高级财务管理理论与实务 课后习题答案.doc

第3 章 风险与收益1.（1）证券投资期望收益率：（2）假设A、B股票投资比重分别为WA、（1-WA），两种股票投资期望收益率：为达到16的期望收益率，可选择的投资组合是：60的资本投资于股票A，40的资本投资于股票B。（3）将投资额20 950元中的60投资于股票A，40投资于股票B，可购买的数量分别为： 根据每笔交易量要求，可购买600份股票A，200份股票B，投资额为20 000元，剩余的950元，如果可能，可用于其他投资。2.（1）（2）（3）3.（1）各方案的期望收益率、标准差及标准离差见表1。表1 各方案的期望收益率、标准差及标准离差ABCD期望收益率E（R）标准差（）标准离差（CV） 10.00.0 0.0 14.0 8.7 0.62 12.0 8.6 0.72 15.06.3 0.42（2）方案A无风险，方案D的期望收益率较高，且风险较小，所以方案A和方案D一般来说不应被淘汰；对方案B和方案C来说，E（RB） E（RC），B C ，但 CVB CVC ，仅从前两个指标很难判断，但通过CV可知方案C的相对风险大，若淘汰一个方案，则应淘汰方案C。 （3）各方案的协方差、系数和必要收益率见表2。表2 各方案的协方差、系数和必要收益率ABCD协方差系数必要收益率00100.0051.2516.25-0.0052-1.33.51.015评价：A、D方案的期望收益率等于必要收益率；B方案的期望收益率（14）低于必要收益率（16.25）；C方案的期望收益率（12）高于必要收益率（3.5）。从市场分析的角度看，应选择方案C，但就总风险来说，方案C仍是风险最大的方案，并且是所有备选方案中唯一可能亏损的方案。在市场分析中，之所以要选择C方案，是因为它是一项相对市场呈负相关的投资，它具有减少投资组合风险的能力，对投资者很有价值。4.（1）市场预期收益率=0.0510+0.2511+0.3512+0.214+0.1516=12.65SML近似方程：R=8+（12.65-8）（2）该基金的系数必要收益率为：R=8+（12.658）1.632=15.59（3）新投资的股票必要收益率为：R=8+（12.65-8）2=17.3由于该股票的必要收益率高于期望收益率，因此不应投资。当期望收益率高于17.3时可以考虑投资。5.（1）ALD公司股票价格:股本成本=7+1.3（117）=12.2 （2）不同组合下的折现率见表3。表3 不同组合下的折现率ALD公司系数增长率5671.20.1180.1180.1181.30.1220.1220.1221.40.1260.1260.126不同组合下的股票价格见表4。表4 不同组合下的股票价格 单位：元ALD公司系数增长率5671.238.60345.69055.7291.336.45842.74251.4421.434.53940.15247.7686.（1）（元）公司当前价格为45元，此价格可能被高估了。（2）若投资者投资于该证券的必要收益率为15，且每股股利以3的比率增长，那么其均衡价格应为41.67元。当投资者意识到股票价格被高估时，其期望收益率将低于15，因此他们将抛售股票，这样会使股票价格达到均衡价格。7.（1）收购后预期系数=0.51.6+0.51.2=1.4（2）收购前的必要收益率=6+1.6（12-6）=15.6收购后的必要收益率=6+1.4（12-6）=14.4（3）（4）（5）上述计算表明，收购B公司后，A公司的风险降低，增长率提高，股价上升，因此，该项收购计划是可行的。8.（1）惠普公司系数：根据各业务部计算的加权平均系数与按历史收益率回归得到的系数不一定相等。这是因为惠普公司业务结构可能发生变化，影响系数的大小。（2）惠普公司各业务部股本成本估计见表5。表5 惠普公司各业务部股本成本估计业务部股本成本主机个人电脑软件打印机7+1.105.5=13.057+1.505.5=15.257+2.005.5=18.007+1.005.5=12.50（3）出售主机业务前后各业务部有关数据见表6。表6 出售主机业务前后各业务部有关数据业务部系数无负债系数股权价值（亿美元）债券价值（亿美元）总价值（亿美元）出售主机业务后总价值（亿美元）主机1.11.019202.5022.50个人电脑1.51.389202.5022.5022.50软件2.01.852101.2511.2511.25打印机1.00.926303.7533.7533.75合计8010.0090.0067.50公司出售主机业务、支付现金股利后，无负债公司系数：公司债务为10亿美元，考虑负债后的系数：9.（1）投资者要求的收益率=6+0.46（12-6）=8.76（2）收购前资产负债表见表7。表7 收购前资产负债表 单位：万元资产负债与股东权益部门A 2 000部门B 2 000部门C 2 000负债 2 000股东权益 4 000 假设出售部门C，部门A与部门B的无负债系数为UAB，则：收购后资产负债表见表8。