《案例八-企业并购》PPT课件.ppt

案例八 企业并购 了解企业并购的全过程以及相关法律规定 掌握并购目标公司的选择 并购方式的种类 影响并购价格的因素以及并购后的整合对并购成功的影响 了解并购战略的选择对公司所产生的重大影响 教学目的与要求 一 与案例相关的法律背景 与兰岛啤酒购并案相关的法律背景主要有两个方面 一个是 公司法 对上市公司合并收购的相应规定 一个是证监会对上市公司的重大购买 出售 置换资产的一些通知 对于与兰岛啤酒购并案相关的法律背景 同学们应该掌握以下三个方面 考察兰啤购并是否符合法律与国家的规定 2006年5月17日中国证券监督管理委员会第180次主席办公会议审议通过 上市公司收购管理办法 2008年8月27日中国证券监督管理委员会对第六十三条进行修订 背景资料 对购买行为的限定按照证监会的规定 通知所称的上市公司的重大购买 出售 置换主要有下面的一些标准 第一个标准是 上市公司的资产总额占上市公司最近一个会计年度经过审计的合并报表总资产的比例50 以上 第二个标准是 上市公司的资产净额占上市公司的最近一个会计年度经过审计的合并报表净资产的比例50 以上 第三个标准是 上市公司最近一个会计年度所产生的主营业务收入占上市公司最近一个会计年度经过审计的合并报表的主营业务收入比例的50 以上 上市公司的购买 出售行为只要符合以上三个标准之一 其行为就是合乎规定的范围的 如果是上市公司在一年内连续对同一个相关资产进行分次购买 出售 置换的必须按照它的累计的数额进行计算其实际的数额 这就是对上市公司进行重大的购买 出售 置换资产行为的限定 对购买行为的要求上市公司在进行重大的购买 出售 置换资产的时候必须要遵循保证上市公司的可持续发展和其它股东合法利益的原则 上市公司的实际控制人和公司的关联人之间不能存在同业竞争 上市公司的实际控制人和公司的关联人之间的资产必须保持独立与完整 关联人与关联人之间的资产也必须保持独立与完整 此外 上市公司的实际控制人和公司的关联人之间的财务也必须是独立的 上市公司在进行重大的购买 出售 置换资产的时候必须要符合以上的要求 这是大家应该掌握的第二个方面 对购买行为所要求的程序上市公司在作出重大的购买 出售 置换资产决议的时候必须履行的程序 这些也是我们必须了解的 请同学们在课后了解一下 公司法 规定 第一百七十三条公司合并可以采取吸收合并或者新设合并 一个公司吸收其他公司为吸收合并 被吸收的公司解散 两个以上公司合并设立一个新的公司为新设合并 合并各方解散 第一百七十四条公司合并 应当由合并各方签订合并协议 并编制资产负债表及财产清单 公司应当自作出合并决议之日起十日内通知债权人 并于三十日内在报纸上公告 债权人自接到通知书之日起三十日内 未接到通知书的自公告之日起四十五日内 可以要求公司清偿债务或者提供相应的担保 第一百七十五条公司合并时 合并各方的债权 债务 应当由合并后存续的公司或者新设的公司承继 第一百七十六条公司分立 其财产作相应的分割 公司分立 应当编制资产负债表及财产清单 公司应当自作出分立决议之日起十日内通知债权人 并于三十日内在报纸上公告 第一百七十七条公司分立前的债务由分立后的公司承担连带责任 但是 公司在分立前与债权人就债务清偿达成的书面协议另有约定的除外 第一百七十八条公司需要减少注册资本时 必须编制资产负债表及财产清单 公司应当自作出减少注册资本决议之日起十日内通知债权人 并于三十日内在报纸上公告 债权人自接到通知书之日起三十日内 未接到通知书的自公告之日起四十五日内 有权要求公司清偿债务或者提供相应的担保 二 案例背景 把握 并购前 并购期间 并购后该公司经营战略 财务结构 财务费用 税收优惠 产品结构等状况 对目标公司并购的方式及估价对目标公司财务预测结果 1 公司自身在产品 生产能力 营销渠道市场占有率等方面的情况 这样一些情况主要是看公司本身的产品定位 本公司的产品定位是中高挡的 在国内是著名的品牌的全国性啤酒 同时 公司还并购了一些地方性的啤酒企业 这是公司的技术优势和市场优势 通过对市场的分析和产品品种的分析 主要了解该公司产品的生产能力 销售情况 该公司的组织情况 销售方式 出口情况等 这是对公司产品本身的分析 2 公司所在行业分析 通过对公司所在行业情况的分析 由此可以得出以下几点结论 第一 啤酒行业在未来几年能够保持7 8 左右的稳定增长 这说明啤酒行业本身的前景看好 第二 高挡啤酒市场饱和 中低挡的啤酒增长的潜力看好 但是竞争非常激烈 第三 兰岛啤酒目前的产品组合 高 中 低挡的三种啤酒都有 但是该公司的产品以高 中挡的啤酒为主 这就是说该公司的产品结构相对较好 第四 啤酒行业在未来几年将要进行行业重组 优胜劣汰 但是兰岛啤酒本身具有竞争优势 3 通过上述资料了解该公司在行业中的竞争优势 采取低成本扩张战略的动因 通过对兰岛啤酒所在行业的分析就可以确定该公司的战略定位 具体地说就是可以确定该公司的兰岛啤酒在今后将采用什么方式进行购并 由于生产和消费具有很强的地域性 所以企业走出本地到外地 到外省 以至在全国范围内设立新工厂进行生产 建立新的营销网络 开拓新的市场 其产品成本是很高的 尤其是在新建工厂投产初期 如果工人工资等没有太大差别的情况下 新建工厂产品的成本往往高于原来工厂的成本 如果是采取购并当地现有的企业 例如 兰岛啤酒购并当地现有的啤酒企业 