资本运营复习材料

资本运营复习材料资本运营复习材料 资本运营复习材料第一章资本运营概述明确资本运营的内涵 特征 资本运营与商品经营和资产经营的关系 以及资本的功能 方式 等 重点了解资本运营的各种方式第一节资本的内涵与功能 一 资本的一般含义就广义而言 所有一切能带来增值效应的事物 都可以称为资本狭义的资本通常指一个企业所拥有的增值手段和工 具第一节资本的内涵与功能 二 西方经济学中的资本萨伊形成资本的不是物质 而是这个物质 的价值庞巴维克资本是永久的总自行增大的价值麦克鲁德资本是用 于增值目的的经济量 任何经济量均可用为资本 凡可以获取利润之物都是资本格林沃尔德资本是用于生产其他商品 的所有商品的总称 它是生产的三要素之一萨缪尔森资本是一种不同形式的生产要素 一种本身就是经济的产出的耐用投入品 经济学百科全书 对资本 的解释是资本就工商而言 资本由房屋 建筑物 工厂 机器设备 以及库存等构成 二 西方经济学中的资本资本更多地被理解为是一种生产要素西方 经济学家只注重资本的自然属性 很少探讨其社会属性资本的表现 形式有两种资本和资本品 资本是一种价值形态 资本品是资本的实物形态 三 传统政治经济学中的资本资本是一种价值物或有价物资本的本 能在于实现价值增值资本的生命在于运动在资本主义条件下资本是 能够带来剩余价值的价值 是资本家剥削工人的工具自然属性即资 本一般性 实现价值增值 社会属性即资本特殊性 体现了所有制 形式 四 资本的特性 五 资本的功能1 保值功能1 资本具有收益性2 增值功能2 资本具 有流动性3 激励功能3 资本具有风险性4 引导资源优化配置功能4 资本形态具有多样性5 积累功能6 对经济具有调节功能第二节资本 运营的内涵 一 资本运营的概念运营的一般含义是指筹划和管理活动资本运营 即是对资本的筹划和管理活动 一 资本运营的概念广义的资本运营 是指把公司拥有的各种物化 资本转变为可以经营的价值资本 并通过各种途径进行有效运营 通过优化配置来提高资本营运效率的经济行为和经营活动 二 资本运营的构成要素运营主体运营资本运营对象运营手段 三 对资本运营概念的理解1 资本运营需要良好的运营环境 即资 本市场2 资本运营的一个前提是运营主体必须拥有要资本 自有或 借入 3 资本运营的目的是在利润最大化原则下使资本在再生产过 程中实现保值和增值资本运营不是一般再生产过程中的资金运营资 本运营不是企业经营资本运营的形式多样 四 资本运营 生产经营与资产经营三者涵义1 生产经营是指企业 用流动资金购买原料 用固定资产生产产品 再想方设法将产品销 售出去 传统的生产经营是以产品为中心的运作机制 2 资产经营资产经营是指通过调整和改变现有资产形态 结构及功 能以达到与外部环境的平衡与协调 实现预期资产规模增大和增值 一系列经济活动 3 资本运营它主要是指以价值化 证券化形式存在的资本或可以按 价值化 证券化操作的物化资本为基础 对企业进行运筹 谋划和 优化配置 以实现最大限度资本增值目标的一种经营管理方式 三者间的两个基本约束顺序经营条件约束资本运营 资产经营 生 产经营经营效果约束生产经营 资产经营 资本运营1 资本运营与 生产经营二者联系目的一致 相互依存 相互渗透 即生产经营是资本运营的基础 资本运营的成功运作又会推动生产 经营的发展二者的区别2 资本运营和资产经营 区别资本运营直接 目的和最终目的是取得投资回报 而不考虑经营标的的实物形态 资产经营通过特定实物形态的产品占领市场 通过产品取得回报 直接目的是占领市场 最终目的是取得回报 联系资本运营是对资产经营的延伸良好的资产经营则始终都是资 本运营的前提第二节资本运营的内涵 五 资本运营的作用 资本运营有利于企业优化产品结构 使生产 经营更好地适应市场需求的变化 资本运营有利于企业提高管理水 平 资本运营可以增加经济效益第三节资本运营的内容与方式资本 以追逐利润为最根本目的资本的运作过程又受到资本路径依赖和外 在法规条文的制约资本过去的投资方式影响着未来的投资方式 一 资本运营的内容按资本运营对企业规模的影响划分扩张型资本 收缩型 內变型资本运营按资本运营的形式划分实业资本运营 金融资本运营 产权资本运营 无形资本运营按资本运动状态划分 存量资本运营 增量资本运营 二 