国泰君安-伐谋-中小盘增发并购专题定增严监管多维加码规范再融资-中小盘研究团队0218

伐谋-中小盘增发并购专题伐谋-中小盘增发并购专题中小盘研究证券研究报告。Table_MainInfoTable_Title2017.02.18最严减持新规出炉，加速定增回归长期价值投资中小盘增发并购专题孙金钜（分析师）任浪（研究助理）021-38674757021-38675861证书编号S0880512080014S0880115040046本报告导读：证监会修订上市公司非公开发行股票实施细则的同时发布了发行监管问答关于引导规范上市公司融资行为的监管要求，多维加码提升上市公司再融资规范性。摘要：Table_Summaryl 证监会修订了上市公司非公开发行股票实施细则，同时发布了发行监管问答关于引导规范上市公司融资行为的监管要求，主要从市场化定价和引导合理化融资两大方向对上市公司定增实行规范化。市场化定价方面，取消了原有的董事会决议日、股东大会决议日作为定价基准日，明确只有发行期首日可作为定价基准日。引导合理化融资方面则一是非公开发行股份数量不得超过发行前总股本的20%；二是上市公司增发、配股、非公开的，本次发行董事会决议日距离前次募集资金（包括首发、增发、配股、非公开）到位日不得少于18个月；三是上市公司再融资，除金融企业外，最近一期不得持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形。新规调整以是否受理作为新老划断，已经受理的再融资不受新规影响。l 市场化定价，定增套利机会将减少，存量机会更值重视。定价基准日只能是发行期首日，定增底价相较于现价的折价空间将压缩，定增市场整体的折价率将继续下行。高折价率的定增套利机会将减少，定增市场投资将更加注重公司未来的成长性和长期投资价值。发行前将不再会有明确的发行底价，保增发等定增套利策略也将不再可行。新规实施以是否证监会受理作为新老划断，存量已获证监会受理的再融资项目将更受上市公司重视，高折价率、保增发等投资机会更值重视。l 多维加码引导合理化融资，新发预案很受伤。为了限制过度融资、 “炒概念”和套利性融资以及引导资金流向实体经济，新规新增了融资比例不超过20%、融资完成后18个月不能启动再融资、不得持有大额交易性金融资产和可供出售金融资产、借予他人款项、委托理财等条件。目前已发预案的融资定增中已受理不受新规影响的融资规模达1.24万亿，其中已过会和拿批文的有245家，融资规模4710亿。目前已发预案证监会尚未受理的有151家，融资规模2416亿，其中49家（32.5%）融资比例超过了20%，融资规模达1336亿（占比43.3%）。2014年至今发行的融资定增中有411家（占比28.5%）融资比例超过了20%，其融资规模更是达到了1.08万亿（占比48.3%）。l 定增市场系统性收益将下降，2018年定增融资规模将下滑。新发预案的折价率空间受限，2017年已发预案的存量项目竞争将更加激烈，定增折价率将继续下行从而导致定增市场系统性收益下降。新规影响再融资方案更多在2018年落地实施，2018年定增规模将下滑，定增市场将更趋于规范化。Table_Report中小盘研究团队孙金钜（分析师）书编号：S0880512080014邮箱：刘易（分析师）书编号：S0880515080001邮箱：吴璋怡（研究助理）书编号：S0880115030046 邮箱：王政之（研究助理）书编号：S0880115060007邮箱： 任浪（研究助理）书编号：S0880115040046邮箱：黎泉宏（分析师）书编号：S0880516080003邮箱： 夏玮祥（研究助理）书编号：S0880115080220邮箱：马丁（研究助理）书编号：S0880116010056邮箱：熊昕（分析师）书编号：S0880512110002邮箱：相关报告定增绝对收益系列（一）:多维发力保增发，保出绝对收益2017.02.10增并2.0时代，一级半+二级联动是方向2016.11.30寻找定增市场投资的绝对收益2016.08.27最严借壳标准发布，壳投资将降温2016.06.18伐谋-中小盘增发并购专题1. 定增严监管，多维加码规范再融资针对再融资暴露出的过度融资、监管套利、品种失衡的问题，证监会修订了上市公司非公开发行股票实施细则，同时发布了发行监管问答关于引导规范上市公司融资行为的监管要求。本次修订实施细则和制定监管问答，主要着眼于以下三个方面：一是坚持服务实体经济导向，积极配合供给侧结构性改革，助力产业转型和经济结构调整，充分发挥市场的资源配置功能，引导资金流向实体经济最需要的地方，避免资金“脱实向虚”。二是坚持疏堵结合的原则，立足保护投资者尤其是中小投资者的合法权益，堵住监管套利漏洞，防止“炒概念”和套利性融资等行为形成资产泡沫。同时，满足上市公司正当合理的融资需求，优化资本市场融资结构。三是坚持稳中求进原则，规则调整实行新老划断，已经受理的再融资申请不受影响，给市场预留一定时间消化吸收。本次修订实施细则和制定监管问答主要从两大方向加码再融资的监管。第一个方向是市场化定价，堵住监管套利，保护中下投资者利益。