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第三章筹资管理 第一节筹资概述第二节资本成本第三节杠杆原理第四节资本结构 第一节筹资概述 一 企业筹资动机创业筹资动机维持经营筹资动机扩张筹资动机偿债筹资动机 经济贸易系 二 筹资渠道与筹资方式筹资渠道 资金来源的方向与通道 如国家财政资金 金融机构资金 其它企业资金 社会个人资金 企业自留资金 境外资金等 筹资方式 筹措资金所采用的具体形式 如吸收直接投资 发行股票 发行债券 银行借款 商业信用 融资租赁等 第三章筹资管理 第一节筹资概述第二节资本成本第三节杠杆原理第四节资本结构 第二节资本成本 一 资本成本的概念资本成本 资金成本 是指企业为筹措和使用资金而付出的代价 具体包括筹资费用和使用费用 筹资费用 是指在筹资过程中发生的各种费用 如手续费 律师费 评估费 证券印刷费等 使用费用 是指运用资金过程中发生的费用 如借款利息 债券利息 优先股股息 普通股股利等 二 资本成本的作用1 是选择资金来源 确定筹资方式的重要依据 2 是评价投资方案 决定投资取舍的重要标准 三 资本成本的计量资本成本的计量主要是指资本成本率的计量 一 个别资本成本的计量1 长期借款成本2 长期债券成本3 优先股成本4 普通股成本5 留存收益成本 二 综合资本成本的计量 三 边际资本成本的计量 一 一般的个别资本成本的计量模式 1 长期借款成本 对于每年付息一次 到期还本 某企业取得3年期长期借款100万元 年利率为10 每年付息一次 到期一次还本 筹资费用率0 5 企业所得税率25 该项长期借款的资本成本为 例题 如果银行要求补偿性余额20 则该笔长期借款的成本 筹资费用忽略不计 为 2 长期债券成本对于每年付息一次 到期还本 债券年利息 债券面值 票面利率例某公司拟发行面值为1000元 票面利率为10 5年期 每年付息一次的债券 其发行价格为1050元 发行费率为3 所得税率为25 则债券资本成本 1000 10 1 25 1050 1 3 100 7 36 优先股成本 年优先股股息 筹资总额 筹资费用 100 例某公司拟发行优先股 面值为100元 固定股息率为12 筹资费率为4 溢价发行价格为120元 则优先股资本成本 100 12 120 1 4 100 10 4 3 优先股成本 1 股利折现模型法股利发放模式按固定年增长率增长时 普通股资本成本 第一年股利 筹资总额 筹资费用 100 年增长率当年增长率为0时 则普通股资本成本 年股利 筹资总额 筹资费用 100 例某公司股票目前发放的股利为每股2 5元 股利按10 的固定比例逐年递增 若忽略筹资费 据此计算出的资本成本为18 则该股票目前的市价为 元 A 30 45B 31 25C 34 38D 35 50答案C 4 普通股成本 2 资本资产定价模型法普通股资本成本 无风险报酬率 贝他系数 股票市场平均报酬率 无风险报酬率 例万达技术公司普通股的风险系数为2 政府长期债券利率为3 股票市场平均报酬率为8 则普通股资本成本 3 2 8 3 13 4 普通股成本 留存收益成本可以参照普通股成本计算 只不过没有筹资费用 例某公司运用普通股筹资总额为1000万元 筹资费率为5 公司预计第一年发放的股利为75万元 以后每年增长率为6 若该公司运用留存收益筹资 则留存收益资本成本 75 1000 6 13 5 5 留存收益成本 从理论上讲 以上5种筹资方式资本成本从小到大依次为长期借款 长期债券 优先股 留存收益 普通股 二 综合资本成本综合资本成本 是以各项个别资本在总资本中所占比重为权重 对各项个别资本成本进行加权平均 又称加权平均资本成本 即综合资本成本 个别资本成本 权重权重的确定主要有3种 1 按账面价值 2 按市场价值 3 按目标价值 例某企业拟筹资2500万元 其中发行债券1000万元 筹资费率为2 债券年利率为10 所得税率为25 优先股500万元 年股息率为7 筹资费率为3 普通股1000万元 筹资费率为4 第一年预期股利率为10 以后各年增长4 试计算该筹资方案的综合资金成本 债券成本 10 1 25 1 2 7 55 权重 1000 2500 0 4优先股成本 7 1 3 7 22 权重 500 2500 0 2普通股成本 