《财务管理》资本结构PPT课件

1 第六章财务杠杆与资本结构 2 学习提要与目标资本结构是企业各种资本的构成及其比例关系 资本结构决策是企业筹资决策的核心 企业在进行筹资决策和投资决策之前 首先应根据一定的理财目标确定最优资本结构 并在以后各项筹资 投资活动中注意保持这种最优资本结构 本章最先闸述了经营风险与筹资风险的基本概念及其影响因素 然后 分析了经营杠杆与财务杠杆的作用 介绍了经营杠杆系数 财务杠杆系数和总杠杆系数的计算方法 最后 研究了资本决策的方法 通过本章的学习 要求了解经营风险 筹资风险的概念 掌握经营杠杆 财务杠杆和总杠杆的概念及计算和应用 掌握资本结构的决策方法 3 本章重点1 经营风险与财务风险 2 三种杠杆系数的计算方法及作用 3 资本结构的概念与理论 4 最优资金结构决策方法 本章难点1 三种杠杆系数的计算方法及作用 2 最优资本结构理论与决策方法 4 第一节经营风险与筹资风险 一 经营风险 1 经营风险概念 经营风险 也可称为营业风险 是指与企业经营相关的风险 从总风险意义上讲 经营风险可定义为 企业固有的 由于经营上的原因而导致未来经营收益的不确定性 经营风险的大小因具体行业 具体企业以及具体时期而异 5 2 影响经营风险的主要因素 1 产品需求 市场对企业产品的需求越稳定经营风险就越小 反之 就越大 2 产品销售价格 3 产品成本 4 调整价格的能力 当产品成本变动时 若企业具有较强的调整价格的能力 可以把价格提高 增加利润 经营风险就小 反之 则大 6 5 固定成本的比重 在企业全部成本中 固定成本所占比重对利润变动的影响很大 产量增加时 单位产品分摊的固定成本额就小 导致利润更大幅度的增加 若产量减少时 单位产品分摊的固定成本额就大 导致利润变得更小 风险增加 7 二 财务风险 筹资风险 1 财务风险概念 财务风险 筹资风险 是指由于筹资的原因而产生的由普通股股东承担的附加风险 在经营风险一定的前提下 采用固定资金成本筹资方式所筹资金的比重越大 这种附加风险就越大 因此 也可以说 财务风险就是全部资本中债务资本比率 如果没有优先股的话 的变化带来的风险 债务比率与财务风险成正比 8 2 影响企业财务风险的因素 1 资金供求的变化 2 利率水平的变动 3 获利能力的变化 4 资本结构的变化 资本结构的变化对筹资风险的影响最为直接 企业负债比例越高 筹资风险越高 反之 负债比例越低 筹资风险越小 9 第二节经营杠杆与财务杠杆 一 经营杠杆 一 经营杠杆概念 在某一固定成本比重的作用下 销售量变动对利润产生的作用 被称为经营杠杆 10 固定成本在一定产销量范围内 不会随着销量增减而增减 但是 单位产品分摊的固定成本会随着销量的提高 下降 而减少 增加 最后导致息税前利润更大幅度提高 下降 从而给企业带来经营风险 可见 固定成本犹如杠杆的支点 比重越大 杠杆作用越大 经营风险也越大 11 经营杠杆的图示 S Q EBIT 12 二 经营杠杆系数 1 概念 从上述情况分析可知 只要存在固定成本 就存在经营杠杆的作用 但不同企业经营杠杆的程度是完全不同的 为此 需要对经营杠杆的大小进行衡量 就产生了对经营杠杆大小进行衡量的常用指标 经营杠杆系数或经营杠杆度 13 所谓经营杠杆系数 DegreeofoperatingLereraga 是指EBIT变动率相当于产销量 销售额 变动率的倍数 14 2 计算公式 公式1 公式2 15 为了便于计算 可将上式作如下变换 因为 EBIT Q P V F 且 EBIT Q P V 所以 用销售量表示时 公式3 16 公式4 亦可 公式5 因为 EBIT Q P V F S VC F所以 S VC EBIT F 17 3 经营杠杆系数说明的问题 例1 某企业生产A产品 固定成本60万元 变动成本率40 当企业的销售额分别为400万元 200万元 100万元时 其经营杠杆系数分别为多少 18 以上计算结果表明 第一 