独一无二的露天煤矿上市公司.doc

露天煤业：独一无二的露天煤矿上市公司2007-04-06 17:54:30来源: 方正证券 黑马推荐 市盈率可以较目前上市的井工矿有一定的溢价。若给予公司06年20-25倍市盈率，则公司的合理估值为12.08-15.1元。 方正证券 闵胜男 投资要点n 公司的主营业务是：煤炭产品的生产、加工和销售。公司产品为优质褐煤，具有低硫、低磷、挥发分高、灰熔点高的特性，其燃烧反应充分、煤燃烧后不结焦，因此主要用作电厂燃料。过去三年公司主要业务收入主要来源于煤炭销售。n 公司近三年煤炭销售呈稳定增长趋势。公司主营业务收入持续上涨的原因主要是煤炭销售量的增加和煤炭价格的上涨。煤炭产品的销售区域主要集中在内蒙古东部、辽宁省和吉林省。这三个地方销售额占总销售额的比例分别为32.71%、35.88%和31.41%。n 公司的投资优势主要在于：露天煤矿的独一无二，丰富的后备矿储以及母公司的资产注入。n 此募集资金主要涉及两个方面：偿还一号露天矿增补购置设备、完善辅助设施项目贷款40210 万元；购买一号露天矿采矿权11561 万元。由于一号露天矿项目已经达产，该项目的受益主要在于减少贷款所产生的利息费用，约2100万元。国内主要煤炭上市公司06年市盈率平均为19.11倍，07年动态市盈率平均为13.66倍。由于公司属于露天开采，基本上没有安全生产风险，生产成本也相对较低，在两市具有独一无二的特点，而且有整体上市等潜力影响，我们认为，市盈率可以较目前上市的井工矿有一定的溢价。若给予公司06年20-25倍市盈率，则公司的合理估值为12.08-15.1元。1. 公司主营业务分析公司的主营业务是：煤炭产品的生产、加工和销售。公司产品为优质褐煤，具有低硫、低磷、挥发分高、灰熔点高的特性，其燃烧反应充分、煤燃烧后不结焦，因此主要用作电厂燃料。过去三年公司主要业务收入主要来源于煤炭销售。煤炭行业概况及竞争中国不但是世界上最大的煤炭生产国，同时也是世界上最大的煤炭消费国，近几年来，在经济快速增长和高耗能工业快速发展的拉动下，我国煤炭行业处于快速增长状态。在我国，电力、冶金、 化工和建材四个行业是主要耗煤产业，四大行业煤炭消费量约占总消费量的70%左右，其中，电力行业煤炭消费量(动力煤)占总消费量的50%以上。我国1985-2005年煤炭消费量对国民经济的平均弹性系数为0.53，预计十一五期间，我国国民生产总值增长速度约为7.5-8.5%，年均煤炭消费增长量约为4-4.5%。由于辽宁和吉林地区煤炭资源逐渐枯竭，内蒙古东部褐煤已经成为辽宁和吉林地区的主要煤炭 能源接续基地之一，褐煤在内蒙古东部、辽宁省、吉林省电煤市场的市场份额在逐步扩大。近两年褐煤价格上涨刺激了主要褐煤企业增加产销量，2006年内蒙古东部的褐煤年产量约为6800万吨左右，内蒙古东部、辽宁省、吉林省年需求量约为6500万吨。因此内蒙古东部、辽宁省、吉林省地区煤炭市场处于供求基本平衡状态。鉴于公司目前主要产品的销售市场集中在内蒙古东部、辽宁省、吉林省，因此公司所面临的竞争主要来自于周边地区同行业煤炭生产企业。销售区域的集中及相同煤种间所具有的较强替代性加大了煤炭生产厂商之间的竞争。东北及蒙东地区共有国有大中型煤炭生产企业15家。公司2004年、2005年、2006年在销售半径1000公里以内公司客户占有率分别为45%、59%、63.4%。公司的主要竞争对手为平庄煤业集团、辽源矿务局(梅河矿、金宝屯矿)、伊敏煤电集团、还有一些地方小煤矿。主营业务产销情况公司产品为优质褐煤，主要用作电厂燃料。煤炭生产工艺系统主要包括表土、覆岩剥离与采煤两部分，其中剥离采用单斗-汽车间断工艺，采煤采用单斗-汽车-胶带运输半连续工艺。土岩剥离是露天开采过程中实现矿物开采的一道必经工序。在露天煤矿的开采过程中，首先要利用采运设备将覆盖在煤层上面的土和岩石从矿床中剥离出来，并运送到指定地点排弃，然后由采运设备将煤运到破碎站，破碎后经胶带系统运到装车仓(成品仓)。近四年来，公司煤炭销售价格持续上涨。煤炭综合售价从2002年的74.81元/吨上涨为2006年的91.2元/吨，累计增长21.9%。由于计划煤与市场煤接轨，公司07年综合煤炭价格将小幅度上涨，预计为93元/吨，较06年上涨约2%。公司主营业务收入为煤炭销售收入，公司近三年煤炭销售呈稳定增长趋势。公司主营业务收入持续上涨的原因主要是煤炭销售量的增加和煤炭价格的上涨。煤炭主要销往蒙东、辽宁、吉林三省受发热量影响，褐煤平均售价较低，运输成本对公司产品的销售影响较大，其合理的运输半径为1000公里以内。公司煤炭产品的销售区域主要集中在内蒙古东部、辽宁省和吉林省。这三个地方销售额占总销售额的比例分别为32.71%、35.88%和31.41%，基本上各约占1/3。