利用当地的资源 市场和原来的营销网络 就可以用较低的投资 较短的时间 迅速地打入当地的市场 从而达到扩张的目的 兰岛啤酒就是通过进行了深入的分析研究 确定了公司的购并战略 这就是采取低成本扩张战略 这是对背景资料第三个方面的了解 4 扩张大事记 在了解兰岛啤酒采取低成本扩张战略进行扩张之后 我们还应该关注该公司扩张的大事记 关注兰岛啤酒扩张的大事记 首先应该关注该公司从什么时候开始进行扩张 兰岛啤酒于1999年2月起开始了公司的扩张 1999年2月兰岛啤酒首先取得了安徽马鞍山啤酒厂的破产财产 设立了马鞍山兰岛啤酒有限公司 以承债的方式去控股山东荣城啤酒厂 组建了山东荣城兰岛啤酒有限公司 这是兰岛啤酒购并的开始 从1999年2月开始 兰岛啤酒采用购并的方式 购并的对象 购并啤酒的档次都需要大家继续予以关注 重点 对目标公司的选择应侧重于 技术与装备状态品牌 商誉 地理位置 无形资产 财务状况 资产负债率 现金流量等 核心竞争能力行业垄断及市场份额对目标公司的盈利预测 对并购方式的选择和比较按并购的实现方式划分 1 承债式并购 部分承债或全部承债 2 现金购买并购3 股份交易式并购4 破产并购公司还采取破产并购方式 定价方式 与可比竞争对手相比 对并购后财务效益的考察 对案例本身的背景进行了解 兰岛啤酒在购并马鞍山啤酒厂和荣城啤酒厂之前 公司的战略定位我们已经知道了 然而 对于公司的财务费用 税收优惠 产品结构等状况 还没有向大家介绍 对此 应该首先了解兰岛啤酒并购前 并购期间 并购后该公司经营战略 财务结构 财务费用 税收优惠 产品结构等状况 1 兰岛啤酒财务结构 财务费用状况兰岛啤酒2000年的中报显示 该公司的资产负债率为54 58 但是 与兰岛啤酒可比的燕京啤酒的同期的资产负债率仅为8 21 燕京啤酒资产负债率非常低 所以该公司的负债总额一直是较高的 这是需要大家关注的 在兰岛啤酒购并马鞍山啤酒厂和荣城啤酒厂之前 公司要增发公司股票 这样公司将会筹集到8亿元左右的资金 从而在一定程度上改善公司的资本结构 由于近年来公司一直在进行大规模的低成本购并 公司的营业费用和财务费用仍然是呈上升的趋势 但是 该公司效益的增长则落后于规模的扩大 1999年公司的主营业务利润只有7 7亿 而营业费用 管理费用 财务费用这三项费用就达到6 9个亿 占主营业务利润的89 6 这是需要大家特别关注的兰岛啤酒的财务结构 同时 该公司营业费用 管理费用 财务费用这三项费用的猛增快于资产扩充的速度 当然 公司在购并之后不大可能马上实现扭亏增赢 它有一个时间上的递延作用 2 兰岛啤酒的税收状况 根据税法和国家税务总局过去颁布的文件规定 兰岛啤酒公司从成立时起 就享受着15 所得税税率的优惠 但是在购并后 部分控股的子公司目前也在享受着同样税率的优惠 如果国家取消了对兰岛啤酒控股子公司所得税的优惠 必然会对该公司的业绩产生一定的影响 对于收购上海的嘉亮和五星公司以及三环公司 尤其是三环公司 其原来作为外资公司享受的二免三减的税收优惠 收购后 该公司由外资公司转为内资公司就不能继续享受二免三减的税收优惠 因此 我们应该对购并前 购并后公司税收的变化 对兰岛啤酒业绩产生的影响加以关注 3 A股股票的增发状况 兰岛啤酒通过增发A股股票的方式为购并的目标公司凑集资金 该公司在增发A股股票的时候 首先要对目标公司的赢利进行财务预测 我们要关注的就是要对目标公司的估价 对目标公司并购的方式及估价对目标公司的估价就是要搞清目标公司到底值多少钱 目标公司的账面有多少钱 购并的时候要支付多少钱 这关系的兰岛啤酒进行购并的时候所要支付的价格和支付的方式 因此 对目标公司的估价肯定会对公司实际购并之后产生相应的影响 对目标公司财务预测及集团整体并购后的盈利预测的实现情况对目标公司财务的预测也是需要大家在资料中加以关注的 对这三个公司在购并之后 它的业绩增长情况 它的收益情况都必须进行科学地预测 从而降低公司的购并风险 这里需要同学们注意的是 根据兰岛啤酒2000年年报的显示 该公司实际上并没有实现公司在购并之前所作的赢利预测 它只完成了赢利预测的80 这个问题在后面对公司业绩进行具体分析的时候我们必须要加以特别关注 我们要对购并之前的赢利预测和购并之后实现的赢利进行对比 从而考察该公司是否达到了购并的目的 基本情况兰岛啤酒集团是国有大型企业集团 集团于1997年4月21日设立注册资金4亿元 控有兰岛啤酒股份公司44 2 的股权 截止到1999年兰啤集团的总资产约40亿元 集团公司控股的兰岛啤酒股份有限公司其前身为国有兰岛啤酒厂 始建于1903年 是我国历史最悠久的啤酒生产企业 拥有驰名世界的兰岛啤酒品牌 兰岛啤酒股份有限公司主要从事定位于中高档市场的著名全国性品牌兰岛啤酒的生产和销售 同时通过并购地方企业 借助兰啤的技术 管理和市场优势开拓各地市场 地产地销 积极发展定位于大众消费产品市场的地方系列品牌 目前兰岛啤酒已成为国内啤酒业生产规模最大的公司之一 公司积极推行 高起点发展 低成本扩张 的经营战略 1997年至今先后兼并了29家啤酒生产企业 在国内拥有32家啤酒生产厂和一个麦芽生产厂 总生产能力超过250万吨 年 1999年实现 啤酒产销量107万吨 销售收入24亿 2000年上半年啤酒产销量达到72万吨 销售收入18亿 预计全年销量将超过140万吨 