10 1 4 4 14 42 权重 1000 2500 0 4综合资金成本 0 4 7 55 0 2 7 22 0 4 14 42 10 23 三 边际资本成本边际资本成本 是指资金每增加一个单位而增加的成本 也就是追加筹资部分的资本成本 是追加筹资必须考虑的资本成本 采用加权平均法确定 筹资突破点 在一定的资本结构下 个别资本成本发生改变的再筹资总额分界点 筹资突破点 例题 南洋运输公司目前拥有长期资本400万元 其中长期借款60万元 长期债券100万元 普通股 含留存收益 240万元 为了满足追加投资的需要 拟筹集新的长期资本 试确定筹集新的长期资本的资本成本 为了计算方便 假设债券发行额可超过净资产的40 1 公司经过分析 测定了各类资本成本分界点及各个个别资本筹资范围内的个别资本成本率 如下表所示 南洋运输公司筹资资料 2 公司决定 筹集新资本仍保持现行的资本结构 即长期借款占15 长期债券占25 普通股占60 3 计算追加筹资总额的突破点 并划分追加筹资总额各段范围 根据上述资料 计算出若干筹资突破点 4 5 15 309 15 6020 25 8040 25 16030 60 5060 60 100 4 分组计算边际资本成本 如下表所示 南洋运输公司边际资本成本计算表 南洋运输公司边际资本成本计算表 第三章筹资管理 第一节筹资概述第二节资本成本第三节杠杆原理第四节资本结构 第三节杠杆原理 按成本习性可将成本分为固定成本 变动成本 混合成本三种 总成本模型Y F V Q息税前利润EBIT P V Q F S VC F每股收益EPS F 固定成本V 单位变动成本Q 销量P 单价S 销售额VC 变动成本总额I 债务利息T 所得税率 优先股股息N 股份总数 一 经营杠杆引例 长江实业公司生产并销售玩具 目前固定成本3000万元 最大产销能力为年产5亿元玩具 变动成本率为30 年产销玩具1亿元时 变动成本为3000万元 固定成本为3000万元 息税前利润为4000万元 当年产销玩具2亿元时 变动成本为6000万元 固定成本仍为3000万元 息税前利润变为11000万元 可以看出 该公司的销售额增长100 息税前利润增长175 超过销售额的增长幅度 1 经营杠杆的概念是指由于固定成本的存在 当业务量发生变化时 导致息税前利润更大幅度变化的现象 2 经营杠杆系数经营杠杆系数 反映经营杠杆作用程度大小的一个数量指标 经营杠杆系数经过推导可得 注 1 DOL表示了基期业务量变化 其它不变 1 基期EBIT变化DOL 即DOL反映了经营杠杆作用程度大小 2 DOL的符号表示了变化方向 3 当F 0时 DOL 1表明没有经营杠杆作用 4 当S VC F 即产销量 额 在盈亏临界点时 DOL 例某企业年销售额为210万元 息税前利润为60万元 变动成本率为60 全部资本200万元 负债比率40 试计算该企业的经营杠杆系数 DOL 210 210 60 60 1 4 3 经营杠杆与经营风险的关系经营杠杆作用只是放大了有关因素变动带来的经营风险 但经营杠杆的大小并非经营风险大小的同义语 二 财务杠杆引例 某公司去年的息税前利润 EBIT 为100万元 利息为50万元 所得税率为30 共有普通股10万股 则计算出的每股收益 EPS 为3 5元 如果今年该公司的息税前利润比去年提高10 则计算出的今年的每股收益为4 2元 比去年的每股收益提高了20 1 财务杠杆的概念是指由于债务利息或优先股股息的存在 当息税前利润发生变化时 导致每股收益更大幅度变化的现象 注 对于非股份制企业 可用主权资本净利润率替代每股收益 2 财务杠杆系数财务杠杆系数 反映财务杠杆作用程度大小的一个数量指标 财务杠杆系数经过推导可得 注 1 DFL表示基期EBIT变化1 基期EPS变化DFL 即DFL反映财务杠杆作用程度大小 2 DFL的符号表示变化方向 3 当I 0且 0时 DFL 1表示没有财务杠杆作用 例某企业年销售额为210万元 息税前利润为60万元 变动成本率为60 全部资本200万元 负债比率40 负债利率15 试计算该企业的财务杠杆系数 DFL 60 60 200 40 15 1 25 3 财务杠杆与财务风险的关系财务杠杆作用只是放大了有关因素变动对EPS的影响 但财务杠杆大小并非财务风险大小的同义语 4 