上市公司股利政策研究：以银行业为例.doc

上市公司股利政策研究：以银行业为例摘 要：股利政策是分红与再投资的一种权衡，涉及公司股东、债权人的利益及公司未来发展，也关系到股东利益。股利支付过高，股东受益，还会带动股票价格上扬，但过高股利会使公司利润留存减少，影响公司的未来发展；股利支付较低，股东正常回报得不到满足，也不符合企业上市原则，公司形象也会因此受到损害。本文通过对银行业上市公司近年来的股利政策分析研究，以期探讨合理的股利分配政策，促进上市公司健康发展。关键词：银行，上市公司，股利政策Abstract : Dividend policy is dividends and reinvest a tradeoff, involving the shareholders of a company, the interest of creditor and the future development, but also related to shareholders. Dividend payment is exorbitant, shareholders, will also benefit drive stock prices rise, but too high dividend will make profits retained decrease, influence the companys future development；Dividend payment is low, shareholders can not satisfy normal returns, also dont conform to the enterprise listed principle, the company image will therefore damage. This article through to banking listed companies in recent years, the dividend policy analysis in order to probe into the reasonable dividend distribution policy, promoting the healthy development of listed companies.Key Words: bank, listed company, dividend policy目 录一、引言4二、股利政策理论的演变4（一）传统股利政策理论的演变4（二）现代股利政策理论的演变5三、银行业上市公司股利政策取向分析6四、银行业上市公司股利政策的问题分析8（一）每股现金股利水平较低8（二）派息率适中，而现金股息较低9（三）再筹资成为上市公司制定股利政策直接目的11（四）股利政策偏向管理层，管理层以其自身利益取代了股东利益11（五）股利分配方式呈多样化，且不稳定11五、我国银行业上市公司的现金股利政策成因分析11（一）公司自身经营与发展的需要12（二）经营管理存在问题13 （三）企业自身盈利能力不强14（四）市场不成熟，投机性较强，导致一定时期内估值偏高14（五）税收政策不合理15（六）政策风险与监管风险15六、完善中国银行业上市公司股利政策的思考16（一）提升银行盈利能力16（二）培养投资理念，抑制市场过度投机16（三）高管薪酬合理化，保护股东合法权益16（四）制定合理的股利分配政策17结束语17参考文献18致谢19一、引 言股利政策作为公司三大财务决策之一，一直是理论界和实务界关注的焦点。1956年哈佛大学教授约翰林特纳第一次提出股利分配的理论模型，1961年米勒和莫迪利亚尼提出“股利无关论”，构成了股利政策的理论基石。在此之后，关于股利政策研究的文献出现了很多，很多研究学者提出了不同的理论对股利政策进行解释，如税差理论、追随者效应理论、信号传递理论、代理理论等等，百家争论，迄今还没有达成共识。在1976年费雪布莱克的研究中将此称之为“股利之谜”。股利政策是公司在回报投资者和利润再投资两者之间的一种权衡，关系到公司股东和债权人的利益，以及公司未来的发展，关系到股东之间的利益关系，从而关系到上市公司和证券市场的良好发展。我国上市公司在股利政策的制定和实施上带有较大的盲目性和随意性。我国上市公司股利支付的方式主要有两种:现金股利和股票股利。股票股利可以保持企业自身的现金流，但是现金股利给投资者带来更加可观的收益。