资本运营的方式资本扩张资本收缩资产重组租赁经营及托管无 形资本运营知识资本运营资本扩张是资本自身生存发展的需要 也 是资本具有的本质属性 企业资本扩张经营的根本目的是实现股东价值的最大化 并且使现 有管理者的收益更大 资本收缩资本收缩经营并非一定是企业经营失败的标志 经常与资 本扩张方式相配合 通过资本扩张方式进入有发展前途的经营领域 同时从前景不佳的原有经营领域中撤退出来 资产重组实质是对企业资源的重新配置 租赁和托管经营租赁经营和托管经营都是通过存量资本的流动和重 组来实现资本经营的 第四节资本运营的目的和原则 一 资本运营的目的利润最大化股东权益最大化企业价值最大化 二 资本运营的原则成本效益协调原则资本合理配置原则资本周转 效率提高原则资本规模最优原则资本运营风险适度原则资本运营开 放原则第五节资本运营的动力 一 资本利润最大化目标的需要 二 资源和要素优化组合的内在要求 三 规模经济的需要 四 企业多元化发展的需要 五 企业转型和升级的需要 六 市场开拓和扩张的需要 七 资本运营可以加快企业技术积累第二章资本筹措资本筹措即融 资决策 是指企业向外部或内部筹措用于资本运营所需资本的一种 活动 第一节资本筹措概述 一 企业筹资的原因1 创建公司的需要2 公司发展的需要3 筹集资 本以便偿还债务4 调整资本结构的需要 二 企业筹资的分类 一 按资本使用期限的长短划分1 短期资本 期限在1年内 目的用于现金 应收账款 存货等 方式包括商业信用或银行贷款等2 长期资本期限在1年以上 目的用于生产规模扩大和新产品开发等 方式包括吸收投资 发行股票和债券 长期贷款 融资租赁等 二 按资本的划分1 所有者权益资本公积金 盈余公积金 未分 配利润等 方式包括发行股票 吸收直接投资 内部积累等2 负债应付账款 长期借款 应付债券等 方式包括发行债券 银行借款 融资租赁等 第二节股票市场融资 一 股票市场的基本功能1 筹集资本2 分散风险3 优化资源配置4 转换机制所有权和经营权分离股东 市场及社会的监督 二 股票市场的种类根据市场功能划分为发行市场流通市场根据市 场的组织形式划分为场内交易场外交易 三 股票发行融资 一 股票发行目的1 设立发行2 增资发行3 发 放股票股利 二 股票发行方式1 公开间接发行适用于采用公开募 集设立方式发行范围广 对象多 容易募集资本流通性好提高知名 度 扩大影响手续繁杂 发行成本高2 不公开直接发行适用于发起 设立和非公开募集设立方式 1 公开发行公开发行的好处 可以提高发行人的知名度 证券上市 流通 提高证券的流动性和吸引力 发行范围广泛 筹资潜力大公 开发行的不利 必须要接受发行资格和条件的严格审查 需支付大 量承销费用 发行成本高 要向社会公布重要内部信息 债券发行 还要接受评级机构的资信评级 2 非公开发行非公开发行又叫私募 是向少数特定投资者发行和推 销证券 非公开发行的特点发行手续比较简单 有确定的投资者 从而节约 了发行时间和费用 但是其流动性 吸引力和筹资潜力便大大降低 直接发行和间接发行直接发行是指发行人不通过承销商而自己发行 证券的一种方式 间接发行 又称委托发行 是指发行人不直接参与证券的发行过程 而是委托给承销机构出售证券的一种方式 三 股票销售方式1 自销方式发行公司自己直接销售股票发售给 投资者2 委托承销方式发行公司通过证券机构将股票发售给投资者 包销 全额包销 余额包销 代销2 委托承销方式 全额包销 是指承销商先将发行人拟发行的证券全部认购下来 然后再按市场 条件转售给投资者的一种发行方式发行人可及时筹得所需资金承销 商要承担发行失败的全部风险 余额包销 是指承销商与证券发行人签订承销合同 承诺在约定期限内 如果 股票不能全额售出 其剩余部分将由承销机构按协议价格全部认购 的一种发行方式 承销商要承担部分发行风险 从而保证发行人筹资计划的顺利实现 代销 即承销商在约定的发行日期内 按照规定的发行条件尽力推销 期 满后仍销售不出去的那部分证券要退还给发行者 全部发行风险都由证券发行人承担 三 股票发行融资 四 股票发行价格1 等价 平价发行 2 时价 市价发行溢价发行或折价发行 3 中间价第三节债券市场融资 一 债券市场的功能融资和投资功能资源配置功能宏观调控功能提 供市场基准利率的功能防范金融风险的功能 二 