管理经济学（第二版）8章

第八章投资分析与决策,学习目标,思考练习,主要内容,知识体系,重点难点,案例导入,理解影响投资效益的因素、投资最佳化原则理解投资决策中的风险及敏感性分析理解投资效益的评价方法掌握投资及投资决策的概念掌握现金流量与成本估计的方法掌握资金时间价值的计算方法掌握投资风险的决策方法,能解释投资效益的评价方法能运用投资最优化原则能运用现金流量与成本估计的方法能运用投资风险决策的方法,投资投资收益率净现金投资量资金成本现金流量净现金流量净现金效益量,资金成本估计投资效益的评价方法在资金有限条件下，投资方案的选择在项目寿命不同的条件下，投资方案的选择设备是否更新方案的选择在企业兼并时，兼并价格的确定决策树投资风险程度的测定,第四节投资决策中的风险分析,第二节投资最佳化分析,第三节投资决策原理和方法的应用,第一节 投资决策概述,第一节投资决策概述,一、投资与投资决策,二、影响投资效益的因素,本节点睛,三、投资项目的可行性研究,四、现金流量与资金成本估计,投资是当前的一种资金支出，但是带来的效益延续的时间较长。投资决策的重要依据，是不同方案所能达到的经济效益水平。,一、投资与投资决策,投资是将一定数量的资金投入到企业各种生产条件的建立和某种必要的生产经营活动中去的资金运用活动。投资决策是指对各种投资方案进行技术经济分析，以确定投资方案是否可行并在诸多可行方案中选择最优方案的过程。,一、投资与投资决策,投资决策有两个重要特点（见图8-1）。,图8-1 投资决策的两个重要特点,投资与经营费用的区别,二、影响投资效益的因素,概括起来，影响投资效益的因素主要有现金流出、现金流入和投资存续期（见图8-2）。,图8-2 影响投资效益的因素,现金流出指由投资活动而引起的以货币计量的资金垫支和现金支出。主要内容包括以下三项：直接投资支出、流动资金占用、经营费用增加。现金流出可简化为：现金流出直接投资支出流动资金占用增加,（一）现金流出,（二）现金流入,现金流入指因投资项目使用而增加的全部收入，这是投资带来的效益。其主要内容包括以下几项：销售收入增加、固定资产折旧增加及残值、流动资金占用减少。现金流入可简化为：现金流入盈利增加折旧增加残值流动资金占用减少,投资存续期指从投资开始，到项目建成，再经过项目使用，直至项目终结使用所经历的时间。投资存续期以年为计量单位，包括投资项目的建设周期和使用期两个阶段。项目建设周期从投资开始到项目建成并投入使用为止所经历的时间。这一阶段，只有现金流出，没有现金流入。项目使用期从项目投入使用开始到项目使用终结为止所经历的时间。这一阶段是投资项目发挥作用的时间，是回收项目投资和创造净收入的阶段。,（三）投资存续期,三、投资项目的可行性研究,可行性研究，是在投资存续期之前，对投资项目在技术上、经济上是否切实可行，有无成功把握进行研究。它是使投资具有较高经济效益的保证，是整个投资活动中不可缺少的一个重要环节。可行性研究，一般分为四个阶段进行（如表8-1）。,表8-1 可行性研究的阶段,三、投资项目的可行性研究,四、现金流量与资金成本估计,为了评价投资方案，需要估计和确定投资方案在各个时点（通常为每年年末）的现金流量。只有正确地估计现金流量，才能在计算资金的时间价值的基础上，比较投资方案的成本和效益，从而正确地评价投资方案的优劣。,（一）估计现金流量的原则,1.现金流量原则现金流量原则是指在评价投资方案时，必须用现金流量来计算其成本和效益，而不能用不属于现金流量的收支。现金流量：指货币的实际收入或支出。,问题：现金流量和会计制度上成本的收支是一样的吗？