详解并购基金常见操作模式

精品文档 1欢迎下载 详解并购基金常见操作模式详解并购基金常见操作模式 一 并购基金概述一 并购基金概述 并购基金并购基金 Buyout Buyout Fund Fund 是私募股权基金的一种 用于并购企业 获得标的企业的控制是私募股权基金的一种 用于并购企业 获得标的企业的控制 权 权 常见的运作方式是并购企业后 通过重组 改善 提升 实现企业上市或者出售股权 从而获得丰厚的收益 经常出现在 MBO 和 MBI 中 并购基金一般采用非公开方式募集 销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协 商进行 投资期限较长 通常为 3 5 年 从历史数据看 国际上的并购基金一般从投入到 退出要 5 到 10 年时间 可接受的年化内部收益率 IRR 在 30 左右 在投资方式上 并购基金多采取权益型投资方式 绝少涉及债权投资 投资标的一般 为私有公司 且与 VC 不同的是 并购基金比较偏向于已形成一定规模和产生稳定现金流 的成形企业 并购基金投资退出的渠道有 IPO 售出 TRADE SALE 兼并收购 M 2 GP 2 挖掘一个或若干个项目 设立并购基金 募集挖掘一个或若干个项目 设立并购基金 募集 LPLP 并购基金常常有一定的 并购基金常常有一定的 存续期 比如存续期 比如 3 3 年 年 5 5 年 年 1010 年等年等 3 3 项目结束 并购基金到期 并购基金清盘 按照收项目结束 并购基金到期 并购基金清盘 按照收 益分配机制给益分配机制给 LPLP 提供相应的投资收益 提供相应的投资收益 并购基金的主要参与者分为券商直投 PE 和产业资本三类 券商直投主要围绕上市公 司的需求发掘并购机会 结合投行 研究所提供综合服务 PE 主要服务于项目端 最后实 现退出 产业资本往往围绕自身上下游产业链布局 一般只以较少比例出资 约 10 20 左 右 作为 LP 与 PE 机构联合发起并购 如 2011 年大康牧业与天堂硅谷 上市公司 PE 式并购基金的例子 由天堂硅谷全资 子公司恒裕创投设立天堂大康 出资额为 3 亿人民币 存续期为 5 年 大康牧业作为有限 合伙人出资 3 000 万元 恒裕创投作为普通合伙人出资 3 000 万元 其余出资由天堂硅谷 精品文档 4欢迎下载 负责对外募集 分 2 期发行 预期年化收益率 12 30 天堂硅谷作为天堂大康的管理人 负责天堂大康日常管理 天堂大康以畜牧业及相关领域企业项目为主要投资方向 大康牧业 负责拟投项目的日常经营和管理 在合伙企业存续期内 大康牧业和恒裕创投实缴出资部分 均不得转让 天堂大康设立决策委员会 由 7 名委员组成 其中天堂硅谷委派 5 名委员 大康牧业委派 2 名委员 该并购基金退出的方式提前约定 基金收购的项目在培育期满后 可通过现金收购或增发换股的方式装入上市公司 三年内大康牧业有优先收购项目权利 三年后并购基金将有自由处置权 大康牧业作为上市公司 虽有融资平台 但由于定增 配股的审批时限限制 对并购 十分不利 通过并购基金则能解决资金时效性的问题 除此之外 通过合作可以转移部分 并购风险 减少并购过程中的不确定性 借鉴投资机构的投资经验及综合管理能力 为公司 资本运作提供丰富的经验与资源 对于天堂硅谷来说 这种方式也提前锁定了上市公司作 为退出渠道 退出风险降低 周期也更短 与传统信托产品不同 该并购基金不保证本金安全 也不承诺最低收益 同时不具备 强担保 也没有足值的抵押物 更不是刚性兑付的固定收益类产品 从该产品的运行状况 来看 已对武汉和祥养猪场 湖南富华生态农业发展有限公司 