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第二部分 基本面分析 第三讲 股票投资 一 影响股票价格的宏观经济因素 1 利率2 汇率3 税率4 物价水平5 失业率6 其他 一 经济周期波动 二 各类经济指标 三 经济政策 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 一 经济周期波动对股票价格的影响 1 经济周期新特征 周期逐步拉长 波动幅度减弱 各个阶段模糊 特征不明显 政策干预使经济周期产生变异 5 国际间相互影响加大 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 一 经济周期波动对股票价格的影响 我国经济周期波动 1981 1990 1992 1984 1999 2002 15 4 11 6 3 8 14 2 7 1 7 3 11 5 2007 5 1 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 一 经济周期波动对股票价格的影响 2 经济周期形成及新特征的原因 消费总量 结构的变化 技术更新 经济政策的作用 经济周期的国际影响 经济周期长度 康氏周期 长周期 50 60年朱格拉周期 10 20年基钦周期 3 5年 贸易依存度货币的可兑换性国际间货币政策的传递国际间投资消费的模仿和示范效应 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 一 经济周期波动对股票价格的影响 3 经济周期对股票价值的影响 内在价值角度 贴现率变化 不同经济周期下 基准利率及风险溢价不同 企业利润与现金流 预期变化 对不同行业中的企业利润增长现金流化要重新预测 对经济周期的预期导致价值评估有超前的特点 动态市盈率 4 经济周期对股票价格的影响 不同经济周期下 因银根放松抽紧 资金供求关系不一样 不同经济周期下 各种经济价格信号 利率 税率 汇率等 发生变化 人们会根据变动的机会成本重新调整投资对象 人们的主观预期与持股信心 经济周期波动导致人们对未来预期及信心发生变化预期与信心变化有四个特征 夸张 不足 趋前 滞后 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 一 经济周期波动对股票价格的影响 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 一 经济周期波动对股票价格的影响 5 股票价格对经济周期的反应 股价波动经常表现为超前 滞后的特征 超前 证券价格的波动 趋势的逆转先于经济周期 滞后 证券价格的波动 趋势的逆转慢于经济周期 产生原因 超前由人们的预期造成 滞后由证券价格波动本身有惯性造成 非经济因素 如政治事件 军事事件 市场本身的投资者心理 情绪 行为周期等 如果投资者心理行为周期与经济周期不合 则出现超前或滞后 可以不顾经济周期的状况而延续自身周期 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 一 经济周期波动对股票价格的影响 股价波动经常与经济反向运动 这是从短期角度来看 若从长期角度来看 两者基本正相关 超前 滞后本身也导致短期内两者负相关影响证券价格的主要还是经济 所以证券价格和经济周期在长期上还是吻合的 虚拟经济与实体经济间的短期资金对流造成 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 二 各类经济指标与股票价格关系 1 利率 准备金比例及准备金利率央行再贷款利率 贴现率存贷款利率国债回购贴现利率银行间拆借市场利率 负相关 证券价格 尤其是债券价格 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 二 各类经济指标与股票价格关系 影响机理 1 利率变动贴现率股票价值变动 2 利率变动公司成本公司价值变动 3 利率变动投资者资金成本变动资金流向变动 4 利率变动产生对经济周期形成新的预期由此影响股票价格变化 供求变化影响证券价格 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 二 各类经济指标与股票价格关系 2 汇率影响机理 1 对局部的行业企业股票价格的影响 对出口产品行业企业形成汇兑效应 表现为 