公司褐煤主要销往内蒙古东部、辽宁省、吉林省地区内按照霍林河褐煤理化指标设计或可掺烧褐煤的电厂，公司周边主要电厂的发电设备均根据霍林河煤炭高挥发分、高灰熔点、不易结焦的煤质特点设计，例如通辽发电总厂、通辽热电有限责任公司、国电双辽发电有限公司的发电机组锅炉均要求公司煤源占有率不能低于65%，否则会影响到锅炉的正常运行，从这个意义上讲，公司主要客户对公司产品依赖度较高，主要客户群稳定。由于用煤紧张，中电投集团所辖电厂及其他电厂增加了对褐煤的掺烧量，扩大了公司的市场占有份额。公司主营业务成本2006年比2005年增加23,991.14万元,同比上升27.49%，主要是销量增加301.26万吨，使主营业务成本增加14,881.22万元，吨煤销售成本增加4.41元/吨，使销售成本增加9,109.92万元。公司的投资特点露天开采，独一无二。露天煤业上市后，将成为两市唯一的露天开采煤炭上市公司。露天煤业位于内蒙古东部通辽市霍林郭勒，是国内五大露天煤矿之一。生产工艺为露天开采，这也是公司和其他煤炭上市公司不同之处。露天工艺最大的特点是业务模式相对简单、清晰，不存在安全风险，与井工矿相比不存在瓦斯、突水、冒顶等安全隐患，具有极高的安全优势。自公司成立以来至2006年12月31日，从未发生过原煤生产和工业生产死亡事故。而且由于采取露天开采方式，成本构成与其他采用井工开采方式的煤企不同，公司开采成本较低。后备资源丰富。公司所在霍林河煤田在我国五大露天煤矿中排名第二，目前探明储量119亿吨。丰富的资源使公司具备大规模开发、可持续发展的优势。公司一号露天矿拥有13.2311亿吨开采储量的采矿权；子公司鲁霍公司扎哈淖尔露天矿拥有6,588.38万吨开采储量的采矿权。中电霍煤集团已承诺待公司上市后，将二号露天矿8.2793亿吨开采储量的采矿权、三号露天矿13.76亿吨开采储量的采矿权完整地转让给公司。转让价格为市场价格。届时，公司将拥有露天开采储量36亿吨，按生产能力5000万吨/年、储量备用系数1.2计算，尚可开采52年。母公司资产注入。2006年10月27日，中电投集团公司、中电霍煤集团承诺：在露天煤业上市后可通过转让、入股等方式将铝电优质资产注入露天煤业，实现集团的整体上市。目前，母公司持有中电投霍煤集团铝业股份公司(77%)和内蒙古霍煤鸿骏铝电公司(41%)，06年实现净利润3974万元和49082万元，盈利能力较好，尤其是霍煤鸿骏铝电公司的净资产收益率高达32.97%。2.募集资金投向本次募集资金拟用于以下项目：1.偿还一号露天矿增补购置设备、完善辅助设施项目贷款40,210万元；一号露天矿是我国第一个自行设计、施工的现代化大型露天矿，机械化程度达到100%。一号露天矿的总投资概算为299,625.02万元，设计产煤能力为1,000万吨/年。随着煤炭行业整体情况好转和公司长期客户的业务发展，公司煤炭销售市场的客户需求逐步扩大，加大采掘、运输设备的投资以扩大煤炭产量成为公司发展的迫切需要。为使一号露天矿尽快达到设计生产能力，公司需要增加采剥、运输、带式输送机、疏干排水等设备和设施。2.购买采矿权11,561万元。公司计划运用本次发行募集资金11561万元购买霍煤集团一号露天矿的采矿权。公司属于传统的资源开采型企业，拥有采矿权是保障公司正常生产经营的重要前提。2002年公司向霍煤集团租赁采矿权。2003年 国土资源部停止了采矿权的租赁方式，故公司决定以购买方式取得采矿权。其余用于补充流动资金。募集资金若有不足部分，公司将通过银行借款或其它方式解决。3. 公司潜在风险依赖煤炭资源。煤炭生产企业对煤炭资源具有直接的依赖性，煤炭储量的多少直接影响到企业未来的生存和发展。随着公司煤炭开采能力的逐步提高，若公司不能加大煤炭资源的储备，将影响公司的持续发展。环保风险。公司从事露天煤矿的开采。露天煤矿的三大工艺环节是采装、运输和排土，土方剥离会对草地植被造成破坏，国家相关政策要求开采方对破坏区进行复垦，复垦费用按实际发生额计入生产成本。自公司设立以来，累计完成复垦面积达4756.65亩，2004年、2005年、2006年公司复垦费用分别为227.65万元、333.00万元、300.03万元；另外开采过程中也会产生一定的粉尘。随着国家环保政策要求和复垦标准的提高，可能对公司环境治理提出更高要求，加大公司的环保成本。4. 盈利能力分析关键假设：1. 预计公司2007-2009年实现销售收入分别为：2,334.1百万元、2,861.2百万元、3,814.9百万元，同比分别增长23.8%、22.6%、33.3%。2. 预计公司2007-2009年净利润分别为：496.2百万元、568.5百万元、754.8百万元，同比分别增长25.5%、14.6%、32.8%。我们假设公司政策性成本不再出现大幅度上升，2010年前，公司享受15%的所得税率。3. 预期公司煤炭价格及成本将保持稳定，随着规模效应的增强，吨煤期间费用也会保持相对稳定。