金融衍生品与共同基金管理.doc

此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 金融衍生品与共同基金管理金融衍生品与共同基金管理 类类 别 市场主体类别 市场主体类 课题研究人 胡浩课题研究人 胡浩 选选送送单单位位 中信证券股份有限公司 中信证券股份有限公司 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 金融衍生品与共同基金管理金融衍生品与共同基金管理 内容提要内容提要 从金融衍生产品的产生背景和发展历程看 金融衍生产品产生 和壮大的根本原因就在于其能满足投资者规避风险的需求 通过与 基础资产 如股票 债券 外汇等 的配合使用 它能够帮助投资 者有效规避利率 汇率和股票等市场波动带来的系统下跌风险 然 而 金融衍生品也是一把双刃剑 它在规避和转移风险的同时 也 会产生新的金融风险 如果运用得当 可以有效规避市场风险 降低融资成本 提高收益率 如果运用得不好 衍生产品的高杠杆 作用也会导致投资者遭受巨大损失 因此 本文首先论述国际上金 融衍生品市场发展的概况 然后讨论美国 欧盟 香港等地区监管 共同基金投资于金融衍生品的情况 最后讨论金融衍生品在共同基 金投资与产品设计中的应用 目前 国际上 美国具有全球最发达的金融衍生品市场 它是 外汇期货 利率期货和指数期货等的发源地 其次为欧洲 具有多 个金融期货和期权交易所 亚洲地区如新加坡 韩国等也发展较快 综合来看 虽然各个国家或者地区对于共同基金投资于金融衍生品 的规定不尽相同 但它们大都要求共同基金在投资于金融衍生品时 一是必须制定严格的风险管理措施 二是必须对基金董事会和投资 者做出及时的信息披露 此外 我们看到 香港证监会对于共同基 金投资金融衍生品具有严格的数量控制 例如投资于权证和期权的 总价值不得超过总资产净值的 15 等 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 自 1997 年 11 月国务院颁布 证券投资基金管理暂行办法 后 国内基金业进入了规范化发展阶段 债券基金 保本基金 指数基 金 货币市场基金 ETF 等相继出现 虽然基金规模和品种均实现 了大的飞跃 但基金业发展到现在也遇到了一些挑战 主要包括两 个方面 一是基金投资屡次遭遇系统下跌风险的挑战 二是基金投 资和产品设计均遭遇投资工具不足的挑战 前者指基金可以通过分 散化投资规避个股下跌的非系统风险 但在宏观调控来临之际却无 能为力 只能 被动忍受 抱团取暖 后者指因为投资工具的缺 少 债券基金 货币市场基金等缺乏实质性的区别 基金品种创新 就此原地踏步 股票型基金 或者混合型基金 以不同的外包装掩 饰内部的趋同 面对基金业的两大挑战 基金管理公司似乎有些力不从心 但 是 如果国内能够加快金融发展的步伐 很快地推出相应的的金融 衍生品 包括指数期货 指数期权 权证 指数互换等品种 那么 基金管理人可以一定程度上缓解这些问题通过引入金融衍生品 基 金管理人可以进行以下三项具体工作 1 利用衍生品进行投资组合 的构建 包括调整投资组合的 值 进行 转移 突破投资限制 快速调整投资组合等 2 利用衍生产品降低投资组合的风险 包括 管理股票投资风险和债券投资风险 例如利用卖空指数期货在熊市 预期中实现资产保值 3 利用衍生产品进行基金产品的设计 典型 例子如利用期权或者权证设计保本基金 它与传统的保本基金最大 的不同是可以告诉投资者一个明确的参与率 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 目目 录录 1 国际上金融衍生品市场发展概况 3 1 1 美国金融衍生品发展概况 3 1 2 欧洲金融衍生品发展概况 4 1 3 亚洲金融衍生品发展概况 5 2 各国法律对共同基金参与金融衍生品市场的限制 8 2 1 美国证监会对共同基金投资于金融衍生品的规定 8 2 2 欧盟对共同基金投资于金融衍生品的规定 9 2 3 香港证监会对共同基金投资于金融衍生品的规定 9 2 4 