债券市场的分类 一 根据市场功能分类债券发行市场债券交 易市场 二 根据市场组织形式分类债券场内交易市场沪深证券交 易所债券场外交易市场全国银行间债券交易市场 银行柜台市场 三 债券主要类型可转换债券分离交易可转债1 什么是分离交易可 转债 分离交易可转债 是指附有认股权证的公司债券 是债券加 上认股权证的产品组合 即债券和股票的混合融资品种 持有人依法享有在一定期间内按着约定价格 执行价格 认购公司股 票的权利 首例上市的马钢分离交易可转债 每张分离交易可转债同时可以获 得派发的23份认股权证 投资者有权在规定的期间以3 40元的价格 购买马钢股票 在权证市场投机气氛浓厚 价值严重高估的环境下 投资者在上市 之初卖掉权证将会获得可观的收益 当然也可以持有权证到期行权 充分享受马钢股价上涨带来的潜在 收益 由于附送了大量权证 马钢以较低的票面利率1 4 融资55亿元 权证到期后 如果股价高于3 4元 权证持有人行权又将带来43亿的 融资 3 分离交易可转债的作用分离交易可转债发行后债券和权证分开交 易 满足了不同投资者的风险收益需求对于想持有债券的低风险投 资者 可以用权证收入弥补债券损失 尤其在权证受追捧的时期 对于想持有权证的高风险投资者 虽然债券上有损失 但因为债券 价格不可能过低 因此相当于以较市场便宜的价格持有了权证 第三章资本扩张根本目的是实现股东价值最大化 并且使现有管理 者的收益更大 价值体现在 获取战略机会 产生协同效应 提高管理效率 从目标企 业的价值低估中获益 降低交易成本 在联盟中实现共赢第一节并购 一 并购的含义1 合并 是指两个以上的公司依据契约及法令归并为 一个公司的行为 吸收合并是指两个以上的公司合并中 其中一个公司因吸收了其他 公司而成为存续公司的合并形式 创新合并是指两个或两个以上的公司通过合并创立一个新公司 2 兼并 企业兼并是由两个或两个以上企业通过协商或契约兼并为 一个企业的行为 有利于企业的生存和壮大 获得规模效应 增强了抵御风险的能力 避免由于过度竞争带来的两败俱伤有利于加强市场的垄断性减少了 机构和设施 节约管理费用3 收购 是指企业采取各种形式有偿接 收其他企业的产权 使被兼并方丧失法人资格或改变法人实体 从 而使该公司经营决策权发生改变的经济行为 收购的形式 承担债务式收购 即在资产与债务等价的情况下 收 购方以承担被收购方债务为条件接收其资产的收购方式 购买式收购 即收购方出资购买被收购方企业资产的收购方式 吸收股份式收购 即被收购企业的所有者将被收购企业的净资产 作为股金投入收购方 从而成为收购方企业的一个股东的收购方式 控股式收购 即收购方通过购买其他企业的股权 达到控股 实 现收购的方式 4 兼并 收购和合并的关系三者的共同点它们的对象是共同的都是 企业产权的有偿转让都是企业在谋求自身发展中所采取的外部扩张 战略三者的不同特点和差别 法人资格的存续不同创新合并中参与 合并的企业法人资格都随着合并而消失 新企业取得法人资格 在 广义合并中 参与合并的企业或被兼并企业就将丧失原有的法人资 格 在收购中 被收购方作为经济实体仍然存在 仍具有法人资格 债务关系变化不同创新合并中原有企业的债务由合并后的企业承 担在承担债务式和购买式兼并中 兼并方承担债务 在吸收股份式兼并中 兼并方与被兼并方共同承担债务 在收购中 兼并方作为新股东 对被兼并企业的原债务不负连带责 任 对债权人新担负的义务不同当公司决定合并时 公司有保护债 权人的程序和义务收购则在程序上只要取得股权上的优势 再进行 董事会 监事会改组即可 5 并购的含义并购是一种通过转移公司所有权或控制权的方式实现 企业资本扩张和业务发展的经营手段 是企业资本经营的重要方式 二 并购的分类按被并购对象所在行业分横向并购是指为了提高规 模效益和市场占有率 生产或经营同类或相似产品的企业之间发生 的并购行为 纵向并购是指为了业务的前向或后向的扩展而在市场或经营的各个 相互衔接和密切联系的公司之间发生的并购行为 混合并购是指在生产技术和工艺上没有直接的关联关系 产品也不 完全相同的企业间的并购行为 二 并购的分类按并购意愿分协商型并购即收购方通过协商并达成 协议的手段取得被收购方股权的并购行为 强迫型并购即收购方通过非协商性的手段强行收购被收购方股权的 