答案：现金流量与会计制度上成本的收支含义是不完全相同的。比如折旧费用是一种成本支出，但不属于现金流量。因为每年的折旧，只是在账上摊入成本，并没有发生实际货币支出。其他需要分年度摊入成本的费用，如新产品试制费等，也属于这种情况。,（一）估计现金流量的原则,2.增量原则增量原则要求在投资决策中使用的现金流量应是未来采用某一投资方案而引起的现金流量的增加量。估计现金流量时应注意的要求（见图8-3）。,图8-3 估计现金流量时的要求,（一）估计现金流量的原则,3.税后原则如果企业需要向政府纳税，在评价投资方案时所使用的现金流量应当是税后现金流量，因为只有税后的现金流量才与投资者的利益相关。,（二）现金流量的构成,通常，一个投资方案的现金流量由三个部分构成（如表8-2）。,表8-2 投资方案的现金流量构成,（二）现金流量的构成,（三）资金成本估计,最优资本结构是指能使企业的综合资金成本最低的资本结构。每个企业都应努力建立并保持最优的资本结构。估计资金成本包括三个方面（见图8-4）。,图8-4 资本的成本,第二节投资最佳化分析,一、投资最佳化原则,二、投资效益的评价方法,本节点睛,投资项目的经济效益，反映的是投资所带来的未来收益与现在投资成本的比较关系，涉及到收与支的量的比较关系，涉及到现在与未来这一时间变量。,一、投资最佳化原则,投资最佳化实际上是边际收入等于边际成本这一经济效益最佳定理在投资决策中的具体应用。当投资边际收益率等于边际资金成本率时，投资的经济效益最佳。投资收益率是指投资项目使用期内，各年的净收益占投资额的百分比，也称投资利润率。投资边际收益率是指最后一元投资所能带来的收益率。资金成本在股份制企业中，资金成本主要由两部分构成：一是债务成本，即由于借款而应支付的利息；二是股本成本，即股票持有者对股票所要求的收益率。,一、投资最佳化原则,二、投资效益的评价方法,在实际投资决策时，企业还需要借助一些评价经济效益的具体方法，进行更深入的分析，在几个根据预测和可行性研究设计出来的可行方案中，进行排它性优选。投资效益的评价方法，可分为非贴现和贴现两类（见图8-5）。,图8-5 投资效益的评价方法,（一）非贴现方法,非贴现法是不计算货币时间价值的方法，是传统的分析方法，不能反映资金的时间价值。1.投资报酬率法投资报酬率（投资收益率），是指平均每年的净收益与投资额的比率。其计算公式为：投资报酬率 年均净收益 / 投资额年均净收益与投资项目使用年限的乘积（即总收益）大于投资额的方案是可取的，在可取方案中，投资报酬率越高，其经济效益越好。,（一）非贴现方法,2.投资回收期法一种根据回收原始投资所需时间长短来选择投资方案的方法，也称偿还期法。其计算公式为：投资回收期（年） = 原始投资额 / 年均投资回收额选择投资方案，以投资回收期最短的方案为最优方案。,（一）非贴现方法,3.方案的选择第一，要把项目方案的投资回收期与部门或行业的标准投资回收期或标准投资效益系数（投资回收期的倒数）比较：当项目方案的投资回收期短于标准投资回收期或项目方案的投资效益系数大于标准投资效益系数时，才是可取的。第二，在多个可取方案中，选择投资回收期最短或投资效益系数最大的作为最优方案。如果部门或行业没有确定的标准投资回收期或标准投资效益系数，可把部门或行业的年平均资金利润率视为标准投资效益系数。,（二）贴现方法,贴现方法是考虑了货币时间价值的投资效益评价方法。1.净现值法净现值，是指在投资存续期内，历年现金净流入（现金流入与现金流出之差）的现值总和。如果净现值为正数，表示方案可取；在可取方案中，净现值越大则经济效益越好。