销售收入39亿 比上年增长62 5 显示了强劲的增长力 行业分析1 啤酒行业未来几年能够保持7 8 左右的稳定增长 前景良好 2 高档啤酒市场饱和 中低档啤酒增长较好 但竞争非常激烈 3 兰岛啤酒目前产品组合实现了中 高 低档的错位竞争 能够适应市场的不同需要 是较为合理的产品战略 4 啤酒行业未来几年将经历行业重组和优胜劣汰 兰岛啤酒与竞争对手相比具有较强优势 其购并战略积极有效 终将获得规模与效益的同步增长 自1997年以来 兰岛啤酒已在全国并购啤酒企业28家 1999年又南下收购上海 嘉士伯 75 的股权 北上收购亚投所持有的北京两家啤酒企业 亚洲双理合盛五星及三环亚文 云湖啤酒 公司的股权 据称 兰啤还将在全国范围内大规模地开展收购行动 该公司近年来推行积极的市场战略和购并战略 其全国性销售网络经历了从无到有 从少到多的重大转变 目前公司已在全国各地建成48家销售分公司和办事处 成立了华南 华东 淮海 鲁中 北方五个区域性事业管理部 指导和监督辖区内并购企业的生产经营 优化配置区域内的各种资源 兰岛啤酒集团的并购与扩张 一 对嘉士伯 五星和三环啤酒的并购2000年以来该公司先后共收购了三十家啤酒生产企业 其中包括2000年8月斥资1 5亿元南下收购了著名品牌上海嘉士伯75 的股权使这一历史悠久的跨国企业退出中国市场 及在北京宣布以250万美元的价格一举收购美国亚洲投资公司持有的北京五星啤酒62 64 的股权和三环啤酒54 的股权 使兰岛啤酒在北京地区的生产能力达到40万吨 不仅成为兰岛啤酒再克洋品牌的又一成功力作 而且标志着兰啤正式进军北京市场 2000年10月 兰岛啤酒在内地的累积产量达到136 7万吨 销量135 2万吨 均增近四成 销售收入34 5亿元 增加47 3 利润1 98亿元 增加14 796 二 并购期间的财务状况随着企业规模的不断扩大 其资金面的压力越来越大 从兰啤2000年申报来看 其资产负债率高达54 58 而同期燕京啤酒的资产负债率仅8 21 其实兰啤的负债总额近年来也一直是增幅惊人 1998年底负债16 1亿元 1999年底20 43亿元 增幅超过60 2000年中期负债35 85亿元 半年增幅超过30 而2000年底也在50亿元左右 不过随着其增发新股方案的实施 这一矛盾将有望得到缓解 此次增发兰岛啤酒将集资8亿元 主要投向包括投资3 4亿元收购上海嘉士伯和北京五星 三环公司 使企业在北京 上海拥有年产42万吨啤酒的生产能力 同时投资4 23亿元对下属几个企业进行技术改造 此举将增加销售收入10多亿元 然而过去的一 两年里由于推行积极的市场扩张战略 建立全国营销网络和频繁的购并 公司营业费用 管理费用和财务费用的增长较快 公司的效益增长滞后于规模的增长 1999年公司主营业务利润7 7亿 营业费用 管理费用和财务费用合计则达到6 9亿 占主营业务利润的89 6 2000年三项费用将继续保持较高水平 从各子公司对利润的贡献来看 由于并购企业在被兼并之时大多处亏损 停产或微利状态 购进后需要一定时间进行技术改造 整合 往往要一 两年时间才能产生效益 因此现阶段对公司利润贡献较大的主要是兰啤一厂 兰啤二厂和1995年底购进的西安公司 但2000年已有越来越多的地方企业开始扭亏为盈 公司发展后劲充足 同时为了达到效益与规模同步增长的目的 进入2000年以来 该公司已明显放慢了扩张的步伐 主要的工作重点放在所并购企业的盈利增长上 三 并购后的税收状况本公司收购的上海嘉酿 五星公司和三环公司原为中外合资企业 享有所得税 免二减三 的税收优恶政策 本次收购完成后 三环公司将变更为内资企业 不再享有该税收优惠政策 而上海嘉酿和五星公司仍将保留中外合资企业的地位 但按本公司与香港嘉士伯签订的股权转让协议的规定 股权转让后持有上海嘉酿25 股权的香港嘉士伯或其权利继承人自交割日起10年内 有权要求本公司收购其持有的25 的股权 若本公司受让该部分股权 上海嘉酿将变更为内资企业 亦不再享受以上税收优惠政策 四 产品战略状况兰岛啤酒目前奉行中高档与低档相结合 全国品牌与地方性品牌互为补充的策略 主品牌兰岛啤酒定位于中高档市场 面向全国市扬销售 主要自母公司下属兰啤一厂 兰啤二厂 兰啤五厂以及兰啤深圳公司生产 其他收购企业的啤酒品牌定位于中低档市场 以占领当地市场为目标 由于近一 两年收购公司的数量激增 公司的产品结构有向低端发展的趋势 此外 由于高档市场竞争激烈 需求趋于饱和 兰岛啤酒自有品牌的产品构成也有向低端倾向的趋势 具体表现在毛利率较高的金质啤酒 罐装啤酒产量减少 而普通大瓶啤酒产量上升较快 但此次增发投资项目集中于中高档的兰岛啤酒以及毛利率较高的纯生啤酒 将扭转公司毛利率水平下滑的趋势 五 兰岛啤酒公司并购嘉士伯公司的具体情况 收购上海嘉酿75 的外方投资者股权 1 收购公司概况 该项目拟投资15375万元 全部使用募集资金解决 上海嘉酿系香港嘉士伯与松江公司共同投资设立的中外合资经营企业 始建于1996年 1998年竣工投产 该公司注册资本为3664万美元 其中 香港嘉士伯持有95 的股权 松江公司持有5 的股权 主营业务为啤酒生产及销售 现有啤酒生产能力10万吨 年 根据普华永道中天会计师事务所有限公司出具的普华永道审字 00 第28号审计报告 截止到2000年6月28日 上海嘉酿的资产总额为59753万元 