达到最大值132.65%。受到2008年金融危机的影响，股市总市值迅速降低，证券化率也降低至40.37%；随着股票市场的逐渐恢复，2009年我国股票总市值上升至24.39亿元，证券化率也有所上升，但相比较GDP的迅速回升，证券化率水平不断优化，回升至72.74%。2007年2009年美国市场证券化率分别为129.44%、126.72%和75.05%，相比较而言，我国证券市场的证券化率在2007年达到高点后逐步回调，且回调力度较大，说明股市等证券市场质量逐渐提高。资料来源：世经未来整理图2 2004-2009年我国证券化率第二章 2009年证券业发展环境及影响分析第一节 2009年宏观经济环境分析一、宏观经济运行（一）国民经济稳步增长宏观经济继续保持平稳较快增长的良好态势。据初步核算2009年1-12月，国内生产总值335353亿元，比上年增长8.7%。其中，第一产业实现增加值35477亿元，同比增长4.2%；第二产业增加值156958亿元，同比增长9.5%；第三产业增加值142918亿元，同比增长8.9%。第一、第二和第三产业增加值占国内生产总值的比重分别为10.6%、46.8%和42.6%。2005-2009年国内生产总值及其增长速度如图所示。数据来源：国家统计局图3 1990-2009年中国GDP及其增速根据国家统计局的最新数据显示，2009年全年最终消费对GDP贡献率为52.5%，拉动GDP增长4.6个百分点；资本形成对GDP的贡献率在2009年创出新高，达92.3%，拉动GDP增长8%；净出口对GDP的贡献率则为-44.8%，拉动GDP增长-3.9%。从数据上看，2009年我国经济发展中投资起到了明显推进作用，其次是消费，净出口对于GDP的贡献则呈现下拉态势。可见，投资和消费这两大国内需求是推动我国走出国际金融危机的关键因素。（二）固定资产投资2009年全社会固定资产投资224846亿元，同比增长30.1%，增速比2008年加快4.6个百分点。其中，城镇固定资产投资194139亿元，增长30.5%，加快4.4个百分点；农村固定资产投资30707亿元，增长27.5%，加快6.0个百分点。2009年经济增长的主要引擎是固定资产投资，而4万亿元的投资在其中又起到了核心作用。数据来源：国家统计局图4 2005-2009年全社会固定资产投资增幅从总体来看，2009年1-11月份全社会和城镇投资维持在较高水平，值得注意的是2009年12月份投资增速出现明显下降，相对于以往年末下降幅度较大，2009年中央政府公共投资9243亿元，比上年预算增加5038亿元，其中，保障性住房、农村民生工程、社会事业投资占44%，自主创新、结构调整、节能减排和生态建设占16%，重大基础设施建设占23%，灾后恢复重建占14%。全社会固定资产投资增长30.，投资结构进一步优化。投资快速增长有效弥补了外需下降的缺口，加强了薄弱环节，为经济社会长远发展奠定了坚实的基础。数据来源：国家统计局图5 2007-2009年城镇固定资产投资累计增速情况（三）工业生产增速显著2009年全年全部工业增加值134625亿元，比上年增长8.3%。全国规模以上工业增加值增长11.0%，增速比2008年回落1.9个百分点。其中，一季度增长5.1%，二季度增长9.1%，三季度增长12.4%，四季度增长18.0%。从企业所有制类型来看，规模以上工业增加值同比增幅从大到小排序依次为私营企业增长18.7%、股份制企业增长13.3%、集体企业增长10.2%、国有及国有控股企业增长6.9%、外商及港澳台商投资企业增长6.2%。数据来源：国家统计局图6 2007-2009年工业增加值累计增速情况2009年4月以来工业增加值增速不断提高，其中重工业增速的有大幅提升，给工业生产的恢复提供动力。2009年全年规模以上重工业增加值同比增长11.5%，增幅比规模以上轻工业增加值高1.8个百分点。从行业分类看，39个大类行业全部实现同比增长。（四）居民消费平稳增长城乡居民收入稳定增长拉动了消费增长，2009年全年社会消费品零售总额累计为125342.7亿元，同比增长15.5%，比2008年同期回落6.1个百分点。扣除价格因素后，实际增长16.9%，实际增速比上年同期加快2.1个百分点。