预计公司2007-2009年煤炭销量分别为2500万吨、3000万吨、4000万吨，煤炭的吨售价保持平稳，销售成本分别为55元/吨、57元/吨、58元/吨。5.估值国内主要煤炭上市公司06年市盈率平均为19.11倍，07年动态市盈率平均为13.66倍。由于公司属于露天开采，基本上没有安全生产风险，生产成本也相对较低，在两市具有独一无二的特点，而且有整体上市等潜力影响，我们认为，市盈率可以较目前上市的井工矿有一定的溢价。若给予公司06年20-25倍市盈率，则公司的合理估值为12.08-15.1元。 露天煤业：价值区间为8.05-11.65元申购2007-04-06 14:31:11来源: 海通证券 黑马推荐 公司今后几年的业绩都有一个稳定的增长。铝电资产以及两个露天矿的注入时间不确定，一旦铝电资产注入，将推动公司业绩快速增长。而露天矿的注入将带给公司长期的业绩增长并大幅度提高公司的投资价值。我们认为，公司投资价值要远远超过其发行价格，建议申购。 韩振国海通证券 2007年以后煤炭价格高位盘整，公司需要通过内涵挖掘的方式增加煤炭产销量并因此提升公司的业绩。集团公司二号和三号露天矿即便转让给公司，其贡献也将在2010年前后。公司以及发行的基本情况。公司主营业务是煤炭生产和销售，主要产品是发电用褐煤，发热量在3100大卡/千克。目前有两个露天矿，合计开采储量在14亿吨左右。公司此次公开发行7800万股，募集资金主要用于偿还一号露天矿增补购置设备、完善辅助设施项目贷款40210万元，购买采矿权11561万元。由于一号露天矿2006年已经投产，募集资金项目对于2007年的贡献不大。主营业务收入增长主要依赖煤炭产量的增长。公司近年 煤炭价格增幅趋缓，基于对整个行业以及公司产品销售特点的判断，我们预计此后煤价将在高位波动，对收入增长贡献甚微。公司今后业绩增长主要依赖于产销量的增长。而产量的增长主要通过内涵挖掘的方式，预计未来三年公司每年的煤炭产销量会有10%的增长，由此推动公司主营业务收入有10%的增长。煤炭销售毛利率基本稳定。煤炭生产中主要成本是由剥离煤层上的土层产生。今后采剥比会提高，成本会提高，但会被煤炭价格的提高所对冲，公司已经消化了煤炭行业政策性成本中的大部分，就此综合推断，公司煤炭销售的毛利率基本稳定。未来的可持续发展基金是公司成本变化中最大的也是最不确定一部分。盈利预测与投资建议。我们预计公司2007-2009年的每股收益分别为0.66元、0.76元和0.79元。综合相对估值法和海通DCF估值的结果，我们得出公司的投资价值区间为8.05-11.65元，相对于6.64元上下的发行价格，建议积极申购并持有。主要不确定因素。集团公司将转让二号和三号露天矿，同时承诺适当时候将注入铝电资产。露天矿产能在2010年前后释放，当下贡献较小。由于当地发电成本极低，这使得集团公司的铝电资产收益可观，注入上市公司时间越早，会给上市公司带来越大的收益。1.公司发行的基本情况内蒙古霍林河露天煤业股份有限公司(以下简称“公司”)，由内蒙古霍林河煤业集团有限责任公司为主发起人，联合其他十家股东共同发起设立的股份有限公司。公司的股东构成充分考虑了未来公司的发展。大股东中电投霍林河煤电集团有限责任公司的电力资产实力雄厚，它不仅是公司煤炭销售的主要对象，也是公司未来资产扩张的主要源泉。铁路股东确保了公司煤炭铁路运输增长的需要。太原重型机械集团有限公司、湘潭电机集团有限责任公司以及中煤国际工程集团沈阳设计研究院，是未来先进煤炭生产机械的主要提供者。行业有关大学给公司的发展提供了了人才以及技术支持。公司的主营业务为煤炭产品的生产、加工和销售。公司产品为优质褐煤，具有低硫、低磷、挥发分高、灰熔点高的特性，其燃烧反应充分、煤燃烧后不结焦，因此主要用作电厂燃料。不过，公司产品发热量比较低，平均在3100大卡/千克，因此公司煤炭销售受到销售半径的影响。公司目前拥有两个露天煤矿，公司一号露天矿拥有13.2311亿吨开采储量的采矿权；子公司鲁霍公司扎哈淖尔露天矿拥有6588.38万吨开采储量的采矿权。中电霍煤集团已承诺待公司上市后，将二号露天矿8.2793亿吨开采储量的采矿权、三号露天矿13.76亿吨开采储量的采矿权完整地转让给公司。见表2。届时，公司将拥有露天开采储量36亿吨，按生产能力5000万吨/年、储量备用系数1.2计算，尚可开采52年。公司此次发行7800万股，募集资金主要用于以下项目，(1)偿还一号露天矿增补购置设备、完善辅助设施项目贷款40210万元。(2)购买采矿权11561万元。截至2006年年末，员工总数为3647人。2.公司主营业务收入分析和预测公司的主营业务是煤炭生产和销售，未来主营业务收入的增长依赖于产销量以及价格两个因素，但更多会依赖于产销量的增长。集团公司二号和三号露天矿期间将转让给公司，但在2010年以前难以产生实质性的贡献。