负债总额为60171万元 净资产为 418万元 当年销售收入4513万元 净利润 9305万元 2 收购方式及收购价格 根据上海财瑞资产评估有限公司沪财评字 2000 第073号 整体资产评估报告书 截止到评估基准日2000年6月28日 上海嘉酿资产总额评估价值为39036万元 负债总额评估价值为52433万元 净资产评估价值 13397万元 根据公司与香港嘉士伯签定的 股权转让协议 及有关文件 香港嘉士伯同意对上海嘉酿进行资产和债务重组 上海嘉酿的债务全部由香港嘉士伯承担 最终留在上海嘉酿的只是经评估26500万元的净资产 本公司拟以15375万元收购香港嘉士伯所持有的经重组后的上海嘉酿75 的股权 同时香港嘉士伯亦将履行收购松江公司所持有的上海嘉酿另5 的股权之义务 本次收购完成后 上海嘉酿的股权结构为 公司持有75 香港嘉士伯持有25 同时 上海嘉酿将更名为兰岛啤酒上海松江有限公司 并继续享受中外合资企业待遇 3 本次收购的财务预测本次收购完成后 兰岛啤酒上海松江有限公司没有承担收购的上海嘉酿的任何债务 本公司实际购买的是上海嘉酿75 的生产经营性资产和设备 主要利用该资产及设备生产兰岛啤酒 开展全新的营销业务 兰岛啤酒上海松江有限公司的生产和经营与收购前的上海嘉酿不具有任何连续性 预计到2002年 兰岛啤酒上海松江有限公司全年可生产10万吨啤酒 可实现产品销售收入36809万元 利润总额2826万元 投资回收期4 4年 财务理论 一 企业并购的概述 企业并购 MergersandAcquisitions M A 包括兼并和收购两层含义 两种方式 国际上习惯将兼并和收购合在一起使用 统称为M A 在我国称为并购 即企业之间的兼并与收购行为 是企业法人在平等自愿 等价有偿基础上 以一定的经济方式取得其他法人产权的行为 是企业进行资本运作和经营的一种主要形式 企业并购主要包括公司合并 资产收购 股权收购三种形式 一 兼并与收购的概念 兼并兼并 Merger 指两家或两家以上相互独立的好似合并成一家公司 通常由一家占优势的公司吸收另一家或更多的公司 公司兼并可分为吸收兼并 ConsolidationMerger 和创立兼并 StatutoryMerger 收购收购指一个公司以持有股票或股份的方式 取得另一公司的控制权或管理权 另一公司仍然存续而不必消失 二 兼并与收购的异同 相同点1 基本动因相同都是增强企业实力的外部扩张策略或途径 要么是扩大市场占有率 要么是扩大经营规模 要么是拓宽经营范围 实现分散经营或综合化经营2 交易对象相同都是以产权为交易对象 区别1 兼并中 被兼并对象作为法人实体不复存在 在收购中 被收购企业仍以法人实体存在 其产权可以是部分转让 2 兼并后 兼并企业成为被兼并企业新的所有者和债权债务的承担者 是资产 债权债务的一同转换 在收购中 收购企业是被收购企业的新股东 以收购出资的股本为限承担被收购企业的风险 3 兼并多发生在被兼并企业财务状况不佳 生产经营停滞或半停滞之时 兼并后一般需要调整其生产经营 重新组合其资产 而收购一般发生在企业正常生产经营状态 产权流动比较平和 二 企业并购的类型 按双方产品或产业的联系划分1 横向并购 横向并购是指同属于一个产业或行业 或产品处于同一市场的企业之间发生的并购行为 横向并购可以扩大同类产品的生产规模 降低生产成本 消除竞争 提高市场占有率 2 纵向并购 纵向并购是指生产过程或经营环节紧密相关的企业之间的并购行为 发生在处于经营发展不同阶段的公司之间 纵向并购可以加速生产流程 节约运输 仓储等费用 3 混合并购 混合并购是指生产和经营彼此没有关联的产品或服务的企业之间的并购行为 混合并购的主要目的是分散经营风险 达到资源互补 优化组合 扩大市场活动范围 提高企业的市场适应能力 按并购的实现方式划分承担债务式在被并购企业资不抵债或资产职务相等的情况下 并购方以承担被并购方全部或部分职务为条件 取得被并购方的资产使用权或经营权 现金购买式1 并购方筹集足够现金购买被并购方全部资产2 并购方以现金通过市场 柜台或协商购买目标公司的股票或股权 一旦拥有大部分或全部股本 目标公司就被并购了股份交易式1 以股权换股权2 以股权换资产 按并购的融资渠道划分 要约并购指并购公司通过证券交易所的产权交易 持有一个上市公司已发行的股份的30 时 依法向该公司所有股东发出公开收购要约 按符合法律的价格以货币付款方式购买股票 获取目标公司股权的收购方式 风险较大 敌意收购多采用此方式 协议并购可降低风险和成本 但契约成本较高 一般属于善意收购 按并购交易是否通过证券交易所划分 杠杆并购 LeveragedBuy Out LBO 管理层并购 ManagementBuy Out MBO 发行可转换债券 按企业并购双方是否友好协商划分 整体并购部分并购1 对企业部分实物资产进行并购2 将产权划分为若干份等额价值进行产权交易3 将经营权划分为几个部分 如营销权 商标权 专利权等 进行产权转让 按涉及被并购企业的范围划分 善意并购敌意并购 三 企业并购的演进 企业并购 Merger Acquisition 或M A 最早源于西方资本主义国家 从19世纪末20世纪初发生第一次企业并购高潮到现在 西方国家先后爆发了五次并购高潮 尤其是20世纪90年代以来的第五次企业并购浪潮 其规模之大 涉及区域之广 