《公司理财·第八版》笔记

在企业经营活动中 财务管理人员必须回答三类不同的重要问题 一一一 公司应该实施什么样的长期投资项目 这是资本的预算问题 一一一 如何为所要实施投资的项目筹集资金 一一一 企业的管理者如何管理日常的现金和财务工作 这些内容包括 短期融资和净营运资本的决策 公司理财研究的基本问题 一1一 公司应该采取什么样的长期投资战略 一2一 如何筹集投资所需要的资金 一3一 公司需要多少短期现金流量来支付其账单 公司筹集资金进行投资的一个重要方式是发行证劵 这些证劵 有时 称作 金融工具 或 索取权 可以划分为 权益 或 负债 简称 股票 或 债券 权益和负债的区别是现代公司理财中的基本分类 公司所 有的证劵都是依存于或伴随于公司的价值 资本预算 资本性指出 公司公司应该应该投投资资于什么于什么样样的的长长期期资产资产 公司如何筹集公司如何筹集资资本性支出所需的本性支出所需的资资金 金 资本结构 公司短期及长期负债与股东权益的比例 公司公司应该应该如何管理它在如何管理它在经营经营中的中的现现金流量 金流量 经营中的现金流入量和现金流出量在时间上不对等 经营中现金流量 的数额和时间都具有不确定性 难于确切掌握 从资产负债表的角度看 现金流量的短期管理与净营运资本 net working capital 有关 净营运资本定义为短期资本与短期负债只差 从财务管理的角度看 短期现金流量问题是由于现金流量和现金流量 之间不对等所致 属于短期理财问题 融资安排决定了公司价值的构成 购买公司债务的人或机构统称为 债权人 持有公司权益股份者称为 股东 由于如何确定由于如何确定资资本本结结构将影响公司的价构将影响公司的价值值 因此 因此财务经财务经理的目理的目标标之一之一 就是就是选择选择使得公司的价使得公司的价值值 V 尽可能大的尽可能大的负债负债与所有者与所有者权权益的比例 益的比例 财务经理的大部分工作在于通过资本预算 融资和资产流动性管理为 公司创造价值 财务经理如何创造价值 一1一 公司必须通过购买资产创造超过资产成本的现金 一2一 公司必须通过发行债券 股票和其他金融工具以筹集超过其成 本的现金 图 企业和金融市场之间的现金流量 A 公司发行债券筹集资金 融资决策 B 公司投资于资产 资本预算 C 公司经营创造现金流量 D 支付税收 现金 给政府 E 企业留存现金再投资 F 企业支付给投资者利息和股利 现金 现金流量很难观测 财务分析的大量工作就是从财务报表中摄取现金 流量的信息 现金流量的时效性 公司投资的价值取决于现金流量的时效性 理财学 一个最重要的假 设是任何人都偏好早一点收到现金流量 今天收到的一美元比明天收 到的一美元更有价值 这种时间偏好对股票和债券的价格具有一定影 响 与个体业主和合伙制企业相比 企业制企业的所有权和管理权的潜在 分离有很多好处 一1一 因为公司的产权表示股份 所以产权可以随时转让给新的所有 者 因为公司的存在与持股者无关 所以股份转让不像合伙制 那样受到限制 一2一 公司具有无限存续期 因为公司与它的所有者相分离 某一所 有者死亡或撤出不影响它的存在 即使原有的所有者撤出 公 司仍然继续经营 一3一 股东的责任仅限于其投资于所有权的股份数 有限责任 易于产权转让和永续经营是公司制这种企业组织形式的主 要优点 这些优点有提高了企业筹集资金的能力 系列合同理论 这种理论认为 公司制企业力图通过采取行动提高现有公司股票的价 值 以使股东财务最大化 多纳德森对一些大公司的高层管理者进行了访谈 他的结论是管理者 受到两种基本激励的影响 一1一 生存 组织的生存意味着管理者总是要控制足够的资源来防止 企业被淘汰 一2一 独立性和自我满足 这是指不受外界干扰和不依赖于外部的资 本市场而进行决策的独立性 这些激励因素导致多纳德森做出了结论 管理者基本的财务目标是公 司的财富最大化 公司的财富是管理者所能进行有效控制的财富 它 与公司的成长性和公司的规模密切相关 公司财富并非必然就是股东 财富 通过提供成长所需资金和在一定程度上限制筹集新的权益资本 公司财富具有导致成长性提高的趋向 而提高公司成长性及规模与提 高股东财富并非必然地相同 公司这种企业组织形式的最大优点之一在于它允许所有权的股份可 以转让 无论如何 股权分散化导致大型公司的所有权和控制权分离 所有权和控制权的可能的分离引发了一个重要问题 谁在控制企业 债务证券是偿还公司借款的债务合同 权益证券 如普通股和优先股 表示公司对剩余现金流量的非合同式索取权 金融市场由货币市场和资本市场构成 货币市场是指短期的债务证券 市场 需在一年内偿还 资本市场是指长期债务证券和权益股份市场 其中长期债务证券的期限为一年以上 一级市场 首次发行 一级市场用于政府或公司首次发售证券 公司在发售债券和股票时与 两种类型的一级市场相联系 公开发行和私下募集 大部分公开发行的债券和股票由投资银行集团承销而进入市场 承销 集团从公司购买新发行的债券到自己的账户 然后以较高的价格售出 公开发行债权和股票必须在 证券和交易委员会 Securities and Exchange Commission 注册登记 注册登记要求公司在注册登记书中 公开其所有重要信息 法律 会计和其他注册登记准备的费用较高 在某种程度上 为避免 这些费用 可采用私募 即在私下谈判的将债券和股票出售给一些大 