并购行为 按并购支付方式分现金支付型即收购方使用现金购买目标公司全部 或绝大部分资产以完成并购 换股并购型即收购方直接向目标公司股东发行股票 以交换目标公 司股票的并购行为 以股换资型即收购方向目标公司发行自己的股票以交换目标公司的 资产 以资换股型即收购方使用现金 债券等方式购买目标公司部分股票 以实现控制后者资产及经营权的目标按并购的直接程度分直接并 购是指由收购方直接向目标公司提出所有权要求 双方通过一定的 程序进行磋商 共同商定完成收购的各项条件 在协议的条件下达 到并购的目标 向前并购是指并购后 收购方成为存续公司 目标公司的法人地位 消失 其资产和负债由收购方承担向后并购是指目标公司为存续公 司 收购方法人地位消失 其资产和负债由目标公司承担间接并购 是指收购公司首先设立一个子公司或控股公司 然后再以子公司名 义并购公司 三角并购是指收购公司首先设立一个子公司或控股公司 再用子公 司来收购目标公司 目标公司的股东不是收购公司 因此其对目标公司债务不承担责任 反三角并购收购公司首先设立一个全资子公司或控股公司 然后使 子公司被目标公司收购 最后目标公司股东用本公司股票交换收购 公司的现金或股票 结果目标公司成为收购公司的全资子公司或控 股公司并购方式的创新要约收购换股并购定向增发并购要约收购 即狭义的上市公司收购 是指通过证券交易所的买卖交易使收购 者持有目标公司股份达到法定比例 证券法 规定该比例为30 若继续增持股份 必须依法向目标公司所有股东发出全面收购要 约 最大的特点是在所有股东平等获取信息的基础上由股东自主作出选 择 因此被视为完全市场化的规范的收购模式 有利于防止各种内 幕交易 保障全体股东尤其是中小股东的利益 部分要约收购是指收购人向被收购公司所有股东发出收购其所持有 的部分股份的邀约 全面要约收购是指收购人向被收购公司所有股东发出收购其所持有 的全部股份的要约 要约收购价格确定的原则收购人按照 上市公司收购管理办法 规 定进行要约收购的 对同一种类股票的要约价格 不得低于要约收 购提示性公告日前6个月内收购人取得该种股票所支付的最高价格 要约收购支付方式收购人可以采用现金 证券 现金与证券结合等 合法方式支付收购上市公司的价款 收购人为终止上市公司的上市地位而发出的全面要约的 或者向证 监会提出申请但未取得豁免而发出全面要约的 应当以现金支付收 购价款 以依法可以转让的证券支付收购价款的 应当同时提供现 金方式供被收购公司股东选择 收购上市公司还有另一种方式协议收购 协议收购是收购者在证券交易所之外以协商的方式与被收购公司的 股东签订收购其股份的协议 从而达到控制该上市公司的目的 协议收购与要约收购的区别交易场地不同股份限制不同收购态度不 同收购对象的股权结构不同换股并购是指收购公司将目标公司的股 票按一定比例换成本公司股票 目标公司被终止 或成为其子公司 1 增资换股 收购公司采用发行新股的方式 来替换目标公司原来的股票 从而 达到收购的目的 2 库存股换股 法律允许收购公司将其库存的那部分股票用来替换目标公司的股票 3 母公司与子公司交叉换股 其特点是收购公司本身 其母公司和 目标公司之间都存在换股的三角关系 通常在换股之后 目标公司或消亡或成为收购公司的子公司 或是 其母公司的子公司 定向增发是指上市公司向特定机构定向发行股份的并购方式 采用此方式 潜在股东可以用现金或者优质资产作为并购支付手段 向目标公司实施并购而对于发行方而言 通过定向发行 可以在较 短的时间内获得发展所需资金或者高质量的资产 提升公司的盈利 水平 定向增发的动机并购方的动机1 实现资产证券化2 巩固大股东地位3 提升公司价值定向增发中应关注的问题1 增发价格的确定2 注入资 产的质量定向增发的类型1 财务型定向增发 是指并购方以银行存 款支付并购价款2 投资型定向增发 是指并购方以优质资产支付并 购价款 三 并购的原因战略驱动的并购管理层利益驱动的并购股市无效驱 动的接管 四 企业并购的动机1 企业外部发展优势论并购可以减少投资风险 和成本可以有效地冲破行业壁垒进入新的行业并购充分利用了经验 的效应2 协同效应理论协同效应是指并购后的企业整体价值超过并 购前各个企业价值的总和 经营协同效应管理协同效应收购方经营管理能力过剩 目标公司经 