其中，城市消费品零售额85133亿元，增长15.5%；县及县以下消费品零售额40210亿元，增长15.7%。分行业看，批发和零售业消费品零售额105413亿元，增长15.6%；住宿和餐饮业消费品零售额17998亿元，增长16.8%。在限额以上批发和零售贸易业商品零售中，除通讯器材类外，其他20类商品零售均实现较大幅度增长。其中，服装、鞋帽、针纺织品类增长18.8%，家具类增长35.5%，汽车类增长32.3%。数据来源：国家统计局图7 2005-2009年社会消费品零售总额及其增速情况2009年扩大内需的措施，一方面提高了城乡居民特别是低收入群体的收入水平，另一方面中央制定的刺激消费的各项政策，如“家电下乡”、“汽车摩托车下乡”和“以旧换新”等都拉动了消费需求的增长。2010年，中央继续推行刺激消费政策，消费对于经济增长的拉动作用效果将更加显著。（五)开放型经济水平不断提高2009年全年货物进出口总额22072亿美元，比2008年下降13.9%。其中，货物出口12017亿美元，下降16.0%；货物进口10056亿美元，下降11.2%。全年贸易顺差1961亿美元，比2008年同期降低34.2%。数据来源：国家统计局图8 2008-2009年我国进出口月度增速情况2009年下半年进出口降幅明显收窄，2009年12月外贸进出口总值达2430.2亿美元，同比增长32.7%，彻底摆脱了增速下滑的局面。出口方面，在连续13个月负增长后，同比增长17.7%，成为历史月度出口值的第四高位。进口方面，同比增长55.9%，创下月度进口值的历史新高。2009年全年实际利用外商直接投资900亿美元。企业“走出去”逆势上扬，非金融类对外直接投资和对外工程承包营业额分别达433亿美元和777亿美元。积极参与国际宏观经济政策对话协调和经贸金融合作，在共同应对国际金融危机中发挥了建设性作用。（六）CPI、PPI降幅收窄2009年，居民消费价格（CPI）比2008年同期下降0.7%。其中，城市下降0.9%，农村下降0.3%。居民消费价格11月份同比涨幅由负转正，当月上涨0.6%，12月份上涨1.9%。2009年，工业品出厂价格(PPI)比2008年同期下降5.4%，12月份PPI由负转正，当月上涨1.7%。2009年全年原材料、燃料、动力购进价格下降7.9%；商品零售价格下降1.2%。数据来源：国家统计局图9 2007-2009年CPI、PPI月度走势二、金融运行及货币政策（一）金融运行货币供应增速加快。2009年12月末广义货币供应量(M2)余额为60.6万亿元，比2008年末增长27.7%；狭义货币供应量（M1）余额为22.0万亿元，同比增长32.4%；流通中现金（M0）余额为3.8万亿元，同比增长11.8%。2009年累计净投放现金4027亿元，比2008年同期少投放71亿元。M2的增速持续创新高，显示出货币供应依旧保持快速增长势头。2009年12月M1、M2增速的下降主要由于基数问题。自10份M1、M2增速呈现倒挂趋势以来， 12月份M1与M2增速的差距进一步扩大，说明在总需求持续回升的情况下，存款活期化程度持续进行，主要是由于经济全面复苏背景下的企业经营活跃度的快速提高。数据来源：中国人民银行图10 2008-2009年我国货币供应量月度增速信贷投放显著增加。2009年12月末全部金融机构本外币各项存款余额61.2万亿元，比年初增加13.2万亿元。其中人民币各项存款余额59.8万亿元，增加13.1万亿元。全部金融机构本外币各项贷款余额42.6万亿元，增加10.5万亿元。其中人民币各项贷款余额40.0万亿元，增加9.6万亿元。2009年上半年贷款规模维持高位，下半年以来伴随着经济企稳回升态势，货币信贷实现合理增长，信贷增速也将逐步回归正常水平。数据来源：中国人民银行图11 2007-2009年我国月度贷款投放规模汇率平稳贯穿2009年全年。从人民币兑美元汇率的走势分析，2009年来，人民币保持了对美元的相对稳定性，汇率走势趋于平缓。 相对于波动剧烈的09年外汇市场，人民币一路“锚定”美元，显示出极强的平稳特征。而在金融危机的动荡中人民币汇率盯紧美元，有效回避了外部环境的不确定性，这对于中国经济的复苏起到了有利的促进作用。