产生影响之深都是前所未有的 纵观西方百余年的并购历程 可以说 西方工业的发展史实际上就是企业并购史 美国学者诺贝尔经济学奖得主斯蒂格勒 1989 对美国500强公司的深入研究后 得出这样的结论 没有一个美国大公司不是通过某种程度 某种方式的兼并而成长起来的 几乎没有一家大公司主要是靠内部扩张成长起来的 一 西方国家的企业并购 第一次浪潮发生在19世纪末的最后10年到20世纪的第一个10年之间 也就是1893年美国第一次经济危机之后 被认为是历次并购浪潮中非常重要的一次 企业垄断现象首次出现 西方国家的工业逐渐形成了自己的现代工业结构 对整个世界经济的发展产生了十分重要的影响 1 从并购的行业来看 主要集中在铁路 石油 机械制造 纺织 烟草等行业 2 从并购最活跃的区域来看 主要发生在市场经济发展较为成熟的美国 英国和德国等资本主义国家 美国的并购高潮集中在铁路 石油等基础产业部门 经历这次并购浪潮 产生了一些日后对美国经济发展起举足轻重作用的巨头公司 如 美孚石油公司 StandardOil 杜邦公司 美国烟草公司 美国钢铁公司 美国橡胶公司 U S Rubber 等一大批现代化的大型托拉斯组织 英国的并购高潮出现在纺织行业 形成了雇员达到3万人的优质棉花纺织机联合体 FineCottonSpinnersAndDoublersAssociation 德国在这次浪潮中产生了以西门子公司 克虏伯公司为代表的600个卡特尔 3 特点 大量中小企业合并为一个或少数几个大型企业 即 小并小 并购形式以横向并购为主 是这次并购浪潮的显著特点 促进了现代企业制度的建立 4 成因 到19世纪下半叶 资本主义进入以电力发明和广泛使用为标志的第二次产业革命时代 资本主义先进的机器设备和社会化大生产要求企业进行大规模生产 才能获取规模经济效益 同时 大规模的生产需要集中化的大资本 所以资本间的相互并购形成大资本成了适应当时生产社会化要求的必然产物 正如马克思所说 假如必须等待积累去使某些单个资本增长到能够修建铁路的程度 那么恐怕到今天世界上还没有铁路 同时 美国证券市场的形成和发展为第一次并购浪潮的形成起到了重要的促进作用 例如1863年成立的纽约股票交易所及其后作为其补充的波士顿股票交易所 费城股票交易所等 都为工业股票的上市提供了便利条件 统计显示 在并购的高峰期 将近60 的并购事件都是在证券市场进行的 此外 以银行为代表的集团并购促办人在这次并购浪潮的形成中起到了中介的作用 银行不仅为并购活动提供需要的资金 而且往往也作为并购的中介机构和顾问 为企业间的并购起到了穿针引线的作用 这期间 美国大约有25 的并购得到了银行 特别是投资银行的帮助 第二次企业并购浪潮发生在20世纪20年代 其中在1928 1929两年达到最高潮 第一次世界大战刚刚结束 很多国家处于战后恢复阶段 急需各种生产资料和消费资料 这些都给美国提供了相当广阔的市场 美国在经济增长的同时 又掀起了历史上第二次规模巨大的企业并购浪潮 第二次并购浪潮无论在数量上还是在规模上 都要大大超过第一次并购浪潮 在1919 1930年期间 美国有将近12000家公司被并购 比第一次并购浪潮时的2倍还多 1914 1929年间 美国制造业产值在100万美元以上的大公司增长了20 这些公司产值在制造业总产值的比重由48 7 上升到69 2 垄断程度有了很大程度增长 同时 工业资本和银行资本的相互渗透 产生了一些新的金融寡头 英国在第二次并购浪潮出现了由战前四大垄断组织 布化纳 景德公司 不列颠染料公司 诺贝尔公司和联合碱制品公司 联合组成的化学工业康采恩 帝国化学公司 ICI 该公司基本上控制了英国化学生产的95 合成氮的全部生产和染料生产的40 1929年在政府干预和推动下成立了兰开夏棉纺织公司 这次被并购的棉纺企业多达139家 电机制造业的三大企业 英国电器 通用电器公司 GeneralElectricCompany 和电器行业联合体也是在这个时期通过并购形成的 特点1 大并小 在第一次并购浪潮时数家公司合并为一家公司的比例高达83 5 而在第二次并购浪潮中这一比例仅为1 3左右 相反大公司并购小企业的比例由第一次的16 5 上升到近2 3 2 并购方式以纵向并购为主以福特汽车公司最为典型 通过这次并购形成了一个集生产焦炭 生铁 钢材 铸件 锻造 汽车零部件 装配 运输 销售和金融等环节的统一联合企业 在20世纪并购高潮中 有85 的企业并购是属于企业由生产到流通和分销等各个再生产环节的结合 在美国最大的278家公司中有236家公司都是把原料 生产 运输和销售等生产工序组成统一的整体进行运转 3 工业资本与银行资本的相互结合和渗透形成金融资本例如继洛克菲勒公司控制了美国花旗银行 摩根银行创办了美国钢铁公司之后 又迅速形成了地方性财团 如中西部财团 主要包括克利夫财团和芝加哥财团 西部财团 主要有美洲银行财团 和南部财团 以得克萨斯财团为主 等 4 德国政府强力干预以及德国垄断势力剧增 成因第二次企业并购浪潮发生在第一次世界大战结束后 一方面是欧洲等一些国家正处于战后恢复阶段 急需各种生产资料和消费资料 这给美国提供了相当广阔的市场 使美国获得了一个相当好的增长机会 另一方面是科学技术在这一时期有了一个突飞猛进的发展 产生了许多新的工业技术 如汽车工业 化学工业 电气工业 化纤工业等 