台湾对共同基金投资于金融衍生品的规定 10 3 金融衍生产品在基金投资和产品设计中的应用 10 3 1 利用衍生品进行投资组合的构建 11 3 1 1 战略性资产配置中衍生产品的应用 11 3 1 2 战术性资产配置中衍生产品的应用 13 3 2 利用衍生产品降低投资组合的风险 14 3 2 1 利用股权类衍生品管理股票市场风险 14 3 2 2 利用利率衍生品进行债券投资组合的套期保值 16 3 3 利用衍生产品进行基金产品的设计 17 3 3 1 模式一 固定收益 股票 17 3 3 2 模式二 固定收益 选择权 18 3 3 3 小结 19 参考文献 20 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 上世纪进入 70 年代以后 随着布雷顿森林体系的解体和世界性 的石油危机 利率和汇率出现了剧烈波动 不管是金融市场的投资 者还是与金融工具相关联的实业公司 均迫切需要管理风险波动的 金融工具 同时 伴随着计算机通讯技术的发展和金融理论的突破 金融机构通过大量的创新活动以图突破原有的各种制约 寻找新的 业务增长点 这些均推动了金融衍生品的不断推陈出新 金融衍生品通常指从原生资产如股票 债券 外汇中派生出来 的金融工具 是当代金融创新最重要的成果之一 在过去短短的几 十年的时间里 衍生品市场经历了逐步发育 快速成长和走向成熟 等几个发展阶段 衍生品市场已经成长为主要的国际金融市场之一 按照产品形态可以分为远期 掉期 期货和期权四大类 按照原生 资产形态可以分为股票衍生品 利率衍生品 汇率衍生品等 从金融衍生产品的产生背景和发展历程看 它的产生和壮大的 根本原因就在于其能满足投资者规避风险的需求 经过数十年的发 展 金融衍生产品对经济和金融的促进作用 更主要地表现为风险 管理 不管是发达国家金融市场还是新兴金融市场 系统性风险均 占据了总风险中很大的比重 许多新兴市场的比重达到 50 以上 防范系统性风险已成为金融机构风险管理的重中之重 传统风险管 理工具如保险 资产负债管理和证券投资组合等均无法防范系统性 风险 金融衍生产品却能以其特有的对冲和套期保值功能 有效规 避利率 汇率和股市等基础产品市场价格发生不利变动所带来的系 统性风险 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 然而 金融衍生品也是一把双刃剑 它在规避和转移风险的同 时 也会产生新的金融风险 由于大多数金融衍生品均采取保证金 交易 均有典型的杠杆交易特性 因此 如果投资者利用衍生品的 高杠杆特性进行投机活动 必然带来相对传统投资活动更大的风险 由此导致巨额亏损和公司倒闭的时间屡见不鲜 如英国的巴林银行 倒闭 美国的 LTCM 倒闭事件以及我国的 3 27 国债期货风波和 中航油事件 但也应该看到 引起这些事件的原因 除了衍生品 本身的高杠杆特征外 最主要的还是当事人没有意识到其中的巨大 风险或者当事人铤而走险导致投机过度 其实 衍生产品只是一种交易工具 如果运用得好 可以有效 规避市场风险 降低融资成本 提高收益率 正如格林斯潘所说 这些大量应用的 相对复杂的金融工县在过去比较动荡的几年间 对经济做出了特殊的贡献 而且与 20 年前相比 如今的衍生产品已 经发展成为更加高效 灵活的金融工具 如果运用得不好 衍生产 品的高杠杆作用也会导致投资者遭受巨大损失 恰如巴菲特所言 衍生产品是一种具有极大杀伤力的金融武器 它们的背后可能隐 藏着严重的后果 下面 本文首先论述国际上金融衍生品市场发展的概况 然后 讨论美国 欧盟 香港等地区监管共同基金投资于金融衍生品的情 况 最后讨论金融衍生品在共同基金投资与产品设计中的应用 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 1 1 国际上金融衍生品市场发展概况 国际上金融衍生品市场发展概况 1 11 1 美国金融衍生品发展概况美国金融衍生品发展概况 作为衍生品的发源地 美国具有当今世界规模最大 创新最为 活跃的金融衍生品市场 它引领着世界各地金融衍生品的发展趋势 