营管理能力相对短缺 并购提高了目标公司的资源效率 也可能是相反情况 3 规模经济论规模经济 是指随着生产和经营规模的扩大而收益不 断递增的现象工厂规模经济企业规模经济4 交易费用论并购是用企 业内部的组织协调来代替市场协调 目的是为了降低交易成本 交易费用是运用市场价格机制的成本 主要包括搜寻成本和交易中 的讨价还价成本 5 价值低估论并购企业购买目标企业的股票时 衡量目标企业的股 票市场价格总额与全部重置成本的大小 6 经营多样化理论可能产生若干经济效益的改善重新配置企业的资 金和人力资源 以实现企业的远期总体效益可以降低风险 实现综 合效益可以寻求企业新的成长空间7 市场势力论通过并购 企业可 能控制经营环境 提高市场占有率 增加长期获利的机会并购增强 企业实力的表现提高行业集中度 改善行业结构增强对供应商讨价 还价能力8 财务协同效应财务协同效应公司财务结构不同 资金或 短期或过剩 债务或高或低 现金流过多或过少 投资或多或少等 公司合并 财务结构优化互补 提高融资能力并降低成本 举债能 力增强 节约税收 提供财务效率 降低风险 9 其他理论税负方面的考虑向先进企业过渡降低生产能力心理满足 和成就感 五 被并购企业的动机1 寻找可依赖的对象2 提高企业管理水平3 继承权问题4 税收优惠5 提高股票价格6 摆脱困境 六 并购的运作形式1 公众流通股转让的运作形式公众流通股转让 形式 又称为公开市场并购 即并购方通过二级市场收购上市公司 的股票 从而获得上市公司控制权的行为 我国运用该方式的制约上市公司股权结构不合理现行法规导致操作 成本提高股票市场价格过高2 收购资产的运作形式并购方出资购买 目标企业的资产以获得其产权的并购手段 优点并购方不需承担被并购方的债务并购方可进行较为彻底的资产 重组3 杠杆收购方式杠杆收购是指一个公司进行结构调整和资产重 组时 运用财务杠杆 主要通过借款筹集资金进行收购的一种资本 运营活动 其实质就是举债收购杠杆收购中引起的负债主要依靠被收购企业今 后内部产生的经营效益进行偿还 4 股票对价方式股票对价方式 即并购方通过增发新股换取目标公 司的股权 优点可避免收购方现金大量流出 减少财务风险缺点可能会稀释收 购方控制权及每股收益水平股票对价方式适用条件主并企业是否有 足够的现金融通能力资本结构是否有相应的承受能力外部借款或增 资扩股的成本增资是否会改变原有股权控制结构增资是否会稀释每 股收益目标公司股东对并购后的每股收益的期望目标公司股东对可 能丧失公司控制权的心理反应5 卖方融资方式卖方融资是指主并企 业暂不向目标公司支付全额价款 而是作为目标公司所有者的负债 承诺在未来一定市场内分期 分批支付并购价款的方式 六 并购后的整合并购后的整合 是指当一方获得另一方的资产所 有权 股权或经营控制权之后进行的资产 人员等企业要素的整体 系统性安排 从而使并购后的企业按照一定的并购目标 方针和战 略组织营运 资产整合债务整合业务整合制度整合人力资源整合高层团队整合文 化整合第二节战略联盟 一 战略联盟的含义战略联盟 是指两个或以上的经营单位以实现 互惠互利的战略目标为目的 通过一定方式组成的优势互补 风险 共担 要素双向或多向流通的松散型网络组织 战略联盟的特点战略联盟是自发的联盟各方保持经营的独立性资源 相对共享边界相对模糊机动灵活 运作高效战略联盟与垄断组织的 区别垄断组织抑制竞争 影响市场效率 损害消费者利益 维持现 有企业利益战略联盟则定位新产品 新市场和新行业 通过资源整 合形成强大协同效应 共同提高效益 战略联盟与并购的区别并购投入资金大 全盘接纳对方 风险大 复杂战略联盟强调做自己核心业务 外包不擅长的业务 使企业更 快扩展 二 战略联盟的动因增强企业实力扩大市场份额迅速获得新的技术 进入国外市场降低风险 三 战略联盟的运作战略分析和决策寻找与选择合作伙伴设计联盟 关系联盟的执行与管理联盟的终止第三节股权经营1 参股 控股参 股是企业将部分资本作为股本向另一家企业入股的一种经济行为 也是资本运营的一种方式 控股是指并购公司根据股权协议转让价格 受让目标公司全部或部 分产权 从而获得目标公司的控股权 控股有三种扩张方式 借债控股 欠债控股 品牌控股2 股权拆细 是指把一个企业的资产拆分为股份的形式 以寻找购买股权的投资 