而这些新兴的资本密集型行业在客观上推动了企业并购的发展 第三次企业并购浪潮发生在1954年至1969年 其中在60年代后期达到最高潮 战后西方国家经过十余年的修整 经济步入一个新的增长时期 在这个阶段 欧洲也掀起了企业并购浪潮 法国由于历史原因 长期以来 企业规模都比较小 所以在前两次的并购浪潮中没有太大的行动 日本的经济从60年代起 进入了迅猛发展时期 企业的并购高潮也发生在这一阶段 特点 1 大并大 2 混合并购 3 跨国并购出现并呈扩大趋势成因 二战后十余年 各资本主义国家经过十多年的修整 经济开始步入一个新的增长期 在科技进步的带动下 相继兴起了一系列新兴工业部门 如电子计算机 激光 宇航 核能和合成材料等 这些新兴产业对资金和生产规模都提出了较高的要求 而这些只有大型企业才有实力提供 从而促进了大企业之间的并购 另外 许多大企业经历多年积累已实现规模化生产 资金积累也达到了一定程度 同时一些传统行业经过多年发展 企业已步入衰退期 因此企业必须要为资本寻找新的出路 使得企业通过混合并购实现向新兴的利润较高的行业转移 第四次企业并购浪潮发生在20世纪70年代中期至90年代初 其中以1985年为并购的高峰期 这次浪潮不仅持续时间长 而且并购规模比以往任何一次并购浪潮的都大 并购方式也更为多样化 并购区域遍及所有西方发达资本主义国家 特点 1 并购数量多 规模大创历次并购之最 2 并购手段不断创新 杠杆收购盛行 3 跨国并购增长迅速这次浪潮主要是由金融财团推动的 同时对金融衍生工具的运用又起了推波助澜的作用 到1990年 随着经济的再次衰退 证券市场价格大幅下挫 这次浪潮略为平息下来 成因 在60年代的第三次并购浪潮中通过混合并购形成的公司大多在钢铁 汽车等传统行业 经过一个时期的竞争 市场渐趋饱和而进入微利时期 与之成鲜明对比的是有线电视 无线通讯 电脑等新兴行业的形成 新兴行业的增长与传统行业的饱和同时存在 极大地刺激了并购浪潮的形成 另一个主要原因是政府放松了对并购的管制 1980年美国通过 放松管制法 1981年里根以促进市场繁荣为由 解除和缓和了对通讯 广播 运输 金融业的限制 里根还实行温和的反托拉斯政策 以便利企业并购 第五次浪潮在90年代初紧接着第四次浪潮迅速掀起 始于1994年 一直延续至今 最高潮发生在2000年 这次浪潮有四个新的特点 一是在总规模上创造了历史纪录 且呈现连续八年递增态势 二是相当一部分并购发生在巨型的跨国公司之间 出现了明显的强强联合趋向 三是金融业的并购明显加剧 四是大多数企业放弃了杠杆收购式的风险投机行为 改以投资银行为主操作 旨在扩大企业规模和国际竞争力 但从2000年下半年开始 因为股市动荡 IT行业缩水 尤其是2001年 9 11 事件的打击 严重影响了美国经济的进程 第五次浪潮正在趋缓 但也必将酝酿着第六次浪潮的开始 此次浪潮的显著特点是基本以友好兼并为主 进行主动的强强联合 显示出现代企业经营中的 策略联盟 从并购的战略来看 高度重视战略性并购 同行业横向并购增多 从并购的行业来看 并购主要集中在金融 信息等服务行业 从并购的规模来看 并购规模屡创新高 强强联合层出不穷 从并购的区域来看 出现了真正意义上的全球性并购 跨国并购频繁 成因1 经济全球化和区域经济一体化促进企业并购 2 技术革新与产业发展推动企业并购 3 政府放宽政策限制 支持并购活动 4 持续的经济增长和国际资本市场力量增强推进企业并购 西方国家的五次并购浪潮共性 第一 从时代背景看 企业并购浪潮往往掀起于经济快速成长的时期 与经济周期呈现出一种被动的吻合 第二 从内生力角度看 技术革命是企业并购的催化剂 譬如 第一次浪潮无疑与第二次产业革命联系在一起 并购集中在重型制造业 第二次浪潮与陆上的运输革命 尤其是汽车工业的突飞猛进密不可分 并购开始向机器制造业 食品加工等更广泛的领域转移 第三次浪潮则与航空航天 核技术等领域的新技术革命非常密切 航空业在并购中占有了显著的份额 第四次和第五次浪潮与新技术革命 计算机技术及远程通讯技术的发展相吻合 并购重组由第二产业大量转向第三产业 并产生了大量的跨国并购 因此 从总体上看 呈现出了一种技术革命带动经济发展 经济发展促进企业并购 企业并购反作用于经济发展的趋势 第三 从并购重组的空间范围看 市场的扩张与企业的扩张同步进行 近年来跨国并购表现出愈演愈烈的趋势 第四 从政策约束的角度看 随着国际竞争的日益加剧 美国国内有关反垄断法案的执行开始呈现放松的迹象 管制的目的不仅仅在于保护竞争 更重要的是追求帕累托最优和国家优势 第五 从进化的角度看 随着市场经济和企业制度的发展 并购重组也从最初以排挤竞争对手为目的的恶意收购为主 到90年代强强联合的善意并购为主 似乎存在某种从 野蛮 到 文明 的演进 如果说1998年以前的企业并购重组浪潮主要是以美国为主的话 那么1998年以后的并购重组浪潮则可以称为真正意义上的全球性企业并购重组 1999年仅欧洲企业并购重组额就高达近万亿美元 另外 亚洲地区的日本 韩国 马来西亚等国的并购重组案也呈大幅度上升趋势 据有关资料统计 亚洲在全球并购市场所占的比例 已经从1998年的5 增长 到2002年的16 大额交易 超过5亿美元 的数量从1997年算起已经增长了80 其势头盖过欧美国家 根据美国波士顿咨询集团公司 BGG 估计 从1998年到2001年 