,（二）贴现方法,净现值法的计算公式为：式中：NPV净现值i贴现率n投资存续期年限t 年份（投资初始年份为0，逐年累加）At 第t年的现金净流入,例8-1现以表1说明净现值的计算。,NPV200300 + 100 + 400 + 450 + 480 = 930 净现值为正值，所以方案是可取的。,表1,（二）贴现方法,2.内部利率法内部利率，是指能够使预期未来收益的贴现值恰好等于该项投资的成本的利润率或收益率。如果把这一内部利率作为贴现率将未来收益贴现，则这一贴现值正好等于现在的投资额。内部利率表示某投资项目内在的收益能力，即该项目末来收益能够收回或折合原始投资成本的能力。投资的内部利率大于资金成本率（市场利息率），则方案可取。其差额越大，则效益越好。,内部利率法与净现值法两者的实质是相同的。,（二）贴现方法,（二）贴现方法,内部利率的计算公式为：式中：t年份r内部利率At第t年的现金净流入n投资存续期年限,（二）贴现方法,如果投资在投资初始年内完成，并在投资项目使用期内每年有相等的现金流入，则内部利率可按下列公式计算：式中： A每年相等的现金净流入A0投资初始年份的现金净流入,（二）贴现方法,3.获利指数法获利指数法是用投资项目使用期内的净现金流入的现值总和与原始投资的比率（称获利指数）来评价投资效益的一种方法。其计算公式为：获利指数 获利指数越大则经济效益越好： 如果获利指数大于1，意味投资方案实施除能收回投资外，还可获利，方案可取；如果获利指数小于1，说明方案实施不能收回投资，方案不可取。,第三节 投资决策原理和方法的应用,一、在资金有限的条件下，投资方案的选择,二、项目寿命不同的条件下，投资方案的选择,本节点睛,三、设备是否更新方案的选择,四、在企业兼并时，兼并价格的确定,企业的资金来源总是有限的，是否某个采用投资方案，是否用新设备替换旧设备，是否要进行企业兼并，这些问题都需要运用投资决策的原理和方法来解决。,一、在资金有限的条件下，投资方案的选择,从理论上说，如果企业投资用的资金来源可以不受限制，那么，只要投资方案的内部利润率大于资金成本，或它的净现值大于 0 ，不管有多少投资方案都是可以采用的。但实际情况是：企业的资金来源总是有限的。从逻辑上讲，在这种情况下，只要把企业建议中的投资方案按照它们的内部利润率或净现值的大小进行排队，然后按顺序选用，一直到资金用完为止，就可以了。但在实际中并不完全这样做。,一、在资金有限的条件下，投资方案的选择,二、在项目寿命不同的条件 下，投资方案的选择,比较项目寿命不同的方案，通常采用最小共同寿命和净现值年金化两种方法。（一）最小共同寿命法最小共同寿命是指如果每个方案重复进行投资，使各个方案都能在同一年内结束所需的最短时间。最小共同寿命确定之后，就可以分别计算最小共同寿命期内两个方案的总净现值。用最小共同寿命法来比较项目寿命不同的方案，其原理比较明了。,（二）净现值年金化法,净现值年金化法假设每个方案在寿命终了时可以重复进行投资，一直到最小共同寿命到期为止，把每个方案的净现值按照项目寿命的长短折算成年金，然后进行比较，年金大者为较优方案。计算年金的公式为：年金 = 总现值 总现值系数（I，n）,例8-2有两个方案。方案A：投资10 000元购买设备，寿命2年，净现值为1 000元；方案B：投资10 000元购买设备，寿命6年，净现值也是1 000元。问题：应该选择哪个方案？,解：净现值法。这两个方案净现值相等，但方案 A 明显优于方案 B。因为方案 A 如果每两年重购一次设备，就可以每两年有1000元净收入，方案B如果每6年重购一次设备，要每6年才有1000元净收入。