在固定成本不变的情况下 经营杠杆系数说明了销售额增长 减少 所引起利润增长 减少 的幅度 19 比如 DOL 1 说明在销售额400万元时 销售额的增长 减少 会引起息税前利润1 33倍的增长 减少 DOL 2 说明在销售额200万元时 销售额的增长 减少 将会引起息税前利润2倍的增长 减少 20 第二 在固定成本不变的情况下 销售额越大 经营杠杆系数越小 经营风险也就越小 反之 销售额越小 经营杠杆系数越大 经营风险也就越大 比如 销售额为400万元时 DOL 1 为1 33 当销售额为200万元时 DOL 2 为2 显然销售额小时 经营收益 利润 的不稳定性较大 故销售额小时的经营风险较大 21 第三 当销售额处于盈亏临界点前的阶段 经营杠杆系数随销售额的增加而递增 当销售额处于盈亏临界点后的阶段 经营杠杆系数随销售额的增加而递减 比如上面的例子 销售额由200 400时 经营杠杆系数由2 1 33 当销售额达到盈亏临界点时 经营杠杆系数趋于为穷大 如销售额为100时的情形 此时 企业只能保本 若销售额稍有增加便可能出现盈利 若销售额稍有减少 便会发生亏损 22 二 财务杠杆 一 财务杠杆的概念 企业对外举债 用筹得的资金获取收益的同时 也承担着一定的利息支出 如果资金收益率大于利息率 则举债经营会使投资者收益增加 反之 如果资金收益率小于利息率 则举债经营会使投资者收益减少 这种债务对投资者收益的影响 称为财务杠杆 23 而利用这个杠杆给所有者带来的额外收益 称为财务杠杆利益 由于优先股股利一般固定 也会有举债的效果 故财务杠杆 又称融资杠杆 可定义为 企业对资金成本固定的筹资方式的利用程度 图示如下 24 二 财务杠杆系数 1 财务杠杆系数概念 所谓财务杠杆系数 DegreeoffinancialLeverage 是指普通股每股收益 利润 的变动率相当于息税前利润变动率的倍数 作用 它可用来反映财务杠杆的作用程度 估计财务杠杆利益的大小 评价财务风险的高低 25 2 计算公式 公式1 基期的普通股利润 EPS 应是基期的息税前利润减去利息费用 所得税 优先股股利之后的余额 即 EPS EBIT I 1 T d 26 因为利息费用 优先股股利固定不变 所以 普通股利润的增长额 应是息税前利润增长额减去所得税之后的余额 即 EPS EBIT 1 T 则 公式2 27 就未发行优先股的企业而言 其财务杠杆系数的计算公式可简化为 公式3 28 3 财务杠杆系数说明的问题 例2 A B C公司为三家经营业务相同的公司 其有关情况如表8 1 29 表8 1单位 元 公司 项目 A B C 普通股本 发行股数 债务 利率8 资本总额 息税前利润 债务利息 税前盈余 所得税 税率为33 税后盈余 2000000 20000 0 2000000 200000 0 200000 66000 134000 1500000 15000 500000 2000000 200000 40000 160000 52800 107200 1000000 10000 1000000 2000000 200000 80000 120000 39600 80400 30 公司 项目 A B C 财务杠杆系数 普通股每股收益 息税前利润增加 债务利息 税前盈余 所得税 税率为33 税后盈余 普通股每股收益 1 6 7 200000 0 400000 132000 268000 13 4 1 25 7 15 200000 40000 360000 118800 241200 16 08 1 67 8 04 200000 80000 320000 105600 214400 21 46 接上表 31 A公司 财务杠杆系数 EBIT EBIT I 20 20 0 1 即 100 1 100 6 7 1 100 13 4 元 股 13 4 6 7 6 7 100 32 B公司 财务杠杆系数 20 20 4 1 25 33 100 