现金股利是真正的股利，因为现金的发放使企业的资产和股东权益减少同等的数额，导致企业现金流出。稳定的现金股利政策对公司的现金流有较高的要求，通常将那些经营业绩好并且具有稳定现金股利支付的公司股票成为蓝筹股。银行业上市公司作为我国股票市场蓝筹板块的重要组成部分，对我国股市的稳定发展起着重要的作用。二、股利政策理论的演变（一）传统股利政策理论的演变1.“一鸟在手”理论自从美国芝加哥大学的米勒和莫迪利亚尼发表股利政策、增长和股票估价，股利政策研究开始成为热门的话题。“一鸟在手”理论认为：股利政策与企业的价值息息相关，支付股利越多，股价越高，公司价值越大。该理论归纳起来主要有两点：（1）股票价格与股价支付率成正比；（2）权益资本成本与股利支付率成反比。根据该理论，企业在制定股利政策时必须采取高股利支付的政策才能使企业价值最大化。然而学者们认为：投资者在收到现金股利后未必购买公司新发行的普通股，实际上把投资决策和股利决策对股票价格的影响混淆了。所以，巴塔恰亚（1979年）将该理论称之为“手中鸟谬误”。2.MM股利无关论MM定理是由米勒和莫迪利安尼在“股利政策、增长和股票股价”论文中提出的，该论文第一次对股利政策进行了系统的分析。该理论建立在（1）完美的资本市场；（2）理性行为假设；（3）充分肯定假设；三点假设基础之上。MM股利无关论的成果是：（1）企业股票价格与其股利政策无关；（2）企业的权益资本成本与股利政策无关。根据MM理论，企业无需要花大量的时间去研究股利政策。3.税差理论税差理论的结论是：（1）股票价格与股利支付率成反比；（2）权益资本成本与股利支付率成正比。根据该理论，企业在制定股利政策时必须采取低股利支付率政策，才能使企业价值最大化。4.追随者效应追随者效应是指：根据每个股东所处的税收等级不同，边际税率高的股东偏好低股利支付率，边际税率低的股东偏好高股利率。因此，公司会相应调整股利政策，当达到均衡时，低边际税率的投资者持有高股利支付率的股票，高边际税率的投资者持有低股利支付率的股票。该理论最早是由米勒和莫迪格利安尼在1961年提出。此后，该理论吸引了大批学者，如斯特普尔顿（1970）、布莱克和斯科尔斯（1974）、佩蒂特（1977）、利真伯格和拉马斯瓦米（1979，1980，1982）。5.信号理论林特勒（1956）指出：经理们不愿意降低已经建立起来的成规的股利水平，同时在提高已经成为成规的股利水平上也趋于保守。法码、费希尔、詹森和罗尔（1969）发表了股票价格对新信息的调整证明了股利政策具有信息传递效果。巴恰塔亚（1979）发表了不完美信息、股利政策和“一鸟在手”谬误创建了第一个股利信号模型。6.代理成本理论约瑟夫（1982）认为股利的支付一方面能降低代理成本，另一方面会增加交易成本。伊斯特鲁克（1984）发表了股利的两种代理成本解释，他认为与股利有关的代理成本是：（1）监督成本；（2）代理成本与风险有关。（二）现代股利政策理论的演变国内的研究出现的比较迟，最近几年出现比较多的研究。吕长江和王克敏（2002）以1997-1999年间231家公司作为分析样本，发现管理层股权比率越低、盈利能力越强和公司股本越大，则公司股利水平越高。刘淑莲和胡燕鸿（2003）以2002年6月在沪深两地上市的1179家上市公司，随机选取了299家公司作为分析样本，研究表明：中国上市公司现金分红和决策当期的每股收益和资产规模呈正相关，与资产负债率呈负相关。原红旗（2004）在中国上市公司股利政策分析中指出，我国上市公司股利政策的现状主要是41.95%的公司选择不分配股利政策，35.67%的公司选择发放现金股利政策。而其他的股利发放比较分散。廖理和方芳（2004）通过对2000-2002年间的样本数据进行实证研究，结果表明，管理层持股对于高代理成本公司的现金股利支付有着明显的提高作用，但是对于低代理成公司的作用不明显。肖珉（2005）根据“自由现金流量”假说和“利益输送”假说进行研究，研究我国上市公司派发现金股利的原因和结果，研究结果表明，我国上市公司发放现金股利与大股东套圈现金的企图有关。廖理和方芳（2005）以2000-2002年股利增加大于10%的315家公司为研究样本，通过时间研究方法进行市场宣告反应检验，结果表明：非流通股的存在对管理层与流通股东之间的代理冲突没有显著影响；而国有股比例不同的公司其市场宣告反应存在显著差异，说明国有股产生的所有者缺位问题加大了管理层过度投资的可能性，并确实影响了现金股利的发放。