主要指进出口比重大或外币负债较大的企业 关系多样化 股票价格 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 二 各类经济指标与股票价格关系 对进口产品行业企业形成汇兑效应与替代效应 表现为 对外币负债较多企业形成汇兑效应 表现为 本币升值 影响进口 促进进口 本币贬值 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 二 各类经济指标与股票价格关系 2 对宏观经济的影响 本币贬值的影响 出口增加减少国内商品供应 进口减少进口产品价格上升 带动国内同类产品价格上升 出口增加外汇收入增加外汇占款增多 货币投放量增加 本币换成外币 外资大量流出资金供不应求利率上升 本币升值 与上述相反 通货膨胀 通货紧缩 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 二 各类经济指标与股票价格关系 3 税率影响机理 1 上市公司成本利润受到影响 证券价值重估 内在价值角度 2 投资者投资成本增减 进而影响投入市场的资金 供求关系角度 负相关 证券价格 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 二 各类经济指标与股票价格关系 温和型通胀 3 5 恶性通胀 10 以上 正相关 证券价格 负相关 证券价格 4 通货膨胀影响机制 温和通胀对证券价格有利的原因 是经济由萧条转向复苏的信号 可以大量消耗萧条时期的存货 使企业盈利增加 使人们对未来经济增长形成良好预期 开始对股市有信心 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 二 各类经济指标与股票价格关系 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 二 各类经济指标与股票价格关系 恶性通胀对证券价格不利的原因 人们预期政府将采取强有力的紧缩政策 从而使企业业绩受到影响 成本的上涨在无法转嫁到消费者身上时形成危机 导致消费 投资 生产等环节产生紊乱现象 大量信号失真 使透明度减弱 一影响股票价值价格的宏观经济因素 二 各类经济指标与股票价格关系 从产业链传递角度看 在温和通胀时期 企业处理了存货 同时劳动力成本低 还能消化原材料价格缓慢上升的负面效应 同时上游产业可将成本转移到下游产业 下游产业又转移给消费者 消费者由于名义收入提高尚能接受 但到了恶性通胀阶段 情况就有所变化了 当消费者无法忍受突飞猛涨的物价时 于是缩减消费 由此 成本内部消化能力消失及成本转移的链条断裂 所有企业产品滞销 企业盈利下降甚至出现大面积亏损 股市转熊也就不可避免了 一影响股票价值价格的宏观经济因素 二 各类经济指标与股票价格关系 从行业不同属性看 由于不同行业资产属性不同 因而通货膨胀产生的影响各有差异 一般来说 通胀 非恶性通胀 能给其带来正面效应的行业是 房地产业 采掘业 原油 煤炭等资源型行业 通胀对其产生负面效应的主要为劳动密集型及物资高消费行业 因为物价上升使工资成本随之大幅提高 至于物资消耗及人力资本消耗较小的技术密集型行业 其受通胀的影响就略小些 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 二 各类经济指标与股票价格关系 5 其他经济指标 GDP增长 GDP增长率社会投资增长率社会消费增长率 正相关 证券价格 增长减速或低增长 高通胀 经济不景气 对证券价格最不利 高增长 低通胀 对证券价格最有利 高增长 高通胀 对证券价格略有负面影响 低增长 低通胀 经济处于低迷状态 对证券价格较不利 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 三 经济政策对股票价格的影响 1 经济政策的变化 1 松动的经济政策 货币供给量增加降低利率 财政支出增加 实行可接受的赤字财政 促进股票价格上升 一 影响股票价值价格的宏观经济因素 三 经济政策对股票价格的影响 影响机理 2 紧缩的经济政策 与松动的经济政策相反 不再重述 松动的经济政策 社会资金大量增加企业负担下降 税率 利率下降 向人们发出刺激经济的预期 企业预期利润上升 股价上升 二 行业分析与投资策略 一 行业垄断竞争程度 企业数量 产品特点及价格形成机制 1 完全垄断的行业一般有国家参与 此行业必然是高利润 且市场占有稳定 但经营管理差 