表8 收购后资产负债表 单位：万元资产负债与股东权益部门A 2 000部门B 2 000部门D 5000负债 5 000股东权益 4 00010.（1）根据可比公司数据计算TIF公司系数：（2）根据回归分析，TIF公司系数的变动区间：-20.5+0.7520.5+0.75-0.251.75（3）根据可比公司数据计算TIF公司系数为1.311，介于0.251.75之间。相对来说，按可比公司计算的平均系数的标准误差小于按回归分析计算的标准误差，因此，应选择（1）的计算结果（1.311）作为TIF公司的系数。也可以计算两种方法下系数（1.311和 0.75）的平均数，其权数根据系数的标准误差进行计算。假设按可比公司计算系数的标准误差为0.05，那么，其权数应是按回归分析计算的标准误差（0.5）的10倍。即误差越小，权数越大。11.（1）股票A、B标准差计算如表9所示。表9 股票A、B标准差计算月股票收益率()(2)-A平均值(3)-B平均值(4)(4)(5) (5) A B(1)(2)(3)(4)(5)(6) (7) 119.5910.891.70(1.03)2.881.07217.8014.18(0.09)2.260.015.09316.3410.43(1.55)(1.49)2.422.23418.1912.070.300.150.090.02519.9315.832.043.914.1415.26615.3810.24(2.51)(1.68)6.322.84716.2610.27(1.63)(1.65)2.672.73817.9110.750.02(1.17)0.001.38917.1211.21(0.77)(0.71)0.600.511020.2112.892.320.975.360.931117.8111.76(0.08)(0.16)0.010.031216.8311.26(1.06)(0.66)1.130.441316.9011.44(0.99)(0.48)0.990.231416.6711.75(1.22)(0.17)1.500.031518.0012.730.110.810.010.651618.2712.810.380.890.140.791719.4112.981.521.062.301.121820.0014.912.112.994.438.921915.9810.10(1.91)(1.82)3.663.332017.5713.90(0.32)1.980.113.912116.678.99(1.22)(2.93)1.508.612222.3213.264.431.3419.591.792315.9910.87(1.90)(1.05)3.631.112418.3110.650.42(1.27)0.171.62合计63.6564.62收益平均值17.8911.92方差2.652.69标准差()1.631.64（2）两种股票的期望收益率均为14.5，股票A的标准差为1.63，股票B的标准差为1.64，因此，王先生应选择股票A进行投资。（3）股票A风险溢酬和系数如表10所示。表10 股票A风险溢酬和系数(1)收益率()市场风险溢酬()(5)股票A风险溢酬()(6)(5)-(5)的平均值(7)(6)-(6)的平均值(8)(7)(7)(9)(7)(8)(10)国库券(2)市场组合(3)股票A(4)1234567891011121314151617181920212223244.777.283.956.187.796.084.856.455.477.775.204.395.906.154.517.396.537.275.896.625.557.115.315.6014.2314.9713.2615.1416.0512.1113.3213.9413.7415.6213.6613.0413.0613.6113.4214.9115.7615.6612.5814.3711.9715.4412.4212.9019.5917.8016.3418.1919.9315.3816.2617.9117.1220.2117.8116.8316.9016.6718.0018.2719.4120.0015.9817.5716.6722.3215.9918.319.467.699.318.968.266.038.477.498.277.858.468.657.167.468.917.529.238.396.697.756.428.337.117.3014.8210.5212.3912.0112.149.3011.4111.4611.6512.4412.6112.4411.0010.5213.4910.8812.8812.7310.0910.9511.1215.2110.6812.711.49(0.28)1.340.990.29(1.94)0.50(0.48)0.30(0.12)0.490.68(0.81)(0.51)0.94(0.45)1.260.42(1.28)(0.22)(1.55)0.36(0.86)(0.67)2.93(1.37)0.500.