型金融机构 如保险公司和共同基金的形式 私募不需要在证券和交 易委员会注册登记 二级市场 二级市场可以分为两种类型 拍卖市场和经纪人市场 大部分美国大型公司的股票在拍卖市场上交易 纽约证券交易所在美 国所有的拍卖市场中占有 85 的份额 与股票交易相比 债券交易在 拍卖市场中微不足道 大部分债券在经纪人市场上交易 在 1971 年 2 月 全国证券经纪人协会 National Association of Securities Dealers 为在柜台交易市场上交易的债券和股票经纪人退 出了一个自动报价系统 即全国证券经纪人协会自动报价系统 简称 纳斯达克 NASDAQ 到了 1998 年底 纳斯达克系统上柜台交易 的股票价值相当于纽约证劵交易所交易的股票价值的 25 拍卖市场和经纪人市场之间存在两方面的区别 第一 在拍卖市场上 交易在交易所的大厅进行 第二 在拍卖市场交易的股票 其交易价 格几乎立即通过计算机或其他方法公布于众 上市公司的股票交易 纽约证券交易所是世界上杰出的证券交易市场 所有在纽约证券交易 所挂牌上市交易的股票都入榜公告 专业人士是市场的心脏 纽约证 券交易所的专业人士是一些为指定的股票 制造市场 简称 造世 的 人 在纽约证券交易所 他们负责买卖指定的股票 可以相信 因为专 业人士为卖者扮演买者的角色 而为买者扮演着卖者的角色 所以造 成了市场的流动 希望在纽约证券交易所中上市股票的公司需要申请挂牌交易 思考与练习 1 简述 公司理财 的三个基本问题 2 简述 资本结构 3 为什么价值创造有困难 指出其三个基本原因 4 什么叫 或有索取权 5 简述权益资本和债权资本的或有索取权 6 描述 个体业主制 合伙制 和 公司制 的定义 7 公司制这 8 种企业组织形式的优点和缺陷是什么 9 简述两种类型的代理成本 10 管理者是如何受制股东的制约的 11 简述管理者的目标 12 什么叫 系列合同理论 13 简述货币市场和资本市场之间的区别 14 简述公司在纽约证券交易所上市挂牌交易的条件 15 一级市场和二级市场有何区别 第二章会计报表与现金流量 资产负债表 资产负债表分为左右两部分 左边是 资产 右边是 负债 和 股东权 益 说明了企业拥有什么东西以及这些东西是从哪里来的 资产 负债 股东权益 股东权益被定义为企业资产与负债之差 原则上 权益是指股东在企 业清偿债务以后所拥有的剩余权益 分析资产负债表时 财务管理人员应注意三个问题 会计流动性 债 务与权益 市价与成本 会计流动性 指资产变现的方便与快捷程度 流动资产 的流动性最强 它包括现金以及自资产负债表编制之日起一年内能够变现的其他资 产 负债与权益 负债 是企业所承担的在规定的期限内偿付一笔现金的责任 多涉及 在一定的期限内偿付本金和利息的合同义务 所以说 负债是债务 通常伴随着固定的现金支出负担 即债务清偿 如果企业不能支付将 会构成违约 股东权益 则是对企业声誉资产的要求权 企业的剩余 资产是不固定的 一般情况下 当企业借款时 债权人享有对企业现 金流量的第一要求权 如果企业不履行契约 债权人有权对企业提起 诉讼 这将有可能使企业被迫害宣告破产 股东权益 等于资产与负 债只差 资产 负债 股东权益 留存收益增加 股东权益的会计价值也随之提高 实际上 企业很多真正的资源并没有出现在资产负债表上 比如优秀 的管理水平 专有资产 良好的经济条件等等 损益表用来衡量企业在一个特定时期 如一年 内的业绩 利润的会计 定义式为 收入 费用 利润 分析损益表时 财务管理人员应注意的问题是 工人会计准则 非现 金项目 时间及成本 公认会计准则 当货物已经交换或服务已经提供 盈利过程已经在实际上完成时 损 益表确认收入 而当企业财产的价值增值 但尚未实现时 则不能确 认收入 非现金项目 资产经济价值的大小 要看它未来能产生多少现金流量 但现金流量 没有在损益表上反映 在损益表上 与收入相配比的费用中有些属于 非现金项目 并不影响现金流量 在这些非现金项目中 最重要的一 个是 折旧 折旧反映了会计人员对生产过程中设备的耗费成本的估 计 另一种非现金费用是 递延税款 递延税款是由会计利润和实际应纳 税所得之间的禅意引起的 会计税款可以分为两个部分 当期税款和递延税款 当期税款向税务 机关缴纳 而递延税款则不实际缴纳 从理论上说 如果本年的应税 所得小于会计利润 以后年度的应税所得就会大于会计利润 以后年 度的应税所得就会大于会计利润 也就是说 本年未付的税款将在以 后年度付出 这就形成企业的负债 在资产负债表上表示为递延税款 贷项 但是 从现金流量的角度来看 递延税款不死一笔现金流出 从上期来看 所有的费用都是变动的 财务会计人员对变动费用和固 定费用不作区分 而通常将费用分为产品成本和期间费用 产品成本 是指某一期间内所发生的全部生产成本 包括直接材料 直接人工和 制造费用 产品销售出去后 这一部分在损益表上作为已销产品成本 列示 产品成本中既有变动费用 也有固定费用 期间费用是指分配 到某一期间的费用 包括销售费用 一般费用和管理费用 净营运资本 净营运资本等于流动资产减去流动负债 当流动资产大于流动负债时 净营运资本为正 表明企业在未来的 12 个月里能得到的现金将大于 要付出的现金 确定企业现金流量的第一步是计算 来自经营活动的现金流量 经营 