竞争能力弱 且价格控制抵消了部分优势 2 寡头垄断是由若干个生产者瓜分市场 它可得到可观的利润 但会受到相互牵制 这种牵制来自于生产者之间的协商 他取得的利润很大程度上取决于这个行业中的领头羊 3 完全竞争的行业风险最大 利润最薄 周期波动性大 4 不完全竞争行业和寡头垄断行业占了绝大多数 其中必需品制造业的利润低 但需求稳定 非必需品制造业利润高 但需求不稳定 二 行业分析与投资策略 根据行业垄断竞争程度 企业数量 产品特点及价格形成机制捕捉投资对象 1 垄断程度越高的行业 其产品价格与利润的确定性高 因此 投资这类型证券收益稳定 风险较小 无疑 捕捉行业集中度高 竞争程度低的企业股票为上策 2 一般来说 竞争程度越高的行业 其产品价格及企业利润受市场供求关系影响越大 企业业绩波动性很强 因而投资收益不稳定 因而投资风险较大 无疑 投资者应规避这类企业的股票 二 行业分析与投资策略 二 不同行业在经济周期各阶段的不同表现按上述准则 可将行业划分为 1 周期型行业 与国民经济周期波动基本同步的行业 三种类型同步 无时滞 处于制造业的中间产品或半成品滞后 往往是下游行业 商业 服务业 中高档住宅 中高档家电 商业 服务业 娱乐业等价格需求弹性大的非必需品行业超前 上游行业基础工业原料燃料特征 大多数周期性行业上升周期与下降周期的利润 市场占有 现金流落差很大 二 行业分析与投资策略 2 防御型行业 虽然也随经济周期波动 但波幅不显著的行业该行业主要包括 公用事业 基础设施行业价格需求弹性小的必需品行业特征 落差小 具有长期的稳定性 利润处于平稳状态 现金流稳定 包括公用消费必需品和私人消费必需品 eg 供电 供水 交通运输 基本生活生产用品制造业 二 行业分析与投资策略 3 增长型行业 该行业不随经济周期波动而波动 而由自身行业决定 分类高新技术行业网络通讯行业 航空航天技术行业生物基因技术 生物工程行业 环保行业 纳米 新材料行业 新能源行业形成新需求的行业 美容整容行业 健身 保健品行业 满足人口老龄化需求的行业 特征 该类行业发展初中期具有超额利润 且市场需求广阔 但对高新技术行业来讲 投入巨大 技术更新快 产品生命周期短 具有很大风险 满足新需求行业不存在这些风险 二 行业分析与投资策略 根据不同行业在经济周期各阶段的不同表现选择股票 1 根据经济景气变化 把握好投资与退出时机 2 在作出正确投资分析前提下 首选增长型行业股票 在经济复苏扩张阶段 周期型行业股票也不乏投资好品种 经济出现衰退时最好停止这类股票投资 转投防御型行业股票 如要长期持股 先选增长型行业股票 再考虑防御型行业股票 二 行业分析与投资策略 三 根据行业生命周期选择股票行业处在开拓期有很大潜在发展前途 目前这类行业主要是生物遗传工程行业 微电子行业 通讯行业 高精生物制品 新材料 新能源行业等等 但新的行业能否形成 新产品能否打开市场或企业在初期能否承担巨大开发研究费用 都有很大随机性 然而高风险也包含高利润 处在成长性阶段行业的股票自然为首选股票 二 行业分析与投资策略 二 行业分析与投资策略 通常行业进入成熟期已无大规模新的投资计划 故盈利大部分作为股息分配给股东 因而股东股息收益十分可观 当考虑到企业成长预期减弱 因而股价大幅上升动力不如成长期股票 这类行业股票投资通常为风险规避型的稳健投资者 投资成熟期行业股票应选择在行业中占优势地位的企业股票 如市场所占份额大 本企业利润率高于行业平均利润率 产品质量高 成本低 售后服务优良 二 行业分析与投资策略 行业所处的实际生命周期阶段的判断第一 产出增长率 产出增长率包括销售收入增长率与利润增长率两个方面 二 行业分析与投资策略 第二 行业规模 随着行业兴衰 市场容量有小 大 小的演变过程 行业资产总规模也经历 较小 扩大 萎缩 的过程 第三 用户占有率 随着行业生命周期各阶段演化 某行业用户占有率逐步递增 通常经历 用户少 用户逐步增加 用户快速增加 用户趋于稳定 用户饱和 这一过程 第四 利润率水平 利润率水平是反应行业兴衰程度的综合指标 一般经历一个 低 高 稳定 低 严重亏损 过程 第五 公司数量 按行业生命周期各阶段推进 公司数量呈现一个 少 增加 减少 急剧减少 的过程 二 行业分析与投资策略 第六 技术进步与技术成熟程度 随着行业兴衰 行业技术创新能力有一个强增长到逐步衰减的过程 技术成熟度则出现 低 高 老化 的过程 第七 开工率与订单数 长时期的开工率高与订单数量足反映了行业处在成长到成熟期的景气阶段 