挖掘现有煤矿的产能是公司今后收入增长的主要推力。2.1煤炭产销量保持增长公司2004年以来的煤炭产销量保持稳步增长。由于不断采用大型机械化生产设备，公司的煤炭产量2004年以来保持了稳定的增长，在最近两年煤炭价格变化不大的情况下，确保了公司的主营业务收入稳定增长。未来几年，公司的煤炭产销量主要还是以销定产。露天煤矿的特点决定了公司在利用现有生产设备的基础上，稍加投入，就可以扩大生产规模。根据公司统计(表3)，2007-2009年公司有效销售半径内的褐煤需求会保持一个稳定增长。预计2007年电厂褐煤既有需求量预计为6120万吨/年，至2010年预计为8520万吨/年。另外，公司销售区域内电厂装机容量的不断扩大和周边地区煤炭资源紧缺，必将增加对公司褐煤的需求，从而为公司增加产量营造良好的市场环境。我们预计，未来三年，公司的煤炭产销量将保持10%左右的增长。2010年以后，集团公司转让给公司的二号三号露天矿将投产生产，公司的煤炭产销量将会有大幅度增长。集团公司的两个露天矿都在建设中，预计都将于2010年投产，合计增加生产能力2900万吨/年。2010年之前，转让的二号和三号露天矿都不会对公司煤炭产销量有实质性的贡献。公司的煤炭销售基本不受运力的约束。公司煤炭运输主要通过自有铁路连接通霍线外运，2006年通霍线铁路的实际运输能力达到2497万吨年，公司2006年通过铁路外运煤炭1796万吨，公司通过铁路运输煤炭量占煤炭外销量的97%。通霍线铁路运能改造已进行。2007年该线的运输能力将达到3700万吨/年，2010年达到10000万吨/年，铁路运量增长超过公司产销量增长。2.2煤炭价格未来保持高位2006年煤价涨幅趋缓。2004年以来，公司煤炭价格还是保持了一定的增长，这与国内煤炭价格的上涨态势一致。不过，公司的2006年的煤价涨幅横比还是比较低的。有(但不限于)以下几个原因：(1)关联交易数量较大。公司煤炭主要销售对象是中电投集团公司，这是公司的实际控制人，其下属的电厂成为公司的关联方，使得公司的经常性销售商品关联交易占同类型业务比重较大，2004年、2005年、2006年分别为46.93%、37.46%、43.19%。(2)销售半径限制。公司煤炭产品为优质褐煤，平均发热量为3100大卡/千克，主要用作电厂燃料。受发热量影响，褐煤平均售价较低，也就有了最经济的运输半径，公司难以分享半径之外价格上涨的好处。公司未来的煤炭价格将保持目前的高位。(1)煤炭行业供求关系基本平衡，价格将保持大体平稳状态。(2)煤炭行业的政策性成本不断加大，即便是部分转嫁，成本会部分推动煤炭价格上涨。(3)长期稳定并且规模越来越大的客户确保了公司价格的抗风险能力比较强。由此我们假定，未来几年，公司的煤炭价格将保持2006年的92元/吨左右。3.公司财务分析3.1成本结构分析成本构成有明显的露天矿特色。2004年以来，材料费用一般占到公司生产成本中的20%左右，员工工资15%左右(表4中占比20%包括了应该计入管理费用的部分工资和福利)，折旧一般稳定在10%左右。大约还有剩余50%的成本支出，我们推断，主要是用于露天开采中(煤层上的)土层剥离。公司目前的剥采比例为4.23：1(一吨煤炭剥离超过4吨的土层)，随着开采的推进，这种比例会不断提高。而井矿中就不存在这种成本，井下成本中员工的工资福利以及材料的占比因此有了另类特色。工资和福利是成本构成的主力，基本保持稳定。从人均工资福利看，公司给予的待遇不低。考虑公司所处地域以及人才对于公司今后发展的重要意义，我们预计这部分比例还将保持稳定，支出的绝对数量会随着主营收入增长而同步增长。成本的绝对值横比很低，成本的抗风险能力较弱。由于成本的绝对值很低，因此同样数量的成本的稍微增加，比如今后政策性成本的增加，对于公司毛利率的影响远远大于价格和成本绝对值都比较高的公司，并因此严重影响公司的业绩。这是我们需要密切关注的，也是公司成本变化的脆弱所在。3.2毛利率分析公司煤炭销售毛利率横比同类上市公司居中游。公司的价格和成本横比其他同类上市公司，绝对值都很“廉价”，一方面因为煤炭本身的特点，另一方面也因为公司的地域限制。特定销售对象、运输半径以及煤炭品质决定了公司煤炭的价格变动幅度有限，而毛利率主要取决于成本的变化。未来煤炭销售毛利率将保持稳定。(1)剥采比今后注定会提高，由此会增加成本，但对毛利率影响不大。我们推断，地面作业构成公司煤炭生产成本的半壁江山，剥采比提高，意味公司开采吨煤必须“腾挪”更多的土层，成本会因此增加，但越是“深入”，煤炭的质量会同步提高，销售的价格也会因此提高。随着大型现代化的采煤机械的使用，效率也会提高。(2)材料成本以及工资福利部分保持大体稳定。基于未来几年物价将保持小幅增长的预期，我们认为，材料成本将保持稳定的20%的占比。员工福利绝对值增长，但占比稳定。(3)政策性成本中大部分不会有变化。