性现金流量是经营活动 包括销售产品和提供劳务 确定企业现金流量的第一步是计算 来自经营活动的现金流量 经营 性现金流量是经营活动 包括销售产品和提供劳务 所引起的现金流 量 经营性现金流量反映企业的纳税支出 但不反映筹资性支出 资 本性支出或净营运资本的变动额 出售的固定资产减去取得的固定资产就是净增加的固定资产 固定资 产的净增加形成用于资本性支出的现金流量 现金流量的类型 经营性现金流量等于息前利润加上折旧减去税收 反映经营活动所带 来的现金 不包括资本性支出和净营运资本支出 经营性现金流量通 常为正 当企业的经营性现金流量长期为负时 就表明该企业已陷入 困境 因为其经营活动的现金入不敷出 企业的总现金流量 是经资 本性支出和净营运资本支出调整后的现金流量 它有时为负 当企业 以较高的增长率成长时 用于存货和固定资产的支出就可能大于来自 销售的现金流量 现金流量由企业的业务活动产生 并要向债权人和股东支付 它可以 分为 a 来自经营活动的现金流量 b 来自固定资产变动的现金流量 c 来自营运资本变动的现金流量 计算现金流量特别要注意折旧 递延税款等非现金费用的恰当计算 尤为重要的是 不能将现金流量与净营运资本变动额及净利润相混淆 思考与练习 1 阅读资产负债表时应注意哪三个问题 2 什么是资产负债表的方程式 3 什么是损益表的等式 4 阅读损益表时应注意的三个问题是什么 5 什么是非现金费用 6 什么是净营运资本 7 什么是净营运资本变动额 8 现金流量与净营运资本之间的差异是如何产生的 9 经营性现金流量与企业的总现金流量的差异是什么 反映财务业绩的五个方面 一1一短期偿债能力 企业偿付短期债务的能力 一2一营运能力 企业运营资产的能力 一3一财务杠杆 企业对债务融资的依赖程度 一4一获利能力 企业的盈利水平 一5一价值 企业的价值 短期偿债能力比率衡量企业承担经常性财务负担 即偿还流动负债 的能力 企业若有足够的现金流量 就不会造成债务违约 可避免陷 入财务困境 会计流动性反映了企业的短期偿债能力 它通常与净营 运资本相联系 流动负债是指将于自资产负债表编制之日起一年内偿 还的债务 而用于偿还这些债务的基本来源就是流动资产 衡量会计 流动性时最常用的指标是流动性比率和速动比率 流动比率等于流动资产除以流动负债 如果企业出现财务上的困难 可能无法按时支付货款 应付账款 或 需要向银行申请贷款 应付票据 展期 结果造成流动负债比流动资产 增加得快 流动比率下降 因此 流动比率下降可能是企业财务困难 的第一个信号 企业一方面要计算理念的流动比率 以便于发现变化 趋势 另一方面还要将本企业的流动比率与从事类似经营活动的其他 企业的流动比率进行比较 以了解企业在行业中所处的水平 速动比率 速动比率等于扣除存货之后的流动资产 称速冻资产 除以流动负债 速冻资产是指能够快速变现的流动资产 存货是流动性最差的流动资 产 企业应能够不依靠变卖存货来清偿债务 许多财务分析人员认为 考察企业在这方面的能力是十分重要的 营运能力比率用来衡量企业对资产的管理是否有效 如何衡量企业在资产上的投资水平是否合适 解决这个问题的一个 逻辑起点就是将资产与全年的销售收入相比得出的周转率 以便了解 企业运用资产创造销售收入的有效程度 总资产周转率 总资产周转率等于会计期内的销售收入总额除以平 均的资产总额 在运用这一比率说明资产的使用效果时存在一个问题是 就资产的会 计价值低于新资产 总资产周转率可能因为旧资产的使用而偏大 另 一个问题是 固定资产投资较少的企业 如零售和批发企业 较之固 定资产投资较多的企业 如制造企业 其总资产周转率更高 应收账款周转率 营收周转率等于销售收入除以会计期间平均的应收账款额 净额 应 收账款周转率去除一年中总的天数就得到平均收账期 应收账款周转率和平均收账期的实际意义在于它们反映了企业的信 用政策 如果企业的信用政策较宽松 其应收账款额就会较高 在判 断企业应收账款的账龄是否过长时 财务分析人员们常用的一条经验 是 应收账款的平均收账期应不超过企业信用条件所允许的付款期 10 天 存货周转率 存货周转率等于产品销售成本除以平均存货 因为存货是按历史成本 记录的 所以必须根据产品的销售成本而不是销售收入 销售收入中 含有销售毛利 与存货不相匹配 来计算 一年的天数除以存货周转 率可得到存货周转天数 存货周转天数是指从存货的购买到销售所用 的天数 在零售与批发商企业 它被称作 库存周期 财务杠杆与企业债务融资和权益融资的多少有关 财务杠杆可以作为 一种工具来衡量企业在债务合同上违约的可能性 企业的债务越多 其不能履行债务责任的可能性越大 从好的方面来看 债务又是一种重要的筹资方式 并因其利息可从税 前扣减而具有节税的好处 企业运用债务融资可能会造成债权人与权 益人投资者之间的矛盾 债权人希望企业投资于风险较低的项目 而 权益投资者则偏好更加冒险的行为 负债比率 负债比率等于总负债除以总资产 负债比率反映了债权人权益的受保护程度 以及企业为将来有利的投 资机会取得新资金的能力 利息保障倍数 利息保障倍数等于利润 息钱税前 除以利息 这一比率着重反映企业 所赚取的利润对利息费用的偿付能力 确保利息费用的支付是企业避免破产而力所必逮的 利息保障倍数直 接反映了企业支付利息的能力 确保利息费用的支付是企业避免破产而力所必逮的 