衰退期则出现开工不足与订单那急剧下降状况 第八 产品价格变化 产品价格变化也可反映行业生命周期多阶段变化特征 在开拓期 产品价格高 成长期 产品价格逐步下降 进入成熟 二 行业分析与投资策略 期 企业竞争更多为非价格竞争 于是产品价格趋于稳定 衰退期 企业急于退出该行业 产品削价销售 产品价格下降 第九 资本进退 在成长期以前 进入资本数量大于退出量 进入成熟期后 资本进退处在均衡状态 内部企业横向并购成为主流 在衰退期 资本退出数量明显大于进入数量 第十 行业从业人员职业化水平与收入水平 随着行业从成长期到成熟期再到衰退 该行业从业人员职业化水平与收入有一个 低 增长 稳定 下降 的过程 三 公司分析与选股策略 一 考察公司业绩的基本方法 1 利润结构状况分析公司利润来源有主次之分 有临时性与经常性之分 有突发性与稳定性之分 对不同来源的利润应分别考察 不可以将临时产生的利润作为趋势预测的基数 因为今年有的 明年未必有 如固定资产转让收入 股票投资差价收入 外来财产赠与等 否则会造成预测失误 三 公司分析与选股策略 一 考察公司业绩的基本方法 为分析这一现象 可通过如下指标考察 1 主营业务比率 主营业务利润 利润总额 100 该指标揭示在公司的利润构成中 经常性主营业务利润所占的比率 通常来说 公司要获得长足的进步依赖于主营业务的积累 2 非经常性损益比率 本年度非经常性损益 利润总额 100 该项指标揭露了公司运用股权转让 固定资产处置 投资收益等非经常性交易获得利润的情况 非经常性利润通常对未来年度的贡献较小 不具有延续性 三 公司分析与选股策略 一 考察公司业绩的基本方法 3 主营业务净现金流量比率 主营业经营活动产生的净现金流量 总净现金流量 100 该比率是 主营业务比率 的现金流量修正 说明了经营活动产生的净现金流量在总净现金流量中占的比率 4 关联交易比率 关联交易业务 总业务 按照每个公司关联交易性质不同 可以分为采购比率 销售比率 利润贡献比率 100 关联交易比率指标反映关联企业之间交易产生的利润占整个利润额的比重 该项指标越高 表明公司竞争能力可能存在大的缺陷 三 公司分析与选股策略 一 考察公司业绩的基本方法 2 利润实现状况分析只有真正完成销售 利润才有保证 只有获取了现金 利润的含金量才高 应收款占销售收入比率 销售现金率 净利现金率 每股经营活动净现金流量及现金营运指数是分析公司利润实现状况的重要指标 1 应收账款比率 应收账款 销售收入 主营业务收入 100 应收账款是指产品已转移但货款仍未到账这一现象 如这一账款过高 账龄过长 表明企业利润实现有疑问 不可信赖 2 销售现金率 经营活动净现金流量 销售收入 100 销售现金率反映了公司主营业务的收现能力 销售现金率越大 则表明了销售货款的回收速度越快 发生坏账损失的风险越小 3 净利现金率 经营活动净现金流量 税后利利润 100 净利现金率反映了企业净利的收现水平 在一般情况下 净利现金率越大 则表明企业净利润的含金量越高 也意味着可供企业自由支配现金量越大 企业的偿债能力和付现能力越强 三 公司分析与选股策略 一 考察公司业绩的基本方法 三 公司分析与选股策略 一 考察公司业绩的基本方法 4 每股经营活动净现金流量 经营活动产生的现金净流量 年末普通股股数它是 每股收益 指标的修正 反映了利用权益资本获得经营活动净流量的能力 5 现金营运指数 经营现金净流量 经营活动所得现金 经营现金净流量 经营活动净收益 非付现费用 100 现金营运指数小于1 说明收益质量不够好 一部分收益尚没有取得现金 停留在实物或债权形态 应收账款是否足额变现是不确定的 存货也有贬值的风险 三 公司分析与选股策略 一 考察公司业绩的基本方法 3 盈利能力分析利润率是考察公司业绩的重要指标 主要考察指标主要有 1 主营业务毛利率 主营业务收入 主营业务成本 主营业务收入 100 该指标反映了主营业务的获利能力 通常这个指标越高越好 2 主营业务净利率 税后利润 主营业务收入 100 该指标反映主营业务的收入带来净利润的能力 这个指标通常越高越好 三 公司分析与选股策略 一 考察公司业绩的基本方法 3 成本费用利润率 税后利润 主营业务成本 销售费用 管理费用 财务费用 100 该指标反映公司每投入一元钱的成本费用 能够创造的利润净额 企业在同样的成本费用投入下 能够实现更多的销售 或者在一定的销售情况下 能够节约成本和费用 4 净资产收益率 股东权益报酬率 税后利润 股东权益 100 该指标反映股份公司自有资本创利能力 