中国国内并购重组案发生了1700多起 金额为人民币1250亿元 海外企业收购中国国内企业的交易66起 金额为人民币66亿元 另据国资委宣传局的统计 2000年全球并购交易总规模为1 14万亿美元 2001年 全球并购交易总规模为6010亿美元 比2000年下降了47 2002年前三季度的全球跨国并购总额又比上年同期下降45 但是中国却一支独秀 在亚太区不断增长的合并交易数量以及交易额方面居于领先地位 和中国经济发展一样 中国企业的并购重组已经成为全球并购市场中的一个亮点 二 我国并购历史回顾 1 探索阶段 1984 1987 1984年7月 保定纺织机械厂和保定市锅炉厂以承担全部债务的形式分别兼并了保定市针织器材厂和保定市鼓风机厂 拉开了中国企业并购重组的序幕 随后 并购开始在中国的各大城市展开 这一时期的并购有以下特点 1 并购数量少 规模小 都在同一地区 同一行业进行 2 政府以所有者身份主导并购 其目的是为了消灭亏损 减少财政包袱 3 并购方式主要是承担债务和出资购买 2 第一次并购浪潮 1987 1989 1987年以后 政府出台了一系列鼓励企业并购重组的政策 促成了第一次并购高潮 据有关部门统计 80年代全国25个省 市 自治区和13个计划单列市共有6226个企业兼并了6966个企业 共转移资产82 25亿元 减少亏损企业4095户 减少亏损金额5 22亿元 这段时间企业并购的特点如下 1 出现了跨地区 跨行业并购 2 出现了控股等新的并购方式 3 并购动因由单纯消灭亏损向提高企业经营活力 优化经济结构发展 4 局部产权交易市场开始出现 3 第二次并购浪潮 1992 2001 1992年小平同志的南巡讲话确立了市场经济的改革方向 促进了我国企业并购重组的进程 随着产权交易市场和股票市场的发育 上市公司出现 外资并购国企和中国企业的跨国并购不断涌现 这段时间的企业并购特点如下 1 企业并购的规模进一步扩大 2 产权交易市场普遍兴起 在企业并购重组中发挥了重要作用 3 上市公司股权收购成为企业并购的重要方式 4 以资本为纽带的混合式并购有所发展 涌现了一批优秀的企业集团 5 民营企业和外资企业纷纷参与并购 并购的主体不再局限于国有企业 4 第三次并购浪潮 2002至今 2002年中国正式加入WTO 既反映了经济全球化的趋势进一步加强 又促进了中国与世界经济的接轨 中国政府先后制定了一系列并购法规 如 指导外商投资方向规定 外商投资产业指导目录 利用外资改组国有企业暂行规定 上市公司收购管理办法 上市公司股东持股变动信息披露管理办法 关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知 和 外国投资者并购境内企业暂行规定 等 这些法规的制定必将引发新一轮的并购高潮的涌现 四 企业并购动因 企业并购是经济和企业更新换代的途径 是经济不断发达的产物 市场经济环境下 企业作为独立的经济主体 其一切经济行为都受到利益动机驱使 并购行为的目的也是为实现其财务目标一一股东财富最大化 同时 企业并购的另一动力来源于市场竞争的巨大压力 这两大原始动力在现实经济生活中以不同的具体形态表现出来 即在多数情况下企业并非仅仅出于某一个目的进行并购 而是将多种因素综合平衡 一 谋求管理协同效应 二 谋求经营协同效应1 生产规模经济 2 企业规模经济 三 谋求财务协同效应1 财务能力提高 2 合理避税 税法一般包含亏损递延条款 允许亏损企业免交当年所得税 而且其亏损可向后递延以抵消以后年度盈余 同时一些国家税法对不同的资产适用不同的税率 股息收入 利息收入 营业收益 资本收益的税率也各不相同 企业可利用这些规定 通过并购行为及相应的财务处理合理避税 避税是西方国家企业并购的一个常见的主要动因 3 预期效应 四 实现战略重组 开展多元化经营分散风险 稳定收入来源 增强企业资产的安全性 多元化经营可以通过内部积累和外部并购两种途径实现 但在多数情况下 并购途径更为有利 尤其是当企业面临变化了的环境而调整战略时 并购可以使企业低成本地迅速进入被并购企业所在的增长相对较快的行业 并在很大程度上保持被并购企业的市场份额以及现有的各种资源 从而保证企业持续不断的盈利能力 五 获得特殊资产 六 降低代理成本内部组织机制安排 并购机制使得接管的威胁始终存在 通过公开收购或代理权争夺而造成的接管 将会改选现任经理和董事会成员从而作为最后的外部控制机制解决代理问题 降低代理成本 另外 跨国并购还可能具有其他多种特殊的动因 如企业增长 技术 产品优势与产品差异 政府政策 汇率 政治和经济稳定性 劳动力成本和生产率差异多样化 确保原材料来源 追随顾客等等 五 并购资金筹措方式 1增资扩股就上市公司而言 拥有经营权的大股东可能考虑其自身认购资金来源的资金成本 小股东认购愿望的因素等 同时 还要考虑增资扩股对其股东控制权 每股收益 资产收益率 每股净资产等财务指标产生的不利影响 2股权置换 换股 收购者将其自身的股票作为现金支付给目标公司股东 可以通过两种方式实现 一是由买方出资收购卖方全部股权或部分股权 卖方股东取得资金后认购收购方的现金增资股 因此双方股东不需另筹资金即可实现资本集中 二是由买方收购卖方全部资产或部分资产 而由卖方股东认购买方的增资股 这样也可达到集中资本生目的 股权置换完成以后 