利息保障倍数直 接反映了企业支付利息的能力 只有当企业的现金不足以承受债务负担时 大量的负债才成为问题 这涉及到企业未来现金的不确定性 通常我们认为现金流量能够预测 的企业比现金流量高而不确定的企业有更好的债务清偿能力 所以在 考察企业偿债能力时 有必要了解其现金流量的变动性 确定现金流 量变动性的一种方法是计算现金流量的标准差 盈利能力 企业的盈利能力很难加以定义和衡量 没有一种方法能明确地告诉我 们企业是否具有较好的营利性 来说企业利润反映了收入与成本之 差 财务分析人员之多能衡量当前或既往的会计利润 然而 许多商 业机会都是以牺牲当前利润为代价来换取未来利润的 以会计为基础 来衡量企业盈利能力还存在一个问题 即忽视了风险 当两家企业的 风险显著不同时 仅依据二者的当期利润相同而得出二者的营利性也 相同的结论是错误的 用会计方法衡量企业盈利能力存在的一个最大的概念性问题是没能 给出一个用于比较的尺度 从经济意义上来看 只有当企业的盈利率 大于投资者自己能够从资本市场上赚取的盈利率时 才能说企业具有 较强的盈利能力 而会计衡量方法无法作出这种比较 销售利润率 销售利润率中最重要的是销售净利润率 一般来说 销售利润率反映 了企业以较低的成本或较高的价格提供产品和劳务的能力 资产收益率衡量企业管理绩效的一个常见指标是利润与平均总资产 的比率 包括税前和税后的 资产收益率 ROA 可以通过几个财务比率联系在一起来计算 杜邦 财务控制系统 就应用了这种方法 将 ROA 分解成销售利润率和资 产周转率这两个指标 其基本内容如下 净资产收益率 ROE 被定义为净利润率 息税后 除以平均的普通股 东权益 可持续增长率 财务分析中一个非常重要的比率是可持续增长率 这是企业在不提高 财务杠杆的情况下 利用内部权益所能达到的最高增长率 市场价值比率 市场价格 普通股股票的每股市场价格是买卖双方在股票交易时确定的 企业普 通股权益的市场价值等于普通股市场价格乘以发行在外的股数 有时用 公平市场价值 一词来指市场价格 公平市场价值 是指在有 意愿的买者和有意愿的卖者都掌握相关信息的情况下 双方的交易金 额 因此 市场价格是对企业资产真实价值的估计值 在一个有效的 市场上 市场价格反映了企业的全部相关信息 这时 市场价格就揭 示了企业资产的真实价值 市盈率 计算市盈率的一种方法是用当前市价除以上年普通股每股盈余 股利收益率 股利收益率等于企业年度股利支付除以当前市价 市值与账面价值 M B 比和 Q 比率 市值与账面价值比 简称 市值与面值比 等于每股市场价格以每股 账面价值 解释财务报表时应谨记的两点 1 用净资产收益率等衡量营利性的指标来反映企业绩效时 存在一 些潜在的缺陷 即未考虑风险和现金流量的时间性 2 各财务比率之间是相互联系的 现金流量表 现金流量表由三部分组成 经营性现金流量 投资性现金流量 筹资 性现金流量 计算经营性现金流量从净利润开始 在此基础上 加上非现金费用 再根据流动资产和流动负债 不包括现金 的变化作出调整 即可得出 来自经营活动的现金流动 投资性现金流量指资本性资产发生的变化 固定资产的取得和固定资 产的出售 即净资本性支出 筹资性现金流量 涉及债权人和所有者的现金流量包括权益和负债的变动 确定现金变动的第一步是计算来自经营活动的现金流量 这是指由于 企业生产和销售产品及提供劳务等正常的经营活动所带来的现金流 量 第二步是根据投资活动引起的现金流量变动作出调整 最后一步 再根据筹资活动引起的现金流量变动作出调整 筹资活动引起的现金 流量变动是指一年内对债权人和所有者的净支出 不包括利息费用 确定来自经营活动经营活动的现 金流量 根据投资活动投资活动的现金流 量变动作出调整 根据筹资活动筹资活动引起的现 金流量变动作出调整 第二篇第二篇 价价值值和和资资本本预预算算 理财研究的是有关市场和金融工具不同时期的现金流 净现值净现值 NPV 第三章第三章 金融市金融市场场和和净现值净现值 高高级级理理财财的第一原的第一原则则 无无记记名金融工具 名金融工具 IOU 金融中介机构 股票经纪人 银行家 市场出清 在金融市场上贷款的人的贷款总量等于借款人的借款总量 如果贷款人愿意贷出多于借款人需要借入的数量 贷款的利率可能过过 高 高 当借款人对贷款的总需求等于贷款人的总供给时 便决定了贷款的利 率 如果利率偏高 贷款人愿意供给的贷款就会超过借款人的需求 如果利率低于均衡利率水平 借款人的需求就会超过贷款人的供给 被动地对利率和价格作出反应而不能对之产生任何影响的人 在经济 学上叫做 价格追随者 完全竞争金融市场 完美市场 满足条件 一1一 无交易成本 能够自由进入或退出金融市场 一2一 有关借贷机会的信息是可获得的 一3一 存在大量的交易者 没有哪一个交易者对市场价格具有举足轻 重的影响 在一个市场上签订而同时在另一个市场做反向交易的过程 以及其他 更受人喜爱的形式统称为 套利 操作的过程就叫进行套利 一旦本质上相同的无风险贷款存在不同的利率 套利者将通过以较低 利率借入再以较高利率贷出的办法从这种情形中获利 两种利率的差 异将会很快消失 因此事实是市场上只能存在一种利率 我们利用金融市场帮助进行投资决策的具体方法是一定基本假设的 直接结果 这种假设是建立在如果个人能增加选择机会 对他而言无 论如何不是坏事的基础上的 