美国的金融衍生品走了一条从外汇期货到利率期货再到股指期货的 金融期货起源之路 并相应开发了各种期权互换产品 1972 年 5 月 随着布雷顿森林体系的解体和世界性的石油危 机 利率和汇率出现了剧烈波动 为适应金融市场波动增大的风险 芝加哥商品交易交所 CME 推出了外汇期货合约 1975 年 10 月 CBOT 率先推出第一张利率期货合约 GNMA 政府国民抵押协会抵 押凭证期货合约 不久之后 为满足市场管理短期利率风险的需要 美国芝加哥商业交易所的国际货币市场 IMM 在 1976 年 1 月 6 日推 出了 90 天期的美国国库券期货合约 1982 年 2 月 美国 KCMT 推出 价值线综合指数期货 为世界上第一只指数期货 从此 外汇期货 利率期货 指数期货三大金融期货品种的结构得以形成 金融期货 推出之后 相应的期权 互换等陆续推出 到 20 世纪末期 美国金 融衍生品市场品种林立 开启了金融衍生品的繁荣时代 1 21 2 欧洲金融衍生品发展概况欧洲金融衍生品发展概况 美国金融期货的产生 带动了其它发达国家金融产品的诞生 英国伦敦国际金融期货和期权交易所 LIFFE 于 1984 年 1 月推出了 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 两种股指期货交易 金融时报 100 指数期货和金融时报欧洲股票 价格指数 1985 年开始引入金融时报指数期权 1989 年到 1990 年 期间引进 3 个月欧洲马克利率期货和期权交易 这也是第一个 3 个 月欧洲货币利率期货 2001 年 1 月 29 日推出了全球股票期货 USF 引起巨大反响 与英国一样 欧洲其它各国也主要是以股指期货为主 法国期 货交易所 MATIF 1988 年 6 月推出了法国证券商协会 40 指数期货 CAC40 荷兰阿姆斯特丹金融交易所 FTA 于 1988 年 10 月推出了 阿姆斯特丹股指期货 EOEI 德国期货交易所 DTB 于 1990 年 9 月 推出了德国股指期货 DAX 西班牙衍生品交易所 MEFFRW 于 1992 年 1 月推出了西班牙股指期货 IBEX35 等 虽然起步时间晚于美国市场 但欧洲金融衍生品市场发展非常 迅速 目前 欧洲共有 20 多个期货期权交易所 其中 伦敦是衍生 品交易的世界金融中心 共有 5 家期货和期权交易所 交易的合约 超过 60 种 是除美国以外品种最多的市场 德国期货期权交易所成 立后一直是全球最大的金融衍生品交易所之一 法国国际期货交易 所自 1988 年起成交量成为全球排名第三位的交易所 1 31 3 亚洲金融衍生品发展概况亚洲金融衍生品发展概况 亚洲的金融衍生品市场主要包括日本 新加坡 香港等地 其 中新加坡利用其宽松的政策环境和低廉的收费水平 成功地发展了 多只离岸指数期货产品 如日经 225 指数期货 摩根台湾指数期货 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 等 国内市场的需求和国际接轨的迫切性 使得日本国内对于创设 期货市场的呼声非常高 1985 年 10 月 日本东京证券交易所 TSE 推出 10 年期日本国债期货 1987 年 6 月 日本大阪推出了 以 50 只股票打包组成的股票期货交易 俗称 股指 50 期货合约 1988 年 日本推出日经 225 指数期货合约 新加坡衍生品市场的发展经历了先期货后期权 先发展利率期 货后发展股票指数期货的道路 并积极发展离岸指数期货产品 1986 年 9 月 3 日 SIMEX 新加坡交易所的前身 抢在日本之前推 出日经 225 指数期货 整整两年后 日本本土才推出同类产品 1997 年 1 月 9 日 SIMEX 再次抢在台湾之前推出台湾概念指数期货 摩根台湾指数期货 1986 年 5 月 香港期货交易所推出香港恒生指数期货合约 恒生指数以香港证券交易所上市的 33 只有代表性的股票为样本股 是亚洲地区广受关注的股票指数之一 1990 年 2 月推出港元利率期 货 1993 年 3 月推出恒生指数期权合约 此外 韩国和台湾两个地区的金融衍生品市场发展非常迅速 