数据来源：中国人民银行图12 2008-2009年人民币对美元汇率月度走势（二）货币政策通过分析2009年第4季度货币政策执行报告，观察货币政策的变化趋势：货币政策基调维持不变，但政策力度有所减缓。央行在货币政策执行报告中提出，要“继续实施适度宽松的货币政策，把握好政策实施的力度、节奏和重点，保持政策的连续性和稳定性，根据新形势新情况着力提高政策的针对性和灵活性，提高金融支持经济发展的可持续性，维护金融体系健康稳定运行。”相比三季度的 “继续实施适度宽松的货币政策”的政策论述，可见央行货币政策执行力度将有所放缓。强调把握好信贷增速和结构，优化信贷结构。重视信贷平稳可持续增长和防范金融风险，前瞻、灵活地调整政策重点、力度和节奏。经过努力，2009第3和第4季度信贷增长比上半年有所放缓，节奏更趋平稳，有利于防范和化解可能影响经济长期稳定发展的风险。同时重视引导信贷信贷资金重点用于支持在建项目，加大对“三农”的信贷投入，同时优化贷款期限结构。加大金融支持经济发展方式转变和经济结构调整力度。提出严格控制对“两高”行业、产能过剩行业以及新开工项目的贷款。这一措施也是对于节能降排方针的有效支持。加大。加大信贷政策对经济社会薄弱环节、就业、战略性新兴产业、产业转移等方面的支持。第二节 2009年证券业政策环境分析一、重点政策汇总表2 2009年证券业相关政策汇总时间政策名称政策思路2009.3政府工作报告指出，推进资本市场改革，维护股票市场稳定，发展和规范债券市场，稳步发展期货市场维持证券业市场稳定2009.3基金管理公司投资管理人员管理指导意见加强基金业监管2009.4立立电子成为中国证券史上首例“募集资金到位但上市申请最终被否”的公司促进证券市场良性发展2009.5关于基金管理公司开展特定多个客户资产管理业务有关问题的规定完善基金公司管理2009.5关于2009年深化经济体制改革工作的意见加快私募股权基金发展2009.6创业板股票上市规则行业规范，维护创业板稳定2009.6关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见推进证券发行的市场化2009.6A股市场IPO在暂停9个月后重启，首单落定为中小板公司维护股市稳定2009.7跨境贸易人民币结算试点管理办法人民币国际化2009.7关于进一步加强商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知银行理财资金禁入股票二级市场正确引导投资方向2009.7期货公司分类监管规定（试行）（征求意见稿）加快期货市场的兼并重组2009.7期货市场客户开户管理规定（征求意见稿）规范期货市场监管2009.82009年第二季度货币政策执行报告货币政策动态微调2009.9第1次至第4次创业板发审会第一批创业板审核2009.10金融控股公司财务管理若干规定国有资产保值增值2009.10创业板首批28只股票上市多层次资本市场建设2009.11证券投资基金评价业务管理暂行办法遏制基金老鼠仓，促进市场有序发展2010.3融资融券交易试点启动深化改革，加快证券业创新2010.4沪深300股指期货合约在中国金融期货交易所上市证券交易品种创新数据来源：相关部委、世经未来整理二、重点政策及重大事件分析（一）立立电子事件2009年4月3日，中国证监会发审委公告，已通过会后事项发审委会议否决了立立电子的上市申请。由此，立立电子成为中国证券史上首例募集资金到位但上市申请最终被否的公司。立立电子及其主承销商应返还的募集资金及利息共计574396897.36元。据证监会负责人介绍，立立电子与浙江海纳在交易上主要存在两方面问题：一方面，立立电子与浙江海纳在2002年进行的股权交易没有按有关要求履行内部决策程序，导致立立电子相关资产的形成存在瑕疵，而这可能导致重大权属的不确定性。另一方面，在发行审核过程中，证监会重点关注立立电子与浙江海纳的交易情况，并要求立立电子详尽披露。但从披露情况看，招股说明书上的部分内容未做到按要求公开披露，包括双方之间的全部借款情况、部分设备交易情况。同时，立立电子在收购相关股权时，做了一些股权待持的安排。事件点评：这是首个募集资金到位后企业返还资金的案例，打破了新股上市不败神话，是我国股票发审制度一个象征性的事件。