资源获得成本(该缴纳的已经缴纳)、井下工人补贴(露天矿不存在这部分支出)、安全费维简费(已经上涨)、环境治理支出(育林费以及植被复垦费都已经支出，预计增长不多)等诸多政策性成本支出，公司已经有所应对。这些支出预计今后变化不大。不过，山西省已经实施的可持续发展基金，尚未在内蒙古实施，这是今后政策性成本变化的最大的一部分！3.3其他财务指标分析公司偿债能力一般。从短期和长期的偿债指标来看，公司的偿债能力一般。公司的现金流量状况横比也一般。4.募集资金项目以及收益分析本次募集资金拟用于以下项目：(1)偿还一号露天矿增补购置设备、完善辅助设施项目贷款40210万元；(2)购买采矿权11561万元；其余募集资金用于补充流动资金。募集资金若有不足部分，公司将通过银行借款或其它方式解决。发行后公司的净资产以及每股净资产将大幅提高，净资产收益率将有所降低。资产负债率有所下降。由于项目已经于2006年开始见效，因此对于2007年业绩的推动作用主要表现在煤炭产销量一个不大的增幅上。5.业绩预测和估值分析5.1基本假设对于公司的业绩预测以及估值建立在以下基础上。(1)煤炭产销量：2007-2009年的煤炭产量分别为2200万吨、2450万吨和2450万吨。期间公司会再融资收购集团公司的二号和三号露天矿，但2010年后才会对公司煤炭产销量做出贡献。(2)煤价：2007-2009年的综合煤炭售价分别为92元/吨、92元/吨和92元/吨。环比保持零增长。公司的煤种、使用范围、销售对象、运输距离等原因，使得我们有理由假定公司的煤炭价格保持大体不变的态势。(3)2007年以后公司煤炭销售毛利率保持2006年的状态。由于财务费用减少，2007年的期间费用率稍有降低。2008年维持2006年的水平。假定期间公司的安全生产费用、维简费以及其他成本支出不发生重大变化。(4)公司期间可能再融资，我们假定再融资不摊薄每股收益。5.2 DCF估值利用海通DCF估值模型计算公司内在价值。基于海通 证券DCF估值模型的基本假设(表6)，估值的结果显示，公司发行后的每股内在合理价格为13.11元。根据敏感性分析，投资价值区间在10.99-13.53元之间。5.3市盈率和市净率估值公司目前的主营业务收入来源于煤炭，我们选取煤炭上市公司的几个有代表性的公司加以比较。按照2007年动态市盈率大数在14-16倍计算，公司的投资价值区间在9.24-10.56元之间。按照2007的市净率大数在2.40-3.50之间计算，公司的投资价值区间在5.75-8.05元之间。综合相对市盈率法、市净率法和海通DCF绝对估值等多种计算结果，我们认为，公司将以10倍左右的市盈率发行，价格在6.64元左右。投资价值区间在8.05-11.56元之间。我们预测公司2007年-2009年的每股收益可以分别达到0.66元、0.76元和0.79。公司今后几年的业绩都有一个稳定的增长。铝电资产以及两个露天矿的注入时间不确定，一旦铝电资产注入，将推动公司业绩快速增长。而露天矿的注入将带给公司长期的业绩增长并大幅度提高公司的投资价值。我们认为，公司投资价值要远远超过其发行价格，建议申购。6.风险提示6.1铝电资产注入公司的实际控制人中电投集团公司、控股股东中电霍煤集团已经承诺，公司上市后可通过转让、入股等方式将铝电优质资产注入上市公司。煤电铝一体化可以充分发挥公司乃至集团公司的资产优势，也是诸多煤炭企业努力的一个方向。由于当地煤炭价格“绝对”便宜，这使得公司周边发电企业的发电成本很低，在0.18元/Kwh左右。国内的氧化铝一般都从国外进口，电价优势就会成为电解铝企业的竞争优势。目前集团公司霍煤鸿骏铝电有限责任公司已经具有20万吨的电解铝厂以及配套的电厂，效益可观这可能就是未来拟注入上市公司的资产。我们对于这一资产注入的盈利抱有比较乐观的态度。注入的时间是最主要的问题。6.2二号以及三号露天矿注入二号和三号露天矿在2005年都已经开始建设，都将在2010年达产，届时可以增加煤炭生产能力2900万吨/年左右。由于见效时间比较晚，因此短期不会对公司业绩贡献力量。收购集团公司两个露天矿有一个“悖论”：较早收购，收购成本会相对比较低，尤其是资源价款，但不会对公司的业绩有贡献；太晚收购，可以有立竿见影的效益，但收购的成本会比较高。注入时间、价格等值得密切关注。 本文来源：海通证券 露天煤业：市场合理定价11.2-13.5元2007-04-06 10:27:30来源: 华泰证券 黑马推荐 我们预测露天煤业07-09年每股收益分别为0.77、0.89和0.97元。(按发行7800万股后65418.45万股总股本摊薄计算) 郭春燕 华泰证券投资要点：二级市场合理定价为11.2-13.5元。公司位于内蒙古东部通辽市霍林郭勒，是国内五大露天煤矿之一。主要产品为优质褐煤，平均发热量为3100大卡/千克，主要用作电厂燃料。