该指标越高 表明股权资本利用效果越好 三 公司分析与选股策略 一 考察公司业绩的基本方法 5 总资产报酬率 息税前利润 1 债务利率 总资产该指标反映企业总资产获得利润的能力 是反映企业资产综合利用效果的指标 该指标越高 表明资产利用效果越好 6 每股收益 税后利润 普通股股本数 100 该指标反映单位股本创利能力 三 公司分析与选股策略 一 考察公司业绩的基本方法 应当指出 公司利润及利润率的考察不能是静态的 既不能因以往公司有较好业绩而断言其一直将延续下去 也不能因为当前绩效一般而忽略了其未来出现向上的拐点 三 公司分析与选股策略 二 考察公司成长性的基本方法 在分析这一问题之前 有必要对成长公司与成长股两个概念作一区分 如果股价已充分反映了公司成长前景甚至估值过高 这时该公司为成长公司 但其股票未必是成长股 如果成长公司未被市场认识 其市价低于其 隐含价值 这时才可称之为成长股 公司是否有成长性 与目前公司业绩如何是两个问题 当前绩优公司未必是未来成长公司 那么 成长公司判断的标准是什么呢 其实最简单的定义是 只要利润率呈快速增长态势 即可认为是成长公司 三 公司分析与选股策略 二 考察公司成长性的基本方法 通常以各项指标增长率状况予以判定 主要指标有 1 净利润增长率 报告期净利润 基期净利润 1净利润平均增长率 2 主营业务利润增长率 报告期主营收入 基期主营业务利润 1主营业务利润平均增长率 三 公司分析与选股策略 二 考察公司成长性的基本方法 3 经营现金流增长率 报告期经营现金流 基期经营现金流 1经营现金流平均增长率 4 销售收入增长率 报告期销售收入 基期销售收入 1销售收入平均增长率 三 公司分析与选股策略 二 考察公司成长性的基本方法 5 股东权益增长率 报告期股东权益 基期股东权益 1股东权益平均增长率 6 总资产增长率 报告期总资产值 基期总资产 1总资产平均增长率 应当指出 考虑到通货膨胀存在 计算增长率时要将报告期与基期价值统一成可比价格 以便剔除通货膨胀因素 三 公司分析与选股策略 二 考察公司成长性的基本方法 对企业成长性作定量分析 基本方法是 其一 利用公司历年销售收入与利润的历史数据作回归分析 再根据公司销售收入增长计划预测未来利润增长率 将公司历年利润额按时间序列排列 画出趋势线向未来延伸 预测企业未来年份利润额 公司未来利润年复合增长率高达25 以上 可视为成长公司 若公司利润增长率持久高于销售收入增长率 那么 成长潜力更大 三 公司分析与选股策略 二 考察公司成长性的基本方法 因不同企业所处行业不同 业绩波动及利润增长的特点各不相同 因而分析与预测的方法各异 对业绩稳定增长的防御型公司及增长型公司的利润增长预测 可采用回归法作预测 找出一个或若干个影响利润及销售收入变化的因变量 列出一元与多元回归方程 利用历史数据求得待定系数 只要符合R2检验要求时 即可预测出未来几年利润与销售收入 也可列出以往若干年增长率 求几何平均增长率 以当前利润 销售收入 1 平均增长率 n公式预测未来几年销售收入与利润 如确认公司为成长型特征后 通常则应调高增长率 最好使用时间序列回归法预测 三 公司分析与选股策略 二 考察公司成长性的基本方法 对周期型公司 利用上述方法预测是危险的 因为一旦出现向下拐点 会高估企业利润与销售收入增长 反之 遇到向上拐点 则会低估 最高明分析师凭经验可准确预测不同企业周期波动的重要拐点 但这实际上很难做到 由此 可利用较长历史时期的数据 最好跨跃几个波动周期 求平均增长率 以此预测未来利润 当然 用历史数据预测未来 总有不完美之处 因此还要结合未来经济发展前景 行业发展所处的阶段 企业在行业中竞争地位 企业规模扩张及市场开拓潜力等诸方面综合判断 三 公司分析与选股策略 二 考察公司成长性的基本方法 此外 不同公司利润及销售收入增长稳定性也不尽相同 因此还需要引入盈利 或销售收入 变动系数 这一系数 CV 公式为 CV CV 若两个公司其它指标相同 通常 对CV小的公司作预测 误差较小 三 公司分析与选股策略 二 考察公司成长性的基本方法 其二 通过公司利润留存率与再投资收益率的分析 求得成长比率 在不考虑公司新增资本及负债的情况下 成长比率 G 为 式中 利润留成率 E为利润额 D为股息额 该比率表明企业用多少利润用于扩大再生产与扩展经营 投资收益率 R 预计税后利润 再投资额 在预测困难情况下可用股东权益报酬率 该指标反映留成利润再投资所获报酬率 该指标数值越高 表明新投资项目创利能力越强 三 公司分析与选股策略 二