1992 年 韩国推出 KOSPI200 指数期货 此后的 1997 年 7 月 推出 KOSPI200 指数期权 它很快成长为全球交易量最大的十大金融衍生 品种之一 台湾于 1998 年 7 月推出台湾加权指数期货 并陆续推出 电子 金融指数期货等 2001 年 12 月推出台湾加权指数期权 表 1 全球主要指数期货与期权合约 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 北美地区欧洲地区亚洲地区 标准普尔 500 指数期货与期权 电子迷你标准普尔 500 指数期货 道琼斯工业平均指数期货与期权 拉塞尔 1000 指数期货 标准普尔 500 BARRA 成长指数期货 标准普尔 500 BARRA 价值指数期货 纳斯达克 100 指数期货与期权 电子迷你纳斯达克 100 指数期货 NYSE 综合指数期货与期权 多伦多 35 指数期货 道琼斯 STOXX50 指数期货与 期权 道琼斯欧洲 STOXX50 指数期 货与期权 FTSE Estars 期货 FTSE Eurobloc100 期货 FTSE Eurotop100 期货 FTSE Eurotop300 期货 MSCI 欧洲 MSCI 泛欧指数期 货 标准普尔欧洲指数期货 标准普尔欧洲扩充指数期货 法国 CAC40 指数期货 德国 DAX 指数期货与期权 意大利 MIB30 指数期货 西班牙 IBEX 35 指数期货 瑞典 OMX 指数期货 FTSE 100 指数期货与期权 FTSE 250 指数期货 日经 225 指数期货与期权 日经 300 指数期货与期权 TOPIX 指数期货与期权 韩国 KOSPI200 股指期货与期 权 MSCI 台湾指数期货与期权 香港 HSI 恒生指数期货与期权 澳大利亚 SPI 普通股指数期货 与期权 印度 S P CNX Nifty 指数期货 以色列 TA 25 指数期货与期 权 资料来源 根据资料整理 表 2 全球成交量最大的期货期权合约 排 名 合约交易所 2005 百万手 2004 百万手 1 KOSPI200 股指期权韩国交易所 2535 202521 56 2 欧洲美元期货 CME410 36297 58 3 10 年欧洲债券期货 EUREX299 29239 79 4 10 年期国债期货 CBOT215 12196 12 5 电子迷你标准普尔股指期货 CME207 10167 20 6 欧洲美元期权 CME188130 60 7 欧洲拆借利率期货 EURONEXT160 68157 75 8 5 年欧元债券期货 EUREX158 26159 17 9 2 年欧元债券期货 EUREX141 23122 93 10 道琼斯欧洲斯托克 50 指数期货 EUREX139 98121 66 资料来源 根据资料整理 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 表 3 全球成交量增长最快的期货期权合约 排 名 合约交易所 2005 百万手 2004 百万手 1 欧洲美元期货 CME410 36297 58 2 10 年欧元债券期货 EUREX299 29239 79 3 欧洲美元期权 CME188130 60 4 电子迷你标准普尔股指期货 CME207 10167 20 5 台证股指期权台湾期货交易所 80 1043 82 6 TA 25 指数期权以色列 TASE 交易所 63 1036 92 7 标准普尔 CNX Nifty 指数期货印度国家证券交易所 47 3823 35 8 标准普尔 500 指数期权 CBOE71 8049 47 9 一日银行间同业拆借票据期货巴西商品交易所 121 25100 29 10 道琼斯欧洲斯托克 50 指数期权 EUREX90 8171 41 资料来源 根据资料整理 2 2 各国法律对共同基金参与金融衍生品市场的限制 各国法律对共同基金参与金融衍生品市场的限制 2 12 1 美国证监会对共同基金投资于金融衍生品的规定美国证监会对共同基金投资于金融衍生品的规定 在美国 监管共同基金的法律主要有 1934 