1 25 125 7 15 1 125 16 08 元 股 C公司 财务杠杆系数 DFL 20 20 8 1 67 EBIT EPS DFL财务扛杆系数 1 67 100 100 167 167 即 16 08 7 15 7 15 125 34 100 1 67 167 8 04 1 167 21 46 元 股 即 21 46 8 04 8 04 167 35 说明的问题 1 财务杠杆系数表明的是EBIT增长所引起的每股收益的增长幅度 2 在资本总额 EBIT相同的情况下 负债比率越高 财务杠杆系数越高 财务风险越大 但预期每股收益也越高 36 结论 财务杠杆会加大财务风险 企业举债比重越大 财务杠杆效用越强 财务风险越大 37 4 财务杠杆的控制 通过增加负债或减少负债等办法来控制财务杠杆系数的大小 38 三 总杠杆 一 总杠杆概念 固定成本的存在产生经营杠杠作用 举债经营 运用固定资金成本筹资方式 的利息费用的存在产生财务杠杆作用 若两种杠杆共同作用 则销售额稍有变动就会使每股收益产生更大的变动 这两种杠杆的连锁作用 通常称为总杠杆 TotalLeverage 复合杠杆 联合杠杆 合并杠杆 综合杠杆 39 S Q EPS EBIT DQL DFL 40 二 总杠杆系数 1 总杠杆系数的概念 对总杠杆进行计量的常用指标是 总杠杆系数 DegreeofTotalLeverage 即每股收益变动率相当于销售量 额 变动率的倍数 41 2 计算公式 公式1 42 为了简化计算 可推算出 公式2 43 即 总杠杆系数 经营杠杆系数 财务杠杆系数 又因为 44 Q P V F EBIT 边际贡献 固定成本 公式3 45 若企业没有优先股 其总杠杆系数的计算公式可简化为 公式4 公式5 46 3 总杠杆作用 1 能够估计出销售额变动对每股收益造成的影响 2 可以清楚地看出DOL和DFL之间的相互关系 47 例3 下列说法 错误的有 A 在固定成本不变的情况下 经营杠杠系数说明销售额的增长 减少 所引起的利润增长 减少 的程度 48 B 当销售额达到盈亏临界点时 经营杠杆系数趋于无穷大 C 财务杠杆表明债务对投资者收益的影响 可能债务越多 财务杠杆利益越大 D 财务杠杆系数表明息税前利润增长所引起的每股收益的增长幅度 E 经营杠杆较高的公司不宜在较低的程度上使用财务杠杆 49 答案 E 50 例4 判 经营杠杆可以用边际贡献除以税前利润来计算 它说明了销售额变动引起利润变化的幅度 51 解释 错误 总杠杆系数才是用边际贡献除以税前盈余 经营杠杆系数是用边际贡献除以息税前利润 52 例5 融资决策中的总杠杆具有如下性质 A 总杠杆能够起到财务杠杆和经营杠杆的综合作用 B 总杠杆能够表达企业边际贡献与税前盈余的比率 53 C 总杠杆能够估计出销售额变动对每股收益的影响 D 总杠杆系数越大 企业经营风险越大 E 总杠杆系数越大 企业财务风险越大 54 解释 选择A B C D E都只能是有可能 但不一定 55 第三节资本结构 一 资本结构概述 一 资本结构的概念 1 资本结构 也称财务结构 它是指企业各种资本的构成及其比例关系 2 资本结构有广义和狭义之分 56 广义的资本结构是指企业全部资本的构成及其比例关系 不仅包括权益资本和长期债务资本 还包括短期债务资本 狭义的资本结构是指企业长期资本的构成及其比例关系 包括权益资本和长期债务资本 而不包括短期债务资本 短期债务资本作为营运资本管理 57 二 资本结构中债务资本的作用 1 使用债务资本可以降低企业综合资金成本 2 使用债务资本可以产生财务杠杆利益 3 使用债务资本会给股东带来筹资风险 58 二 人们对资本结构的认识 1 净收入理论 纯益法 NetIncomeApproach 59 该理论认为 负债可以降低企业的资本成本 负债程度越高 企业的价值越大 这是因为债务利息和权益资本成本均不受财务杠杆的影响 亦即无论负债程度多高 