120.25(2.59)(0.48)(0.43)(0.24)0.550.720.55(0.89)(1.37)1.60(1.01)0.990.84(1.80)(0.94)(0.77)3.32(1.21)0.822.230.081.810.990.093.750.250.230.090.010.240.470.650.260.890.201.600.181.630.052.390.130.730.444.370.380.670.120.075.02(0.24)0.21(0.07)(0.06)0.350.370.720.691.510.451.250.362.300.201.201.211.04(0.54)平均值合计方差19.3921.567.9711.890.81股票A与市场组合的协方差0.90股票A的系数1.1123股票B风险溢酬和系数如表11所示。表11 股票B风险溢酬和系数(1)收益率()市场风险溢酬()(5)股票B风险溢酬()(6)(5)-(5)的平均值(7)(6)-(6)的平均值(8)(7)(7)(9)(7)(8)(10)国库券(2)市场组合(3)股票B(4)1234567891011121314151617181920212223244.777.283.956.187.796.084.856.455.477.775.204.395.906.154.517.396.537.275.896.625.557.115.315.6014.2314.9713.2615.1416.0512.1113.3213.9413.7415.6213.6613.0413.0613.6113.4214.9115.7615.6612.5814.3711.9715.4412.4212.9010.8914.1810.4312.0715.8310.2410.2710.7511.2112.8911.7611.2611.4411.7512.7312.8112.9814.9110.1013.908.9913.2610.8710.659.467.699.318.968.266.038.477.498.277.858.468.657.167.468.917.529.238.396.697.756.428.337.117.306.126.906.485.898.044.165.424.305.745.126.566.875.545.608.225.426.457.644.217.283.446.155.565.051.49(0.28)1.340.990.29(1.94)0.50(0.48)0.30(0.12)0.490.68(0.81)(0.51)0.94(0.45)1.260.42(1.28)(0.22)(1.55)0.36(0.86)(0.67)0.200.980.56(0.03)2.12(1.76)(0.50)(1.62)(0.18)(0.80)0.640.95(0.38)(0.32)2.30(0.50)0.531.72(1.71)1.36(2.48)0.23(0.36)(0.87)2.230.081.810.990.093.750.250.230.090.010.240.470.650.260.890.201.600.181.630.052.390.130.730.440.29(0.27)0.75(0.03)0.623.41(0.25)0.77(0.06)0.090.310.650.310.162.170.220.670.732.19(0.29)3.840.080.310.58平均值合计方差19.3917.267.975.920.81股票B与市场组合的协方差0.72股票B的系数0.8905（4）两种股票的期望收益率均为14.5，其必要收益率为：股票A必要收益率=7+1.1123（15-7）=15.898股票B必要收益率=7+0.8905（15-7）=14.124股票A的必要收益率大于期望收益率，股票B的必要收益率小于期望收益率，王先生应投资股票B。12.（1）Pfizer 和Merck 股票有关数据见表12。表12 Pfizer和Merck股票有关数据（连续型）年份收益率PfizerMerck19820.34965-0.1155119830.210460.222671984-0.05183-0.0255719850.298350.2974319860.265150.5638819870.013360.575541988-0.04725-0.0436519890.220910.2651519900.084180.1665219910.610180.4726119920.232440.22651收益均值19.8723.69收益方差0.037890.05587收益标准差19.4723.64协方差0.0138相关系数0.3297（2）投资组合收益均值和标准差见表13。