年的 证券法 和 1940 年的 投资公司法 和 投资顾问公司法 这些法律规定共 同基金必须严格按照基金契约的规定进行投资 不得脱离契约的规 定或者基金名称的含义进行投资 共同基金不能随意卖空 但因为 金融衍生品的大发展起步于 70 年代 因此 并没有关于共同基金投 资于金融衍生品的规定 虽然如此 但因为 1998 年美国长期资本管理公司事件的爆发 美国监管机构对于共同基金等机构参与金融衍生品的监管开始加强 发表了多项关于共同基金使用金融衍生品的规定和建议 包括 要 求共同基金的董事会必须严格监管共同基金的运作 特别是衍生品 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 的使用 如果基金管理人计划投资于衍生品 他们必须获得基金持 有人大会的通过 修改基金契约 而且 基金管理人必须向董事会 和基金持有人定期披露投资衍生品的策略和相关的风险 投资衍生 品的头寸及引入衍生品后的投资绩效等 美国证监会建议 特别是 超过 5 的基金资产投资于衍生品时 共同基金必须及时披露这样做 的原因 并告诉投资者以后可能遵循的投资思路 由此可见 虽然美国证监会没有明确规定如何使用金融衍生工 具 但它要求基金管理人必须适时进行充分的信息披露 帮助基金 持有人判断其中的风险与收益 而且 它要求董事会必须承担起监 管基金管理人使用衍生品的责任 2 22 2 欧盟对共同基金投资于金融衍生品的规定欧盟对共同基金投资于金融衍生品的规定 在欧盟 证券投资基金被称作可转让证券集合投资计划 Undertakings for Collective Investment in Transferable Securities 简称 UCITS UCITS 指令就是欧盟颁布的针对成员国 基金运作的相关规定 1985 年 欧盟首次推出 UCITS I 包括成员 国境内公募开放式基金的相关监管准则 然而 UCITS I 中所规定 的基金可投资范围比较狭窄 无法适应基金业的发展 为此 2001 年 12 月 欧盟通过了修改后的 UCITS III 它大大扩大了基金的可 投资范围 基金除可投资于货币市场工具 银 存款 其它基金 可转让证券等外 还可以投资于金融衍生品 UCITS III 规定 只 要基金可以通过风险管理控制衍生品投资的潜在总损失 基金便可 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 以将金融衍生品用于风险对冲 调节资产配置等目的 欧盟要求 成员国必须在 2007 年 2 月底以前过渡到 UCITS III 2 32 3 香港证监会对共同基金投资于金融衍生品的规定香港证监会对共同基金投资于金融衍生品的规定 与美国的监管思路不同 香港证监会对于共同基金投资于金融 衍生怕有非常详细的规定 主要监管法律文件为 2003 年 4 月颁布的 单位信托与互惠基金守则 守则 规定 共同基金可以投资于权证和期权以对冲风险 但如果不是作为对冲之用 那么投资于权证和期权的总价值不得超 过总资产净值的 15 就投资组合而提供的认购期权 以行权价而 言 不得超过总资产净值的 25 而且 共同基金不得沽出空头期 权 守则 规定 共同基金可以投资于金融期货合约以对冲风险 但如果不是作为对冲之用 那么该期货合约的总净值连同基础商品 的总价值 不得超过总资产净值的 20 2 42 4 台湾对共同基金投资于金融衍生品的规定台湾对共同基金投资于金融衍生品的规定 台湾于 1983 年颁布 证券投资信托事业管理规则 和 证券投 资信托基金管理办法 此后经过数次修改 在最新版本的 证券投 资信托基金管理办法 中 证券投资信托基金除投资于普通的股票 债券等外 如果要参与金融衍生品市场 应于内部控制制度中制定 相关的风险管理措施和会计处理措施 并提交董事会通过 同时规 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 定 债券型基金不得投资于股票 可转债 结构式利率商品等 综合来看 各个国家或者地区对于共同基金投资于金融衍生品 的规定不尽相同 