企业的债务资本成本和权益资本成本都不会变化 固定不变 在此前提下 只要债务资本成本低于权益成本 那么负债越多 企业的加权平均资本成本就越低 企业的价值就越大 当负债比率 程度 为100 时 企业加权平均资本成本最低 企业价值将达到最大值 60 2 净营运收入理论 营业净利法 NetOperatingIncomeApproach 61 该理论认为 公司无法利用财务杠杆提高其价值 不论财务杠杆如何变化 加权平均资本成本都是固定的 因而企业的总价值也是固定不变的 这是因为企业利用财务杠杆时 即使债务成本本身不变 但权益成本也会上升 因为权益成本的风险会提高 于是 加权平均资本成本并不会因为负债比例的提高而降低 而是维持不变 因此 不论公司举债多少 公司的总价值也会固定不变 62 3 传统理论 该理论是一种介于 净收入理论 和 净营运收入理论 之间的理论 该理论认为 企业利用财务杠杆尽管会导致权益成本的上升 但在一定程度内却不会完全抵消利用成本率低的债务所获得的好处 因此会使加权平均资本成本下降 企业总价值上升 但是 超过一定程度地利用财务杠杆 权益成本的上升就不再能为债务的低成本所抵消 加权平均资本成本便会上升 以后 债务成本的上升 它和权益成本的上升共同作用 使加权平均资本成本上升加快 加权平均资本成本从下降变为上升的转折点 是加权平均资本成本的最低点 这时的负债比率就是企业的最佳资本结构 63 4 权衡理论 MM理论 所谓MM理论是指两位美国学者莫迪格利尼 FrancoModigliani 和米勒 MertorMiller 提出的学说 MM模式 1958年两人共同发表了一篇名为 资金成本 公司财务和投资理论 的论文 该篇论文的发表对进一步推动资本结构理论的研究起了极为重要的作用 64 最初的MM理论认为 在所得税法允许债务利息费用在税前扣除的情况下 如果下列假设能够完全成立 则负债越多 企业的价值越大 1 公司筹资时没有交易成本或佣金 2 投资者无须交纳个人所得税 3 投资者的借款成本与公司的借款成本相同 4 所有的负债没有任何风险存在 5 息税前盈余不受负债的影响 65 由于在上面的假设中 有些显然不能成立 所以导出的结论并不会完全符合实际情况 在现实生活中 我们几乎不可能找到百分之百使用负债来筹资的公司 为了解决上述问题 MM两氏及其后续支持者通过研究 使上述假设一一解除 从而使MM理论得到了进一步发展 66 三 资本结构的决策方法 一 比较资金成本法 比较资金成本法 是计算不同的资本结构方案的加权平均资金成本 并以此为标准进行比较来进行资本结构决策的方法 67 二 每股税后收益分析法 在融资过程中这种每股收益的分析方法是利用 每股收益无差别点 进行的 每股收益无差别点 又称每股盈余无差别点或每股利润无差别点 它是指普通股每股税后收益不受筹资方式的影响的销售水平 根据每股税后无差别点 可以分析判断在什么样的销售水平下 采用何种筹资方式来安排和调整资本结构 68 其计算公式为 EPS1 EPS2 69 式中 S 销售额 VC 变动成本总额 F 固定成本总额 I 债务利息 T 所得税率 N 流通在外的普通股股数 EBIT 息税前收益 PD 优先股股利 70 在每股收益无差别点上 S1 S2则 71 72 例6 四都新发公司发行在外的普通股100万股 每股面值1元 已发行10 利率的债券400万元 该公司打算为一个新的投资项目融资500万元 新项目投产后公司每年EBIT增加到200万元 现有两个方案可供选择 1 按12 的利率发行债券 2 按每股20元发行新股 假设公司适用所得税率为40 73 要求 1 计算两个方案的每股盈余 2 计算两个方案的每股盈余无差别点的EBIT 3 计算两个方案的财务杠杆系数 4 判断哪个方案更好 74 解 1 两个方案的每股盈余 EPS 方案1 EPS 方案2 EPS 75 2 无差别点 76 3 两个方案的财务杠杆系数 财务杠杆系数 1 财务杠杆系数 2 由于方案2每股收益 