该事件表明证监会的发审制度更加严格、规范、透明；同时从一定程度上暗示出证监会对于未来新股发行监管更趋于严格，通过高门槛把关上市公司的质量，也意味着我国发审制度建设和执行发展到了新的阶段。发审制度是我国证券发行程序中的重要环节，在退市制度尚不完善的情况下，发审门槛适度抬高，有利于资本市场稳定。新股发行制度未来改革的一个重点，是市场化发行的要求，也是培育机构竞争力的关键。（二）基金管理公司开展特定多个客户资产管理业务2009年5月12日，中国证监会颁布关于基金管理公司开展特定多个客户资产管理业务有关问题的规定，对一对多专户理财业务的投资者参与门槛、资产管理计划的设立条件、资产管理计划的销售方式以及开放参与和退出频率等做出明确规定。规定明确指出自2009年6月1日起，基金管理公司即可以开展特定多个客户资产管理业务（即“一对多”专户理财业务），而专户理财的资金门槛也由前期的5，000万元大幅降低至100万元。规定要求基金管理公司必须建立健全内部控制、合规管理和异常交易日常监控制度。政策点评：从宏观意义上看，“一对多”专户理财业务的开展，将促进公募基金同阳光私募及其他代理理财私募的竞争；有利于完善基金管理公司资产管理业务的种类，更有利于逐步开辟和扩大机构理财市场，促进公募基金管理业务与专户理财业务相互协调发展，提升我国资产管理行业的综合实力，促进证券市场稳定发展。基金“一对多”业务这一规定的实施，将极大扩展基金公司专户理财业务的客户群，广大投资者日益增长的多样化理财需求也将得到更好的满足。基金“一对多”业务的推出，同时有助于基金公司培养更多的后备基金经理，检验其投资理念，建立历史交易记录和个人商业信誉，使今后基金募集更多地建立在基金经理个人商业信誉之上。但随着基金公司专户理财业务门槛的降低，不可避免的将对券商资产管理业务产生冲击。券商资产管理业务如何扬长避短，有效的进行产品定位，确定自身的理财优势将成为券商资产管理业务下阶段需要重视的问题。（三）新股发行制度改革，IPO重启首单落定中小板2009年6月10日，中国证监会正式公布关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见，完善询价和申购的报价约束机制，杜绝高报不买和低报高买，同时网下网上渠道分开、网上申购设置上限，以提高中小投资者的中签率。2009年6月18日晚间，获得IPO重启首单的桂林三金药业通过深圳证券交易所发布发行日程安排，公司计划在深交所中小板发行不超过4600万股A股，正式发行时间为6月29日。事件点评：IPO在暂停8个月后重新启动，为我国的证券市场注入了新的获利，是市场进入良性循环的发展过程中。特别是在经历了2008年国际金融危机后，我国经济与证券业呈现复苏趋势时，IPO的重启将更加有利于发挥证券业的融资功能，对宏观经济和资本市场建设起到推动作用。IPO暂停九个月后的重启是一次市场化改革之下的新股发行，选择中小板块重启IPO有助于降低投资者因过往发新股对市场波动的担心。同时由于中小板块融资额不会太大，也便于证监会适时推出第二批IPO。此次IPO重启落户中小板充分反映了监管层对于市场的呵护。此次的新股发行适度改革推进了发行的市场化，这一市场化的方向还需继续推进。（四）创业板登陆深交所2009年10月30日，筹备达10年之久的创业板开市，首批28只股票登陆深交所。28只股票首日平均涨幅达到106.23%，涨幅最高的为金亚科技(209.54%)，28只股票首日平均换手率达到88.88%，按照首日收盘价计算，28只新股平均静态市盈率达111.67倍，远高于主板与中小板的水平。由于创业板遭遇过度炒作，28只股票上市首日均被深交所按照规定进行了临时停牌。事件点评：创业板的开立有利于我国多层次资本市场的建设，拓展资本试产深度与广度。有利于更好地发挥资本市场在资源配置中的基础性功能，形成创新资源与资本市场相互促进的良性循环机制。创业板的诞生也将拉动民间投资，为自主创新和成长性创业企业提供资本市场服务，引导社会资源向具有竞争力的新兴行业、创新型企业集聚，培育新的经济增长点，推动产业结构调整升级。但创办首日表现出的“三高”，即高涨幅、高换手率和高估值也预示着上市后下跌的概率比较大。