公司褐煤主要销往内蒙古东部、辽宁省、吉林省地区内按照褐煤理化指标设计或可掺烧褐煤的电厂。公司目前拥有一号露天矿以及煤炭加工公司、运销公司等经营性资产。一号露天矿拥有13.2311亿吨开采储量的采矿权，核定生产能力1500万吨/年；子公司鲁霍公司扎哈淖尔露天矿拥有6588.38万吨开采储量的采矿权，核定生产能力500万吨/年。2006年公司实际产量为2060万吨。集团公司资产的注入是公司未来发展的主要支撑。在煤炭资产方面，控股股东中电霍煤已经承诺将在露天煤业上市后将自己拥有的二号露天矿、三号露天矿采矿权转让给公司，二号矿和三号矿储量分别为8.2793亿吨和13.76亿吨，均在2005年建设，2010年达产，达产后产能分别达到1500万吨和1400万吨。届时公司将拥有36亿吨的可采储量，5000万吨/年的生产能力。控股股东并承诺：发行人上市后可通过转让、入股等方式将铝电优质资产注入发行人。露天开采是公司在目前煤炭类上市公司中的独特之处，在安全生产方面具有极大的优势。但同时露天开采的环保要求也较高。另外由于褐煤销售半径的限制，对铁路运输的依赖性较大。公司煤炭运输主要依靠通霍线铁路外运，2006年通霍线铁路的实际运输能力达到2497万吨年。沈阳铁路局从2006年起对通霍线关键路段进行复线改造，该铁路运输能力的扩张进度对公司煤炭运输起到重大制约作用。公司募集资金项目已经达产，募集资金主要用于偿还贷款，未来公司产业整合及规模化战略对资金的需求量仍相当大。预测07-09年公司每股收益水平分别为0.77、0.89和0.97元。盈利预测与估值盈利预测及说明我们预测露天煤业07-09年每股收益分别为0.77、0.89和0.97元。(按发行7800万股后65418.45万股总股本摊薄计算)公司估值及询价区间从目前煤炭类可比上市公司的定价水平来看，06年预期市盈率平均水平在17倍左右，07、08年动态市盈率水平分别在15.07和12.78倍。公司的生产规模在行业内处于前列，盈利能力处于中游，未来资源储备丰富，资产注入预期明确，定价可以略高于可比公司的平均水平，定位区间在11.2-13.5元，中枢在12.3元附近是较为合理的。投资要件一、公司概况露天煤业由霍煤集团作为主发起人联合中国信达、纽森特、霍利物资、沈阳铁路发展、东电茂霖、太原重机、湘潭电机、中煤工程设计院、中国矿业大学、辽宁工程技术大学等共同发起设立的股份有限公司。公司位于内蒙古东部通辽市霍林郭勒，是国内五大露天煤矿之一。主要产品为优质褐煤，平均发热量为3100大卡/千克，主要用作电厂燃料。公司褐煤主要销往内蒙古东部、辽宁省、吉林省地区内按照褐煤理化指标设计或可掺烧褐煤的电厂。公司目前拥有一号露天矿(南露天矿、北露天矿)以及煤炭加工公司、运销公司等经营性资产。一号露天矿拥有13.2311亿吨开采储量的采矿权，核定生产能力1500万吨/年；子公司鲁霍公司扎哈淖尔露天矿拥有6588.38万吨开采储量的采矿权，核定生产能力500万吨/年。2006年公司实际产量为2060万吨。二、公司主营业务分析首家褐煤上市企业公司产品为优质褐煤，主要用作电厂燃料。我国褐煤储量较小，仅占总储量的5%左右，基本集中在内蒙地区。公司是蒙东地区最大的生产企业，2004-2006年煤炭产量分别为1237万吨、1748万吨和2060万吨。公司是首家褐煤上市企业，煤炭生产规模在现有上市公司中排在前三位。公司近三年煤价与销量保持了稳定增长态势。2004-2006年主营业务收入分别为8.85、15.89和18.86亿元，05、06年增幅分别为79.55%和18.73%。公司业绩增长主要受煤价上涨和销量增加两个因素的共同作用。05、06年销量分别上升了45.2%和17%，价格分别上涨了23.66%和1.45%。销售半径小，成长性受制于区域需求褐煤的发热量较低决定了其销售半径较小，公司未来的成长性受制于区域内市场容量的变化。销售区域的集中及相同煤种间所具有的较强替代性加大了煤炭生产厂商之间的竞争。公司目前主要产品的销售市场集中在内蒙古东部、辽宁省、吉林省，竞争也主要来自于周边地区同行业煤炭生产企业。目前东北及蒙东地区共有国有大中型煤炭生产企业15家。主要竞争对手为平庄煤业集团、辽源矿务局(梅河矿、金宝屯矿)、伊敏煤电集团、还有一些地方小煤矿。公司2004年、2005年、2006年在销售半径1000公里以内公司客户占有率分别为45%、59%、63.4%。主要供给电厂、客户依存度较高公司客户主要为东北地区电厂，主要用户的发电设备均根据霍林河煤炭高挥发分、高灰熔点、不易结焦的煤质特点设计，例如通辽发电总厂、通辽热电有限责任公司、国电双辽发电有限公司的发电机组锅炉均要求公司煤源占有率不能低于65%，否则会影响到锅炉的正常运行，从这个意义上讲，公司主要客户对公司产品依赖度较高，主要客户群稳定。