但它们大都要求共同基金在投资于金融衍生品时 一是必须制定严格的风险管理措施 二是必须对基金董事会和投资 者做出及时的信息披露 3 3 金融衍生产品在基金投资和产品设计中的应用 金融衍生产品在基金投资和产品设计中的应用 自 1997 年 11 月国务院颁布 证券投资基金管理暂行办法 后 国内基金业进入了规范化发展阶段 债券基金 保本基金 指数基 金 货币市场基金 ETF 等相继出现 虽然基金规模和品种均实现 了大的飞跃 但基金业发展到现在也遇到了一些挑战 主要包括两 个方面 一是基金投资屡次遭遇系统下跌风险的挑战 二是基金投 资和产品设计均遭遇投资工具不足的挑战 前者指基金可以通过分 散化投资规避个股下跌的非系统风险 但在宏观调控来临之际却无 能为力 只能 被动忍受 抱团取暖 后者指因为投资工具的缺 少 债券基金 货币市场基金等缺乏实质性的区别 基金品种创新 就此原地踏步 股票型基金 或者混合型基金 以不同的外包装掩 饰内部的趋同 面对基金业的两大挑战 基金管理公司似乎有些力不从心 但 是 如果国内能够加快金融发展的步伐 很快地推出相应的的金融 衍生品 包括指数期货 指数期权 权证 指数互换等品种 那么 基金管理人可以一定程度上缓解这些问题 具体来说 可以进行以 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 下三项工作 3 13 1 利用衍生品进行投资组合的构建利用衍生品进行投资组合的构建 3 1 13 1 1 战略性资产配置中衍生产品的应用战略性资产配置中衍生产品的应用 战略性资产配置 是确定长期投资活动中股票 债券和其它资 产类的投资比例 从而满足特定投资者的风险收益偏好 以及投资 者面临的一些约束条件 1 调整投资组合的 调整投资组合的 值值 假设某只基金在股票和债券之间进行战略性资产配置 总资金 为 100 000 000 目标资产配置比例为 70 30 股票投资采取指数 化投资 跟踪标的为标普 500 指数 根据定义 股票投资部分的 值为 1 债券投资部分的 值为 0 因此 目标投资组合的 值为 0 7 70 1 30 0 0 7 如果市场发生变化 股票市场下跌了 10 债券市值未变 那 么资产配置比例变化为 67 74 32 26 此时 投资组合的 值就 变化为 0 677 67 74 1 32 26 0 为了调整现有 值至设定的目标 值 投资者可以通过在期 货市场上做相应的买卖重新构建投资组合 假设一口标普 500 指数 期货合约的价值为 500 000 1000 500 那么求解以下方程 63 000 000 1 0 30 000 000 0 n 500 000 93 000 000 0 7 得 n 4 2 所以 投资者应该购买 4 口标普 500 指数期货合约 以此将投资组合的 值调整到 0 7 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 2 使用衍生产品进行 使用衍生产品进行 转移转移 在资本资产定价 CAPM 模型中 投资组合的预期收益表示为 如果一个投资组合的收益超过了 CAPM 模型测算的预期收益 就称该组合战胜了 市场 相对预期收益的盈余就是 它是超 额收益的度量指标 对于基金等机构投资者来说 他们在衡量基金业绩时 是一 个重要的参考指标 假设一个家公司旗下有一个优秀的基金经理 即具有正的 他非常擅长于进行国内资本市场的管理 但这 家基金公司在国外市场上并没有相应的经验 也缺乏相应的人才积 累 那么 该基金公司可行的做法是 跟国外的成熟的基金管理公 司签订一个股权互换协议 在这个互换协议中 该基金公司将以基 于国内股票指数的收益水平支付收益 签约的国外基金公司以国外 股票市场指数为基准支付投资收益 这样 该基金公司就保留了旗 下基金经理所创造的正 同时 将 转移到了国外市场 3 使用衍生产品来突破投资限制 使用衍生产品来突破投资限制 有些投资者受到很多条件的约束 如不能投资于某类股票 不 能投资于某个国家或者地区 不能全部投资于股票等 通过指数互 换或者其它形式的互换 基金管理人可以帮助客户间接投资于受限 