固定收益主题报告信用债净融资缺口再现城投债等级利差收窄20190914安信证

固定收益主题报告信用债净融资缺口再现城投债等级利差收窄20190914安信证 1本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 一级市场信用债发行回落，净融资出现缺口。 本周非金融信用债发行1198亿元，环减32%；净融资额-407亿元，近17周以来首次为负。 从发行期限看，13（含）年信用债发行明显减少；从券种看，公司债发行明显减少；从企业性质看，国企、民企净融资均回落，民企净融资连续8周出现缺口。 本周境内+海外地产债发行66亿元，环减39%，其中境内地产债净融资-060亿元，已连续两周出现净融资缺口。 信用债一级市场投标情绪尚可，取消发行债券1只，金额5亿元，环减69%。 二级市场本周信用债二级市场走强。 中票除3年和5年外，收益率均下行；城投债除3年AAA和5年外，收益率均下行。 信用债表现优于利率债，信用利差明显收窄。 在期限的选择上，市场适当缩久期，期限利差以走阔为主。 中票除5-3年AA+、AA和2-1年AAA小幅收窄外，其余期限利差均走阔；城投除3-2年AA和2-1年AA+走小幅收窄外，其他期限利差均走阔。 在资质的选择上，市场适当下沉资质，城投尤其明显。 中票等级利差多数不变；城投除1年(AA+)-AA+和5年AA-AA+等级利差不变外，其余均收窄。 本周易异常交易56笔，环减7%，集中于房地产、建筑装饰和综合行业。 负面舆情监测本周主体评级下调22家、中债隐含评级下调55家。 其中正源地产债项评级由AA下调至AA-，公司短期债务集中到期，现金类资产受限比例高，债权重组具有不确定性。 风险提示宏观调控政策超预期等Tabl e_Ti tl e2019年年09月14日信用债净融资缺口再现，城投债等级利差收窄固定收益主题报告证券研究报告池光胜分析师SAC执业证书编号S1450518100003chigsessence.陈雨田报告联系人chenyt4essence.相关报告信用债净融资回落，产业城投收益率分化2019-09-08地方债发行骤减，国开债长端下行2019-09-07哪些房企更能抵御融资收紧？2019-09-05资产联动M 2、房地产、商品、股市与债市2019-09-012固定收益主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 各项声明请参见报告尾页。 1.一级市场信用债净融资缺口再现，民企净融资连续八周出现缺口1.1.本周发行信用债发行回落，净融资出现缺口本周（9月月9日-9月月13日）非金融信用债1总发行量1198亿元，环减32%；总偿还量1605亿元，环增11%；净融资额-407亿元，这是信用债净融资额在连续16周为正后，首次转负。 图图1本周信用债净融资额出现缺口（亿元）Wind，安信证券研究中心从期限来看，13（含）年信用债发行量降幅较大。 本周1年以内、13(含)年、35(含)年发行量分别环减29%、64%、30%，发行量占比33%、19%、30%;5年以上发行量环增233%，发行量占比18%。 从等级来看，AA信用债发行量大幅下降，AAA发行仍是主力。 本周AAA、AA+发行环减36%、45%，AA发行环增6%，AAA、AA+、AA发行量占比61%、20%、18%。 ，从品种来看，公司债发行大幅下降。 本周主力发行品种公司债、短融发行量环减36%、27%，发行量占比36%、33%。 从净融资看，除企业债和资产支持证券回升外，其他均大幅回落，其中短融净融资缺口由上周的-68亿扩大到本周的-622亿。 图图2本周1-3年（含）信用债发行明显减少（亿元）图图3本周AAA信用债发行量大幅下降（亿元）Wind，安信证券研究中心Wind，安信证券研究中心1本文非金融信用债券种包括公司债、企业债、中期票据、短期融资券、PPN和资产支持证券，行业剔除银行和非银金融（申万一级）。 (1000)0100020003000400019/01/2719/02/0319/02/1719/02/2419/03/0319/03/1019/03/1719/03/2419/03/3119/04/0719/04/1419/04/2119/04/2819/05/0519/05/1219/05/1919/05/2619/06/0219/06/0919/06/1619/06/2319/06/3019/07/0719/07/1419/07/2119/07/2819/08/0419/08/1119/08/1819/08/2519/09/0119/09/0819/09/15总发行量总偿还量净融资额0100xx00400500600700535(含)13(含)1(含)本周发行额上周发行额0xx0060080010001200AA以下AA AA+AAA本周发行额上周发行额4固定收益主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图图4本周公司债发行明显减少（亿元）图图5本周短融净融资回落明显（亿元）Wind，安信证券研究中心Wind，安信证券研究中心分产业债和城投债来看，本周净融资均大幅回落。 