慈溪市惠丰生猪养殖专业 合作社 武汉华海牧业养殖有限公司进行了并购整合 4 个项目都集中在生猪养殖领域 有助于帮大康牧业形成规模效应 在上游采购 下游销售环节中增强议价能力 以富华公 司并购为例 2012 年 7 月 天堂大康出资 540 万 受让富华公司 90 股权 并随后向富华 公司增资 2707 9 万元 以扩大生产 培育实力 大康牧业将在富华公司净利润指标达到要 求后 根据协议收购富华公司 90 股权 目前该并购基金暂时没有实现退出 兑付情况未 知 三 并购基金的盈利与估值三 并购基金的盈利与估值 1 1 并购基金的盈利并购基金的盈利 并购基金的盈利来源包括基金分红 固定管理费 上市公司回购股权的溢价以及财务 顾问费等 对 PE 和投资者而言 投资回报主要还是分红和到期返还 一般依据投资合同的 约定而来 主要有如下几种方式 被投资企业上市 投资人持有被投企业原始股 获得 投资额与原始股变现的差价 被投资企业回购 PE 投资股份 投资人获得回购金额与投 资金额的差价 成为被投资企业的股东 获得被投资企业的分红 将持有的被投资企 业股份转让给其他机构或个人 获得转让收益和投资额的差价 与被投资企业签订对赌 协议 在被投企业没有达到预设指标后 获得被投企业的经济补偿 精品文档 5欢迎下载 对于 GP 来说 一般是收取 2 左右的管理费和 20 的超额收益 即 2 20 目前超 额收益的分配模式主要有两种 一种是欧洲模式 即优先返还出资人全部出资及优先收益 模式 投资退出的资金需要优先返还给基金出资人 至其收回全部出资及约定的优先报酬 率后 GP 再参与分配 第二种是美国模式 即逐笔分配模式 每笔投资退出 GP 都参与收 益分配 以单笔投资成本为参照提取超额收益的一部分作为业绩奖励 美国模式下 LP 收 回投资的速度要慢于欧洲模式 目前国内绝大部分基金都采取欧洲模式 例如上述天堂大 康并购基金的收益分配原则如下 A A 有限合伙企业年化净收益率的计算有限合伙企业年化净收益率的计算 有限合伙企业年化净收益率 R 本企业收益 全体合伙人实缴货币出资额加权平均数 全体合伙人实缴货币出资额加权平均数 全体合伙人实缴货币出资额 该实缴货币出资 额实际存在天数 365 本企业收益 本企业投资项目变现收入收益 本企业投资项目累计分红收益 本企业对投 资项目的资金出借收益 闲臵资金使用收益 银行利息收入 其他收益 管理费 银行托管费 本协议约定应由本企业承担的其他费用 B B 本企业存续期间 一个财务年度结束时 则可将已实现的本企业收益按如下方式进本企业存续期间 一个财务年度结束时 则可将已实现的本企业收益按如下方式进 行分配 行分配 有限合伙企业年化净收益率 R 8 时 由各合伙人按照实缴货币出资比例进行分 配 有限合伙企业年化净收益率 R 8 时 超过 8 部分以上部分的 20 作为超额业绩收益 暂时留存在合伙企业账户中 待有限合伙企业清算时一次性分配 非超额业绩收益部分 即 超过 8 以上部分的 80 由各合伙人按出资比例分配收益 C C 本企业投资项目退出并进行最终项目收益清算分配时 按如下方式进行分配 本企业投资项目退出并进行最终项目收益清算分配时 按如下方式进行分配 当合 伙人从合伙企业退出后仅持有现金资产时 则管理人提取业绩奖励 当有限合伙企业年化 净收益率 R 8 时 管理人提取超过 8 以上的超额业绩收益 未扣除业绩奖励 的 20 作为 业绩奖励 剩余资产由各合伙人按照实缴货币出资比例进行分配 当合伙人从合伙企业退出 后持有上市公司股票时 则本合伙企业持有的现金资产 如有 由各合伙人按照实缴货币出 资比例进行分配 