的投资领域 从而达到提高收益 平衡风险的目的 典型的例子 假设某基金产品必须保留部分现金 但是基金经理希望能将更多的 资金投资于股票市场 这个时候 基金经理可以用这部分现金买入 短期国债 并做一个指数债券互换 或者买入期货合约 将其换成 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 股票指数头寸 3 1 23 1 2 战术性资产配置中衍生产品的应用战术性资产配置中衍生产品的应用 战略性资产配置 针对的是投资组合的长期配置 而战术性资 产配置针对的是市场的短期变化 如果预期大盘上涨 基金管理人 可以动用部分资金买入期货或者看涨期权 以更低的成本 更快的 速度建仓 如果预期大盘下跌 基金管理人可以动用部分资金卖出 股指期货或者买入看跌股指权证 降低组合中股票投资的比例 需要注意的是 在运用股指期货等高杠杆品种的时候 基金的 投资操作一般会受到较大的约束 即使用到资产配置中 也会受到 严格的监管 但是即使在投资上限的约束下 如果拥有股指期货 期权等投资权限 基金管理人运用恰当 势必能提高投资组合调整 的灵活性 3 23 2 利用衍生产品降低投资组合的风险利用衍生产品降低投资组合的风险 对于基金公司来说 股指期货 利率期货 股指期权 利率期 权等的引入 使得他们获得了对股票市场和债券市场系统风险进行 管理的低成本的金融工具 3 2 13 2 1 利用股权类衍生品管理股票市场风险利用股权类衍生品管理股票市场风险 基金公司可以利用衍生产品来保护其投资组合不受市场变动的 影响 可以用到的衍生产品包括股指期货 股指期权等 我们重点 讨论股指期货的避险策略 股指期货产生的最初动机是为了对股票 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 现货投资进行套期保值 因此基金等机构投资者可以利用股指期货 来进行选择性风险对冲 1 多头套期保值 即为了锁定未来建仓成本 可事先建立股指期货多头头寸 使 得未来投资组合建仓的成本不高于当前股指期货建仓时的成本 如 果在建仓时大盘上涨 那么建仓时高出的成本可由股指期货多头头 寸的盈利弥补 如果建仓时大盘下跌 则建仓成本降低 节省的成 本可弥补股指期货多头头寸的亏损 2 空头套期保值 即已持有一个投资组合 为了防止该组合价格下跌的风险 可 建立股指期货空头头寸 确保在股指期货到期时投资组合的价值不 低于股指期货建仓时 如果未来大盘下跌 卖空股指期货的盈利可 以弥补投资组合的损失 如果未来大盘上升 投资组合的盈利可以 弥补卖空股指期货的损失 这样 基金管理人即使担心未来大盘下 跌 也不用卖出手中持有股票 待大跌过后再卖回 图 1 选择性风险对冲图解 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 空头套期保值空头套期保值 准备建仓还是已持有股票 准备建仓还是已持有股票 多头套期保值多头套期保值 买入相应的股指期买入相应的股指期 货锁定建仓成本货锁定建仓成本 卖出相应的股指期卖出相应的股指期 货锁定下跌风险货锁定下跌风险 准备建仓准备建仓 已持有股票已持有股票 无论是以何种目的进行的套期保值 均可选择采用消极套期保 值或是积极套期保值 消极套期保值操作不对市场走势作任何判断 以确保股票与股指期货的组合的 系数为 0 为目的 而积极套期保 值则以收益最大化为目的 套期保值者对现货市场在未来一段时间 的走势加以判断 仅在特定时间段采用套期保值策略 风险释放后 即对股指期货合约平仓 而不对现货进行操作 即系统风险释放后 恢复股票组合的风险暴露 此外 如果担心未来大盘大跌 基金可以通过买入一个看跌期 权达到同样的套期保值的目的 与股指期货不同的地方是 期权的 买卖需要支付费用 而股指期货的买卖仅在到期时进行实际交割 到期之前 只需要在保证金帐户中存放足够的资金 3 2 23 2 2 利用利率衍生品进行债券投资组合的套期保值利用利率衍生品进行债券投资组合的套期保值 对于债券投资组合来说 最大的风险莫过于利率变动的资产损 失 投资者可以利用利率衍生品如利率期货等进行风险对冲 