者的过程 3 借壳上市是指非上市公司通过证券市场购入已上市公司的若干比 例的股票来取得上市地位 然后通过 反向收购 的方式注入自己 有关业务及其资产 实现间接上市的目的 4 合资 合作合资经营企业 是指企业法人依照法律的规定 共同 投资 共同经营 并按投资比例分享利润 分担风险及亏损的企业 合作经营企业 是指以营利性经营活动为目的 按照自愿原则组织 起来 以采用股份制和股份合作制等形式在技术 资金 购买 销 售等环节开展互助合作的组织 第四节杠杆收购杠杆收购杠杆收购是指公司进行结构调整和资产重 组时 运用财务杠杆 主要通过负债筹集资金来完成收购交易的一 种资本运营方式 一 杠杆收购特征 自有资金非常 绝大部分收购资金系借贷而来 目标公司将支付它自己的售价 不负担进一步投资的义务 二 杠杆收购的影响1 目标公司的性质发生根本性的变化 由上市 公司转变为私有公司2 目标公司的资本结构会发生急剧的变化 从 少有负债变为巨额负债3 杠杆收购后收购公司可获得到两个方面的 好处 极高的股权回报率 获得减少税收的好处 三 杠杆收购适用条件目标公司有较高而稳定的盈利历史目标公司 有可预见的未来现金流量目标公司有良好的管理团队目标公司在市 场上有明确地位目标公司具有良好抵押价值的资产目标公司不是资 本高度密集型公司目标公司近期不需要重大的投资目标公司利润与 现金流量有明显增长潜力 四 杠杆收购的收购程序第一阶段 考虑筹资渠道第二阶段 收购 目标公司第三阶段 公司重组和经营第四阶段 投资套现 五 杠杆收购的价值 一 股票的市价低于公司的实际价值1 信息 效率低2 管理层的问题3 股市市况不佳 二 公司私有化能创造价 值l 代理成本降低而产生增值2 效率提高而增加企业价值决策效率 信息公布效率生产和资产组合效率3 获得税收利益而产生额外现金 流 三 价值有关当事人的转移政府雇员债券持有人 六 杠杆收购中的融资创新垃圾债券过渡贷款延期支付证券表外工 具的运用 六 杠杆收购中的融资创新42垃圾债券垃圾债券 是指资信低于投 资级或未被评级的债券标准普尔评级在BBB以下穆迪评级体系中BAA 以下投资银行家迈克 米尔肯 六 杠杆收购中的融资创新过渡贷款是指投资银行向收购者提供的 由投资银行自有资本支持下的贷款 期限为180天 可应收购者要求再延期180天 利率设计采取攀升式 如第一个季度利率为基准利率加500个基点 以后每个季度加25个基点 投资银行提供过渡贷款时先要收取1 左右的承诺费 然后再按过渡 贷款的实际支取金额 加收1 左右的附加费用 过渡贷款由杠杆收购后在公开市场上发行债券或出售部分资产或部 门所筹的资金偿还 过渡贷款过渡贷款是指投资银行向收购者提供的由投资银行自有资 本支持下的贷款 过渡贷款使杠杆收购避免受制于第三者融资 提高了杠杆收购的速 度投资银行发放过渡贷款承担着巨大的风险 由于过量发放贷款会 使投资银行信用评级被调低 同时融资成本也大幅上升 六 杠杆收购中的融资创新延期支付证券延期支付证券是指在约定 的期限内不支付现金利息或股息 过了约定期限才按发行时拟订的 条件支付现金利息或股息的债务融资工具或优先股融资工具 1 零息债券2 以同类证券作支付的证券延期支付证券1 零息债券是 指不支付利息而以低于其面值的很大折扣出售的债券 零息债券的求偿权在一级银行信贷和其他从属债券之后期限也较长 因此风险也更高零息债券暗含的利率高 因此 当市场利率波动 时 内在价值会和价格的波动也较为剧烈 零息债券的发行折扣是到期年限的函数延期支付证券2 以同类证券 作支付的证券这种证券可以是债券也可以是优先股 一般是指在一个事先约定的年限到来前 债券的利息或优先股的股 息支付不以现金而以同类债券或同类优先股作支付 过了该年限 才开始以现金支付利息或股息的证券 此类证券的求偿权比零息债券还低一级 几乎是所有垃圾债券中风 险最高 潜在收益最大的一种 六 杠杆收购中的融资创新表外工具运用表外工具是指能够使杠杆 收购中的高负债暂时不列在收购公司资产负债表的方法 表外工具运用基本思路是针对母公司一旦拥有子公司50 以上股权时 母子公司需编制合并财务报表的规定 投资银行设法使收购公司 在收购完成时 对目标公司或目标公司的控股公司不具有50 以上控 股权 从而使目标公司或其控股公司无需与收购公司的报表进行合 