管理人不提取业绩奖励 业绩奖励等费用计算和收取根据信托计划条款 约定执行 2 2 并购基金的估值并购基金的估值 在并购过程中 最困难的一环在于对企业和企业家的估值 国际上通行的企业估值法 有三种 第一是重臵法 就是对现在重建该企业的成本进行评估 第二是类比法 就是寻找 精品文档 6欢迎下载 跟该企业相类似的已上市企业 以它的市值进行推断 第三是折现法 根据企业的盈利能力 把它未来的利润折算到当前的数额 目前国内的并购基金根据实际情况合理采用市场法 收益法 资产基础法等方法进行 估值 市场法是将评估对象与参考企业 在市场上已有交易案例的企业 股东权益 证券 等权益性资产进行比较以确定评估对象价值 收益法是通过将被评估企业预期收益资本化或 折现以确定评估对象价值 资产基础法是在合理评估企业各项资产和负债价值的基础上确定 评估对象价值 四 并购基金产品化四 并购基金产品化 并购基金常常采用的是有限合伙制 由 GP 普通合伙人 和 LP 有限合伙人 组成 其 中 GP 负责并购基金的运作 并提供一定比例的资金 常常为整个并购基金的 1 5 LP 是并购基金的主要资金提供方 分享并购基金的主要收益 目前 LP 的限制条件是 数量 不能超过 50 人 个人投资者的金融资产不低于 500 万元人民币 机构投资者的净资产不低 于 1000 万元人民币 投资者应具备相应的风险识别能力和风险承担能力 投资于单只私募基 金的金额不低于 100 万元人民币 对于规模较大的并购基金 单个 LP 常常要出较大的资金量 比如 1 亿元以上 这就 限制了投资者群体范围 因此我们可以利用产品化来扩大客户的参与群体 降低参与门槛 1 1 信托和基金子公司结构 双层结构信托和基金子公司结构 双层结构 客户通过参与基金子公司产品或者信托产品 门槛为 100 万元 信托产品或基金子公 司产品将募集的资金合并运作 充当一个 LP 或者参与多个 LP 来分散风险 2 2 信托和基金子公司结构 多层结构信托和基金子公司结构 多层结构 底层采用的是普通的并购基金 保险公司或者基金子公司或者信托成立对应的 投资 计划 充当并购基金的 LP 然后基金子公司或信托成立产品再投资于该 投资计划 从而间接实现并购基金的投资 在中石化销售公司股权竞标项目中 人保资产就是按照有限合伙基金的形式 通过多 重产品来实现了小额客户的参与 该原理也可以应用在并购基金之上 五 风险控制五 风险控制 精品文档 7欢迎下载 并购基金的运作是一个复杂的过程 从基金募集 成立到并购的实施 项目管理以及 分红 退出清算 某个环节出现问题 都会使投资者面临损失 因此并购基金在进行产品因此并购基金在进行产品 化的过程中应当特别注意风险的控制 尤其要关注如何实现安全退出 注重退出方式和时化的过程中应当特别注意风险的控制 尤其要关注如何实现安全退出 注重退出方式和时 机的选择 制定完善的退出方案 机的选择 制定完善的退出方案 按照 LP 与 GP 职责分工 LP 的角色定位在只负责出资 而不参与投资管理活动 LP 对 GP 过多的干预可能会降低基金运行的效率 而 GP 也可能滥用职权侵害 LP 的利益 如当 GP 同时管理 A 与 B 两只基金时 可能会由 A 基金去收购 B 基金所投资的项目实现 B 的退出 或者挪用 A 的资金去缓解 B 的资金短缺问题等 例如今年 6 月万家基金旗下子公司万家共赢发行的一只有限合伙理财产品 8 亿资金遭 第三方恶意挪用的例子中 万家共赢募资设立资管计划 买入有限合伙基金的 LP 份额 由 景泰基金充当 GP 主要投资于与中国银行云南分行有个人房贷业务合作关系的开发商的部