下面 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 就是一个典型的例子 假设 基金管理人已经将 10 000 000 投资于国债中 但是他预 计未来 3 个月内利率波动将会十分剧烈 于是 他决定运用 12 月份 的长期国债期货合约对投资组合进行套期保值 现在期货的价格是 93 0626 因为每份合约需要交割面值为 100 000 的国债 因此 期货合约的价格为 93 062 5 未来三个月内 债券组合的平均久期为 6 80 年 在长期国债期 货合约中交割最便宜的债券是 20 年期息票利率为 12 的债券 现在 该债券的收益率为 8 8 平均久期为 9 2 年 为对债券组合进行套期保值 基金管理人需要在长期国债期货 上持有空头头寸 如果利率上升 期货空头将会盈利 债券组合将 会发生损失 如果利率下降 期货空头头寸将会发生损失 但债券 组合会发生盈利 相互对冲 如果到期时利率变动 那么债券组合和期货合约的变化值为 y 债券组合将变化 S S S Dy 期货合约将变化 F F F Dy 因此 对冲利率风险所需的期货合约头寸为 此外 基金管理人还可以利用利率互换 利率期权等进行套期 保值 例如可以通过利率互换将浮息债转化为固定利息债 通过利 率期权达到与利率期货类似的保值效果 这里就不赘述 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 3 33 3 利用衍生产品进行基金产品的设计利用衍生产品进行基金产品的设计 衍生产品通常具有明确的风险收益特征 而且产生自基础投资 工具 因此 我们可以利用其进行基金产品的设计 典型的如指数 ETF 备兑权证或者指数期权在保本基金中的应用 下面是详细的叙 述 保本基金的通常做法是 以投资固定收益类证券获得保本收益 后 将剩余资金投资于风险资产 根据保本策略的不同 可以将保 本基金划分为两种 一类是利用简单参数设定的投资组合保险策略 例如 CPPI TPPI 策略等 一类是通过买入看涨期权或者指数 ETF 备 兑权证来获得投资收益 3 3 13 3 1 模式一 固定收益模式一 固定收益 股票股票 通常的操作方法是 购买一定剩余期限的债券 锁定风险 然 后 将超过保底资金后的剩余资金 即安全垫 进行放大后投资于 股票市场 博取风险收益 因为证券市场处于不断变化之中 股票 资产和债券资产的市值也在不断变化 需要根据既定的规则不断调 整股票资产和债券资产的投资比例 调整的原则便是保证本金不受 损害 在这种模式下 保本基金收益率高低的关键取决于放大的系数 和调整的频率 放大系数意味着基金资产在股票出现下跌的过程中 基金资产逼近保本底线的速度越快 因此 为了实现保本目的 需 要及时调整股票资产和债券资产的相对比例 如果放大系数定的比 此文档收集于网络 如有侵权 请联系网站删除 此文档仅供学习与交流 较高的话 需要及时调整 但是 过于频繁的调整不仅要付出交易 成本 而且如果股市和债市流动性不好的话 冲击成本将会很高 如果放大系数定的比较低的话 那么股票市场上涨时 保本基金获 得的收益将会很可怜 3 3 23 3 2 模式二 固定收益模式二 固定收益 选择权选择权 通常的操作方法是 期初 以折价买入零息债券 获得保本收 益 然后将剩余资金买入指数 ETF 备兑权证或者股指期权等衍生产 品 因为指数备兑权证或者期权以股票指数为交易对象 它的最大 损失是权证费或者期权费 最大收益便是指数上涨 或者下跌 的 收益 因此 利用权证或者期权设计保本基金 便可以明确告诉投 资者参与率的大小 即参与指数上涨而获利的比例 假设买入看涨 指数备兑权证 到期时 如果标的指数下跌 那么投资者拿回本金 如果标的指数上涨 投资者除拿回本金外 还可以获得指数上涨的 收益 与模式一最大的不同 模式二可以告诉投资者一个明确的参与 率 它的计算过程如下 假设保本基金的资产规模为 A 亿元 保本 期为 T 年 保本率为 G 固定收益利率为 R 指数 ETF 备兑权证价格 为 C 基金管理人期初以买入零息国债 然后将剩余资金 1 RGA 用于购买指数