并 等收购公司因杠杆收购而负的债务清偿大部分后 再提高股权 至50 以上 并合并报表 六 杠杆收购中的融资创新具体做法是设立一个控股公司或叫 纸 上公司 来出面收购目标公司 该纸上公司的资本结构就是过渡贷 款 自有资本 纸上公司的大部分股权 通常由投资银行暂时接管 使目标公司或 其控股公司的资产负债先属于投资银行 过渡贷款将通过在目标公司再融资后以新的长期债务来代替 表外工具运用应用表外工具完成杠杆收购的经典案例是英国的比萨 公司 Beazer 收购美国的科伯公司 Koppers 投资银行雷曼公司 Shearson Lehman 是整个交易的策划者和经办者 投资银行奈特威斯特 Nat west 也参与了交易 应用表外工具的杠杆收购融资结构期权协议比萨公司在5年内拥有购 买两家投资银行所持有的BNS股票的权利 该份买入期权的执行价格 能够让两家投资银行按复利计算在股票持有期里获得达25 的年回报 率 如果比萨公司在5年内未行使买入期权 两家投资银行在期满后的6 个月内拥有向比萨公司出售所持的BNS股票的权利 而该份卖出期权 的执行价格同样应该能让两家投资银行按复利计算在股票持有期里 获得达25 的年回报率 第五节反收购 一 敌意收购与反收购概述1 敌意收购含义敌意收购是指收购人的 收购行动虽遭到经营者的抵抗 但仍强行进行 或者未先于经营者 商议而提出公开出价收购要约 2 敌意收购的特点敌意收购一般要先以现金迅速收购足以取得控制 权的比例的股票现金出价给收购人造成的负担很大 尤其是规模较 大的交易目标公司可能有部分股东拒绝出售其手中的股票 二 敌意收购与反收购的动因1 目标公司的特点股票价格与公司资 产重置成本或潜在的获利能力不符资产负债流动性强 有大量多余 现金 证券组合和巨大的未用的负债能力相对于当前股价的很好的 现金流有可出售而不会严重影响公司现金流的子公司或资产现有的 管理层控股比例小2 反收购的动因控股股东不愿失去控股地位公司 现股东低估了公司的实际价值提高收购价格认为收购者在做Green mail 无诚意认为收购不利于公司的长远发展管理层出于个人利益 考虑为了保护员工的利益 三 收购前的预防性策略 一 制定反收购条款是指在公司章程中 订立有关使收购方的收购难度增加或收购成本提高的条款 1 超级多数通过条款该条款规定在征得拥有公司2 3以上投票权的股 东们的同意下 方可实施共同控股权转让 2 董事会轮选条款该条款规定每次董事换届选举只能改选更换部分 的董事3 降落伞战术 条款该条款规定一旦因为公司被并购而导 致管理层失去职位时 管理者可得到丰厚的解职费 金色降落伞该条款规定当目标公司被接管 其董事会及高级管理层 被解职时 可一次性获得巨额的退休金 解职费 股票选择权收 入或额外津贴 金色降落伞1985年亚莱德公司与西格纳耳公司合并成亚莱德 西格 纳耳公司时 前者须向其126位高级干部支付慰劳金 金伞 计2280 万美元 西格纳耳须向其25名高干支付慰劳金2800 3000万美元 当年美国克朗 塞勒巴克公司就通过了一项金降落伞计划 16名高 级负责人离开公司之际 有权领取三年工资和全部的退休保证金 1986年戈德 史密斯收购了该公司后共支付该项金额合计共达9200 万美元 董事长克勒松一人就领取了2300万美元 贝梯克思公司被艾伦德公司接管时 其总裁威廉 艾格得到了高达2 50万英镑的额外津贴 灰色降落伞主要是向下面几级的管理人员提供较为逊色的同类保证 根据工龄长短领取数周至数月的工资 锡降落伞是指目标公司的员工若在公司被收购后2年内被解雇的话 则可领取员工遣散费 二 建立互相控股互相控股 是指客户公司选择一家关系友好密 切的公司 双方通过互换股权的方式 相互持有对方一定比例的股 权 结成联盟体 从而有效地阻止第三者的收购 互相控股的负作用控股占用大量资金业绩下滑互相拖累可能被一网 打尽 三 设置 毒丸 毒丸 poison pills 是指那些具有特别权力的证券 这种证券的持有者在某种触发事件发生后一段时间 可要求行使其 权利触发事件 是指针对控制权的收购要约或者购买了目标公司一 定比例的股份 第五节反收购最典型 毒丸 股份购买权利计划是由目标公司向其股东配发这样一种权利该权利 允许权利持有人在目标公司遭到收购时 可以以低于市场价格的优 