表13 投资组合收益均值和标准差Pfizer的比例投资组合收益标准差投资组合收益均值0.023.6423.690.121.9323.310.220.4222.920.319.1322.540.418.1122.160.517.4221.780.617.0921.400.717.1421.010.817.5820.630.918.3720.251.019.4719.871.120.8319.491.222.4019.111.324.1518.721.426.0318.34投资组合收益均值和标准差曲线图见图1。图1 投资组合收益均值和标准差曲线图13. 不同相关系数下投资组合收益标准差见表14。表14 不同相关系数下投资组合收益标准差资产A投资比重投资组合收益标准差期望收益率1-100.0000006.716.716.715.000.1000006.545.546.064.800.2000006.374.375.464.600.3000006.203.204.934.400.4000006.022.024.494.200.5000005.850.854.184.000.5729495.730.004.053.850.7000005.511.494.043.600.8000005.342.664.223.400.9000005.173.834.553.201.0000005.005.005.003.00期望收益率和标准差曲线图见图2。图2 期望收益率和标准差曲线图第4章 资本结构决策1.（1）债券的市场价值=774.285 000=3 871 400（元）优先股市场价值=100101320 000=1 538 461.5（元）普通股市场价值=12.51 000 000=12 500 000（元）各资本要素的比重：债券比重=优先股比重=普通股比重=（2）债券成本=0.12（1-0.4）100=7.2优先股成本=13（1-10）=14.4留存收益成本=新股成本=（3）新股发行前加权平均资本成本=21.67.2+8.614.4+69.815.9=13.89（4）新股发行后加权平均资本成本=21.67.2+8.614.4+69.816.9=14.592.（1）发行新债前资本成本：负债股本=200500=0.4资产负债率=28.75股权成本=8+1.55.5=16.25发行新债后资本成本：负债股本=300500=0.6资产负债率=0.375股权资本成本=8+1.6345.5=16.987（2）项目净现值=NPV0，项目可行。3.（1）留存收益成本：Ke=发行新股成本：加权平均资本成本Kw=0.38（1-40）+0.712=9.84Kw=0.38（1-40）+0.712.7=10.33（2）筹资总额分界点计算如下：筹资总额分界点=当筹资总额小于75 000元时，加权平均资本成本为9.84；当筹资总额大于75 000元时，加权平均资本成本为10.33。边际资本成本与边际投资收益率曲线图见图1。图1 边际资本成本与边际投资收益率曲线图（3）从图1中可知，企业应选择A、B两投资项目， 假设这些项目的风险与企业其他项目风险相同。项目C的筹资成本50为9.84，50为10.33，则项目C 的筹资成本为10.09。项目的内部收益率为10，低于资本成本10.09，因此应放弃项目C。（4）题中隐含的假设包括：第一，假设这四个项目的风险相同；第二，项目的风险与企业现存其他资产的风险相一致。如果项目A和项目B的风险高于平均风险， 将会增加企业的风险，从而提高资本成本，接受这一项目可能会降低企业价值。（5）如果股利支付率降低为零，这将使筹资总额分界点从75 000元变为115 000元：筹资总额分界点=在这种情况下，企业应接受项目C。如果股利支付率为100，其筹资总额分界点为35 000元：筹资总额分界点=综上所述，最佳资本支出预算应是项目A和项目B，这里假设股利支付率不影响股权成本和债务成本，这与现实不相符合。4.（1）净利润= =12.84(万元)股权收益率= （2）净利润=股权收益率=DOL=DFL=DTL=5.表1 某公司购买设备前后财务报表相关数据 单位：万元项目购买设备前购买设备后项目购买前购买后销售收入1 800 1 800 债务 500 600变动成本1 000 800 股东权益 1 500 1 500固定成本500 650 总计 2 000 2 000EBIT300 350 股数（股） 75 75利息（10）50 150 EPS（元）21.6EBT250 200 所得税（40）100 80 EAT150 120 保本点1 125 1 170 经营杠杆（DOL）2.67 2.86 财务杠杆（DFL）1.20 1.75 总杠杆（DTL）3.25.0购买新设备后降低了EPS，公司不应购买新设备。表1中有关项目计算如下：保本点=DOL=DFL=DTL=2.861.75=5EPS=6.（1）V=B+S+（EBIT-I）（1-T）KsEBIT=12 000 000-6 000 000-5 000 000=1 000 000（元）I=1 000 0008+1 000 0009=170 000（元）V=2 000 000+（1 000 000-170 000）（1-40）0.115=6 330 435（元）由于增加债务至200万元使公司的价值由6 257 143元（1 000 000+5 257 143）增加到6 330 435元，所以应提高负债水平。