（五）基金评价新规出台2009年11月17日，中国证监会颁布证券投资基金评价业务管理暂行办法，并自2010年1月1日起施行。暂行办法明确了从事基金评价业务的禁止行为。禁止行为包括：对不同分类的基金进行合并评价；对同一分类中包含基金少于10只的基金进行评级或单一指标排名；对基金合同生效不足6个月的基金（货币市场基金除外）进行评奖或单一指标排名；对基金（货币市场基金除外）、基金管理人评级的评级期间少于36个月；对基金、基金管理人评级的更新间隔少于3个月；对基金、基金管理人评奖的评奖期间少于12个月；对基金、基金管理人单一指标排名（包括具有点击排序功能的网站或咨询系统数据列示）的排名期间少于3个月；对基金、基金管理人单一指标排名的更新间隔少于1个月；对特定客户资产管理计划进行评价。政策点评：投资者对基金的评价，更多的是关注其净值的短期波动，通过制订基金评价管理办法，可以引导投资者更多地关注所投资基金的投资对象，从而鼓励基金进行长期价值投资，并引导基金投资者进行长期投资，这将有利于发挥资本市场对经济结构调整的促进作用。暂行办法的实施也从一定程度上鼓励基金公司将最优秀的基金经理配置到老基金中，进一步加强老基金的持续营销，更好地保护长期基金持有人的利益。（六）融资融券试点推行2010年3月31日，沪深两市交易所正式接受券商的融资融券交易申报，其公布的融资融券标的物累加共有90只。国泰君安、国信证券、中信证券、光大证券、海通证券和广发证券共6家证券公司获得首批试点融资融券业务资质。据国泰君安数据统计，6家试点券商的融资融券业务总授信最高额度，亦即合计计划总规模为450亿元。其中，中信证券为200亿元；海通证券为80亿元；广发证券和光大证券各为50亿元；国泰君安为40亿元；国信证券为30亿元。政策点评：融资融券业务的推出对于完善资本市场运行机制迈出了重要的一步，有助于提高市场流动性，为市场输入增量资金，对市场产生积极的影响。我国对券商融资融券业务实行的许可证制度，有利于加大券商间的有序竞争，同时形成融资融券业务的市场细分，使大客户集中于净资本雄厚的券商，有利于优化证券市场结构。未获得试点审批资格的券商也会加快自身改善，尽快达到相关标准进入融资融券市场，从而有利于进一步提升证券行业的整体业务素质。融资融券实现股票市场的卖空和买空的交易制度，将直接改变我国股票市场盈利模式。不但可以为市场合理地引入货币市场增量资金，还将提高现有存量资金的运用效率，特别是融资业务本身具有的杠杆效应将有利于减弱新股发行对市场资金需求的压力。但融资融券业务所具有的这种杠杆效应在加大收益的同时也加大了券商的市场风险及流动性风险。同时，试点阶段证券公司只能以自有资金和自营证券进行融资融券业务，这使得融资融券的交易量非常有限，融资融券的各项功能发挥也就有限。（七）股指期货合约上市交易2010年2月20日宣布，证监会正式批复中国金融期货交易所沪深300股指期货合约和业务规则，标志着股指期货市场的主要制度全部发布。2010年2月22日9时起，正式接受投资者开户申请。3月26日，中国证监会同意中国金融期货交易所上市沪深300股指期货合约。4月16日，股指期货合约在中国金融期货交易所正式上市交易。股指期货上市启动仪式于4月8日举行。沪深300指数期货合约以沪深300指数为标的。中国金融期货交易所规定，沪深300股指期货首批上市的5月、6月合约暂定为合约价值的15%，9月、12月合约暂定为合约价值的18%；上市当日涨跌停板幅度：5月、6月合约为挂盘基准价的10，9月、12月合约为挂盘基准价的20；沪深300股指期货合约交易手续费暂定为成交金额的万分之零点五，交割手续费标准为交割金额的万分之一。每个交易日结束后，交易所发布单边持仓达到1万手以上和当月（5月）合约前20名结算会员的成交量、持仓量。2010年4月15日，中国金融期货交易所规定了沪深300股指期货IF1005、IF1006、IF1009、IF1012合约的挂盘基准价为3399点。