财务杠杆的运用在理论上有主权资本净利率 主权资本利润率 1 所得税率 当总资产息税前利润率 负债利率时 尤其是总资产息税前利润率远高于负债利率时 加大债务比重 可以充分发挥财务杠杆的正作用 对企业有利 当总资产息税前利润率 负债利率时 此时应尽可能降低债务比重 减少对企业带来的不利影响 三 总杠杆 复合杠杆 综合杠杆 1 总杠杆的概念总杠杆是经营杠杆与财务杠杆的综合作用 即反映了业务量变动最终导致每股收益更大幅度的变动 2 总杠杆系数DTL DOL DFL注 1 DTL表示了基期业务量变化1 基期每股收益变化DTL 2 DTL的符号表示了变化方向 例某企业年销售额为210万元 息税前利润为60万元 变动成本率为60 全部资本200万元 负债比率40 负债利率15 试计算该企业的总杠杆系数 DTL 1 4 1 25 1 75 例宏达公司某年销售额为100万元 税后净利为10万元 若财务杠杆系数为1 6 固定成本为24万元 所得税税率为20 公司预期明年销售额为120万元 计算每股收益会增加的幅度 答案 设利息费用为I 由DFL 100000 1 20 I 100000 1 20 1 6 得I 75000 则DTL 100000 1 20 75000 240000 100000 1 20 3 52 故每股收益增长幅度为 1200000 1000000 1000000 100 3 52 70 4 3 总杠杆与企业总风险的关系总杠杆的存在只是放大了有关因素变动带来的企业总风险 但总杠杆大小并非企业总风险大小的同义语 第三章筹资管理 第一节筹资概述第二节资本成本第三节杠杆原理第四节资本结构 第四节资本结构 一 资本结构的概念资本结构 各种资本的构成及其比例关系 有广义的与狭义的之区分 广义的是指全部资金结构 狭义的是指长期资金结构 通常情况下 资本结构是指狭义的 尤其是指负债资本与主权资本的构成与比例关系 最优资本结构 综合资本成本最低并因而使企业价值最大的资本结构 二 资本结构的决策方法1 综合资本成本比较法2 每股收益分析法3 EBIT EPS分析法 每股收益无差别点法 根据 求出无差别点EBIT 方法 当预期EBIT或S或Q 无差别点EBIT或S或Q时 采用普通股股份数少的方案 当预期EBIT或S或Q 无差别点EBIT或S或Q时 采用股份数多的方案 例某公司2000年资本总额为1000万元 其中债务资本400万元 债务年利率10 普通股资本600万元 24万股 现因扩大生产规模 需追加筹资200万元 筹资方案有二种选择 1 发行债券 年利率12 2 增发普通股8万股 预计2001年息税前利润为200万元 假设公司所得税率税率25 请用EBIT EPS分析法 每股收益无差别点法 作出选择 每股盈余无差别点息税前利润为136万元小于200万元 故应采用发行债券方案 例题 某公司原有资本700万元 其中债务资本200万元 每年负担利息24万元 普通股资本500万元 发行普通股10万股 每股面值50元 由于扩大业务 需追加筹资300万元 其筹资方式有二种 一是全部发行普通股 增发6万股 每股面值50元 二是全部筹借长期债务 债务利率仍为12 利息36万元 公司的变动成本率为60 固定成本为180万元 所得税率为25 要求 1 计算每股收益无差别点销售额和此时的每股收益 2 该公司预期明年的息税前利润为140万元 其应采用何种资本结构 由得每股收益无差别点S 750万元此时的每股收益 750 750 0 6 180 24 1 25 16 4 5元无差别点息税前利润 750 750 0 6 180 120万元 140万元所以应选择长期债务方案 注 对于非股份制企业可用主权资本净利率替代每股收益寻找无差别点 例某企业资本总额为800万元 债务资本 主权资本为1 3 现准备追加筹资200万元 有两种方案 A 增加主权资本 B 增加负债 已知 1 增资前负债利率为10 若采用负债方案 所有负债利率则提高到12 2 公司所得税率为25 3 增资后总资产息税前利润率可达20 试求每股盈余无差别点并比较两方案 答案 每股盈余无差别点息税前利润为132万元小于预期息税前利润200万元 故应采用发行债券方案 三 西方资本结构理论1 早期资本结构理论净收入理论 净利理论 净营运收入理论 经营利润理论 传统理论 认为