新公司的股东由并购公司的原有股东和目标公司的原股东共同构成 其中没有改变的是并购公司的原有股东继续保持对公司的控制权 但是由于股权结构的改变 这种控制权被稀释 3金融机构信贷 4卖方融资 推迟支付 卖方融资 这种方式对卖方的好处在于因为款项分期支付 税负自然也分段支付 使其享有税负延后的好处 而且还可要求收购方支付较高的利息 5杠杆收购杠杆收购有如下基本特征 第一 收购公司用以收购的自有资金远远少于收购总资金 收购资金系借债而来 贷款方可能是金融机构 信托基金 个人 甚至可能是目标公司的股东 第二 收购公司用以偿付贷款的款项来自目标公司的资产或现金流量 即目标公司将支付其自身的售价 第三 收购公司除投资非常有限的资金外 不负担进一步投资的义务 杠杆收购在提高财务效益的同时也带来了高风险 这种收购的大部分资金依赖于债务 需要按期支付债息沉重的债息偿还负担可能令收购公司不堪重负而被压垮 收购后公司只有经过重组 提高经营效益与偿债能力 并使资产收益率和股权回报率有所增长 并购活动才算真正成功 六 并购风险 一 融资风险实践中 并购动机以及目标企业并购前资本结构的不同 还会造成并购所需的长期资金与短期资金 自有资本与债务资金投入比率的种种差异 与并购相关的融资风险具体包括资金是否可以保证需要 时间上与数量上 融资方式是否适应并购动机 暂时持有或长期拥有 现金支付是否会影响企业正常的生产经营 杠杆收购的偿债风险等 二 营运风险所谓营运风险 是指并购方在并购完成后 可能无法使整个企业集团产生经营协同效应 财务协同效应 市场份额效应 难以实现规模经济和经验共享互补 三 信息风险在并购中 投资银行及并购方无法获得目标公司的完全信息 难以制定科学周密的行动方案 导致并购的失败 这就是经济学上所称的 信息不对称 的结果 尤其在敌意收购中 信息风险会很大 四 反收购风险 五 法律风险各国关于并购 重组的法律法规的细则 一般都通过增加并购成本而提高并购难度 如我国目前的收益规则 要求收购方持有一家上市企业5 的股票后即必须公告并暂停买卖 针对上市企业非发起人 以后每递增5 就要重复该过程 持有30 股份后即被要求发出全面收购要约 这套程序造成的收购成本之高 收购风险之大 收购程度之复杂 足以使收购者气馁 反收购则相对比较轻松 六 体制风险在我国 国有企业资本经营过程中相当一部分企业的收购兼并行为 都是由政府部门强行撮合而实现的 但是并购行为毕竟应是企业基于激烈市场竞争而自主选择的发展策略 是一种市场化行为 政府依靠行政手段对企业并购大包大揽不仅背离市场原则 难以达到预期效果 而且往往还会给并购企业带来风险 比如 以非经济目标代替经济目标 过分强调 优帮劣 强管弱 富扶贫 的解困行为 将使企业并购偏离资产最优化组合的目标 从而使并购在一开始就潜伏着体制风险 总之 并购风险非常复杂和广泛 企业应谨慎对待 尽量避免风险 将风险消除在并购的各个环节中 最终实现并购的成功 七 企业并购理论 西方许多学者从不同角度对企业并购的动机及其社会效应进行了大量的理论研究 提出了多种理论假说 已形成较为完整的理论研究体系 1 效率理论 EfficientTheory 效率理论认为公司购并活动能够给社会收益带来一个潜在的增量 而且对交易的参与者来说能提高各自的效率 这一理论包含两个基本观点 1 公司购并活动的发生有利于改进管理层的经营业绩 2 公司购并将导致某种形式的协同 Synergy 效应 该理论暗含的政策取向是鼓励公司购并活动 效率理论可细分为四个子理 1 效率差异化理论 DifferentialEfficiency 2 经营协同效应理论 OperatingSynergy 3 经营多样化理论 PureDiversification 4 财务协同效应理论2 价值低估理论 UnderValuation 3 信息 信号理论4 委托代理理论 1 控制机制论 2 管理者主义 3 胜者的灾祸 盲目自信 骄傲假说 5 税收节约理论6 市场垄断力理论 市场势力理论 1 在需求下降 生产能力过剩和削价竞争的情况下 几家企业结合并起来 以取得实现本产业合理化的比较有利的地位 2 在国际竞争使国内市场遭受外商势力的强烈渗透和冲击的情况下 企业间通过联合组成大规模联合企业 对抗外来竞争 3 由于法律变得更为严格 使企业间包括合谋等在内的多种联系成为非法 在这种情况下 通过合并可以使一些非法的做法 内部化 达到继续控制市场的目的 八 相关案例分析 联想收购IBMPC业务 联想主要业务为在中国生产和销售台式电脑 笔记本 手机 服务器和外设产品 收购时间 2004年12月8日至2005年5月1日 收购金额 实际交易价格为17 5亿美元 其中含6 5亿美元现金 6亿股票以及5亿的债务 收购形式 在股份收购上 联想会以每股2 675港元 向IBM发行包括8 21亿股新股 及9 216亿股无投票权的股份 收购资产 IBM在全球范围的笔记本及台式机业务及相关业务 包括客户 分销 经销和直销渠道 Think 品牌及相关专利 IBM深圳合资公司 不包括其X系列生产线 以及位于大和 日本 和罗利 美国北卡罗来纳州 研发中心 收购后规模 本次收购完成后 联想将成为全球第三大PC厂商 年收入规模约120亿进入世界500强企业 企业领导 IBM高管沃德出任联想集团CEO 杨元庆改任董事长 柳传志退居幕后 公司分布 联想总部设在美国纽约 员