产业债净融资额-1亿，环减100%，净融资下降主要因总发行量环降20%。 城投债净融资额2-406亿元，相比上周大幅回落，主要发行量环减69%。 图图6本周产业债、城投债净融资额双双回落（亿元）Wind，安信证券研究中心产业债分企业性质来看，国企、民企净融资均回落。 本周国有企业（中央+地方）净融资额122亿，环减70%，主要央企净融资大幅回落。 民营企业净融资额-110亿，第连续第8周出现融资缺口，民企净融资继续回落主要因发行量连续第4周减少，发行量环减61%。 2城投债发行数据披露滞后，数据存在一定低估。 0xx00600800中期票据短期融资券企业债公司债定向工具资产支持证券上周发行额本周发行额 (800)xxxx9/0419/0519/0619/0719/0819/09中票净融资额短融净融资额企业债净融资额公司债净融资额ABS净融资额 (1200) (600)06001xx9/01/1319/01/2719/02/1019/02/2419/03/1019/03/2419/04/0719/04/2119/05/0519/05/1919/06/0219/06/1619/06/3019/07/1419/07/2819/08/1119/08/2519/09/08城投债净融资额产业债净融资额5固定收益主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图图7本周地方国企净融资有所回升，民企净融资缺口持续扩大（亿元）Wind，安信证券研究中心产业债分行业来看，建筑装饰、综合和公用事业发行靠前，发行量占比分别为26%、21%和18%。 建筑装饰、综合和交通运输净融资额靠前，为 226、 159、67亿；公用事业、钢铁、房地产净融资缺口最大，分别为- 171、- 87、-60亿。 图图8本周建筑装饰、公用事业和综合发行靠前（亿元）Wind，安信证券研究中心境内地产债方面，本周净融资缺口有所缩小。 本周境内地产债（剔除城投）发行52亿，环增50%；净融资-60亿，连续两周出现净融资缺口。 分券种来看，净融资缺口主要产生于公司债，净融资缺口达67亿。 海外地产债方面，本周海外地产债发行大幅回落。 本周泰禾集团和龙光地产分别发行美元债，发行规模均为1亿美元（约7.1亿人民币），总发行额环减81%。 本周境内和海外地产债合计发行66亿元，环减减39%。 (600) (400) (200)0xx0060080019/0119/0219/0319/0419/0519/0619/0619/0719/08央企产业债净融资量地方国企产业债净融资量民企产业债净融资量 (200) (150) (100) (50)050100150xx50300建筑装饰综合公用事业交通运输房地产计算机机械设备医药生物建筑材料汽车采掘商业贸易传媒电气设备食品饮料电子化工钢铁有色金属休闲服务国防军工农林牧渔轻工制造净融资额发行量6固定收益主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图图9本周地产债净融资额缺口有所缩小（亿元）Wind，安信证券研究中心图图10本周地产资产支持证券净融资最高（亿元）Wind，安信证券研究中图图11本周境内+海外总发行量大幅回落（亿元）Wind，安信证券研究中心 (150) (100) (50)050100150xx5030019/0119/0219/0319/0419/0519/0619/0619/0719/08地产债发行量(剔除城投)地产债净融资额(剔除城投) (120) (80) (40)040801xx019/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0719/08公司债净融资额ABS净融资额中票净融资额短融净融资额 (100)0100xx0040050060019/0119/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0819/09海外地产债发行境内+海外发行合计7固定收益主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1.2.推迟或取消发行取消发行环比减少券本周推迟发行或发行失败的债券1只，环减减3只；取消发行额5亿元，环减减69%。 取消发行主体为无锡灵山文化旅游集团，公司短期债务较集中，2019年3月末短期债务占总债务的比重为62.6%。 