另外由于用煤紧张，自中电投集团公司成为公司的实际控制人后，中电投集团所辖电厂及其他电厂增加了对褐煤的掺烧量，扩大了公司的市场占有份额。公司有效销售半径内2007年电厂褐煤既有需求量预计为6120万吨/年，至2010年为8520万吨/年。露天开采安全但环保要求高公司根据煤炭赋存条件采用露天开采工艺，与其它煤炭上市公司井工矿相比，由于不存在瓦斯、突水、冒顶等地下开采的安全隐患，因此在安全生产方面具有极大的优势。此外，相比较一些产量较小的矿井存在的非综合机械 化工作面，露天煤业采剥机械化率达100%。自公司成立以来至2006年12月31日，从未发生过原煤生产和工业生产死亡事故。追溯至1998年4月16日，已累计实现3182天、7712万吨无原煤生产死亡事故。露天开采具有安全性高、煤炭资源回采率高、开采效率高、开采成本低、建设周期短等优点，但同时露天开采的环保要求也较高。露天煤矿的三大工艺环节是采装、运输和排土，土方剥离会对草地植被造成破坏，国家相关政策要求开采方对破坏区进行复垦，复垦费用按实际发生额计入生产成本。2004年、2005年、2006年公司复垦费用分别为227.65万元、333.00万元、300.03万元。后续资源储备丰富公司所在的霍林河煤田被 国家发改委列为13个大型煤炭基地。公司现有一号露天矿13.2311亿吨开采储量的采矿权；子公司鲁霍公司扎哈淖尔露天矿拥有6,588.38万吨开采储量的采矿权，合计可采储量13.89亿吨。母公司中电霍煤集团已取得二号和三号露天矿的采矿权，合计可采储量22.04亿吨。中电霍煤集团已承诺将二号和三号露天矿采矿权按市场价格转让给公司。远期规划公司将实现5000万吨/年的产量。三、募集资金投向及成长性分析公司计划募集资金近5.18亿元，将主要用于偿还贷款和购买采矿权：从募集资金项目对公司盈利能力的影响来看，一号露天矿生产增补设备、完善辅助设施项目已经达产，公司2006年的煤炭产量、主营收入与利润水平与2004年度相比，都有了大幅增长。根据公司近三年的资金需求量，07-09年重大资本性支出所需要的资金量分别达到10.1、3.43和6.13亿元。上述募集资金仅是满足了短期的资金需求，公司未来产业整合及规模化战略的实施将需要更多资金。资金短缺是公司未来发展的最大约束。从公司发展规划看，近三年主要是发挥现有优势，扩大产能，巩固东北经济区褐煤企业的龙头地位，因此07-09年的增长主要来源于有效销售半径内需求的上升。从长远发展规划来看，公司发展战略是“煤、电、路、化、检修”。公司实际控制人中电投集团公司、控股股东中电霍煤集团已承诺：发行人上市后可通过转让、入股等方式将铝电优质资产注入发行人。集团公司资产的注入将是公司未来发展的主要支撑。在煤炭资产方面，控股股东中电霍煤已经承诺将在露天煤业上市后将自己拥有的二号露天矿、三号露天矿采矿权转让给公司，二号矿和三号矿储量分别为8.2793亿吨和13.76亿吨，均在2005年建设，2010年达产，达产后产能分别达到1500万吨和1400万吨。届时公司将拥有36亿吨的可采储量，5000万吨/年的生产能力。四、风险提示1、销售区域相对集中。受发热量影响，褐煤平均售价较低，运输成本对公司产品的销售影响较大，其合理的运输半径为1000公里以内。公司煤炭产品的销售区域主要集中在内蒙古东部、辽宁省和吉林省。区域内市场容量的发展对公司未来成长起主要推动作用。销售区域内褐煤市场激烈的竞争也对公司营销能力提出更高要求。2、对铁路运输的依赖性较大。公司煤炭运输主要依靠通霍线铁路外运，2006年通霍线铁路的实际运输能力达到2,497万吨年。沈阳铁路局从2006年起对通霍线关键路段进行复线改造，该铁路运输能力的扩张进度对公司煤炭运输起到重大制约作用。3、税收优惠政策若变动对业绩将造成影响。受惠于西部大开发的税收优惠政策，公司在2002年到2010年期间减按15%的税率征收企业所得税。公司控股子公司鲁霍公司，在2004年到2010年期间执行15%的企业所得税优惠税率。若相关税收优惠政策发生变化，对公司今后业绩水平将会造成较大影响。 本文来源：华泰证券 露天煤业将上市 风险来自运力制约2007-04-06 04:11:38来源: 第一财经日报(上海) 黑马推荐预计本月18日登陆A股市场的国内首家露天煤矿企业内蒙古霍林河露天煤业股份有限公司(002128.SZ，下称“露天煤业”)保荐人山西证券高管昨天坦承，运输能力的制约是该公司目前面临的主要风险。露天煤业主要通过全长417公里的通霍线铁路运输褐煤，2006年沈阳铁路局日平均外运装车达到1000节以上，占其货运量的10%以上。该公司董事长董文学在“中小企业(行情论坛)路演网”对投资者表示，沈阳铁路局将对通霍线关键路段逐年进行复线改造，预计2010年结束，届时该线运输能力将达到1亿吨/年；母公司中电霍煤集团将与铁路部门共同出资6亿元，建设100公里复线，将极大缓解煤炭外运紧张的局面。