马曙光、黄志忠和薛云奎（2005）表明现金股利很资金侵占同时大股东实现其股权价值最大化的手段，二者具有可替代性。柯元、张丽青（2007）根据20012005年的相关数据，对2007年及以前的我国钢铁类上市公司现金股利支付进行了具体分析.结果表明:公司盈利能力、现金状况、非流通股比例与现金股利支付呈正相关关系；公司规模、成长性与每股现金股利呈负相关关系；资产负债状况、资产的流动性对现金股利分配影响不显著。三、银行业上市公司股利政策取向分析（一）股利分配形式多样化为了准确、详细的描绘银行业上市公司的现金股利政策分配特征，20042010年银行业所有上市公司(共16家)的历年股利分配情况进行统计，股利分配形式分为6种，即：纯派现、纯转增、派现加送股、派现加转增、派现加送股及转增、不分配。历年各个上市公司采用不同股利政策。表一：20042009年银行业上市公司股利分配名称代码2004200520062007200820092010深发展A000001不分配不分配不分配不分配10送3派0.335不分配不分配浦发银行60000010派1.210派1.310派1.510送3派1.610送4派2.310送3派1.510送3派1.6华夏银行60001510派110派1.110派1.110派1.110派0.810派1.310派2民生银行60001610送2派0.710送1.5转2.5派0.510转1.910送2转1派0.510派0.810送2派0.510派1招商银行60003610送2派0.710送1.5转2.5派0.510派1.210派2.810送3派110派2.110派2.9南京银行601009不分配9654万元10派110派310派310送3派1不分配兴业银行6011664040万元不分配10派2.610派3.210派4.510派510转8派4.6北京银行60116910派0.610派0.610派0.610派1.210派1.810派1.810派2.16农业银行601288-不分配10派0.76910派0.54交通银行601328不分配10派0.810派110派1.510派110派110送1派0.2工商银行601398-35.37亿元10派0.1610派1.3310派1.6510派1.710派1.84光大银行601818-不分配10派0.76610派0.35110派0.946建设银行601939-10派0.1510派0.9210派0.6510派0.83710派2.0210派2.122中国银行601988142亿元13.75亿元10派0.410派110派1.310派1.410派1.46中信银行601998-10派0.53510派0.85310派0.88不分配宁波银行0021423117万元21000万元20664万元10派210派210派2不分配资料来源:根据大智慧软件资料整理而来（二）股利分配政策的连续性与稳定性较好从20042010年，我国银行业上市公司从5家增加到16家。在此期间，上市公司股利分配政策的连续性和稳定性比较好，并且主要是以现金股利的形式进行股利支付。每年至少有80%(除2010年外)的上市公司进行现金股利的派发，这一点与其他行业有较大的区别。以房地产为例，2008年只有59%的公司进行派发现金股利。在选取的样本中，唯一分配不连续的是深发展A，在2003年到2009年间只有在2008年实施10送3派0.335（含税）。资料来源：根据大智慧软件资料整理而来（三）股利分配取向以现金股利为主在分配的年份里，银行业上市公司主要以分配现金股利为主。这一方面可能与证监会的要求有关。2006年证监会发布的上市公司证券发行管理办法规定，上市公司发行新股必须符合“最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均分配利润的20%”。在证监会发布的上市年报准则中也明确要求，上市公司应对报告期内盈利但未提出现金利润分配预案的公司详细说明理由，同时说明公司为分配利润的用途和使用计划。另一方面，在信息对称的情况下，股利政策有信号揭示的作用。企业是可以通过公告向投资者传递公司的信息，但现金红利比语言更有说服力，可以传递公告所未能提供的信息。所以，现金红利在某种程度上可以看作企业未来经营状况的指示器。基于以上的原因，银行业上市公司的股利分配主要以现金股利为主。