人们通常能利用金融市场上的借贷行为 来调整储蓄和消费模式 只有当一个投资项目能够增加在金融市场上 的选择范围时 它才是可行的 实施这个投资项目至少要带来与金融 市场上可获得的机会相等的效用 如果它不能带来金融市场所能提供的效用 人们不会从事这项投资而 是径直利用金融市场上的机会 这点是人们进行任何投资决策都必须 遵循的 被称之为 投资决策第一原则 它是所有法则建立的基础 理财学 分离定理分离定理 认为 一项投资的价值与消费偏好无关 净现值法则 net present value rule 一项投资的净现值是这项投资的未来现金流量的现值减去初始投资 成本 一一项项投投资资如果有正的如果有正的 NPV 就就值值得得实实施 如果一施 如果一项项投投资资的的 NPV 为负为负 就就应应摒弃 摒弃 公司的管理者可以通过实施所具有正的 NPV 的项目和摒弃负的 NPV 的项目来最大化股东的价值 将投资决策从所有者那里分离出来是现代大公司的基本需要 金融市 场的分离理论阐明 不管投资者的个人偏好如何 所有的投资者都想 运用 NPV 法则来判断是接受还是摒弃同一投资项目 投资者授权给 公司的管理机构并要求他们使用 NPV 法则 本章小结 1 金融市场因人们想调整他们不同时期的消费行为而存在 人们通 过借贷行为来调整 2 金融市场为投资决策提供了重要的测试 某一特定的投资决策是 否应该实施只取决于这种测试 如果在金融市场存在更好的替代 机会 这项投资应该被摒弃 相反 则值得实施 关于这项原则最 重要的就是投资者不需根据他的偏好来决定是否该进行投资 不 管今明两年内个人的消费偏好如何 不管此人是有耐心或是没有 耐心 恰当的投资决策只取决于将之与金融市场的替代机会进行 比较的结果 3 一项投资的净现值能帮助我们在此项投资和金融市场的机会之间 进行比较 如果 NPV 是正的 我们的法则告诉我们应该实施这项 投资 这说明了金融市场和投资之间的关系时第二个重要的特点 不仅 NPV 法则告诉我们何种投资应该接受以及何种应该摒弃 而且金融市场给我们提供了实际上如何获得进行投资的资金的工 具 简言之 我们利用金融市场来决定做什么和怎么做 4 NPV 法则既可用于个人又可用于公司 分离理论原理 虽然公司 的所有者也许在消费者和储蓄的个人偏好上存在差异 但他们全 体均赞同公司应该运用 NPV 法则 思考与联系 1 什么是利率 2 匹配借款人和贷款人的机构叫什么 3 当我们说一个市场出清了时我们指的是什么 什么叫均衡利率 4 个人是如何通过借贷活动改变其跨期消费行为的 5 利率的改变是如何影响人们的不耐心程度的 6 什么是竞争性金融市场的最重要特点 7 竞争性金融市场需要满足哪些条件 8 请描述一下投资决策的基本财务原则 9 请描述一下金融市场是如何被用于评价投资机会的 10 什么是分离理论 为什么它十分重要 11 请给出净现值 终值和现值的定义 12 要计算一项投资的净现值需要哪些信息 13 就净现值法则而言 个人和公司本质的差别是什么 货币货币的的时间时间价价值值 终值 现值 求解现值的公式 把货币留在资本市场继续借出的过程叫做 复利计算 钱可以生钱 钱生的钱又可以使生出的钱更多 本杰明 富兰克 林 一笔投资在多期以后 其终值的一般计算公式可以写为 一笔投资的终值 复利的威力可以解释为什么富有的家族总是将其财产传给孙辈而不 是子辈 这也就是说他们要隔过一代人 因为若把他们的财产传给儿 子 只会使他们的儿辈比较富有 而等到传给孙辈时 则会使他们的 孙辈非常富有 在多期的情况下 求 PV 的公式 投资的现值 一年后现金流的现值 两年后现金流的现值 一笔在 T 期后产生效益的投资项目的净现值 由于复利计息的缘故 实际年利率要高于名义利率 实际年利率 年末的价值包括年内的利息以及本金 需要从上式中减去 1 才能出去 本金 从而得出真正的利息的回报率 名义利率和实际利率之间的差别 名义利率 简写为 SAIR 和实际利率 简写为 EAIR 名义利率只有在给出计息间隔期间的情况下才是有意义的 如果仅给 出名义利率 但是计息间隔期没有给出 就不能计算终值 也就是说 人们不知道该按年 月 季或是其他间隔期进行计息 相反 实际利率本身就有很明确的意义 它不需要给出复利计息的间 隔期 多年期复利计息 如果一项投资历经多年 其终值计算公式为 复利计息的终值 连续复利计息 T 年后的终值可以表达为 公司目前的价值取决于它未来的现金流 净现金流等于现金流入减去现金流出 本章小结 1 两个基本概念 终值和现值 在 10 的利率下 投资者当前的 1 美 元 一年后的终值为 1 10 美元 两年后为 1 21 美元 1 美元 1 10 以此类推 相反现值分析则是要确定以后的现金流 在当前的价值 利率为 10 时 一年后的 1 美元 目前的价值 是 0 909 美元 1 美元 1 10 2 利率一般是按年计息的 比如说每年 12 但是也有些金融机 构计息期短于 1 年 比如说是季息 3 这样 虽然后一种方式 的名义利率仍为 12 3 4 但其实际利率是 12 55 1 03 4 1 换句话说 复利计息增加了投资的终值 计息次数增加的极限情况是连续复利计息 其资金在每一瞬间都 会被用来进行再投资 3 一种定量的财务决策方法是净现值分析法 一项在未来时期产生 现金流的投资 其净现值公式为 式中 Ci为第 