（2）当公司决定增加债务至300万元时：I=1 000 0000.08+2 000 0000.12=320 000（元）V=3 000 000+（1 000 000-320 000）（1-40）0.15=5 720 000（元）由于增加债务至300万元后使公司的价值下降，所以应保持200万元负债水平。（3）当公司股票的市场价值是每股20元时：流通股数n=（V-B）P=（6 257 143-1 000 000）20=262 857（股）增加债务水平而回购股票后的新的均衡股票价格：在债务水平是2 000 000元时：P1=（6 330 435-1 000 000）262 857=20.28（元）在债务水平是3 000 000元时：P1=（5 720 000-1 000 000）262 857=17.96（元）（4）由于公司是零增长公司，收益全部作为股利分配，所以DPS=EPS。尽管当公司的负债水平在3 000 000元时每股收益最高，但公司仍不应提高负债水平，因为当负债2 000 000元时，公司的股票价格最高，公司股价最高时的资本结构为最优。（5）旧债券价值（B=2 000 000）=旧债券价值（B=3 000 000）=随着公司利用更多的杠杆，公司的财务风险增加，公司用债券筹资的成本也提高，因而债券的价值会下降。7.（1）当B=0时：当B=900 000元时： 采用这一财务杠杆会使公司的价值从3 000 000元提高到3 283 636元。（2）（3）由于公司的全部收益用于股利分配，所以DPS=EPS。或 （4）当债务为零时： 公司EPS的概率分布见表2。表2 公司EPS概率分布 概率EPS（元）0.100.200.400.200.10-0.300.601.502.403.30当债务为900 000元时：公司EPS的概率分布见表3。表3 公司EPS概率分布概率EPS（元）0.100.200.400.200.10-0.670.571.813.054.29通过观察，当负债为900 000元时，EPS的变化大，因此风险更高。（5）当债务为零时：当债务为900 000元时：TIE的概率分布见表4。表4 TIE概率分布概率TIE0.100.200.400.200.10-1.59 3.17 7.9412.7017.46当TIE-1.2）=0.3849+0.5=0.88499.（1） （2）经营风险补偿率为5.65。（3）B=200万元时，财务风险补偿率为0.997。VL=1 000+20025=1 050（万元）B=400万元时，财务风险补偿率为2.42。 B=600万元时，财务风险补偿率为4.62。（4）10.（1）B=0时：B=600万元时：（2）B=0时：KSU=11Kw=11B=600万元时：B=1 000万元时： 负债杠杆对公司价值无影响，因为Kw11不变，公司价值1 455万元保持不变。这是因为随着负债增加，股本成本也增加，正好抵消了低利率负债筹资的利益。（3）B=600万元时：VL=873+60040=1 113（万元）或 B=1 000万元时：VL=873+1 00040=1 273（万元） 以上结果归纳如表5所示。表5 不同负债水平下的公司价值和资本成本B（万元）V（万元）B/V（）Ks（）Kw（）06001 0008731 1131 2730.053.978.611.014.522.011.0 8.6 7.511.（1）CFA=0.53 000+0.53 500=3 250（万元）CFB=0.51 000+0.55 000=3 000（万元）（2）A=B=项目B的风险大。（3）NPVA1=3 000（P/A，15，10）-15 000=56.4（万元）或 =3 500（P/A，15，10）-15 000=2 565.8（万元）NPVA2=56.40.5+2 565.80.5=1 311（万元）NPVB1=1 000（P/A，15，10）-15 000=-9 981（万元）或 =5 000（P/A，15，10）-15 000=10 094（万元）NPVB2=-9 9810.5+10 0940.5=56.5（万元）公司股东会选择风险较大的B项目，因为如果项目成功，NPV将为1亿元，如果失败，债券持有人将承担较大的损失，所以股东的地位是获利得大头，损失丢小头。（4）债券持有者会选择项目A，因为无论什么结局，他们的地位都是有利的。（5）债券持有者的利益可以通过在债券合同中订立保护性条款和建立监督企业经济活动的系统等措施得以保护，但是在现在的局面下他们是无能为力的，除非在确定违约时迫使公司破产。有些濒临破产的公司常常会孤注一掷求生存，债券持有者必须对这样的企业发出警告。（6）监督和各种类型的保护性条款的成本称为“代理成本”，这些成本最终是由股东承担的，这些明的或暗的成本会随着负债的增加而增加，所以，负债增加，负债减税利益会增加，但代理成本也会上升。