（四）送股、转增常伴随着分红，配股现象较少由表一可以看出，银行业上市公司送股、转增股本的年份，几乎都伴有股利分红，这几种股利政策的配合使用，可以满足不同投资者的多方面需求，既避免了单纯发放较多现金股利给高收入者造成的双重征税的不利影响，也避免了单纯发放股票股利难以满足低收入者的现金需求；另一方面，上市公司之所以很少有配股现象，可能与配股需要有严格的条件限制有关。中国证监会对上市公司配股的要求为：上市公司在配股的前三年必须持续盈利，且每年的净资产收益率必选在10%以上；前一次发行的股份已经募足，募集资金使用效果良好；公司在最近三年内财务会计文件无虚假记载或重大遗漏；本次配股募集资金后，公司预测的净资产收益率应达到或超过同期银行存款利率水平；配售的股票限于普通股，配售的对象为股权登记日登记在册的公司全体股东；公司一次配股发行股份总数，不得超过该公司前一次发行并募足股份后其股份总数的30%，公司将本次配股募集资金用于国家重点建设项目、技改项目的，可不受30%比例的限制。四、银行业上市公司股利政策的问题分析（一）每股现金股利水平较低表4-1 银行业派现公司每股现金股利描述性统计及与H股的比较 年 份数 值2003200420052006200720082009均值（元）0.080.100.140.0580.150.190.25中值（元）0.100.110.120.0280.130.180.21最大值（元）0.120.120.260.150.320.450.50最小值（元）0.010.070.050.0090.0340.080.05汇丰控股（港元）-5.666.2957.0224.966.22恒生银行（港元）-5.25.26.336.35.2资料来源：根据大智慧软件资料整理而来由上表可以看出，我国银行业上市公司每年都会派发现金股利，但是派现的数量却不多，每年现金股利的派发逐渐上升，但是到了2009年现金股利均值也只有0.25元，其中最高的是兴业银行的每股0.5元。同期看汇丰控股和恒生银行的派现水平高出很多。即便是在2008年，汇丰银行因美国的次贷危机而造成盈利大幅度的下滑，当年依然每股派现4.96港元。每股现金股利不能绝对的反应企业的派现水平，但是也可以看出我国银行业上市公司现金股利政策存在的问题。我国银行业上市公司的每股现金股利派现较低，当投资者扣除红利税后，这种派息可谓是可有可无。（二）派息率适中，现金股息率较低A股银行业上市公司2005-2009年派息率及与H股比较资料来源：根据大智慧软件资料整理而来表4-2 2009年银行业上市公司派息率及股息率 分 配名 称2009年每股业绩2009年每股派息派息率2010年6月4日股价股息率工商银行0.390.1744%4.224%中国银行0.320.1444%3.663.85%建设银行0.460.20244%4.864.16%交通银行0.610.1016%6.391.57%招商银行0.950.2122%13.181.59%兴业银行2.660.519%24.152.07%浦发银行1.620.159%18.160.83%民生银行0.630.058%6.250.8%中信银行0.370.08824%5.151.71%深发展A1.620.03352%17.300.19%华夏银行0.750.01317%10.671.22%南京银行0.840.336%12.862.33%宁波银行0.580.235%10.931.83%北京银行0.900.1820%12.531.44%资料来源：大智慧与上证交易所从以上图表可以看出，上市公司的派息率均值基本稳定，09年派现公司的该指标平均值达到24.29%，而中国银行和工商银行在2006年上市之后派息率稳步上升，在09年均是44%。汇丰控股的派息率水平在2005年至2007年一直维持在55.36%，而在2008年由于美国次贷危机的影响，使得每股收益大幅度下降，派息率达到136.17%。我国银行业的上市公司的派息率与发达资本市场的上市公司的派息率相比偏低，在30%左右波动，加上送股、转增使得企业留存盈余并不是很多，而且行业中派现较高的企业其现金股利支付水平已经接近发达资本市场上市公司的水平。这就是说，上市公司已将每年净利润中的相当大部分回报给了投资者，企业通过现金回报投资者的意愿并不差。与派息率相比，投资者更加青睐于股息率。股息率反映了投资者购买股票所得的现金流与成本的关系，直接影响了投资者的收益率。我国银行业上市公司的股息率相对较低，以当年末的市价计算，2006-2008年行业最大值也不过是1.53%、1.64% 和5.09%，而同期的金融机构一年期存款利率分别为2.52%、4.14%和2.25%。