图图12本周推迟或取消发行信用债金额大幅减少（亿元）Wind，安信证券研究中心表表1本周取消发行债券明细（亿元）发生日期债券简称公司简称计划发行规模(亿)期限债券评级主体评级企业性质2019-09-1119灵山MTN002灵山5.003AA+AA+地方国有企业合计5.00Wind,安信证券研究中心1.3.下周待发行短融中票发行活跃下周（9月月16日-9月月20日）待发行信用债共计829亿元。 其中，短融和中票较多，分别为 207、195亿。 表表2下周（2019年年9月月16日-20日）信用债待发行分布（亿元）日期日期中期票据短期融资券资产支持证券公司债企业债合计2019-9-16周一711800172104332019-9-17周二10425500352132019-9-18周三2026000822019-9-19周四0055024792019-9-20周五00002222合计19520716517291829Wind,安信证券研究中心0204060801001xx016018018/1018/1118/1219/0119/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0819/09推迟或取消发行信用债金额8固定收益主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2.二级市场收益率多数下行，信用利差收窄2.1.到期收益率多数下行本周二级市场收益率多数下行。 本周信用债二级市场走强。 从中短期票据来看，短端收益率以下行为主，3个月、1年期下行3-10bp；中长短收益率以上行为主，3年、5年上行1-5bp；不同等级收益率走势差异不大；从城投债来看，收益率多数下行1-4bp，其中短端下行幅度更大、低等级下行幅度更大。 表表3周度收益率（%）和变动（BP）(2019年年9月月12日)到期收益率（%）到期收益率周度变动（BP）AAA AA+AA AAA AA+AA中短期票据3M2.823.053.173M-10-10-91Y3.083.263.451Y-3-3-33Y3.413.603.953Y1355Y3.743.984.535Y111城投债AAA AA+AA AAA AA+AA3M2.963.023.153M-4-3-41Y3.153.203.381Y-1-1-33Y3.463.513.763Y1-2-45Y3.843.894.215Y422国债3M2.393M-11Y2.601Y-13Y2.753Y05Y2.985Y7Wind，安信证券研究中心2.2.信用利差明显收窄本周信用利差明显收窄。 从中短期票据来看，除3年期走阔外，其他均收窄；从城投债来看，除3年AAA信用利差小幅走阔外，其他均收窄。 表表4本周信用利差多数收窄（BP）中短期票据城投债AAA AA+AA AAAAA+AA信用利差3M-10-10-93M-4-3-41Y-2-2-21Y-0-0-23Y1353Y1-2-45Y-6-6-65Y-3-5-5Wind，安信证券研究中心备注信用利差=信用债到期收益率-同期限国债到期收益率从期限利差来看，本周市场对信用债适当缩久期，期限利差以走阔为主。 中短期票据除5-3年AA+、AA和2-1年AAA小幅收窄外，其余期限利差均走阔；城投债期限除3-2年AA和2-1年AA+走小幅收窄外，其他期限利差均走阔。 当前期限利差处于历史中值附近。 以AAA等级为代表，中短期票据5-3年、3-2年、2-1年利差分别处于近一年从高到低15%、49%、62%分位；城投债5-3年、3-2年、2-1年利差分别处于近一年从高到低21%、51%、56%分位。 9固定收益主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表表5本周中短期票据期限利差多数走阔（BP）期限利差AAAAA+AA中短期票据55-11年55555-33年1-1-333-22年45522-11年-102Wind，安信证券研究中心表表6本周城投债期限利差以走阔为主（BP）期限利差AAAAA+AA城投债55-11年53555-33年34633-22年10-322-11年1-12Wind，安信证券研究中心图图13当前期限利差处于历史中值附近（BP）Wind，安信证券研究中心从等级利差看，本周市场适当下沉资质，城投尤其明显。 从中短期票据来看，等级利差多数不变，除3年期等级利差走阔外，其余均不变；从城投债来看，等级利差多数收窄，除1年(AA+)-AA+和5年AA-AA+等级利差不变外，其余等级利差均收窄。 当前等级利差低于历史中值。 以1年期为代表，中短期票据(AA+)-AAA、AA-(AA+)利差分别处于近1年从高到低84%、76%分位；城投债(AA+)-AAA、AA-(AA+)利差处于近1年从高到低94%、68%分位。 