i 期的现金流 i 1 n 式中假定第 0 期的现金 流为初始投资 一个现金流出 4 简化公式 事实上 现值的计算常常是冗长繁琐的 按月偿还的 长期抵押贷款的现值计算就是一个典型的例子 为了便于运算 我们推导出了下列四个简化公式 5 在上边几个简化公式的应用中 我们强调要注意的有以下几点 1 各个公式的分子是从现在起一期以后收到的现金流 2 现实生活中的现金流分布常常是不规律的 为了避免大量的笨 拙计算 在本书和实际中常会假定现金流分布是有规律的 3 有些问题是关于几期以后开始的年金 或永续年金 的现值的 计算 应学会结合贴现公式和年金 或永续年金 公式来求解 4 有时年金或永续年金可能是每两年或更多年时期发生一次 而 不是每 1 年 1 次 年金和永续年金的计算公式可以轻易地解决 这些问题 5 在应用过程中 同学们还经常会碰到令两个年金的现值相等来 联合求解的问题 第五章 债券和股票的定价 纯贴现债券 算是债券中最简单的一种 该债券承诺在未来某一确定的日期作某 一单笔支付 比如说是 1 美元 如果在从现在开始的一年以后支付 则该债券被称为一年期贴现债券 如果支付发生在两年以后 则被 称为两年期债券 一次类推 债券发行者支付最后一笔款项的日期 称为债券到期日 或简称到期日 债券在它最后支付到期或失效 到期支付的金额 如所举例中的 1 美元 则被称为面值 纯贴现债券的价值 1 债券的价格仅仅是债券现金流的现值 因此 平息债券的价格是其 利息支付流的现值和其本金支付的现值之和 因为平息债券每期能 得到价值为 C 的年金 连同到期得到的 1000 美元 因而平息债券的 价格为 平息债券的价格 1 1 2 1 1 000 1 式中 C 债券的票面利息 F 面值 1 000 美元 债券的价格可被重写为 平息债券的价格 1 000 1 是在 T 期限内按照每期 r 的利率计算得出的 1 美元年金的现值 名义年利率与实际年利率的区分 实际年利率为 1 1 式中 r 名义的票面利率 m 间隔的期数 债券价格随市场利率上升而下降 随市场利率下降而上升 普遍的 规律是 平息债券用以下方式销售 1 如果票面利率等于市场利率 债券以 1 000 美元的面值平价销 售 2 如果票面利率低于市场利率 则债券折价销售 3 如果票面利率高于市场利率 则债券溢价销售 债券的现值公式 纯贴现债券 1 平息债券 1 1 1 1 1 其中 F 通常为 1 000 美元 长期公债 一项资产的价格是由其未来现金流的现值决定的 股票提供了两种 形式的现金流 大多数股票有规律地支付股利 其次 股票持有者 出售股票时会得到出售价 股票的价格等于 1 下一期的股利和下一期的股票价格的现值的总和 还是 2 以后所有各期股利的现值呢 普通股价格等于未来所有股利的现值 0 1 1 2 1 2 3 1 3 1 1 对运用现值方法分析股票的一个普遍反对的观点是 投资者目光太 短浅而不会关心长远的股利来源 这些批评认为 投资者通常不能 超过其自己的时间水平线来看待此问题 这样由短期投资者决定的 市场价格将只反映下一年的股利水平 但是我们的讨论显示了长期 的股利折现模型即使在投资者目光短浅时仍有效 虽然投资者想尽 早得到现金流 但是必须找到另一个愿意购买的投资者 而第二个 投资者支付的价格则依赖于其购买后的股利 股利增长模型 零增长 0 持续增长 0 不同增长 0 1 1 1 1 1 2 1 股利以已持续比例增长的普通股的价格是 0 1 1 1 2 1 3 1 4 式中 g 增长率 Div 第一期结束时的股利 这是一个增长年金的现值公式 用持续的增长股利模型时 人们必须保持一种健康的怀疑态度 增长率如何估计 除非有净投资进行 一个公司下年度的赢利一般被视同与今年的赢 利是一样的 这种情况很可能发生 因为一项净投资等于总投资减 折旧 当总投资等于折旧时 净投资将会是零增长 如果投资等于 折旧 公司的物质形态会维持 但赢利并没有持续增长 只有当一些赢余没有被当做股利支付给投资者时 也就是一些赢余 被保留时 净投资才会是正的 这样导出下面的公式 下一年的赢 利 今年的赢利 今年留存收益 今年留存收益的回报率 赢利的增长是留存收益和留存收益汇报共同作用的结果 上述等式两边都除以 今年的赢利 得出 下一年赢利 今年赢利 今年的赢利 今年的赢利 今年留存收益 今年的赢利 今年留存收益比 1 g 1 留存比率 留存收益回报率 决定最近留存收益的预期回报率是困难的 因为即将出现的项目的 细节并非是公开的信息 但是通常假设近年选择的项目有着与其他 年度投资项目一样的回报 此处 用历史权益报酬率 return on equity ORE 来估计现有的留存收益的预期回报率 ROE 是公司全 部资本的回报率 它是公司以往所有项目回报的累积 公司增长率的公式 g 留存比率 留存收益回报率 由于 g 是一个估计值 而 r 高度依赖于 g 一些财务经济学家普遍 认为 对单个证券的 r 的估计由于误差太大而缺乏可操作性 因此 他们建议计算整个行业的平均 r 值 这个 r 被用于这一行业某一领 域特定股票股利的折现 当估计单个股票的 r 值时 尤其要注意两种极端的情况 首先 一 种情况是 最近公司不支付股利 这种股票价格高于 0 是因为投资 者相信公司在某一特定日期会发放股利 或者在将来的某个时候可 以从公司得到一些什么 