06年和07年全行业没有一家上市公司的股息率超过存款利率，2008年股息率大幅上升并不是分红增加所致，而是由于股市暴跌的价格调整。与H股的汇丰控股和恒生银行相比，我国的银行业上市公司股息率依然偏低。汇丰控股2006-2008年的股息率分别为4.41%、5.33%和6.73%，恒生银行的该项指标为4.89%、3.91%和6.19%，远远高出A股的银行业最高水平。我国的银行业上市公司“分红少”的印象很大程度上是由低股息率造成的。较低的股息率使得投资者几乎不可能通过股利来收回投资，他们只能着眼于短期的资本利得，并通过在二级市场高抛低吸，博取投资收益，这也加剧了市场的投机行为。（三）再融资成为上市公司制定股利政策直接目的在筹资行为成为左右上市公司股利政策的重要因素，致使股利信号丧失了可观真实性。中国证监会对上市公司分配股有明确的要求，即每年不低于6%，且三年平均净资产收益率应超过10%。为了达到配股的要求，上市公司一方面利用会计政策进行操纵，另一方面则采用发放现金股利的方式降低公司净资产，提高净资产收益率。可见，现金股利的发放不只是为了回报投资者，更是公司配股行为的一种手段。为了达到配股融资的目的，又大大派股利，于是就出现了又派又配的现象。（四）管理层以其自身利益取代了股东利益在正常情况下，公司高管薪酬增长速度不应超过公司的利润增长率，应当略低于或等于公司的利润增长率，否则就可能出现管理层利益取代了股东利益的不正常的现象。但从我国的情况来看，管理层以其自身利益取代股东利益的情况并不鲜见。（五）股利分配方式呈多样化，且不稳定从表3.1可以看出，派股、送股、转增股本、派现并送股、派现并转增股本、送股并转增股本等多种股利分配方式在银行业上市公司股利分配中均有体现，且不稳定。即使股利分配方式多样化，股东和潜在投资者也很难从现行的股利政策来预测去也未来的发展前景：是否分配股利、股利可能以何种形式发放均无从参考，没有任何规律。五、我国银行业上市公司的现金股利政策成因分析我国股利政策的制定，依赖于政府、证监会、法律环境、融资环境、市场环境诸多因素一起决定的，虽然银行业上市公司现金股利分配政策的连续性和稳定性比较好，但派现水平和股息率都偏低，存在这“分红少”的现象。（一）公司经营与发展的需要与发达资本市场的大型银行相比，我国的商业银行在盈利能力和风险防控方面都还存在着差距。很多银行基于自身发展的需要，仍然需要融资。特别是在2009年以来，由于国际金融危机冲击我国外贸出口型企业陷入了困境，国内的房地产行业、制造业以及众多中小企业经营举步维艰，银行不良贷款将趋于增加，资产质量存在较大的变数。为了摆脱金融危机，在宽松的货币政策下，由于不良贷款规模和比例双升，银行的信贷资本随之大幅提高，监管层出于防范风险的目的加强了对银行资本充足的监管。我国的商业银行，特别是股份制银行可能普遍面临着资本充足率不足的约束，银行在融资也成为近期影响股市的一个因素。2010年一季度，招商银行通过配股成功融资217亿，而更多的银行再融资将会相继展开。如下图显示深发展A派现占融资的15%，浦发银行派现占融资的4.93%，华夏银行派现占融资的11.76%，可以看出因企业的自身发展要求，企业更多的发行新股，增发和配股，而不是派现。在银行通过在融资补充资本的大背景下，进行高比例的派息是不现实的，也不合理的。一方面高比例甚至是超能力派息后必然是更大规模的融资，这会使投资者利益受损。以上资料来源：新浪财经整理而来（二）银行业治理结构不完善一个最现代化的银行管理体系基本上是从所有者、管理者、员工和客户的关系做起，在市场环境所决定的市场空间内，获得最大的收益，就是要使这个四个方面的基本利益实现统一，建立合理的相互依存关系。在目前的市场状况下，我国银行体系的制度存在以下缺陷：所有者与管理层之间缺乏有效的责任约束，投资人对管理层和银行经营没有形成有效约束的体制，投资人的利益无法得到有效的保障。员工缺乏工作积极性，银行员工需要将银行服务客户的使命高效地贯彻落实，我国银行业员工普遍缺乏足够的动力和约束力来挖掘其潜力，实现高效的服务。没有建立以客户为中心的高效率服务体系，银行要根据客户的需求，建立合理的业务流程和服务质量。我国银行业仍然处于较原始的发展阶段，在服务效率及产品方面难以满足客户的需求。银行与客户直接的关系脆弱，银行在服务客户的基础上，从客户那里获得最大回报，并对风险进行有效控制，形成长期互利合作关系。