惠价买入目标公司的股票或收购公司的股票 向内翻转 flip in 计划 赋予目标公司股东认购本公司股份权利的 毒丸 目的是冲淡收购者持有的目标公司的股权比例 向外翻转 flip over 计划 赋予目标公司股东认购收购公司股份权利的 毒丸 目的是稀释收购公司的股权比例 弹出 计划通常是指股东可以履行购股权购买优先股 弹入 计 划通常是指目标公司以很高的溢价购回其发行的购股权常见 毒丸 负债毒丸计划指目标公司在收购威胁下大量增加自身负债 降低 企业被收购的吸引力 例如 发行债券并约定在公司股权发生大规模转移时 债券持有人 可要求立刻兑付 从而使收购公司在收购后立即面临巨额现金支出 降低其收购兴趣 人员毒丸计划公司的绝大部分高级管理人员共同签署协议 在公司 被以不公平价格收购 并且这些人中有一人在收购后被降职或革职 时 则全部管理人员将集体辞职 这一策略不仅保护了目标公司股东的利益 而且会使收购方慎重考 虑收购后更换管理层对公司带来的巨大影响 企业的管理层阵容越强大 越精干 实施这一策略的效果将越明显 当管理层的价值对收购方无足轻重时 人员毒丸计划也就收效甚微 了 毒丸 的作用第一 能鼓励外界收购者与目标公司董事会进行磋 商而不是单方发起敌意收购 第二 能阻止收购者滥用收购手段 第三 将稀释收购者持有的股份比例 并给收购者造成财务上的困 难 第五节反收购新浪毒丸计划对于3月7日记录在册的每位新浪股东 它所持每一股股票 都能获得一份购股权 如果盛大继续增持新浪股票 致使比例超过20 时 或有某个股东持 股超过10 时 这个购股权将被触发 而此前 购股权依附于每股普 通股票 不能单独交易 一旦购股权被触发 除盛大以外的股东们 就可以凭着手中的购股 权以半价购买新浪增发的股票 这个购股权的行使额度是150美元 也就是说 如果触发这个购股权计划 除盛大之外 一旦新浪董事 会确定购股价格 每一份购股权就能以半价购买价值150美元的新浪 股票 四 安排 白衣骑士 的护驾 白衣骑士 是指目标公司的友好 公司安排 白衣骑士 护驾的典型做法目标公司与充当 白衣骑士 的友好公司签订不变动协议 即允许 白衣骑士 在目标公司遭 收购时以优惠价格认购大宗目标公司具有表决权的股票或得到更高 的投资回报率 三 收购时的反抗策略 一 资产重组1 出售 皇冠明珠 这是指 卖掉收购方所需要的目标公司资产的策略2 虚胖战术 是指目标 公司通过购入收购方不愿意拥有的或可能产生违反垄断禁止问题的 资产 以达到反收购效果的策略 3 推行 焦土政策 这是目标公司以自残为代价驱退敌意收购者的 策略 二 资本结构重组1 杠杆现金流出是指公司大量举债 并利 用借入资金向外部股东支付大额一次性现金股利 同时 公司向内 部股东以增加股份的形式发放股利2 管理层杠杆收购这是指目标公 司的管理层以自己公司的资产作担保 融资收购自己的公司 以保 持对目标公司的控制权 三 针锋相对反击1 帕克曼式反标购是指作为收购对象的目标公 司为挫败收购者的企图 宣告对收购公司实行标购 拟夺取收购公 司的控股权 优点进退自如缺陷要求目标公司有大量资金或可用资产必须放弃其 他的一些反收购手段可能会招致股东控告或司法调查2 自我标购是 指目标公司以高于敌意收购者要约价的价格 用现金或 和 有价 证券作支付 向市场回购目标公司股票的策略 3 绿色勒索是目标阻止回购与停战协议组合使用策略目标阻止回购 是指目标公司以高于当前市场价格的价格 从收购公司那里购回自 己公司已被收购的股票 作为交换条件 收购者同意签署在一定时期之内不再继续获取目标 公司权益的协定 即停战协议 四 寻求外界支持1 寻求 白衣骑 士 当目标公司及其投资银行感觉到所有的策略措施都无法有效地 挫败收购方的进攻时 为了免受敌意收购者的控制 可以寻找一家 具有良好关系的公司出面和敌意收购者展开标购战 这家愿意与敌 意收购者竞购目标公司控制权的第三者 通常被称为 白衣骑士 露华浓公司为了不被恶意收购者Pantry Pride公司收购 找来了一个名叫福斯特门的公司作为自己的 白衣 骑士 与Pantry Pride公司展开竞价应注意问题锁定购买权不能损害股东为了吸引福 斯特门公司不断提出更高的价格 露华浓公司与福斯特门公司签订 了这样一条协议如果福斯特门以外的收购者得