当公司从无股利转为发放某一数额股利时 增长率则是无穷的 这时引用公式就要格外小心 第二种情况 当 g r 时 公司的价格是无穷的 因为股票的价格不 可能是无穷的 因而对某一特定公司的 g 等于或高于 r 的估计都是 错误的 大多数情况下 分析家对 g 的高估在以后的几年里是正确 的 但是 公司不可能永远维持一种非常正常的高增长状态 分析 者的错误是用对 g 的短期的估计来衡量公司永久的增长率 NPVGO 每股净现值 为了提高价值 两种情况必会出现 1 必须保留盈余以为项目筹资 2 项目必须要有正的净现值 许多公司投资于那些明知净现值为负的项目 既然 NPV 分析方法对公司来说是比较普通的常识 那么管理者为什 么会选择负 NPV 项目内 一种猜测就是一些管理者喜欢控制大的公 司 因为股利的支付而非把盈利用作投资会缩减公司规模 一些管 理者发现支付较高的股利在感情上无法接受 当公司投资在有正的 NPVGO 的增长机会时 公司的价值增加 而当 公司选择了有负的 NPVGO 的机会时 公司的价值降低 但是 不管 项目是否有正的或负的 NPV 股利都是增长的 一项对有着负的 NPV 的项目进行投资而不是把盈利都作为股利的政 策 会导致公司股利和盈利的增长 但却会降低公司的价值 留存收益等同于公司的投资 折现盈利而非股利会忽略一个公司为 了产生未来的收益而必须进行的新的投资 NPVGO 模型 用 NPVGO 模型衡量一个每年都有增长机会的公司要比衡量只有一年 增长机会的公司更困难 为了按照 NPVGO 定价 我们必须在每股的 基础上计算 1 单一增长机会的净现值 2 所有增长机会的 净现值 3 公司作为 现金牛 的股票价格 也就是说 公司没 有任何增长机会时的价格 公司股票价格是 2 和 3 的总和 公司股票的价格是公司作为 现金牛 的每股价格加上公司增长机 会形成的价格 每股价格 除以 EPS 每股价格 1 公式的左边是市盈率的公式 这个等式显示了 P E 比率与增长机会 的净现值相关 市盈率是三个不同因素作用的结果 在以下情况下 公司的市盈率 可能是比较高的 1 公司有许多发展机会 2 低风险 3 采用的是比较保守的会计方法 尽管三个因素都比较重要 但是我 们认为第一个因素比较重要一些 本章小结 1 纯贴现和永久债券可以被看做是债券的两种正好相反的例子 纯 贴现债券的价值 也称为零息债券 为 1 永久支付债券 也称永久公债 的价值为 2 平息债券可以被看做是介于前两者之间的一种形式 其利息的支 付是以年金的方式进行的 而本金的支付则是一次性的 这种类 型的债券的价格是两部分价格简单地加总 3 债券的到期收益率是将一个债券的支付折现到其购买价格的比率 4 股票的价格可以通过对其股利的折现来确定 我们提到有三种情 况 1 股利零增长的情况 2 股利持续增长的情况 3 不同的增长率的情况 5 上述 4 2 与 4 3 中的情况需对增长率进行评估 对增长率 的一个有效的估计是 g 留存收益比率 留存收益的回报率 6 如果公司既像 现金牛 一样地支付股利 又有每股增长机会的 价值 应把两部分加总作为股票的价格 我们把股票的价格写作 在理论上 无论采用股利增长模型还是上面的公式 股票价格都是 一样的 7 从会计上 我们可以得知盈利被分成两个部分 股利和留存收益 许多公司为了创造未来的股利持续保留盈利 因为盈利的一部分 被用于再投资 因此不应该对盈利进行贴现 为了得到股票的价 格 只有投资者得到的股利才可以被贴现 8 我们认为公司的市盈率是三个因素作用结果 1 公司有价值的增长机会的每股数量 2 股票的风险 3 公司所采用的会计方法 远期利率计算公式 1 1 1 1 1 式中 n年后的远期利率 n年的即期利率 n 1年的即期利率 1 第六章 资本预算的其 他方法 接受净现值为正的项目符合股东利益 就净现值法而言 主要具有三个特点 一1一 净现值使用了现金流量 一2一 净现值包含了项目的全部现金流量 一3一 净现值对现金流量进行了合理的折现 内部收益率法 内部收益率具有净现值的一部分特征 常缩写为 IRR 理财实务中最 为经常被用来代替净现值 它的基本原理是试图找出一个数值概括出 项目的特性 内部收益率本身不受资本市场利息率的影响 完全取决 于项目的现金流量 反映了项目的内在 或者说 内部所固有的特性 贴现率小于内部收益率时 净现值为正 贴现率大于内部收益率时 净现值为负 这样 如果我们在贴现率小于内部收益率时接受某一个 项目 我们也就接受了一个净现值为正直的项目 在这一点上 内部 收益率与净现值是一致的 本章小结 若内部收益率大于贴现率 项目可以接受 若内部收益率小于贴现率 项目不能接受 1 尽管每种方法都有其自身的优点 但从理财学的角度来看 它们都 不如净现值法 这也注定了它们的辅助地位 2 这些方法中 内部收益率优于回收期和平均会计收益率 实际上 当独立项目首期为现金流出 首期之后均为现金流入时 内部收益率 可以得到与净现值完全相同的结论 3 内部收益率的缺陷分为两大类 1 有些项目首先有现金流入 其后才需要现金流出 这种情况下内 部收益率法的投资法则与一般法则正好相反 当内部收益率低于贴现率时 项目可行 一3一 有些项目的现金流量多次变号 这样就会出现多个内部收益率 这样 就必须使用现值法 较大投资项目的现金流量减投资额比较小的项目 