我国银行业与客户之间良好的信用关系远未形成，由于过去信用风险的积累以及现代信用体系的缺乏，导致银行严重的不良资产问题的产生。所有者、管理者、员工和客户四方面关系形成相互依存体，构成了银行生存发展的基础，但我国银行业并没有形成顺畅的循环体系。（三）银行业盈利能力不强上市公司股利政策分配的基础是由其经营状况和盈利水平决定的，因此，公司内部的各种引述及其面临的各种环境，机会对其股利政策产生直接影响。公司的分配现金股利时，必须考虑到现金流量、资产的流动性、公司举债能力以及投资机会等，过多地分配现金股利会减少公司的现金持有量，影响公司的未来支付能力和再投资策略。另外资金成本也是公司要考虑的一个重要因素。留存收益是企业内部筹资的一种重要方式，它同发行新股或举债相比，具有成本低的优点。合理的股利政策应充分考虑到公司对资金的需求及资金成本问题，解决分配与留用的比例关系。在最近几年，中国银行业资产规模快速增加，资产质量持续改善，盈利能力不断提高。2008和2009年我国的银行业平均净资产收益率超过了17%，而且有两个银行超过了20%；与此同时，国外的很多银行因卷入了美国的次贷危机而造成盈利大幅度下降。中资银行和外资银行在盈利方面的差距在不断缩小，但是我国的商业银行在资产质量和盈利模式上跟国外著名跨国银行还存在一定差距。中资银行的不良贷款率较高，盈利模式单一，产品创新不足。与国外不良贷款全能银行的业务相比，我国的银行主要收入来源是利息收入，我国上市银行利息收入占营业收入的水平都在70%以上，处于较高水平，如深发展A收入表，这是在一定程度上制约了银行的盈利。深发展A收入表资料来源：新浪财经整理而来（四）市场不成熟，投机性较强，导致一定时期内估值偏高市场的成熟程度，通常可划分为三种形式：弱势有效市场、半强式有效市场和强势有效市场。市场有效程度越高，其成熟度也就越高。我国证券市场尚不成熟不规范，特别是证券监管职能的错置。我国尚处于新兴的资本市场，现金股利政策波动性较大，与市场力量自发形成的目标还有很大差距。我国证券市场在执行上缺乏力度，缺乏完善的推出机制。监管之后也扭曲了股利分配政策。我国证券市场股利支付率不高，股利结构扭曲，使得我国股市在总体上表现过多的投机性。股票大起大落，股利收益率低下，投机收益高于持股分红的收益。股价的剧烈震动掩盖了大部分由正常途径传递的有关信息对股价的真实影响，股利政策作为一种信息传递的有关信息对股价显的无足轻重。我国对此的证券监管手段落后，不能够提供有效的市场制度与规则，不能够对掠夺投资者财富的行为进行严厉的处罚，常采用行政命令的模式进行规范，而股利政策应是上市公司自身市场行为的选择，完全的行政命令只会造成股利政策的扭曲。在股指期货推出之前，我国的股票市场作为一个单边市场，投机比较严重，资本利得的追逐导致很多投资者短期炒作赚取收益的心态较重。也在一定程度上推高了股票的估值。从我国故事发展的历史来看，沪市大盘平均市盈率最高曾经达到70倍以上，大部分时间也在30倍以上。在2008年之前的大牛市中，我国银行业上市公司的市盈率都在30倍左右，股份制银行甚至更高，而同期汇丰银行和恒生银行的市盈率分别为6.94倍和11.54倍。现金股息率=派息率/市盈率。在派息率适中的情况下，市盈率越高，现金股息率就越低。在单边市场中，通过推高股价来获利的投机心理在很大程度上造成了在一定时期内银行业股票的估值过高，这也导致了现金股息率的偏低，也就是所谓的“少分红”现象。（五）税收政策不合理目前，我国对资本利得没有实施征税行为，而是对个人投资者从上市公司取得的现金股利按50%计入个人应纳税所得额，计征20%个人所得税，如果是从非上市公司取得的现金股利则是按全额缴纳个人所得税，这在一定程度上降低了投资者对现金股利的积极性。现金股利重复征税以及税负不均的情况。（六）政策风险2008年以来政府推出了经济刺激政策，在确保经济企稳回升的同时，亦引致资产价格泡沫隐患、通货膨胀预期抬头和地方政府隐性债务负担加重，使银行体系信用风险上升。中央决策层对于宏观政策的调整方向与调整力度较大程度上取决于宏观经济运行态势、外围经济环境变化及主要经济体国家经济刺激计划的退出步伐等。宏观政策调整的相机抉择，使银行业对政策性风险的难度加大。此外，更趋严格的监管环境，使银行业面临更高的经营压力。六、完善中国银行业上市公司股利政策的思考建议政府出台相应的政策以改善上市公司股利分配的现状，目前由于银行补足资本金的需求，自身盈利能力较弱等原因，市场上出现了银行业巨额再融资和所谓的“少分红”现象，每股股利派现低、排派息率适中、分配方式多样化，且不稳定，这些对股票市场的稳定以及股东利益的保护极其不利。