这些交叉效应会在减税利益恰好等于与负债有关的代理成本这一点形成最佳的负债额。12.（1）公司资本结构或股权资本结构=9+16=15（2）不同债务水平下的公司价值见表6。表6 不同债务水平下的公司价值 单位：百万元债务利息减税现值破产概率（）预期破产成本公司价值2.55.07.58.09.010.012.52.5120.40.12=15.0120.40.12=27.5120.40.12=38.0120.40.12=3.29.0120.40.12=3.610.0120.40.12=4.012.5120.40.12=5.00.08.020.530.045.052.5 70.00.000.641.642.403.604.205.6013.0013.3613.3612.8012.0011.8011.40公司最佳资本结构为举债5 000 000元或7 500 000元，此时公司价值最大。13.略。第5章 股利政策 1.（1）根据公司的投资计划，第1年投资需用资本350 000元，公司的负债比率为4060，则该企业需借140 000元（350 00040）的新债，同时内部股权筹资210 000元（350 00060），还剩下40 000元（250 000-210 000）可用于支付股利。其余4年同理，每年可用于支付股利的资本分别为165 000元、480 000元、62 000元、30 000元。（2）根据公司投资计划，可以得出5年的投资总额为2 605 000元，可用于再投资的资本总额为2 340 000元，投资所需资本由内部股权筹资1 563 000元（2 605 00060），则剩余的可用于股利支付的资本为777 000元（2 340 000-1 563 000）。每年的固定红利目标为155 400元（777 0005）。（3）整个5年内的剩余股利政策考虑了5年期的资本需求和内部资本规模，在满足了公司的投资机会、资本结构后，剩余资本在5年间平均分配用于股利支付，这样每年的股利较为稳定，有利于公司股票价格稳定，增强投资者的信心。2.（1）每股收益=1.140=2.75（元）（2）股票市价=2.7515=41.25（元）（3）每股股利的损失额=2.7515=0.41（元）（4）全部损失额=0.411 000=410（元）41041.25=10（股）3.（1）公司税后净现金流量：因为：利息+预计股利+偿债基金需求=40+120+60=220（万元）大于公司税后净现金流量（200万元），因此计划中的股利不能发放。（2）最大股利发放额=200-40-60=100（万元）4.（1）B公司发放股票股利前后股东权益的情况见表1。表1 B公司发放股票股利前后股东权益的情况 单位：元3的股票股利前3的股票股利后普通股，1 000 000股，每股面值1元1 000 0001 030 000超过面值的缴入资本公积15 000 00015 570 000留存收益50 000 00049 400 000股东权益总计66 000 00066 000 000 1 030 000=1 000 000+30 0001 15 570 000=15 000 000+30 000（20-1） 49 400 000=50 000 000-30 00020（2）未考虑股票股利影响时，每股收益为10.3元（10 300 0001 000 000）；考虑股票股利影响后，每股收益为10元（10 300 0001 030 000）。5.（1）股票分割前，你拥有100 000股（500 00020），股票价值为2 500 000元（25100 000）。股票分割后，你拥有200 000股（100 0002），股票市价为12.5元（2550），股票价值为2 500 000元（12.5200 000）。股票分割前后财务状况没有变化。（2）如果股价只下降40，没有随股票数量的增加成比例下降，则股东拥有的股票价值就会增加。25（50-40）=2.5（元）净收益=2.5200 000=500 000（元）6.（1）2 00060=1 200（万元）公司需要1 200万元的留存收益满足资本预算。（2）1 400-1 200=200（万元）每股股利=200200=1（元/股）股利支付率=2001 400=14.29（3）公司不能保持当前的资本结构。（4）需通过负债筹集的资本=1 400-2200=1 000（万元）占资本预算的比重=（2 000-1 000）2 000=50（5）1 400-2200=1 000（万元）需增发新的普通股：1 200-1 000=200（万元）第6章 期权理论与公司财务1.（1）S=10元时：VC=S-K=10-6=4（元）S1=12元时：V1=6元买权内含价值增长率= （2）S=7元时：VC=1元S1=8.4元时：V1=2.4元买权内含价值增长率=S=20元时：VC=14元S1=24元时：V1=18元买权内含价值增长率=上述计算结果表明，在履约价格一定的情况下，标的物价格上升使买权内含价值增长率呈下降趋