0 77元 大于方案1 0 6元 且其财务杠杆系数 1 25 比方案1的财务杠杆系数要小 故 方案2优于方案1 77 第五 六章总结 优化财务结构 CFO的思维 78 优化财务结构 第六章内容 优化资本结构 优化负债结构 优化资产结构 优化投资结构 79 优化资本结构 企业应在权益资本和负债资本之间确定一个合适的比例结构 使负债水平始终保持在一个合理的水平上 不能超过自身的承受能力 负债经营的临界点在哪里 80 负债经营的临界点是全部资金的息税前利润等于负债利息 在达到临界点前 提高负债比例将使股东获得更多的财务杠杆利益 一旦超过临界点 加大负债比率会成为财务危机的前兆 优化负债结构 第四章后已总结 优化资产结构 第七 八章 资产结构的优化主要是确定一个既能维持企业正常生产经营 又能在减少或不增加风险的前提下给企业带来尽可能多利润的流动资金水平 其核心指标是反映流动资产与流动负债间差额的 净营运资本 优化投资结构 第七 八 九章 主要是从提高投资回报的角度 对企业投资情况进行分类 确定合理的比重和格局 包括长期投资与短期投资 固定资产投资 无形资产投资 如研究开发 企业品牌等 和流动资产投资 直接投资和间接投资 产业投资和风险投资 对内投资和对外投资等 81 第五 六章总结 适当调整资本结构 使公司价值最大化 CFO的思维 82 资本结构 是指公司的资金来源中负债与净资产 或者说股东权益的对比关系 如果将公司负债看作是债权人权益 那么 公司的资本结构就是公司的股东权益与债权人权益在公司总权益中如何分配的问题 83 1 影响资本结构的因素在现实中 觉得资本结构的因素很多 除了资本成本 财务风险以外 还有如下一些重要因素 企业经营的长期稳定性 企业对财务杠杆的运用必须限制在不危及长期稳定经营范围之内 管理人员所持的态度 如果管理人员不愿意使公司的控制权旁落 则可能不增发新股 而尽量采用债务融资 相反 如果管理人员不愿意冒风险 那么 可能较少利用财务杠杆 尽量减低债务资本的比例 84 贷款人和信用评级机构的态度 虽然企业对如何运用财务杠杆都有自己的分析 但贷款人和信用评级机构的态度实际上往往成为决定财务结构的关键因素 通常 企业都会与贷款人和信用评级机构商讨其资本结构 并且对他们提出的意见予以充分重视 如果企业过高地运用财务杠杆 贷款人未必会接受超额贷款的要求 或者只在相当高的利率下才同意增加贷款 保持企业偿债能力 企业应当努力维持随时发行债券的能力 为了维持举债能力 不少企业倾向于在正常情况下使用较少的借款 从而表现出完美的财务形象 这就短期效益而言可能不坏 但从长远观点看 却并非较好选择 企业的增长率 在其他因素相同的情况下 发展速度低的企业可能只通过留用利润补充资本 而发展速度快的企业必须依赖外部筹资 所以增长率高的企业与低的企业相比 会倾向于使用更多债务 85 企业的获利能力 具有很高投资利润率的企业很少使用债务 因其可以利用较多的留用利润来解决筹资问题 但也会考虑到企业价值最大化问题时 会有其他相反考虑 税收因素 利息费用可以减税 而股利则不能缴税 因此 企业的所得税率越高 举债的好处就越大 所以 税收在客观上产生了一种刺激作用 86 2 改善资本结构是为了提高公司价值对公司所有股东来说 最关心的事情莫过于公司的价值 公司价值提高了 意味着股东财富增加了 一般的说 公司价值等于公司债务的市场价值与公司股票市场价值之和 即 V B S因此 公司的价值和公司资本结构是紧密联系的 而且公司的资本结构与公司价值之间的关系十分复杂 不是负债越多 公司价值越大 或自有资本越多公司价值也越高的简单关系 需要考虑一系列的因素 公司CFO的一项重要工作就是适当地调整资本结构 使公司价值最大 以吸引更多的投资者 87 3 用好财务杠杆 1 杠杆效益在公司理财领域 杠杆效益可以理解为 给我一点资金 我可以推动庞大的制造队伍 创造出巨额税后财富 初创家公司 创始人会遇到这样两个问题 一是需要多