银行业上市公司应从自身发展战略出发，选择合适的现金股利政策和融资渠道；监管部门积极引导投资者树立正确的投资理念。股利政策分配应具有连续性，提高公司的股利支付率，合理分配股利政策，从所有者、管理者、员工和客户的关系做起，在市场环境所决定的市场空间内，获得最大的收益，就是要使这个四个方面的基本利益实现统一，建立合理的相互依存关系。并且使中国银行业资产规模快速增加，资产质量持续改善，盈利能力不断提高。加强证券市场在执行上的力度，加强完善的推出机制，并合理改革税收机制，使我国银行业上市公司健康发展。（一）提升银行盈利能力利润是发放现金股利的来源，企业经营业绩的好坏和现金流量的多少都会直接影响着现金股利的发放。我国银行业上市公司的盈利能力在过去几年有了很大的提高，但是我国商业银行的盈利模式相对比较单一，传统的存贷业务依然是银行收入的主要来源，中间业务的创新能力不强。而与传统存贷业务相比，中间业务收入较为稳定，不易受到宏观经济波动、利率市场化导致的利差收窄、利率波动、资金脱节的影响。因此，中国的商业银行要尽量改善中间业务的结构，发展高端的中间业务。这既有利于公司盈利能力的提高，也为现金股利分配的连续性和稳定性提供了保障。（二）培养投资理念，抑制市场过度投机2009年，随着经济的复苏，股票市场也开始走高，在此期间，蓝筹股的涨幅不大，银行股的估值处于一个相对合理的水平。而随着股指期货的推出，我国的单边市场格局就此终结，这也可以使得中国的股市估值更加合理化。但是应该看到市场上的投机和短期爆炒行为依然严重，从创业板到区域概念，无一例外被爆炒而偏离其市场价值。相关部门应该加强对投资者的引导教育力度，培养投资者正确的投资理念，鼓励长期价值投资。这对中国股票市场的稳定和发展是至关重要的。（三）高管薪酬合理化，保护股东合法权益银行业上市公司09年年报的突出特点是高增长、高薪酬与再融资。出于达到资本监管要求的目的，银行业上市公司进行融资无可厚非。但是，银行在实现利润高增长的同时，一方面对高管发放高薪酬，另一方面却向股东进行配股增发再融资，这在很大程度了限制了股东分享企业经营成果，也不利于股东利益的保护。高管薪酬的合理化是企业经营成果在经营者与所有者之间的一种合理分配，有利于增加企业的留存收益，也可以增加股东的分红，有利于股东利益的保护。企业融资渠道的拓宽可以阻止大股东利用配股和 增发向原有股东圈钱，同时，企业融资能力增强，管理层可以将较多的盈利以现金股利的形式分配给股东，从而满足股东对现金股利的需求，有利于维护股东利益和限制投机。（四）制定合理的股利分配政策对于公司的管理者而言，如何制定有效的股利政策对公司的发展至关重要，有些上市公司本身的经营状况不是很好，而管理层又在想投资者面前树立好企业形象，这就是可能向股东发放一定的现金股利和股票股利来向外界宣传利好消息。尽管这种手段在短期时间内可行，但是长期来看，受损的一定是公司，一旦公司的企业形象破坏那么经营业绩下降。所以，股利的信号传递就像一把双刃剑，即可能给公司带来好的经营业绩，也可能一落千丈。资本公积金转增股本通俗地讲，就是用资本公积金向股东转送股票，因为它也增加了投资者的股本数。所以，一些投资者认为送股与转增股本都是送股，实际上，两者还是有本质的区别。送股俗称红股，是上市公司采用股票股利形式进行的利润分配，它的来源是上市公司的留存收益；而公积金转增资本是在股东权益内部，把公积金转到实收资本或者股本账户，并按照投资者所持有公司的股份份额比例的大小分配到各个投资者的账户中，以此增加每个投资者的投入资本。因此，转增股本不是利润分配，它只是公司增加股本的行为，它的来源是上市公司的资本公积。从我们所统计中有民生银行，招商银行，兴业银行有转增股本的。结束语综上所述，通过对我国银行业上市公司的现金股利政策的研究和分析，该行业上市公司的现金股利分配的连续性和稳定性比其它行业要好，而且公司用现金来回报投资者的意愿也在不断增强。但是，受制于资本充足、自身盈利能力、税收政策和政策风险等因素，我国的银行业上市公司派现相对较少。另外，高管的高薪酬和银行的股权再融资也在一定程度上压缩和损害了股东利益。笔者认为，股利分配政策作为净利润的留存与分配之间的博弈，应该以企业的可持续发展为前提，同时应该尽可能保护投资者的利益。银行在企业发展和提升盈利能力的同时，应该注意自身现金流的稳定，而不应在企业高增长、高盈利以及对高管发放高薪酬的同时却向股东融资“圈钱”。