表3 沪深300指数合约合约标的沪深300指数合约乘数每点300元报价单位指数点最小变动价位0.2点合约月份当月、下月及随后两个季月交易时间上午：9:15-11:30，下午：13:00-15:15最后交易日交易时间上午：9:15-11:30，下午：13:00-15:00每日价格最大波动限制上一个交易日结算价的10%最低交易保证金合约价值的12%最后交易日合约到期月份的第三个周五，遇国家法定假日顺延交割日期同最后交易日交割方式现金交割交易代码IF上市交易所中国金融期货交易所数据来源：中国金融期货交易所政策点评：股指期货合约的正式上市交易意味着我国金融衍生品市场的创新步伐迈出了阶段性的一步。从长期来看，股指期货的推出将有利于保持股市的“多空平衡”、改善股票市场的运行机制，促进证券市场稳定发展，完善市场化的资产价格形成机制，引导资源优化配置。股指期货的推出填补了我国证券市场做空机制的空白。通过股指期货合约的交易，投资者可以适时调整投资组合，进行套期保值，同时提高了资金使用效率，增加市场运行的弹性；并将有利于减缓基金等投资机构同质化带来的系统性风险，增加投资策略的差异化。此外，股指期货的推出对于完善资本市场结构，为融资融券等其他金融衍生品的推出埋下了伏笔，逐步形成主板、中小板、创业板及各市场相对应的衍生品共同发展的市场格局。股指期货合约的相关规定，如准入门槛及投资者具备的资历等使得中小投资者无法参与，但从长远来看，这种交易制度的安排有利于培育成熟的机构投资者队伍，进一步优化投资者结构，三、政策未来发展趋势目前，证券业的政策思路主要涉及维持证券业行业稳定发展、加强监管力度、加快证券业创新等方面。另外，推进证券业市场化、规范市场监管、维持行业稳定等在2009年成为关注重点。证券业主要政策发展趋势是：一是加大证券业的监管力度。2009年先后推出了基金公司投资人员管理规定、期货公司分类监管规定及投资基金评价的规定，加强证券业内各个部门的监管的政策导向很明确。伴随创业板的不断发展壮大及融资融券、股指期货创新产品类型的推出，扩大证券业监管范围，加深监管力度。二是维持证券业行业稳定发展。证券行业的市场波动具有不确定性，风险较大，维持行业的稳定发展，促进其良好运行将是金融危机后政策部门的重点工作内容。同时，树立良好的行业形象，引导行业信用的建立，对于行业发展有着非常重要的意义。三是加快证券业市场化运行效率。为推动经济发展模式的转变，国内金融服务业，尤其是国内证券业的发展需要不断提升，政策部门会进一步放松对证券行业的行政管制，加强市场管理机制，提高其市场化运行的效率。同时，为培育多元化的资本市场结构，政策方向将推进证券业各个方面的共同发展，促进产品创新，引导投资者树立多元化的投资理念，加快市场化进程。四是证券业为产业振兴提供更广阔的发展平台。产业振兴计划的实施对于实体经济有显著地促进作用。证券业作为金融服务行业，应为企业融资提供更广阔的平台，这种政策导向也意味着一段时间内，行业政策将伴随着扶持实体经济的发展。第三节 后金融危机对中国证券业的启示后金融危机时代，是指2008年美国次贷危机后，全球经济触底、回升直至下一轮增长周期到来前的一段时间区间。一、后金融危机的时代特征（一）经济的复苏美国、欧盟、日本三大经济体先后逐步复苏，2009年四季度，美国、欧元区、日本经济分别环比(比上一季度)增长1.4%、0.1%和1.1%。同时，国际金融市场普遍回暖，美国标普指数、日本日经指数、香港恒生指数、上证综指在2009年均大幅上涨。（二）金融改革2008年以来发生的金融危机使得全球金融业遭到重创，也使得全球对于金融衍生品等金融创新回归理性认识。加强金融监管，注重实体经济发展成为全球共识。同时，2009年美国、英国、日本等发达国家相继实行量化宽松的货币政策，目的旨在进一步向金融市场注入流动性。（三）新技术革命的兴起为应对全球气候变化，建立低碳社会、发展低碳经济也已在美国、德国、英国国家展开，全球经济发展和人类生活质量的提高都依赖于新的环保技术的开发，新能源、节能环保、信息产业将成为引领全球新一轮产业升级的主导产业。（四）中国影响力的增强2009年中国出口总额为12016亿美元，首次超过德国居全球第一；2009年中国国内新车销量也超过了美国跃居首位；全年国内生产总值(GDP)为49，092.81亿美元，位居世界第三位，距排在第二位的日本（50，728.90亿美元）仅一步之遥。上海国际金融中心的建设也不断推进，在全球的地位、辐射力、影响力持续提升。2009年上海证券市场交易额为5.01万亿美元，超过日本东京证券交易所(4.07万亿美元)位居世界第一，全