,解：最小共同寿命法。假如方案A、B在寿命终了时又重复投资，6年或12年后，两个方案同时结束寿命。6 年是最短的，所以，A、B两个方案的最小共同寿命为6年。分别计算最小共同寿命期内两个方案的总净现值（假定资金成本均为10% ）。方案A的总净现值方案B的总净现值 ，所以应选择方案A。,解：净现值年金化法。方案A的净现值为1000元，寿命为2年，资金成本为10% ，那么：净现值的年金 方案B的净现值为1000元，寿命为6年，资金成本也为10%，那么：净现值的年金由于，所以应选择方案A。,三、设备是否更新方案的选择,由于科学技术的进步和在使用过程中的磨损，旧设备的性能会落后于新设备。这时是否用新设备替换旧设备，需要根据由此而引起的现金流量的变化能使企业增加多少净现值来决定。这个净现值若为正值，那么设备更新就是合算的。,四、在企业兼并时，兼并价格的确定,在市场经济条件下，企业兼并是双方自愿、互利的行为。确定企业兼并的价格主要是探讨以下两方面的问题：对收购企业来说，如何确定可以接受的最高价格；对被收购企业来说，如何确定可以接受的最低价格。,（一）如何确定收购企业可以接受的最高价格,确定收购企业可以接受的最高价格，分为两个步骤（见图8-6）。,图8-6 确定收购企业可以接受的最高价格,（二）如何确定被收购企业可以接受的最低价格,被收购企业可以接受的最低价格应该是被收购企业现在（收购前）的价值。被收购企业现在的价值有两种估价方法（见图8-7）。,图8-7 确定被收购企业可以接受的最低价格,第四节投资决策中的风险分析,一、投资风险与风险决策,二、风险程度的测定,本节点睛,三、风险贴现法,四、敏感性分析,研究决策风险能克服决策的片面性、盲目性，增强决策的可靠性、科学性。,一、投资风险与风险决策,投资是个动态过程。由于主、客观因素的影响使得投资方案在实施过程中存在着出现不利情况的可能性，就是投资风险。企业经常需要在对决策条件不完全了解的情况下作出决策，但在选定方案的实施过程中因环境的不断变化，其实施的结果仍往往有多种可能。这种决策的不确性，称为决策风险。决策方案的优选，不仅要分析比较各种方案的效益指标，还要分析比较各种方案的风险程度。,一、投资风险与风险决策,概率是研究投资风险的一个重要工具。概率是反映不确定事件可能发生的机会的变量。概率是同类大量不确定事件所呈现的规律。 一种事件概率的最小值为 0，表示这个事件根本不可能发生，最大值为 1，表示这个事件必然发生。某一事物出现的全部可能情况的概率的总和为 1。如果某一事物可能发生事件 i 的概率用 Pi表示，则概率必须符合下列两项规则：（1）（2）（n为所有可能出现事件的总和）,一、投资风险与风险决策,决策树是借助概率研究风险问题的一种有用方法（见图8-8）。,图8-8 决策树,一、投资风险与风险决策,在决策树中，决策点代表一定的决策问题，由决策点引出的分枝叫方案分枝，由自然状态点引出的分枝叫概率分枝。这种方法通过绘制决策树，将各方案和自然状态（可能出现的导致不同结果的决策条件）分解开来；然后计算、比较各种方案的期望值；最后，以期望值为依据选择最优方案。,期望值的实质是以概率为权数的方案实施各种可能出现结果的加权平均数。从总体上看，以期望值作为选优标准，能增加达到理想目标的机会。期望值的计算公式为：式中：期望值；方案实施可能出现的第i种结果；第i种结果出现的概率；n 可能出现的结果的总数。,一、投资风险与风险决策,例8-3某企业有一笔资金，可以用来开发甲产品，也可以用来开发乙产品。开发两种产品的投资回收率、市场销售情况及概率等资料如表1所示。问：开发哪一种产品为最优？