表表7本周中短期票据等级利差多数不变（BP）等级利差11年33年55年AA-AAA040AA-AA+020(AA+)-AAA020Wind，安信证券研究中心 (20)02040608010012018/0618/0818/1018/1219/0219/0419/0619/085-1年(AAA)5-3年(AAA)3-2年(AAA)2-1年(AAA)10固定收益主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表表8本周城投债等级利差多数收窄（BP）等级利差11年33年55年AA-AAA-2-5-2AA-AA+-2-20(AA+)-AAA0-3-2Wind，安信证券研究中心图图14当前等级利差低于历史中值（BP）Wind，安信证券研究中心2.1.异常交易房地产、建筑装饰和综合占比最高本周信用债异常交易3回落，共共656笔，环减77%；涉及131个主体，环减18%。 从行业看，异常交易主体主要分布在房地产、建筑装饰和综合，均占13%。 从企业性质看，异常交易主体中，国企、民企各占23%、55%；分是否城投债来看，异常交易主体集中非城投，占90%。 图图15本周异常交易下降Wind，安信证券研究中心3我们将涨跌变动大于100BP的交易视为异常交易。 02040608010018/0618/0718/0818/0918/1018/1118/1219/0119/0219/0319/0419/0519/0619/0719/08AA-AAA(1年)AA-AA+(1年)(AA+)-AAA(1年)02040608010019/0119/0219/0319/0419/0519/0619/0719/08正偏离100bp以上（笔）负偏离100bp以上（笔）11固定收益主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图图16本周异常交易主体集中于民企图图17本周异常交易主体集中于非城投Wind，中国货币网，安信证券研究中心备注其他包括集体企业、外商独资、中外合资企业Wind，中国货币网，安信证券研究中心图图18本周异常交易主体集中于房地产、建筑装饰和综合Wind，中国货币网，安信证券研究中心3.负面舆情监测关注债务集中到期引发的风险本周主体评级下调2家、中债隐含评级下调5家。 重点关注的事项有 （1）正源地产，16正源 01、16正源02债项评级由AA下调至AA-，评级展望为负面。 公司16正源03债券一次性集中到期金额较大，短期债务承压，且债权重组具有不确定性，现金类资产受限比例高且不能覆盖短期债务。 （2）三鼎控股集团，主体评级由A下调至C，同时17三鼎 01、17三鼎 02、17三鼎 03、17三鼎04的债项评级由A下调至C。 17三鼎01未能按期足额兑付本息，已构成实质性违约。 公司受限资产占当期资产总额的31%，受限规模大，且短期债务占比62%，流动性紧张，短期偿债压力大，2109年面临较大的集中偿付压力。 0510152025中央国有企业地方国有企业民营企业其他异常交易主体分企业性质（家）0102030产业债城投债异常交易主体是否为城投企业（家）0112233445房地产综合建筑装饰商业贸易采掘医药生物交通运输轻工制造化工纺织服装通信食品饮料电子电气设备异常交易主体分行业（家）12固定收益主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表表9本周负面信息梳理发生日期主体简称对象事件类别存续债券余额(亿元)已实质违约债券余额(亿元)主体评级2019-09-12精工控股集团发债主体终止评级00AA2019-09-12郴州高科15郴高科债中债隐含评级下调620AA2019-09-12云南力帆发债主体主体评级下调3.40BB2019-09-12丰盛集团G17丰盛2未按时兑付回售款和利息8573C2019-09-12三胞集团H7三胞02未按时兑付利息62.819.4A2019-09-12汝城城建发债主体终止评级00AA-2019-09-11国裕集团发债主体违约失信66C2019-09-11海航酒店发债主体推迟评级60A+2019-09-10福如东海集团发债主体终止评级00AA2019-09-10国轩高科18国轩绿色债01中债隐含评级下调100AA2019-09-10雏鹰农牧H6雏鹰01本息展期35.423C2019-09-10正源地产16正源03债项评级下调47.70AA-2019-09-10宿迁经开17宿迁经开MTN002中债隐含评级下调84.50AA2019-09-10精功集团发债主体违约失信6161C2019-09-09宣城建投发债主体终止评级12.80AA2019-09-09亿利资源发债主体发行人被列入评级观察名单55.20AA+2019-09-09黄石国资18黄石国资CP001中债隐含评级下调90AA2019-09-09太安堂药业16太安债中债隐含评级下调90AA2019-09-09三鼎控股集团发债主体主体评级下调203.4CWind，安信证券研究中心13固定收益主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 4.