东北及蒙东地区共有国有大中型煤炭生产企业15家，露天煤业总经理刘毅勇称，该公司的主要竞争对手为平庄煤业集团、宝日希勒煤业集团、辽源矿务局(梅河矿、金宝屯矿)、伊敏煤电集团。“近几年来，公司形成的管理模式，我们的产品和服务，及改进工艺、降低成本、提高劳动生产率等都能保证竞争优势。”露天煤业位于内蒙古东部通辽市霍林郭勒，是国内五大露天煤矿之一，主要从事煤炭产品生产、加工和销售，生产工艺为露天开采，煤炭产品为优质褐煤，平均发热量为3100大卡/千克，主要用作电厂燃料，产品主销地为内蒙古东部、辽宁省、吉林省内的电厂。该公司去年的总资产为30亿元，主营业务收入18.86亿元，净利润3.95亿元。此次拟公开发行7800万股A股，每股定价9.8元，筹资7.6亿元，所筹资金的40210万元偿还购置设备贷款，11561万元用于支付购买一号露天矿采矿权的首付款，其余补充流动资金。刘毅勇称，目前一号露天矿拥有13.2311亿吨开采储量的采矿权，子公司鲁霍公司扎哈淖尔露天矿拥有6588.38万吨露天开采储量的采矿权，共13.88亿吨。中电霍煤集团已承诺待公司上市后，将二号露天矿8.2793亿吨开采储量的采矿权、三号露天矿13.76亿吨开采储量的采矿权完整地转让给公司。届时，该公司将拥有露天开采储量36亿吨，在上市公司中储量第一。露天煤业：预计首日涨幅130-170%2007-04-05 13:57:44来源: 江南证券 黑马推荐 预计首日涨幅将会在130%170%之间。以0.2%的中签率和150%首日涨幅计算，参与露天煤业网上申购的资金年化收益率为16.8%。 赵侠 江南证券 露天煤业在招股意向书中公布，“公司实际控制人中电投集团公司、控股股东中电霍煤集团已承诺：发行人上市后可通过转让、入股等方式将铝电优质资产注入发行人。”目前，公司的一号露天矿拥有13.2311亿吨开采储量的采矿权；子公司鲁霍公司扎哈淖尔露天矿拥有6,588.38万吨开采储量的采矿权。控股股东中电霍煤集团已承诺待公司上市后，将二号露天矿8.2793亿吨开采储量的采矿权、三号露天矿13.76亿吨开采储量的采矿权完整地转让给公司。届时，露天煤业将拥有露天开采储量36亿吨，按生产能力5000万吨/年、储量备用系数1.2计算，尚可开采52年。在没有大盘股发行的时段，参与一级市场网上新股申购的资金量大约在8000亿元左右。3月中旬天马股份等四只属于一个发行周期的中小板ETF(行情净值)新股，其平均网上中签率为0.17%，而本轮共有五只新股同时发行，发行股份也远远多于前次。预计本轮发行的新股平均中签率将会上升，大约在0.3%左右。预计首日涨幅将会在130%170%之间。以0.2%的中签率和150%首日涨幅计算，参与露天煤业网上申购的资金年化收益率为16.8%。露天煤业：国内五大露天煤矿之一2007-04-04 11:34:10来源: 中信建投 黑马推荐 ；以07年的动态市盈率作为估值指标，对应的价格区间为11.2-11.27元；考虑到整个中小板的估值水平偏高，我们以上限作为定价区间，认为合理的价格区间为10.35-11.27元。 国内五大露天煤矿之一：公司地处内蒙古东部，是国内五大露天煤矿之一，主要股东包括中电霍煤集团、纽森特、霍利物资、等其他股东。公司成立于2001年12月18日，目前注册资本57618.45万元，本次拟发行不超过7800万股，总股本不超过65418.45万股。蒙东煤炭龙头：公司地处内蒙古东部，东邻东北三省，由于东三省的煤炭资源开采时间较长，资源日益减少。蒙东地区煤炭资源储量丰富，将是未来东三省工业基地振兴的重要能源基地。受能源行业周期的复苏，公司的产量快速增长，2004年的煤炭产量为1237万元，主营业务收入为8.85亿元；公司的产能迅速快长，到2006年总产量达到2068万吨，主营业务收入为18.86亿元，两年内增长了213%。铁路运能的扩张和周边地区电力需求的增长为公司未来的发展提供了动力。募投项目构筑未来发展平台：公司拟发行不超过7800万股，主要用于以下两个方面：偿还一号露天矿增补购置设备、完善辅助设施项目贷款40210万元，购买采矿权11561万元。公司实际控制人中电投集团公司、控股股东霍煤集团承诺：在露天煤矿上市后可通过转让、入股等方式将铝电优质资产注入露天煤业，公司产业链将会大大延长，盈利能力出现较大的提高。本次发行将会改善公司资本结构、节约财务费用，构筑发展平台以及最终实现集团整体上市具有积极的意义。未来盈利及估值区间：预计2007年全面摊薄后的每股收益为0.71元，08年为0.81元，年均复合增长率保持在15%左右。选取国内A股市场的煤炭上市公司作为估值比较对象。以2006年国内煤炭上市公司作为比较对象，对应的市盈率均值为17.25，中值为16.30，价格区间为9.78-10.35元；以07年的动态市盈率作为估值指标，对应的价格区间为11