这样就可以使首期 的增量现金流量为负值 遇到两个互斥项目的投资决策时 可以用一下三种方法 一1一 选择净现值最大的项目 一2一 若增量内部收益率大于贴现率 选择投资额大的那个项目 一3一 若增量净现值为正值 选择投资额大的那个项目 6 把有限资金条件下的投资决策称为资本配置 这种情况下可以用 盈利指数调整净现值法 第七章第七章 净现值净现值和和资资本本预预 算算 现金流量 不等于 会计收入 公司理财通常运用现金流量 而财务会计则强调收入和利润 净现值是对现金流量而不是收益的贴现 沉没成本 沉没成本 是指已经发生的成本 由于沉没成本是在过去发生的 它 并不因接受或摒弃某个项目的决策而改变 沉没成本不属于净增现金 流量 关联效应 决定净增现金流量的另一个困难之外在于所建议项目对公司其他部 分的关联效应 最重要的关联效应是 侵蚀 侵蚀是指来自于顾客和 公司其他产品销售的现金流量转移到一个新项目上 应该注意的是公司管理层通常会有两种账簿 一种是提供给 IRS 叫 做税收账簿 另一种作为年报 叫做股东账簿 税收账簿遵循 IRS 法则 股东账簿遵循财务会计准则委员会 FASB 的法则 FASB 是会 计的管理机构 这两套法则在某些地方有着较大的区别 例如 市政 债券的收入被 FASB 确认为免税收入 因为法则允许股东账簿上的 收入高于税收账簿上的收入 期间的差额通常对公司是有利的 对股 东而言 由于不需要对所有的报告盈利进行纳税 管理层能够表现出 更高的盈利能力 事实上 有许多大型公司一直向股东报告正收益而 对 IRS 报告亏损 FASB 的法则确定了会计收入的计算而非现金流量 在如下情况下就会产生对净营运资本的投资 1 在产品销售之前购 买的原材料和其他存货 2 为不可预测的支出而在某项目中保留的 作为缓冲的现金 3 当发生了信用销售 产生的不是现金而是应收账 款 在某种程度上 当进行信用购买 即产生了应付账款时 相当于进 行了反向的净营运资本投资 实际和名义现金流量的公式 1 名义利率 1 实际利率 1 通货膨胀利率 整理后可得 实际利率 1 名义利率 1 通货膨胀利率 1 实际利率 名义利率 通货膨胀率 现金流量与通货膨胀 贴现 名义或实际 现金流量可以以名义或实际的形式来表示 如何表示利率和现金流量 理财从业者正确地强调了在现金流量和贴现率之间保持一致性的必 要性 即 本章小结 1 资本预算应在增量的基础上 这意味着沉没成本忽略不计而机会成 本和关联效应则应加以考虑 2 在鲍德温公司的例子中 我们通过以下两个步骤来计算 NPV A 求出所以来源的每一期的净现金流量 B 利用上面求出的现金流量计算 NPV 3 通货膨胀需做一致的处理 一种方法是均以名义形式表示现金流量 和贴现率 另一种方法是均以实际形式表示现金流量和贴现率 由于 两种方法对 NPV 的计算结果是相同的 因此可选择相对简单的一种 哪一种更简单一般取决于资本预算问题的类型 4 当公司在两种不同生命周期的机器设备中进行选择时 公司可以运 用循环匹配法或约当年成本法 由于两种方法殊途同归 因此两种方 法应选中同一种设备 第八章第八章 公司公司战战略与略与净现值净现值 名义 现金流量应以 名义 利率来贴现 实际 现金流量应以 实际 利率来贴现 分析分析 正 NPV 的来源分析过程通常被称为公司的战略分析 决策树 场景分析和盈亏平衡分析 创造正 NPV 的一些途径 一1一 率先推出新产品 一2一 拓展比竞争对手更低的成本提供产品或服务的核心竞争力 一3一 设置其他公司难以有效竞争的进入障碍 一4一 革新现有产品以满足市场中尚未满足的需求 一5一 通过创意广告和强势营销网络创造产品差别化 一6一 变革组织结构 以利于上述策略的有效实施 竞争性行业比非竞争性行业更难寻找到正 NPV 项目 怎样创造 正净现值 途径实例 退出新产品苹果公司 1976 年推出第一台个人电脑 拓展核心技术 本田公司开发小型发动机技术高效生产汽车 摩托车 和除草机等 设置进入障碍宝丽来公司掌握即拍即洗的技术专利 革新现有产品克莱斯勒公司推出微型货车 创造产品差别化可口可乐公司的广告 这才是可乐 变革组织机构摩托罗拉公司采用 日本式管理 即时零库存管理 民 主议事程序 业绩激励制度 公司战略与股票市场 股票市场与公司的资本预算这两者之间是必然有关联的 如果公司投 资一项产生 NPV 为正值的项目 项目收入大于成本 那么公司的股 票价格就会上涨 然而 当今的金融界通常建议 使公司股票价格上 涨的最好方法是公布高额的短期收益 即使通过粉饰财务报表 因此 美国公司常常被认为是急功近利的典型 削减公司的资本性支出和研 究开发费用以实现短期利润最大和股票价格上扬 而且 据称由于股 票市场的近视反应大大降低了美国公司牺牲短期利润以制定明确有 效的长期目标和执行长期资本预算的热情 日本公司则由于有长远的战略眼光 在研究开发领域进行必要的投资 从而形成了与美国公司抗衡的竞争优势 乌尔雷德奇的研究证明 股票市场股利经理制定长期战略投资以实现 股东价值最大化 有力驳斥了美国股票市场和经理 近视 的错误观点 公司可利用股市 以帮助可能追求短期收益的经理制订能产生正 NPV 的正确投资决策 然而遗憾的是 只有少数公司做到了尽可能地 利用股市来有效地制订资本预算决策 盈亏平衡分析 敏感性分析和场景分析 说明存在多种检测变量