为确保证券市场的安全运行，稳定发展，为培养广大投资者投资理念，把握正确的投资行为，管理层在健全市场方面，对上市公司分配行为加以指导和规范，使上市公司在股利分配方面有章可循，有法可依。上市公司采用送股形式的股利分配政策，如果通过送股而留存收益用于长期发展，这是无可厚非的，但是有的上市公司即使没有良好的投资项目，依然不将利润返还给投资者。证监会就应该要求该公司在其年报中披露转作股本的可分配利润的用途和投资者方向等方面的信息，这样可以让投资者对送股公司的股利分配信息进行评价，减少信息不对称，保护投资者的利益，也可以规范送股公司的行为，督促上市公司使用好留存的属于股东的每一分钱，将股东的每一分钱投资创造出应有的利益。上市公司普遍发放现金股利，是投资者享受应有的回报，有利于投资者对股票市场树立信心，有利于纠正我国股市过度投机的倾向，促进证券市场的健康发展。若当年实现利润发放股利，则必须发放现金股利。我国货币市场和资本市场还不完善，融资渠道单一，各种融资手段的融资成本不平衡，发行股票这一股权融资成本远远低于银行贷款、发行债券等债务融资成本，因此上市公司普遍偏好留存收益不分配股利政策，改变现状就是大力发展货币市场和资本市场，拓宽我国的企业融资渠道，并使各种融资手段的成本逐步区域平衡。这样上市公司不必只依靠从股市圈钱来维护眼前的经营或满足将来发展的需要，进而改变目前上市公司推出不分配、送转股等实际上相当于将投资者的收益移作他用的股利分配政策。参考文献1徐洪文. 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02457.袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇袁节膅薂羄肅蒃薁蚃芀荿薀螆肃芅蕿袈芈膁蚈羀肁蒀蚇蚀袄莆蚇螂肀莂蚆羅袂芈蚅蚄膈膄蚄螇羁蒂蚃衿膆莈蚂羁罿芄螁蚁膄膀螁螃羇葿螀袅膃蒅蝿肈羆莁螈螇芁芇莄袀肄膃莄羂艿蒂莃蚂肂莈蒂螄芈芄蒁袆肀膀蒀罿袃薈葿螈聿蒄葿袁羁莀蒈羃膇芆蒇蚃羀膂蒆螅膅蒁薅袇羈莇薄罿膄芃薃虿羆艿薃袁节膅薂羄肅蒃薁蚃芀荿薀螆肃芅蕿袈芈膁蚈羀肁蒀蚇蚀袄莆蚇螂肀莂蚆羅袂芈蚅蚄膈膄蚄螇羁蒂蚃衿膆莈蚂羁罿芄螁蚁膄膀螁螃羇葿螀袅膃蒅蝿肈羆莁螈螇芁芇莄袀肄膃莄羂艿蒂莃蚂肂莈蒂螄芈芄蒁袆肀膀蒀罿袃薈葿螈聿蒄葿袁羁莀蒈羃膇芆蒇蚃羀膂蒆螅膅蒁薅袇羈莇薄罿膄芃薃虿羆艿薃袁节膅薂羄肅蒃薁蚃芀荿薀螆肃芅蕿袈芈膁蚈羀肁蒀蚇蚀袄莆蚇螂肀莂蚆羅袂芈蚅蚄膈膄蚄螇羁蒂蚃衿膆莈蚂羁罿芄螁蚁膄膀螁螃羇葿螀袅膃蒅蝿肈羆莁螈螇芁芇莄袀肄膃莄羂艿蒂莃蚂肂莈蒂螄芈芄蒁袆肀膀蒀罿袃薈葿螈聿蒄葿袁羁莀蒈羃膇芆蒇蚃羀膂蒆螅膅蒁薅袇羈莇薄罿膄芃薃虿羆艿薃袁节膅薂羄肅蒃薁蚃芀荿薀螆肃芅蕿袈芈膁蚈羀肁蒀蚇蚀袄莆蚇螂肀莂蚆羅袂芈蚅蚄膈膄蚄螇羁蒂蚃衿膆莈蚂羁罿芄螁蚁膄膀螁螃羇葿螀袅膃蒅蝿肈羆莁螈螇芁芇莄袀肄膃莄羂艿蒂莃蚂肂莈蒂螄芈芄蒁袆肀膀蒀罿袃薈葿螈聿蒄葿袁羁莀蒈羃膇芆蒇蚃羀膂蒆螅膅蒁薅袇羈莇薄罿膄芃薃虿羆艿薃袁节膅薂羄肅蒃薁蚃芀荿薀螆肃芅蕿袈芈膁蚈羀肁蒀蚇蚀袄莆蚇螂肀莂蚆羅袂芈蚅蚄膈膄蚄螇羁蒂蚃衿膆莈蚂羁罿芄螁蚁膄膀螁螃羇葿螀袅膃蒅蝿肈羆莁螈螇芁芇莄袀肄膃莄羂艿蒂莃蚂肂莈蒂螄芈芄蒁袆肀膀蒀罿袃薈葿螈聿蒄葿袁羁莀蒈羃膇芆蒇蚃羀膂蒆螅膅蒁薅袇羈莇薄罿膄芃薃虿羆艿薃袁节膅薂羄肅蒃薁蚃芀荿薀螆肃芅蕿袈芈膁蚈羀肁蒀蚇蚀袄莆蚇螂肀莂蚆羅袂芈蚅蚄膈膄蚄螇羁蒂蚃衿膆莈蚂羁罿芄螁蚁膄膀螁螃羇葿螀袅膃螈聿蒄葿袁羁莀蒈羃膇芆蒇蚃羀膂蒆螅膅蒁薅袇羈莇薄罿膄芃薃虿羆艿薃袁节膅薂羄肅蒃薁蚃芀荿薀螆肃芅蕿袈芈膁蚈羀肁蒀蚇蚀袄莆蚇螂肀莂蚆羅袂芈蚅蚄膈膄蚄螈螇芁芇莄袀肄膃莄羂艿蒂莃蚂肂莈蒂螄芈芄蒁袆肀膀蒀罿袃薈葿螈聿蒄葿袁羁莀蒈羃膇芆蒇蚃羀膂蒆螅膅蒁薅袇羈莇薄罿膄芃薃虿羆艿薃袁节膅薂羄肅蒃薁蚃芀荿薀螆肃芅蕿袈芈膁蚈羀肁蒀蚇蚀袄莆蚇螂肀莂蚆羅袂芈蚅蚄膈膄蚄螇羁蒂蚃衿膆莈蚂羁罿芄螁蚁膄膀螁螃羇葿螀袅膃蒅蝿肈羆莁螈螇芁芇莄袀肄膃莄羂艿蒂莃蚂肂莈蒂螄芈芄蒁袆肀膀蒀罿袃薈羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄羀莇莆袀袆羃蒈蚂螂羂薁袈肀肁芀蚁羆肁莃袆袂肀薅虿袈聿蚇蒂膇肈莇螇肃肇葿薀罿肆薂螆袅肅芁薈螁膅莃螄聿膄蒆薇羅膃蚈螂羁膂莈蚅袇膁蒀袀螃膀薂蚃肂腿节衿羈腿莄蚂袄芈蒇袇螀芇蕿蚀聿芆艿蒃肅芅蒁螈羁芄薃薁袆芃芃螆螂芃莅蕿肁节蒈螅羇莁薀薈袃莀艿螃蝿荿莂薆膈莈薄袁肄莇蚆蚄