表现形式则为取消了将董事会决议公告日、股东大会决议公告日作为上市公司非公开发行股票定价基准日的规定，明确定价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日。第二个方向则是引导合理化融资，防止过度融资、“炒概念”和套利性融资。具体表现为一是上市公司申请非公开发行股票的，拟发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的20%；二是上市公司申请增发、配股、非公开发行股票的，本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于18个月（前次募集资金包括首发、增发、配股、非公开发行股票，但对于发行可转债、优先股和创业板小额快速融资的，不受此期限限制）；三是上市公司申请再融资时，除金融类企业外，原则上最近一期末不得存在持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形。2. 定增套利将减少，新发预案很受伤市场化定价后定增套利机会将减少，存量套利机会更值重视。定价基准日只能选发行期首日之后，定增底价相较于现价的折价空间受到压缩，定增发行难度将增加，并且定增市场整体的发行折价率将下行。2014年创业板定增实施发行期首日定价新规以来，发行期首日定价的定增整体的发行折价率均显著低于定价基准日为董事会决议日或股东大会决议日的定增。发行期首日定价后依赖高折价率来获取定增市场套利的机会将减少，定增发行的难度将增加，定增市场的投资将更加关注公司的成长性和长期投资价值。由于新规存在证监会是否受理的新老划断，上市公司对于已受理的存量项目重视度将进一步提升，存量的高折价率项目和保增发投资机会将变得稀缺而更值得重视。存量高折价率项目竞争将更加激烈，上市公司保增发的意愿将进一步提升。图1：发行期首日定价定增发行折价率明显低于非发行期首日定价数据来源：WIND、国泰君安证券研究新发股份不得超过发行前总股本的20%，新发预案很受伤。由于新规存在证监会受理的新老划断，截至目前已发定增融资预案的742家中591家已经取得了证监会的受理，融资规模达1.24万亿，其中已过会和拿批文的有245家，总体融资规模达4710亿。而已发定增融资预案尚未获得证监会受理的有151家公司，融资规模为2416亿。151家未获证监会受理的公司中，有49家（占比32.5%）融资新发股份超过了发行前总股本的20%，融资规模1336亿（占比43.3%）。可以看出新规对存量的已发预案影响不大，主要是影响新发预案。我们统计的2014至今所有发行的1444例融资规模达2.2万亿的定增案例，其中有411家（占比28.5%）融资发行的股份数量超过了发行前总股本的20%，融资规模达1.08万亿（占比48.3%）。这表明历史上来看融资比例超过20%的公司比例是比较高的，增加该条新规后对新发预案的影响较大。市值来看，中小市值的公司容易触及融资比例20%，2014年以来发行的融资定增中融资比例超过20%的发行前平均市值为99亿，低于融资比例不超过20%的平均市值163亿。从行业角度来看，2014年以来发行的融资定增中钢铁、商贸、食品饮料和房地产融资比例超过20%的融资规模占比超过了60%。图2：已发定增融资预案中绝大部分已获得证监会受理数据来源：WIND、国泰君安证券研究图3：20%对未获证监会受理预案影响较大图4：历史来看近三成公司融资比例超20%数据来源：WIND、国泰君安证券研究 数据来源：WIND、国泰君安证券研图5：中小市值的公司融资比例易超过20%图6：钢铁、商贸、食品饮料等行业融资比例易过20%数据来源：WIND、国泰君安证券研究 数据来源：WIND、国泰君安证券研上市公司融资后18个月内不能启动再融资，次新股再融资将受限。部分公司存在前次募集结束后即快速启动下轮融资的连续融资行为。同时部分新股上市之后由于IPO融资规模有限，在较短时间内即启动了再融资计划。新规增加此条后此类连续融资将不再可行，预计定增整体融资规模也将受较大影响，而不受限的可转债、优先股、创业板小额快速融资有望受青睐。此外，上市公司再融资，除金融企业外，最近一期不得持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形。这条主要是针对一些不缺钱的上市公司圈钱式的再融资，此前证监会对上市公司再融资的合理性审核已比较严格。因此，新规增加的此条对定增市场的影响相对前两条的影响要小。总体而言，定增市场系统性收益将下降，2018年定增市场规模将下滑。新规下2017年定增市场整体折价率将下滑，从而导致系统性收益下降。同时由于新老划断的存在，新规对证监会未受理的新发预案影响大，而未受理的新发预案主要将在2018年及以后落地实施。因此，从定增实施规模来看，新规对定增市场融资规模影响将滞后到2018年，我们预计2018年整体定增市场规模将下滑。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此