,表 1,解:依表画出决策树： 从决策树可以看出：开发甲产品投资回收率的期望值为：开发乙产品投资回收率的期望值为： 因为，所以在风险程度相等的情况下，开发乙产品为最优方案。,二、风险程度的测定,期望值是方案实施中可能出现的各种结果的平均值。方案实施可能出现的结果与期望值会产生偏差，其偏差越大，以期望值作为依据的决策的风险就越大。方案实施可能出现的结果与期望值的偏差，是测定决策风险程度的基础。通常是以标准差作为反映决策风险程度的指标。,二、风险程度的测定,标准差的计算公式为： 式中：标准差；可能出现的第i种结果； 期望值；第i种结果出现的概率；n 可能出现的结果的总数。,例8-4根据假设的表1中的数据，利用公式求出标准差。解：根据假设的表1中的数据，利用公式求出标准 差为：,表 1,二、风险程度的测定,不确定的自然现象和社会现象的概率一般呈（或近似地呈）正态分布。正态分布的图像如同一个左右对称的圆顶钟（见图8-9）。,图8-9 正态分布,二、风险程度的测定,在正态分布图中，距中心值（期望值）正负一个标准差之间的面积为整个面积的68.26%，距中心值正负二个标准差之间的面积为整个面积的95.46%，距中心值正负三个标准差之间的面积为整个面积99.74%。因此，正态分布图像呈细高形状的（即值小）风险小；反之，呈矮粗形状的风险大。标准差虽能反映风险大小，但当两个方案投资额相差悬殊，那么直接比较两个方案的标准差就难以得出正确的结论。全面反映风险程度的指标是标准差与期望值的比率（/E（x），称为标准离差率。,三、风险贴现法,在选择最优方案时，不仅要比较投资收益率和标准离差率，还要考虑风险报酬。（一）风险与报酬投资方案实施所带来的收益率（利润率）可看作是对企业投资的报酬。企业投资报酬包括无风险报酬和有风险报酬两部分。,（一）风险与报酬,（二）风险报酬的计算,投资所冒风险越大，要求取得的风险报酬（或补偿）越高，就是说风险报酬应与风险程度成正比关系。如果以表示风险报酬，那么，风险报酬与风险程度的关系，可用下面的公式表示：式中：是一个常数，称为风险报酬（补偿）系数。,四、敏感性分析,投资方案的实施结果是一系列影响因素（自变量）的函数。这些影响因素中任何一个发生变动，都将使投资结果发生变化。通过考察某一影响因素变动而引起投资结果变化的程度，进而判断投资方案风险大小的方法，称为敏感性分析。,四、敏感性分析,在投资决策中，敏感性分析通常用于三个方面（见图8-10）。,图8-10 敏感性分析的运用,（一）确定投资方案对不同影响因素变化的敏感程度,有的影响因素即使发生了较大变化，也不影响原来的决策，而有的即使变化很小，也会导致原来决策的失误。我们称投资决策对前者的敏感性小，对后者的敏感性大。在实际工作中，决策者对敏感性大的影响因素的分析，必须给予特别的重视。对于敏感性小的影响因素的分析，则可以少花一些精力和时间。,（一）确定投资方案对不同影响因素变化的敏感程度,怎样识别投资决策对各个变量敏感性的大小？简单的办法是：把投资决策模型中某个变量加大或减小10%（令其他变量不变），然后计算该方案的净现值的变化。净现值变化率大，其敏感性就大，反之就小。可以得知，净现金效益量是投资方案敏感性最大的影响因素，其次为方案寿命和贴现率，敏感性最小的影响因素是残值。,例8-5假定某投资方案的投资额（C0）为80 000元，建成后的年净现金效益量（NCB）为15 000元，残值（Sa）为20 000元，贴现率（i）为10%，项目寿命（n）为10年。解：净现值（NPV）为：,再假定净现金效益量减少10%，为：13 500元=15000(