附录信用债异常交易明细表表10异常交易明细主体简称行业异常交易笔数异常交易金额(万元）代表个券剩余期限（年）收盘净价盘收盘YTM偏离新华联集团综合2200016新华债1.5289.0016.00-175泰丰集团综合120000PR泰矿债0.4920.006.00-2087苏州城投综合13898PR苏城投0.1120.004.60309天瑞集团综合1014天瑞032.0999.708.10-512中国中铁建筑装饰2200010中铁G20.37101.500.90-285祥源控股建筑装饰1916813祥源债0.4598.1010.70-718湘潭城投建筑装饰10PR湘潭013.8976.705.50-103宝鹰股份建筑装饰11716宝鹰股份MTN0010.1089.00110.10108鸿坤房地产2216鸿坤011.8195.109.50180香江控股房地产2700013香江债0.2499.0011.80-323住总地产房地产2019京住总ABN001优先A19.63100.004.70470中天金融房地产1015中天城投MTN0011.0859.9026.502650雪松集团商业贸易112118君华011.6484.4018.80123佳源集团商业贸易1016佳源060.0999.xx.70-180广汇集团商业贸易11018广汇实业MTN0011.9675.2025.00870新凤祥集团采掘112000018凤祥013.5489.7011.00264晋城煤业集团采掘1414晋煤MTN0010.11100.303.20-233抚矿集团采掘1xx抚矿MTN0010.4891.6025.101544瑞康医药医药生物313117瑞康011.0997.508.10149康美药业医药生物1400018康美MTN0011.5124.xx9.00-143宜华生活轻工制造8138815宜华020.8647.00142.60-2412景兴纸业轻工制造21000012景兴债0.1199.907.20-120武汉地铁交通运输20PR武地铁0.3920.60(1.20)-481苏交通交通运输224219苏交通SCP0210.2299.604.30154鹏博士通信1137018鹏博债3.6173.0017.70-376西王集团食品饮料314815西王013.2286.7012.60-211玉皇化工化工119016玉皇042.2485.0015.30123永利集团纺织服装2153113永利债0.1289.0095.20-14668东旭光电电子1200016东旭光电MTN001B2.1825.00102.30373科陆电子电气设备357214科陆010.0199.9010.00137万达集团-xx万集012.3687.0013.20-345Wind，安信证券研究中心14固定收益主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ?分析师声明池光胜声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。 本人对本报告的内容和观点负责，保证信息合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 ?本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。 本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。 发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 ?免责声明本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。 本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。 本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。 在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。 本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。 客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。 在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。 如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围